技術(shù)創(chuàng)新投資決策研究綜述

陳長彬 劉霞輝 張博

摘要：技術(shù)創(chuàng)新是企業(yè)根據(jù)市場需求，研制新技術(shù)，開發(fā)新產(chǎn)品，最終實(shí)現(xiàn)商業(yè)化獲利的一系列活動，它是企業(yè)提升核心競爭力的來源，但是技術(shù)和市場不確定性使得企業(yè)難以有效地做出技術(shù)創(chuàng)新投資決策。通過整理有關(guān)技術(shù)創(chuàng)新投資決策的國內(nèi)外文獻(xiàn)，從技術(shù)創(chuàng)新的涵義、技術(shù)創(chuàng)新投資決策的特點(diǎn)、方法以及基于期權(quán)博弈的技術(shù)創(chuàng)新投資決策幾個(gè)方面，對目前的研究進(jìn)行歸納和評述，并提出發(fā)展展望。

Abstract： Technological innovation is a series of activities for enterprises to develop new technologies and new products according to market demand， and finally realize the business profit. Technological innovation is the source of promoting the core competitiveness， but uncertainty in technology and market make it difficult for enterprise to make effective investment decisions on technological innovation. In accordance with the domestic and foreign literatures on technological innovation investment decision， the research status is summarized and reviewed from the connotation of technological innovation， the characteristics and methods of technological innovation investment decision， and the investment decision based on Option Game. Finally， the future prospect is proposed.

關(guān)鍵詞：技術(shù)創(chuàng)新;投資決策;實(shí)物期權(quán);博弈

Key words： technological innovation;investment decision;real option;game theory

中圖分類號：F283? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 文章編號：1006-4311（2018）36-0289-05

1? 技術(shù)創(chuàng)新的涵義

美籍奧地利經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊彼特（1912）在《經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論》一書中提出創(chuàng)新這一概念[1]，即通過重新組合生產(chǎn)要素，建立一個(gè)新的生產(chǎn)函數(shù)并引入到生產(chǎn)體系的活動中。創(chuàng)新可以分為五種類型：生產(chǎn)新產(chǎn)品;引入新的生產(chǎn)方法;開辟新市場;獲得新原材料或半制成品的供給來源;采用新的組織方式。他將創(chuàng)新定義為企業(yè)家職能，創(chuàng)新是由追求剩余價(jià)值的具有企業(yè)家精神的企業(yè)完成，其創(chuàng)新目的在于獲取企業(yè)潛在的超額利潤，這賦予了創(chuàng)新的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義。

盡管熊彼得首次提出創(chuàng)新理論，列出創(chuàng)新的一些具體表現(xiàn)形式，但卻沒有直接對技術(shù)創(chuàng)新給出嚴(yán)格定義。國外學(xué)者多年來雖對此定義有不同的見解，但都強(qiáng)調(diào)技術(shù)創(chuàng)新的最終目的是技術(shù)的商業(yè)應(yīng)用和新產(chǎn)品的市場成功。例如，C. Freeman（1982）認(rèn)為技術(shù)創(chuàng)新是新產(chǎn)品或新服務(wù)、新過程或新系統(tǒng)等內(nèi)在技術(shù)的首次商業(yè)性轉(zhuǎn)化[2];P. Stoneman（1989）定義技術(shù)創(chuàng)新是開發(fā)技術(shù)，將之輸入到生產(chǎn)系統(tǒng)中，最后通過銷售創(chuàng)造利潤的完整過程[3];美國國家科學(xué)基金會把技術(shù)創(chuàng)新定義為將新的或改進(jìn)的產(chǎn)品或服務(wù)引入市場，同時(shí)將技術(shù)模仿和技術(shù)改進(jìn)也包含在技術(shù)創(chuàng)新范圍內(nèi)。而目前最受國內(nèi)外學(xué)者廣泛認(rèn)可的是美國國會圖書館研究部給出的定義，技術(shù)創(chuàng)新是一個(gè)從產(chǎn)生新產(chǎn)品或新工藝的設(shè)想到市場應(yīng)用的完整過程，即新概念產(chǎn)生、研究、開發(fā)、商業(yè)化生產(chǎn)到擴(kuò)散這樣一系列過程。在國內(nèi)，林毅夫（2003）和傅家驥（1998）分別從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度和企業(yè)角度定義技術(shù)創(chuàng)新[4-5]。國務(wù)院將技術(shù)創(chuàng)新定義為企業(yè)應(yīng)用創(chuàng)新的知識和新技術(shù)、新工藝，采用新的生產(chǎn)方式和經(jīng)營管理模式，提高產(chǎn)品質(zhì)量，并開發(fā)生產(chǎn)新的產(chǎn)品，提供新的服務(wù)，占據(jù)市場并實(shí)現(xiàn)市場價(jià)值。綜上所述，技術(shù)創(chuàng)新是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的綜合過程，其本質(zhì)在于企業(yè)家將技術(shù)開發(fā)成果轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力，在市場中實(shí)現(xiàn)這一成果的商品化，從而獲得市場利潤。

