內(nèi)部控制質(zhì)量、股權(quán)結(jié)構(gòu)與分析師預(yù)測行為
——基于中小板上市公司的經(jīng)驗數(shù)據(jù)

副教授），（教授）

一、引言

我國證券分析師（簡稱“分析師”）的盈余預(yù)測行為主要受信息環(huán)境的影響，內(nèi)部控制作為企業(yè)重要的內(nèi)部治理機(jī)制會影響企業(yè)的信息披露政策和質(zhì)量。內(nèi)部控制是保持會計信息真實性、可靠性的基礎(chǔ)，企業(yè)實施和完善內(nèi)部控制有利于資本市場的健康有序發(fā)展。內(nèi)部控制在提升會計信息質(zhì)量和企業(yè)績效的同時，還能為企業(yè)的外部利益相關(guān)者提供有價值的信息（李志斌，2013）。為了有效評價上市公司的財務(wù)信息質(zhì)量，保護(hù)外部相關(guān)者的利益，我國于2006年起先后出臺了《上市公司內(nèi)部控制指引》《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》等法規(guī)，要求上市公司對內(nèi)部控制的有效性進(jìn)行評估。根據(jù)證監(jiān)會、財政部等部委的聯(lián)合發(fā)文，我國上市公司從2012年起應(yīng)著手建設(shè)內(nèi)部控制體系，完善內(nèi)部控制制度，分類分批實施強(qiáng)制性內(nèi)部控制審計。我國上市公司是否按要求遵循了內(nèi)部控制基本規(guī)范，以及上市公司實施內(nèi)部控制的經(jīng)濟(jì)后果如何等都有待檢驗。

基于信號傳遞理論，高質(zhì)量內(nèi)部控制的上市公司更愿意披露企業(yè)內(nèi)部控制、財務(wù)等相關(guān)信息，從而與低質(zhì)量內(nèi)部控制的公司區(qū)分開來，并且披露的信息的真實性、可靠性更高，分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性更高，分析師的關(guān)注度也更高。分析師作為外部投資者與上市公司的信息橋梁，研究上市公司并發(fā)布盈余預(yù)測報告能有效減少資本市場的信息不對稱現(xiàn)象（李丹蒙，2007）。分析師具備一定的專業(yè)知識與技能，其發(fā)布的預(yù)測報告能為投資者提供專業(yè)的投資決策，保護(hù)投資者利益，并且在一定程度上提高資本市場運作效率（朱紅軍、何賢杰、陶林，2007；姜超，2013；Haw et al.，2015）。

中小板上市公司的內(nèi)部控制制度不夠完善，公司治理水平較低。與主板相比，中小板內(nèi)部控制信息披露比例高于主板、規(guī)范性明顯低于主板，且中小板披露內(nèi)部控制缺陷的主動性較差（中國上市公司2016年內(nèi)部控制白皮書，2016），因此有必要專門對中小板上市公司進(jìn)行研究，從而改善其信息環(huán)境，加強(qiáng)對投資者的保護(hù)?；诖?，本文以2011～2014年中小板上市公司為研究對象，實證研究內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測行為的作用，并進(jìn)一步檢驗這種作用在不同股權(quán)性質(zhì)和股權(quán)集中度下的差異。與以往研究不同，本文的貢獻(xiàn)可能在于：①國內(nèi)對于內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師預(yù)測行為相關(guān)性的研究起步較晚且研究不足，本文首次將內(nèi)部控制質(zhì)量、股權(quán)結(jié)構(gòu)和分析師預(yù)測行為納入同一框架進(jìn)行研究，更從公司內(nèi)部治理機(jī)制的角度深入地研究了內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測行為的影響機(jī)理；②以往對內(nèi)部控制質(zhì)量以及分析師預(yù)測行為的相關(guān)研究大都基于我國A股上市公司的經(jīng)驗數(shù)據(jù)，而中小板上市公司的內(nèi)部控制、公司治理等都不太完善，對投資者保護(hù)較弱，因此本文以中小板上市公司為樣本進(jìn)行研究。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

