IPO在美國 出海也有煩惱

朱泰

雖然在美國上市比在國內(nèi)上市門檻低，但是也并不意味著容易，而且上市之后的維護更復雜和嚴格。

2017年11月3日，在紐交所上市的中國信貸公司趣店集團股價為25.6美元。兩周之前，10月18日晚間，趣店首登紐交所，以每股24美元發(fā)售。在趣店集團CEO羅敏敲鐘后，趣店開盤股價為34.35美元，較發(fā)行價上漲43.13%，上市第二天達到了最高峰值34.90美元。此后，趣店的股價開始高低起伏，最低降到了10月30日的22.19美元。

趣店集團在此次IPO中發(fā)行了3750萬股股票，融資約9億美元，是美國今年第四大規(guī)模IPO，同時也是中國企業(yè)今年在美上市的最大交易。

赴美上市 潮漲潮退

IPO指首次公開募股（Initial Public Offerings），企業(yè)為了募集資金首次公開向投資者增發(fā)股票，即為上市。上市，對于企業(yè)而言，是來自資本市場的肯定。

2017年，中國企業(yè)赴美IPO再一次迎來熱潮。4月28日，上海P2P網(wǎng)貸平臺信而富宣布，已正式在美國紐約證券交易所掛牌交易，成為2017年首家成功登陸紐交所的中國企業(yè)。9月20日，百世集團在紐交所上市，募資4.5億美元。9月22日，奢侈品電商寺庫登陸美股，募資1.1億美元，成為中國奢侈品電商第一股。9月27日，紅黃藍教育機構(gòu)在紐交所掛牌上市，發(fā)行價為18.5美元，發(fā)行首日股價上漲40%。10月20日主要從事少兒英語輔導培訓的瑞思學科英語成功登陸納斯達克，募集1億美元。

中國企業(yè)在美國上市早已不是新聞，從1992年10月，華晨汽車在美國紐交所上市至今25年，中國企業(yè)在美國上市已經(jīng)有過兩次熱潮。

2000年，三大門戶網(wǎng)站新浪、搜狐、網(wǎng)易成為中國首批在美國上市的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。2000年4月13日，新浪在納斯達克市場正式掛牌交易，每股定價為17美元，開盤價為17.75美元，當天收盤價漲至每股20美元。2000年6月30日，網(wǎng)易在納斯達克上市，發(fā)行價為15.5美元，上市市值為4.65億美元。2000年7月12日，搜狐在美國納斯達克上市，發(fā)行價為16美元，上市市值為4.9億美元。

在2014年，在美國上市的中國企業(yè)有15家，形成中國企業(yè)赴美IPO第二次熱潮。

2014年5月22日，京東登陸納斯達克，發(fā)行價19美元，開盤價21.75美元，上漲14%。同年9月，當時中國電商巨頭阿里巴巴在美國上市的新聞占據(jù)了全球經(jīng)濟版面的頭條。在阿里巴巴的IPO中，成功在紐約證券交易所籌集到218億美元，為美國歷史上最大規(guī)模IPO，超越了國際信用卡巨頭VISA（196億美元）、通用汽車（181億美元）和Facebook（160億美元）等一眾知名企業(yè)。

在赴美上市成為熱潮的同時，一些已經(jīng)成功IPO的中國企業(yè)紛紛被迫或自動退市也成為熱點。退市（Privatition）即為私有化，指公司大股東作為收購建議者發(fā)起收購活動，回購市場上小股東的股份，進而從上市公司變回私人公司。

2015年，在美上市的中國公司收到的私有化要約達到歷史最高點。2016年，奇虎360、航美傳媒、淘米等達成私有化最終協(xié)議。

比較知名的當屬聚美優(yōu)品私有化。2016年2月，聚美優(yōu)品稱收到來自公司CEO陳歐、紅杉資本等遞交的私有化申請，準備以美國存托股7美元的價格進行私有化。聚美優(yōu)品每股7美元的私有化價格比起開盤時每股27.25美元下降了七成多。在此前的一年中，聚美優(yōu)品股價持續(xù)走低，截至2016年2月16日收盤，其市值約為9億美元，在美國上市不到兩年的時間里，市值縮水了近30億美元。

公司提出的私有化的理由最多的是如聚美優(yōu)品CEO陳歐所說“公司估值被嚴重低估”。

另外，一些中概股私有化目的還包括：尋求國內(nèi)上市獲取更大資本關(guān)注。2017年11月6日，奇虎360宣布，將通過電梯生產(chǎn)企業(yè)江南嘉捷重組上市。在媒體說明會上，雙方披露資產(chǎn)重組方案：上市公司江南嘉捷全部資產(chǎn)作價18.72億元，通過資產(chǎn)置換和現(xiàn)金轉(zhuǎn)讓方式置出，360以100%股權(quán)作價504億元作為擬置入資產(chǎn)，在等值置換后，置出資產(chǎn)與置入資產(chǎn)差額部分由上市公司以發(fā)行股份方式向360全體股東購買。如交易順利完成，360則可實現(xiàn)在國內(nèi)A股的重組上市。

除了上述兩個原因之外，中國赴美上市的企業(yè)退市的原因還有：市值下跌導致融資能力持續(xù)走低；減少股價、股東對公司的影響力，以便執(zhí)行更為激進的發(fā)展計劃；縮減上市運營費用，維持上市公司地位需要每年支出高昂行政和審查費用等。