對于技術(shù)創(chuàng)新的分類，根據(jù)技術(shù)創(chuàng)新的內(nèi)容，可以分為產(chǎn)品或服務(wù)創(chuàng)新、過程創(chuàng)新和組織創(chuàng)新;根據(jù)技術(shù)的來源主體，可以分為三種：自主創(chuàng)新、模仿創(chuàng)新和合作創(chuàng)新，其技術(shù)分別來自企業(yè)內(nèi)部，外部企業(yè)和共同體;根據(jù)創(chuàng)新的程度，可以分為漸進(jìn)型創(chuàng)新和激進(jìn)型創(chuàng)新，前者指對現(xiàn)有技術(shù)進(jìn)行漸進(jìn)性的、連續(xù)的非質(zhì)變改變和提升，后者指具有重大突破的技術(shù)對現(xiàn)有技術(shù)帶來沖擊，引起產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)或市場競爭格局的變化[6]（Koberg和Detienne，2003）。

2? 技術(shù)創(chuàng)新投資決策的特點(diǎn)

2.1 技術(shù)創(chuàng)新和投資決策的基本特點(diǎn)

技術(shù)創(chuàng)新主要有高風(fēng)險(xiǎn)和高收益并存、外部性兩個(gè)特點(diǎn)。在整個(gè)技術(shù)創(chuàng)新過程中存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)及市場風(fēng)險(xiǎn)等諸多風(fēng)險(xiǎn)，但一旦技術(shù)創(chuàng)新成功，會使企業(yè)獲得競爭優(yōu)勢和在市場競爭中占據(jù)主導(dǎo)位置，從而帶來更大收益。由于技術(shù)創(chuàng)新存在一定的擴(kuò)散性，市場中的其他企業(yè)會競相模仿技術(shù)創(chuàng)新成果或者自主開發(fā)技術(shù)，大大削弱企業(yè)競爭優(yōu)勢。

大多數(shù)投資決策具有以下三點(diǎn)特性。第一，成本不可逆性。投資的初始成本至少部分是沉沒的，當(dāng)投資失敗時(shí)不能完全收回初始資本。企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投資成本包括研發(fā)過程中的人力成本和設(shè)備成本，研發(fā)成功后的市場商業(yè)化成本等。第二，投資回報(bào)不確定性。投資者當(dāng)前不能確切知道也不能完全控制未來的投資收益，投資收益由外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境變量決定。技術(shù)創(chuàng)新投資回報(bào)的不確定性主要表現(xiàn)在技術(shù)不確定性和市場不確定性。前者指技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)過程的成功或失敗。后者指技術(shù)商業(yè)化過程中的未來市場需求狀況。第三，投資時(shí)機(jī)的選擇性。投資者可以推遲行動來獲得未來更多的信息，從而減少投資決策的不確定性，增加盈利可能性。技術(shù)創(chuàng)新可以讓企業(yè)通過比較等待的價(jià)值和等待過程中利潤的流失來決定立刻投資或者等待觀望，以此選擇更好的市場條件執(zhí)行創(chuàng)新。