（一）內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師預(yù)測行為

分析師作為重要的信息中介，在資本市場上為機(jī)構(gòu)和個人提供專業(yè)的投資分析服務(wù)，一定程度上降低了資本市場的信息不對稱，提高了資本市場的運作效率（吳東輝、薛祖云，2005；朱紅軍、何賢杰、陶林，2007；姜超，2013）。分析師的盈余預(yù)測是否具有參考價值主要取決于分析師的盈余預(yù)測是否準(zhǔn)確，因此學(xué)者們開始轉(zhuǎn)向分析師預(yù)測行為影響因素的研究。從目前的已有文獻(xiàn)分析，分析師預(yù)測行為的影響因素主要有以下幾個方面：會計信息透明度（Hope，2003）、信息披露質(zhì)量（方軍雄，2007；白曉宇，2009；盧清昌，2014）、公司規(guī)模（Brown et al.，1987；石桂峰、蘇立勇、齊偉山，2007）、社會責(zé)任信息（Lang、Lundholm，1996）、公司治理（Koch、Nilsson，2014）等。方軍雄（2007）、白曉宇（2009）的研究表明，上市公司信息披露政策越透明，分析師跟蹤人數(shù)越多，分析師預(yù)測的分歧越小、準(zhǔn)確性越高。

大量內(nèi)部控制經(jīng)濟(jì)后果方面的文獻(xiàn)表明，內(nèi)部控制能提高會計信息質(zhì)量和盈余質(zhì)量（Doyle et al.，2007；Ashbaugh-Skaife et al.，2008；劉 啟 亮 等 ，2013），提升公司價值和企業(yè)績效（肖華、張國清，2013；姚瑤等，2015），降低融資成本（Hammersley et al.，2008），保護(hù)投資者利益（李志斌，2013）。Doyle et al.（2007）的研究表明，企業(yè)內(nèi)部控制存在缺陷會降低盈余質(zhì)量和會計信息質(zhì)量。Ashbaugh-Skaife et al.（2008）也證實了內(nèi)部控制較差的公司，企業(yè)進(jìn)行盈余操縱的動機(jī)更強(qiáng)、空間更大。上市公司披露的內(nèi)部控制報告作為重要的公共信息，在提高會計信息質(zhì)量和財務(wù)報告可靠性的同時，為分析師的盈余預(yù)測提供了大量高質(zhì)量的信息輸入，因此內(nèi)部控制質(zhì)量會對分析師的預(yù)測行為產(chǎn)生重要影響（Kim et al.，2009；Li Xu et al.，2011；林斌、劉善敏，2013）。

Kim et al.（2009）首次探討了內(nèi)部控制與分析師預(yù)測的關(guān)系，實證表明與不具有內(nèi)部控制缺陷的公司相比，具有內(nèi)部控制缺陷的公司，分析師跟蹤人數(shù)更少，且預(yù)測偏差、分歧度更大。Li Xu（2011）研究了內(nèi)部控制與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性以及分析師所供職的證券公司聲譽之間的關(guān)系，結(jié)果表明，企業(yè)內(nèi)部控制與分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性顯著正相關(guān)，與預(yù)測的樂觀性偏差顯著負(fù)相關(guān)；在聲譽較高的證券公司，分析師預(yù)測的樂觀偏差較小。Clinton（2014）認(rèn)為內(nèi)部控制無效的公司，分析師預(yù)測偏差更大。林斌、劉善敏（2013）發(fā)現(xiàn)上市公司內(nèi)部控制信息披露質(zhì)量越高，分析師預(yù)測的偏差越小。趙潔（2016）探討了內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測行為的影響，研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制質(zhì)量較高時，分析師預(yù)測更為準(zhǔn)確，預(yù)測離散度更小，分析師跟蹤人數(shù)更多；同時，產(chǎn)品競爭與內(nèi)部控制質(zhì)量存在一定的替代。