可見，IPO僅僅是一個開始，要維持上市公司的地位需要更多的努力。這一點上，赴美上市尤為明顯。

成長性最重要

美國投資人于靜表示，“其實如果可以的話大部分企業(yè)都愿意選擇在國內(nèi)上市，免去貨幣兌換、匯率等各種麻煩。如果要給企業(yè)的選擇排個序的話，首選是國內(nèi)上市，其次是香港上市，再然后是美國上市。”她解釋，我國對公司上市的要求相對比較嚴格，對公司的盈利情況要求也比較高，但在美國只要投資者認可你的盈利模式、創(chuàng)新模式，你就可以上市，相對來說容易不少。

美國上市采取登記制，只要達到標準的企業(yè)就可以登記。而且，在營業(yè)額、利潤等硬性財務指標上，比在國內(nèi)上市更加寬松。美國作為全球最大的資本市場，擁有其他市場不能比擬的資金容量和流通量，其發(fā)展的階段也決定了它擁有最強的資本運作能力，同時股價變化更為活躍。美國有5個全國性的股票交易市場，公司無論大小，在投資銀行的支持下，均有上市融資的機會。

美國投資者看重企業(yè)的成長性，以及未來發(fā)展情況。所以，即使目前虧本運營的企業(yè)，只要前景好，有盈利持續(xù)性，就可能成功上市。比如亞馬遜，當亞馬遜1997年首次申請IPO時，公司剛剛成立三年（1994年登記），而且沒有盈利。

百度在美國IPO時企業(yè)的財務狀況是虧損，這樣的情況在國內(nèi)是不可能上市的。endprint

前不久在美國上市的幼教企業(yè)紅黃藍，其在IPO申請文件招股書上有多達35頁的風險提示，包括了經(jīng)營的多個方面比如財務上的經(jīng)營利潤下滑，2014財年和2015財年，處在小幅運營凈虧損當中。對于公司的經(jīng)營前景，報告稱紅黃藍雖然是中國營收規(guī)模最大的幼兒教育服務商，不過中國幼兒教育市場高度分散，其市場份額尚未超過0.5%，并且有市場份額流失的情況。報告書也坦承，企業(yè)在內(nèi)部管理方面的高管出走創(chuàng)業(yè)、資本支出增加等情況。甚至提到旗下一些機構(gòu)在經(jīng)營上存在超范圍經(jīng)營的情況，而這種狀況甚至已經(jīng)游走在法律邊緣了。

從招股書上看，紅黃藍對企業(yè)的嚴重問題直言不諱，但是這些問題并沒有影響其在美國IPO。紅黃藍IPO價為每股18.5美元，開盤報24.25美元/股，開盤僅7分鐘后就較發(fā)行價上漲40%。

這一情況再次印證了，相比企業(yè)規(guī)模、往年利潤等國內(nèi)上市注重的財務指標，美國IPO更看重的是企業(yè)的成長性。

看起來很美

赴美IPO雖然門檻低一些，但是卻是“寬進嚴出”，即后續(xù)監(jiān)管更嚴格，企業(yè)需要更加謹慎。武漢科技大學教授董登新表示，美國市場包容性極強，對很多新業(yè)態(tài)接納度很高，IPO門檻很低，上市相對比較容易。很多國內(nèi)小企業(yè)只看到美國IPO的低門檻，卻忽略了其極嚴厲的監(jiān)管力度，比如要求上市公司對投資者絕對忠誠。

美國擁有最活躍的資本市場，同時也是當今世界上對資本市場監(jiān)管最為嚴厲的國家。近百年來美國出臺了一系列證券市場監(jiān)管法案，包括《1933年證券法》《1934年證券交易法》《薩班斯-奧克斯利法案》《多德-弗蘭克法案》等等。

這些法律法規(guī)對上市公司提出了嚴格的要求，例如信息披露、公司治理和規(guī)范運作等方面。紐交所和納斯達克都規(guī)定，如果上市公司無法及時提交年報、季報或中報，或會計師對財務報表的最近一期審計意見為保留意見、否定意見、無法出具意見或者強調(diào)“持續(xù)關(guān)注”的無保留意見等，或未能及時、準確披露影響公司經(jīng)營和其股票價格的相關(guān)信息，就可能會被退市。2011年3月，中國公司福麒國際因未能披露2009年財報，被納斯達克退市。

另外，為了維護上市公司質(zhì)量，對于質(zhì)量不佳的上市公司，交易所規(guī)定了明確的退市標準?！都~約證券交易所上市公司指引》規(guī)定，比如連續(xù)30個交易日股票平均收盤價格低于1美元就面臨退市。若上市公司股票被認定為在連續(xù)30個交易日內(nèi)平均總市值低于1500萬美元，則紐交所將立即啟動停牌和退市程序?！都{斯達克上市規(guī)則5000》規(guī)定，公司股價連續(xù)30個交易日低于最小報價或公眾持股的市值條件，則公司將被退市。

在美國上市需要面對的合規(guī)成本和監(jiān)管風險更大，稍有差池就面臨被訴訟危機。

2001年7月16日，美國法律公司W(wǎng)olf Haldenstein Adler Freeman & Herz LLP代表在1999年7月12日到2000年12月6日期間購買中華網(wǎng)公司股票的投資者，提起集體訴訟，指控中華網(wǎng)公司的管理人員和股票承銷商雷蒙兄弟公司、貝爾斯登公司、美林證券存在欺詐行為。2011年10月28日，納斯達克宣布，中華網(wǎng)從當日起暫停交易。中華網(wǎng)是中國第一家赴美上市的互聯(lián)網(wǎng)公司，第一家遭遇集團訴訟的公司，最終又成為第一家申請破產(chǎn)的赴美上市中國互聯(lián)網(wǎng)公司。

雖然美國上市比在國內(nèi)上市門檻低，但是也并不意味著容易，上市之后的維護更復雜和嚴格。另外，距離不一定產(chǎn)生美，文化差異也可能導致美國投資人對中國企業(yè)的認知差異，從而影響估值。endprint