2.2 技術(shù)創(chuàng)新投資決策的期權(quán)博弈性

2.2.1 技術(shù)創(chuàng)新投資決策的期權(quán)性

基于技術(shù)創(chuàng)新和投資決策的以上特性，尤其是投資回報(bào)的不確定性和投資者可以依據(jù)環(huán)境變化在投資時(shí)機(jī)、規(guī)模、策略等方面進(jìn)行調(diào)整，趨利避害，增加價(jià)值，技術(shù)創(chuàng)新投資行為與金融期權(quán)投資行為有著相似之處，具有期權(quán)特征，是一種實(shí)物期權(quán)。期權(quán)是一種特殊的合約協(xié)議，它賦予持有人在未來某一特定日期或一段時(shí)間內(nèi)，以固定價(jià)格購進(jìn)或售出一種資產(chǎn)的權(quán)利，而非義務(wù)。而實(shí)物期權(quán)，作為金融期權(quán)的衍生物，最早由Myers（1977）提出，他將企業(yè)的投資機(jī)會看作公司增長期權(quán)，認(rèn)為可以運(yùn)用金融期權(quán)定價(jià)方法來評估投資項(xiàng)目價(jià)值[7]。實(shí)物期權(quán)的基本含義是以實(shí)物投資為標(biāo)的資產(chǎn)，以預(yù)定的成本（即執(zhí)行價(jià)格）在預(yù)定的時(shí)間（即期權(quán)有效期）內(nèi)采取諸如延遲、擴(kuò)張、收縮和放棄等行動的一種權(quán)利，而非義務(wù)[8]（Copeland等人，2001）。

實(shí)物期權(quán)在技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目中表現(xiàn)為，它將技術(shù)創(chuàng)新投資給企業(yè)帶來的機(jī)會看成是一種權(quán)利，投資者有權(quán)利在現(xiàn)在或?qū)碇Ц兑欢ǖ耐顿Y成本，得到一個(gè)投資項(xiàng)目，投資者不僅在當(dāng)前可以決定是否投資技術(shù)，而且在技術(shù)完成后，仍有權(quán)根據(jù)實(shí)際情況做出決策，即未來決策權(quán)。未來不確定性越大，投資價(jià)值向上增長的潛能越大，投資者既可以獲得增長潛能，又可以通過潛在的實(shí)物期權(quán)減少不確定性，避免損失，從而使該期權(quán)越有價(jià)值。技術(shù)創(chuàng)新投資的實(shí)物期權(quán)來源如表1所示。

2.2.2 技術(shù)創(chuàng)新投資決策的博弈性

一方面，實(shí)物期權(quán)具有非獨(dú)占性和先占性，即它可能被多個(gè)競爭者共享，搶先執(zhí)行實(shí)物期權(quán)可獲得先發(fā)制人效應(yīng);另一方面，技術(shù)創(chuàng)新具有擴(kuò)散性，擴(kuò)散效應(yīng)會削弱技術(shù)創(chuàng)新領(lǐng)導(dǎo)者的壟斷地位。因此企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新投資決策時(shí)必須考慮競爭對手的反應(yīng)，面臨等待獲得期權(quán)價(jià)值還是搶先進(jìn)入獲得先行者優(yōu)勢的矛盾。例如，市場中存在多家具備自主創(chuàng)新能力的企業(yè)，他們之間會在研發(fā)或市場化階段展開競爭，搶先創(chuàng)新企業(yè)會得到戰(zhàn)略主動權(quán)，結(jié)果投資等待期權(quán)價(jià)值消失。模仿創(chuàng)新也是如此，領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)和跟隨企業(yè)都必須考慮雙方行為。

綜上所述，企業(yè)在進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的投資決策時(shí)既要考慮期權(quán)價(jià)值又要考慮競爭對手策略行為，要全面分析技術(shù)創(chuàng)新決策的不確定性、不可逆性和競爭性，從而選擇合適的投資時(shí)機(jī)，所以將實(shí)物期權(quán)理論與博弈論相結(jié)合，運(yùn)用實(shí)物期權(quán)博弈方法分析競爭環(huán)境下企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投資決策已經(jīng)成為研究前沿。