根據(jù)信號傳遞理論，高質(zhì)量內(nèi)部控制的企業(yè)為了區(qū)別于低質(zhì)量內(nèi)部控制的企業(yè)，會向市場傳遞其經(jīng)營績效好、財務(wù)狀況穩(wěn)定等信息，更傾向?qū)ν馀镀髽I(yè)的內(nèi)部相關(guān)信息。這些信息的真實性、可靠性高，能有效提高分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性，同時也會吸引更多的分析師進(jìn)行跟蹤。因此，無論是從內(nèi)部控制經(jīng)濟(jì)后果的研究視角，還是基于分析師預(yù)測的影響因素的視角，上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量均會對分析師預(yù)測行為產(chǎn)生影響?；诖耍疚奶岢鋈缦录僭O(shè)：

H1a：其他條件不變的情況下，內(nèi)部控制質(zhì)量越高，分析師預(yù)測準(zhǔn)確性越高。

H1b：其他條件不變的情況下，內(nèi)部控制質(zhì)量越高，分析師跟蹤人數(shù)越多。

（二）內(nèi)部控制質(zhì)量、股權(quán)結(jié)構(gòu)與分析師預(yù)測行為

公司治理作為控制環(huán)境，是內(nèi)部控制的五大要素之一。股權(quán)結(jié)構(gòu)是內(nèi)部治理的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)，其決定了公司治理機(jī)制的運行，是影響我國上市公司大股東與中小股東之間代理沖突的重要因素。我們推測，股權(quán)結(jié)構(gòu)會影響上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量以及內(nèi)部控制作用的有效發(fā)揮，從而影響分析師的預(yù)測行為。

1.股權(quán)性質(zhì)。與非國有控股的公司相比，國有控股的公司往往有著更高的代理成本，從而委托代理問題也更為嚴(yán)重。非國有控股的公司內(nèi)部控制建設(shè)更好，內(nèi)部控制制度更完善，因而內(nèi)部控制質(zhì)量更高（張先治、戴文濤，2010）。國有控股的上市公司雖然遵循我國的內(nèi)部控制基本規(guī)范實施了內(nèi)部控制，但國有控股的公司內(nèi)部控制并沒有發(fā)揮有效的作用，內(nèi)部控制經(jīng)濟(jì)效果并不顯著（葉陳剛、裘麗、張立娟，2016）。高明華、蔡衛(wèi)星、曾誠（2010）發(fā)現(xiàn)，相比國有控股的公司，非國有控股的公司分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性更高，分析師跟蹤人數(shù)更多。歐陽勵勵（2011）認(rèn)為，分析師更愿意關(guān)注股權(quán)集中度較高的公司；在非國有控股的公司，股權(quán)集中度對分析師跟進(jìn)的影響更顯著，而在國有控股公司中這種影響并不顯著。

根據(jù)委托代理理論，在國有企業(yè)中，政府部門等所有者并不享有剩余索取權(quán)，不能有效監(jiān)督公司管理層的行為，委托代理問題更為嚴(yán)重。而非國有企業(yè)中，大股東能有效監(jiān)督企業(yè)管理層，抑制管理層的機(jī)會主義行為，從而使得內(nèi)部控制發(fā)揮有效作用。我們推測，非國有控股的公司其內(nèi)部控制更有效，內(nèi)部控制質(zhì)量更高，更傾向于對外披露較高質(zhì)量的信息，因而分析師預(yù)測準(zhǔn)確性隨之提高，分析師的關(guān)注度也提高。基于此，本文提出如下假設(shè)：

H2a：其他條件不變的情況下，非國有控股的公司內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響更大。

H2b：其他條件不變的情況下，非國有控股的公司內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師跟蹤人數(shù)的影響更大。