3? 技術(shù)創(chuàng)新投資決策的方法

結(jié)合國內(nèi)外文獻(xiàn)，可以大致將企業(yè)投資決策方法分為三個(gè)階段，第一階段是傳統(tǒng)的投資決策分析方法，包括現(xiàn)金流折現(xiàn)、決策樹和蒙特卡洛模擬法;第二階段是一般實(shí)物期權(quán)方法，以布萊克-斯科爾斯的期權(quán)定價(jià)理論和米勒提出實(shí)物期權(quán)為基礎(chǔ)形成;第三階段是戰(zhàn)略實(shí)物期權(quán)方法，將博弈論運(yùn)用到實(shí)物期權(quán)中。

3.1 傳統(tǒng)投資決策方法

傳統(tǒng)投資決策方法建立在兩個(gè)假設(shè)上：第一，不考慮投資沉沒成本;第二，投資不能延遲，所有投資都按照確定的時(shí)刻必然發(fā)生，不存在中間時(shí)刻因?yàn)閮?nèi)外部環(huán)境變化而做出投資改變;第三，投資決策者可以預(yù)測未來現(xiàn)金流。傳統(tǒng)投資方法總結(jié)如表2所示。

Hayes和Garvin[10]認(rèn)為傳統(tǒng)投資決策技術(shù)會使管理者目光短淺，低估不確定性價(jià)值和減少投資具有潛力的長期項(xiàng)目。當(dāng)出現(xiàn)不確定性時(shí)，通過CAPM或者APT模型調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，提高折現(xiàn)率，使項(xiàng)目價(jià)值變低，而技術(shù)創(chuàng)新投資的特性之一就是包含大量不確定性，包括技術(shù)、市場、財(cái)務(wù)和管理等，難以準(zhǔn)確評估這些不確定的未來現(xiàn)金流。另一方面，投資傳統(tǒng)投資方法認(rèn)為企業(yè)只能根據(jù)當(dāng)前信息決定是否投資，不能在未來根據(jù)有價(jià)值的信息臨時(shí)再做選擇，只承認(rèn)有形的項(xiàng)目成本和利潤，即不具備靈活性，而技術(shù)創(chuàng)新往往在短期內(nèi)現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值為負(fù)，長期可能給公司帶來增長，且管理者在技術(shù)創(chuàng)新各個(gè)階段具有能動作用。因此將傳統(tǒng)投資方法運(yùn)用于技術(shù)創(chuàng)新投資決策時(shí)，會出現(xiàn)上述缺陷，造成低估技術(shù)創(chuàng)新投資項(xiàng)目價(jià)值和投資不足現(xiàn)象。

3.2 一般實(shí)物期權(quán)方法

一般實(shí)物期權(quán)方法建立在投資不可逆、投資不確定和企業(yè)具備靈活決策的能力的前提下，來評估項(xiàng)目投資價(jià)值。不確定性越大，期權(quán)價(jià)值就越大，項(xiàng)目投資價(jià)值越大，這種價(jià)值取決于企業(yè)的決策柔性。De Toni和Tonchia（2005）提出兩種柔性，運(yùn)營柔性和戰(zhàn)略柔性，運(yùn)營柔性包括設(shè)計(jì)、采購、配送、營銷、服務(wù)等整個(gè)過程中的操作層面柔性，如產(chǎn)量柔性、擴(kuò)張柔性;戰(zhàn)略柔性指公司層面上的重點(diǎn)或有競爭力的業(yè)務(wù)變化[11]。從而產(chǎn)生運(yùn)營實(shí)物期權(quán)和戰(zhàn)略實(shí)物期權(quán)[12]（Noe和Parker，2005）。前者指管理層在應(yīng)對市場機(jī)會或威脅時(shí)可在運(yùn)營管理方面做出積極應(yīng)對的靈活權(quán)利，后者指投資的潛在機(jī)會，一旦執(zhí)行，會增加獲得競爭優(yōu)勢的可能性。

實(shí)物期權(quán)理論經(jīng)常被用于研發(fā)和技術(shù)投資領(lǐng)域進(jìn)行探討[13-16]（Lint和Pennings， 2000; Weeds， 2002; Gunther McGrath and Nerkar， 2004;Wu和Yen， 2007;Blazenko和Pavlov， 2010）。技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的總價(jià)值一般公式：