2.股權(quán)集中度。吳益兵、廖義剛、林波（2009）研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)集中度與內(nèi)部控制質(zhì)量顯著負(fù)相關(guān)，公司的股權(quán)集中度越低，內(nèi)部控制質(zhì)量越高。股權(quán)集中度高的企業(yè)，內(nèi)部控制失去制衡，大股東的“侵占效應(yīng)”制約了內(nèi)部控制作用的發(fā)揮（李志斌，2013）。高明華、蔡衛(wèi)星、曾誠（2010）的研究表明，股權(quán)集中度越高，分析師預(yù)測越準(zhǔn)確，分析師跟蹤人數(shù)越多。歐陽勵勵（2011）研究了股權(quán)集中度與分析師預(yù)測行為的關(guān)系，結(jié)果表明集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性、分析師跟蹤人數(shù)均正相關(guān)。而周冬華（2013）的研究表明，公司治理水平越高，信息披露質(zhì)量越高，越容易吸引分析師跟蹤；較高的股權(quán)集中度降低了公司治理水平，會減少分析師跟蹤。Koch、Nilsson（2014）的研究表明，公司治理水平與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性之間顯著正相關(guān)。公司治理一定程度上提高了公司的內(nèi)部控制質(zhì)量，進(jìn)而提高了分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性（Almeida、Dalmacio，2015）。

上市公司股權(quán)集中度高造成的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)失衡會導(dǎo)致大股東侵占中小股東利益，使內(nèi)部控制流于形式。此時，內(nèi)部控制產(chǎn)生的財務(wù)信息質(zhì)量不高，分析師并不能以公司披露的信息作為預(yù)測輸入，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測行為的影響就被削弱了。因此，本文提出如下假設(shè)：

H3a：其他條件不變的情況下，股權(quán)集中度越低，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響越大。

H3b：其他條件不變的情況下，股權(quán)集中度越低，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師跟蹤人數(shù)的影響越大。

三、研究設(shè)計

（一）研究樣本與數(shù)據(jù)來源

本文以2011～2014年中小板上市公司為研究樣本，由于一般分析師是依據(jù)上年的信息進(jìn)行預(yù)測輸入，所以分析師預(yù)測的數(shù)據(jù)作滯后一期處理。內(nèi)部控制指數(shù)數(shù)據(jù)來源于迪博公司開發(fā)的內(nèi)部控制數(shù)據(jù)庫，其余數(shù)據(jù)均來源于國泰安數(shù)據(jù)庫和色洛芬數(shù)據(jù)庫。本文對研究樣本進(jìn)行了如下篩選：①剔除了金融行業(yè)上市公司；②剔除了ST、?ST以及財務(wù)數(shù)據(jù)異常的上市公司；③剔除了沒有分析師跟蹤、分析師預(yù)測數(shù)據(jù)缺失以及其他財務(wù)數(shù)據(jù)缺失的上市公司。經(jīng)過篩選，最終得到298家中小板上市公司數(shù)據(jù)，894個有效樣本觀測值。

（二）主要變量定義

1.分析師預(yù)測。借鑒已有文獻(xiàn)（Kim et al.，2009；白曉宇，2009；林斌、劉善敏，2013）中對分析師預(yù)測的定義，選取分析師預(yù)測準(zhǔn)確性（Accu）和分析師跟蹤人數(shù)（ForecastN）兩個指標(biāo)。分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的衡量方法如下：

其中：Accu表示分析師預(yù)測準(zhǔn)確性，數(shù)值越大，說明分析師預(yù)測準(zhǔn)確性越高；Mean（FEPS）表示每一年度內(nèi)跟蹤同一家上市公司的所有分析師預(yù)測的每股收益的平均值；EPS表示某一年度某上市公司的實際每股收益。