TV= NPV+OPV? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? （1）

TV表示技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的總價(jià)值;NPV表示技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的凈現(xiàn)值，可通過傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法求得;OPV表示技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的實(shí)物期權(quán)價(jià)值，可通過實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法求得。實(shí)物期權(quán)方法來源于金融期權(quán)定價(jià)理論，金融期權(quán)的價(jià)值取決于執(zhí)行價(jià)格、市場價(jià)格、期限、利率、波動率等變量，所以在計(jì)算技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目實(shí)物期權(quán)價(jià)值時(shí)需要找出對應(yīng)的變量，對應(yīng)變量如表3所示。

Dixit和Pindyck（1994）在《不確定條件下的投資》著作中詳細(xì)論述了等待期權(quán)對投資決策的影響，投資準(zhǔn)則是在不存在競爭的條件下，若立即投資收益大于資本支出與等待的機(jī)會成本之和，企業(yè)執(zhí)行投資，等待期權(quán)具有延緩企業(yè)投資的作用[17]。此外，投資項(xiàng)目包含其他形式的實(shí)物期權(quán)，這些實(shí)物期權(quán)的價(jià)值都會影響企業(yè)投資決策。

3.3 戰(zhàn)略實(shí)物期權(quán)方法

一般實(shí)物期權(quán)方法為評估投資項(xiàng)目的不確定性價(jià)值提供了工具，彌補(bǔ)了傳統(tǒng)投資方法的缺陷。但是它未將競爭因素考慮在內(nèi)，僅僅從單個(gè)企業(yè)角度出發(fā)追求在不確定條件下項(xiàng)目總價(jià)值最大化。實(shí)物期權(quán)較金融期權(quán)而言最大區(qū)別在于實(shí)物期權(quán)的非獨(dú)占性和先占性，應(yīng)用期權(quán)定價(jià)理論在實(shí)物投資領(lǐng)域存在投資的非排他性問題，也即競爭問題。對于技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目，競爭體現(xiàn)在企業(yè)在相似的技術(shù)創(chuàng)新投資項(xiàng)目中的領(lǐng)導(dǎo)者和追隨者的角色競爭與新替代技術(shù)對原技術(shù)的影響。競爭會降低創(chuàng)新投資等待期權(quán)的價(jià)值，新替代技術(shù)的出現(xiàn)會縮短技術(shù)創(chuàng)新生命周期，從而對項(xiàng)目決策和總價(jià)值產(chǎn)生影響，而實(shí)物期權(quán)理論沒有考慮到這點(diǎn)。因此將一般實(shí)物期權(quán)理論和博弈論相結(jié)合形成的期權(quán)博弈方法恰能解決上述問題。

期權(quán)博弈理論源于Smets（1991），他提出不確定條件下的對稱雙頭模型[18]，而后Dixit 和 Pindyck（1994）對其歸納[17]，考慮了完全競爭條件下兩個(gè)企業(yè)對投資決策戰(zhàn)略時(shí)機(jī)選擇，結(jié)果是作為領(lǐng)導(dǎo)者和追隨者角色的序列均衡。Huisman和Kort（1999）再次總結(jié)不確定條件下的對稱雙頭模型，引入最優(yōu)投資時(shí)間，提供分析投資決策閾值的框架[19]。應(yīng)用實(shí)物期權(quán)博弈方法，將技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目總價(jià)值表示為：

TV=NPV+OPV-G? ? ? ? ? ? ? ? （2）

TV表示技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的總價(jià)值;NPV表示技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目未來凈現(xiàn)值;OPV表示不確定性因素產(chǎn)生的技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目實(shí)物期權(quán)價(jià)值;G表示博弈競爭對項(xiàng)目價(jià)值的影響，競爭降低項(xiàng)目總價(jià)值，例如在不完全競爭市場中，兩個(gè)技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)同時(shí)執(zhí)行實(shí)物期權(quán)使得經(jīng)濟(jì)租金由一個(gè)企業(yè)獨(dú)享變?yōu)閮善髽I(yè)共享;領(lǐng)先者執(zhí)行實(shí)物期權(quán)使得追隨者等待投資實(shí)物期權(quán)價(jià)值減少，而領(lǐng)先者的經(jīng)濟(jì)租金也因追隨者的存在而相應(yīng)減少。期權(quán)博弈方法一般流程包括設(shè)定投資決策假設(shè)與變量、數(shù)量描述項(xiàng)目投資不確定因素、估價(jià)項(xiàng)目凈現(xiàn)值與實(shí)物期權(quán)、分析市場結(jié)構(gòu)、博弈與科學(xué)決策。