分析師跟蹤人數(shù)（ForecastN）則為某年度對同一上市公司進(jìn)行盈余預(yù)測的分析師總數(shù)。

2.內(nèi)部控制質(zhì)量。以往國內(nèi)外大多數(shù)研究都是以是否披露內(nèi)部控制自評報告、審計證鑒報告或者內(nèi)部控制是否存在缺陷來衡量內(nèi)部控制的有效性，但采用上市公司這種自我評價的方式來衡量內(nèi)部控制質(zhì)量不夠客觀和精確，不能代表內(nèi)部控制的真實水平。林斌、劉善敏（2013）采用了迪博公司發(fā)布的上市公司內(nèi)部控制指數(shù)作為衡量內(nèi)部控制質(zhì)量的指標(biāo)，該指數(shù)比較全面、準(zhǔn)確地反映了內(nèi)部控制的有效性。故本文采用該指數(shù)除以1000作為內(nèi)部控制質(zhì)量（ICQ）的衡量指標(biāo)。

3.股權(quán)結(jié)構(gòu)。采用張先治、戴文濤（2010）等學(xué)者對股權(quán)結(jié)構(gòu)的衡量方法，本文使用控股權(quán)性質(zhì)（SOE）和股權(quán)集中度（TOP1）作為股權(quán)結(jié)構(gòu)的替代變量。若上市公司實際控制人的股權(quán)為國有股，則該公司為國有控股，否則為非國有控股。股權(quán)集中度采用上市公司第一大股東的持股比例來進(jìn)行定義。

4.控制變量。分析師預(yù)測主要受到信息環(huán)境的影響，而上市公司的企業(yè)特征和財務(wù)指標(biāo)等是分析師所依據(jù)的重要信息之一，其會對分析師預(yù)測行為產(chǎn)生影響。參考已有研究所選取的控制變量，本文選取的控制變量主要有：公司規(guī)模（Size）、企業(yè)成長性（Growth）、盈利能力（ROA）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）和盈余可預(yù)測性（Predict）。

本文主要變量的定義如表1所示。

表1 變量名稱及定義

（三）模型構(gòu)建

為檢驗內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性、分析師跟蹤人數(shù)的相關(guān)性，即驗證上文提出的H1a和H1b，構(gòu)建模型（1）和模型（2）：

為檢驗股權(quán)結(jié)構(gòu)對內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師預(yù)測關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，即驗證上文提出的H2a、H2b和H3a、H3b，本文引入股權(quán)性質(zhì)與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性、分析師跟蹤人數(shù)的交互項以及股權(quán)集中度與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性、分析師跟蹤人數(shù)的交互項，構(gòu)建模型（3）～模型（6），并且在回歸驗證時對各變量進(jìn)行了標(biāo)準(zhǔn)化處理。

四、實證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

表2為主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，同時我們將內(nèi)部控制質(zhì)量區(qū)分為高質(zhì)量組和低質(zhì)量組分別進(jìn)行描述性統(tǒng)計分析。從表2可以看出，分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的極小值為-270.491，而極大值為-0.001，這說明對于不同公司，分析師預(yù)測精度存在較大差異。分析師跟蹤人數(shù)最小為1（刪除了沒有分析師跟蹤的上市公司），最大為88，說明分析師對不同上市公司的關(guān)注度不同。從表2的數(shù)據(jù)可以看出，高內(nèi)部控制質(zhì)量組（ICQ大于平均值0.693）分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的均值（-4.343）要小于低內(nèi)部控制質(zhì)量組（-7.910），并且高內(nèi)部控制質(zhì)量組分析師跟蹤人數(shù)的均值（27.290）高于低內(nèi)部控制質(zhì)量組（18.770）。這一結(jié)果初步說明了內(nèi)部控制質(zhì)量高的上市公司分析師預(yù)測準(zhǔn)確性更高，分析師跟蹤人數(shù)更多。在控制變量方面，內(nèi)部控制質(zhì)量高的上市公司其盈利水平更高，企業(yè)成長性更好，盈余可預(yù)測性更高且資產(chǎn)負(fù)債率更低。整體而言，內(nèi)部控制質(zhì)量高的上市公司的盈利能力、償債能力和成長性更好，財務(wù)狀況更穩(wěn)定。