綜上所述，期權(quán)博弈方法從動態(tài)角度出發(fā)，描述實(shí)際投資的真實(shí)情況，既考慮經(jīng)營決策柔性，又考慮市場、競爭對手等外部因素的影響，使投資決策者在未來根據(jù)變化趨利避害。

4? 基于期權(quán)博弈的技術(shù)創(chuàng)新投資決策的研究現(xiàn)狀

近十年來，國內(nèi)外學(xué)者們主要就技術(shù)創(chuàng)新不確定性、技術(shù)創(chuàng)新成本、技術(shù)創(chuàng)新多階段等方面運(yùn)用期權(quán)博弈模型對技術(shù)創(chuàng)新投資決策進(jìn)行研究。

在技術(shù)創(chuàng)新不確定方面，Alvarez和Stenbacka（2001）運(yùn)用實(shí)物期權(quán)方法尋找多階段的技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目最優(yōu)臨界值，現(xiàn)有或?qū)砑夹g(shù)的實(shí)物期權(quán)價(jià)值會隨著市場不確定性的增加而增加[20]。Dias和Teixeira（2004）使用期權(quán)博弈方法，考慮研發(fā)產(chǎn)品價(jià)格不確定性，列出技術(shù)戰(zhàn)略聯(lián)盟的合作區(qū)間、聯(lián)盟可能性和聯(lián)盟價(jià)值的表達(dá)式[21]。Smit和Trigeorgis（2006）考察市場、技術(shù)、信息、競爭等因素對企業(yè)技術(shù)投資戰(zhàn)略的影響，分析技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)在不確定性下使用期權(quán)博弈方法來選擇單個(gè)競爭或者戰(zhàn)略聯(lián)盟的兩種方式[22]。李強(qiáng)等（2009）在考慮技術(shù)和市場不確定性基礎(chǔ)上研究實(shí)物期權(quán)的技術(shù)創(chuàng)新非效率投資行為[23]。曹國華和彭仲達(dá)（2009）分別研究了成本不確定和技術(shù)不確定條件下技術(shù)創(chuàng)新投資時(shí)點(diǎn)問題[24-25]。Antonio等人（2012）通過對來自歐盟的多個(gè)國家的科技企業(yè)實(shí)證研究后，運(yùn)用實(shí)物期權(quán)理論提出技術(shù)創(chuàng)新理論的一個(gè)模型，他們認(rèn)為實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法會提高產(chǎn)品或過程的技術(shù)創(chuàng)新水平，且會隨著不確定性水平的提高而提高[26]。李岱和岳意定（2013），黃生權(quán)和周游（2013）都基于期權(quán)博弈理論，引入風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)，企業(yè)在信息不對稱條件下，選擇最佳技術(shù)創(chuàng)新戰(zhàn)略投資時(shí)機(jī)介于傳統(tǒng)的馬歇爾臨界點(diǎn)和完全壟斷條件下的期權(quán)臨界點(diǎn)之間[27-28]。

在技術(shù)創(chuàng)新成本方面，Pawlina和Kort（2001）分析企業(yè)投資成本差異對投資決策的影響和投資成本差異與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系[29]。夏暉和曾勇（2005）指出在不完全競爭下，技術(shù)創(chuàng)新成功所需時(shí)間和投資成本差異是影響企業(yè)間均衡條件的主要因素[30]。楊勇和達(dá)慶利（2005）認(rèn)為當(dāng)先動優(yōu)勢不大時(shí)，兩家成本不對稱程度較小的企業(yè)會同時(shí)投資;當(dāng)先動優(yōu)勢較大時(shí)，低成本企業(yè)將先投資成為領(lǐng)先者;當(dāng)企業(yè)成本不對稱程度較大時(shí)，企業(yè)將序列執(zhí)行投資期權(quán)[31]。譚英雙等人（2011）在不對稱雙頭壟斷期權(quán)博弈模型基礎(chǔ)上，擴(kuò)展利潤流現(xiàn)值和沉沒投資成本為梯形模糊數(shù)的情形，構(gòu)建了模糊環(huán)境下領(lǐng)導(dǎo)者和追隨者的投資價(jià)值和臨界值的模糊表達(dá)式[32]。Blazenko等人（2012）運(yùn)用實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法評估新興企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，由于影子期權(quán)和研發(fā)成本的存在，技術(shù)研發(fā)對高增長企業(yè)吸引力較低增長企業(yè)大[33]。

在技術(shù)創(chuàng)新的多階段方面，何佳和曾勇（2003）考察兩代未來創(chuàng)新，以假定技術(shù)進(jìn)步狀態(tài)服從幾何布朗運(yùn)動為基礎(chǔ)，得出現(xiàn)有創(chuàng)新和未來創(chuàng)新均出現(xiàn)情況下企業(yè)投資時(shí)機(jī)的概率模型[34]。Smit和Trigeorgis（2006）運(yùn)用期權(quán)博弈理論構(gòu)建技術(shù)創(chuàng)新戰(zhàn)略決策模型，就單階段和多階段企業(yè)運(yùn)用不同策略所得到的收益進(jìn)行探討[22]。Pendharkar（2009）應(yīng)用期權(quán)方法對相互依存的多階段IT投資進(jìn)行估價(jià)[35]。Koussis等人（2013）用一個(gè)實(shí)物期權(quán)框架來分析產(chǎn)品創(chuàng)新過程，考慮了產(chǎn)品研發(fā)行為和產(chǎn)品附加值以及搶占和創(chuàng)新選擇，同時(shí)提出一個(gè)多階段的解決方案，即與高價(jià)值項(xiàng)目相比，接近零凈現(xiàn)值的項(xiàng)目早期開發(fā)行動更重要，后續(xù)行動可以提高項(xiàng)目的預(yù)期值[36]。

在其他方面，Grenadier和Weiss（1997）運(yùn)用期權(quán)理論研究在完全壟斷條件下企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投資問題[37]，Weeds（2002），Nielsen（2002）等研究競爭條件下兩個(gè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新?lián)屨季夂屯瑫r(shí)投資[14，38]。陳連杰（2012）研究了有限壽命條件下技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的期權(quán)博弈，一方面項(xiàng)目時(shí)間越短，投資閾值越高，項(xiàng)目價(jià)值越小;另一方面成本和需求不確定性越高，等待越有價(jià)值，項(xiàng)目價(jià)值就越大，因此企業(yè)需要權(quán)衡[39]。劉衛(wèi)柏等人（2013）引入泊松分布分析企業(yè)突破性技術(shù)創(chuàng)新的變化過程，構(gòu)建企業(yè)突破性技術(shù)創(chuàng)新的實(shí)物期權(quán)模型[40]。

5? 技術(shù)創(chuàng)新投資決策發(fā)展展望

目前運(yùn)用期權(quán)博弈方法分析企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投資決策已經(jīng)逐漸被投資者所接受，也日益成為研究前沿，研究內(nèi)容大致分為兩類。第一從企業(yè)所處的外部環(huán)境出發(fā)，分析市場、競爭等不確定性對技術(shù)創(chuàng)新投資決策的影響，第二從企業(yè)自身的內(nèi)部條件出發(fā)，分析成本、創(chuàng)新階段等對技術(shù)創(chuàng)新投資決策的影響。這兩類研究都集中在企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的投資與否和投資時(shí)機(jī)問題，但對投資項(xiàng)目的中止或退出問題尚未研究。其次，由于技術(shù)創(chuàng)新投資決策的不確定因素多，項(xiàng)目中可能存在不同的期權(quán)特征，不同期權(quán)種類應(yīng)有不同的運(yùn)用范圍和定價(jià)方法。最后，從外部環(huán)境看，政府的政策會對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投資決策產(chǎn)生重大影響，而企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投資以及技術(shù)創(chuàng)新擴(kuò)散會對社會福利水平產(chǎn)生影響，那么政府應(yīng)如何干預(yù)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投資行為，政府政策、企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投資決策、社會福利這三者關(guān)系的理論與實(shí)證分析相結(jié)合都是進(jìn)一步值得研究的內(nèi)容。

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