表2 內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師預(yù)測的描述性統(tǒng)計

（二）相關(guān)分析

表3為主要變量的pearson相關(guān)系數(shù)及相應(yīng)的顯著性水平。從表3中可以看出，內(nèi)部控制指數(shù)（ICQ）與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性（Accu）在1%的水平上存在正相關(guān)關(guān)系；與分析師跟蹤人數(shù)（ForecastN）在1%的水平上也存在正相關(guān)關(guān)系。公司規(guī)模（Size）與分析師跟蹤人數(shù)在5%的水平上正相關(guān)，企業(yè)盈利能力與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性和分析師跟蹤人數(shù)在1%的水平上都存在正相關(guān)關(guān)系。變量之間的相關(guān)系數(shù)為本文結(jié)論提供了初步的證據(jù)。

表3 主要變量的相關(guān)性分析

（三）回歸分析

以下為內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性、分析師跟蹤人數(shù)的影響，以及股權(quán)性質(zhì)和股權(quán)集中度對其調(diào)節(jié)效應(yīng)的實證結(jié)果，如表4和表5所示。

1.內(nèi)部控制質(zhì)量、股權(quán)結(jié)構(gòu)與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性。如表4所示，回歸（1）主要檢驗了內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響，內(nèi)部控制質(zhì)量（ICQ）的系數(shù)為0.130，且在1%的水平上顯著，這表明內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性顯著正相關(guān)，H1a得到驗證。內(nèi)部控制質(zhì)量高的公司，更愿意對外披露高質(zhì)量的公司內(nèi)部信息，分析師預(yù)測所依據(jù)的信息質(zhì)量高、信息渠道多，因此盈余預(yù)測更準(zhǔn)確，這一結(jié)論與林斌、劉善敏（2013）和趙潔（2016）等學(xué)者的研究結(jié)論一致。并且高質(zhì)量的內(nèi)部控制能有效提高企業(yè)會計信息質(zhì)量和盈余質(zhì)量，為分析師提供更準(zhǔn)確的信息輸入，因而分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性更高。

回歸（2）和回歸（3）檢驗了股權(quán)結(jié)構(gòu)即股權(quán)性質(zhì)、股權(quán)集中度對內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用?；貧w（2）中內(nèi)部控制質(zhì)量（ICQ）的系數(shù)為0.140且在1%的水平上顯著，股權(quán)性質(zhì)（SOE）的系數(shù)為-0.066且在5%的水平上顯著，兩者的交互項（ICQ×SOE）的系數(shù)為-0.087且在1%的水平上顯著。這表明，內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性顯著正相關(guān)；在非國有企業(yè)，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響更大，支持了H2a。與國有企業(yè)相比，非國有企業(yè)中大股東更能有效監(jiān)督管理層，抑制管理層的機(jī)會主義行為，因而非國有企業(yè)的內(nèi)部控制水平更高，更能有效發(fā)揮內(nèi)部控制的積極作用。同時，將股權(quán)性質(zhì)分為國有企業(yè)（SOE=1）和非國有企業(yè)（SOE=0）兩組后，回歸（4）中ICQ的系數(shù)更大，顯著性水平更高。分組檢驗的結(jié)果也表明，在非國有企業(yè)，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響更顯著，這一結(jié)論與高明華等（2010）學(xué)者的研究結(jié)論相似。回歸（3）中內(nèi)部控制質(zhì)量（ICQ）的系數(shù)為0.118且在1%的水平上顯著，內(nèi)部控制質(zhì)量與股權(quán)集中度的交互項（ICQ×TOP1）的系數(shù)為-0.108且在1%的水平上顯著，表明股權(quán)集中度較低時，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響更顯著，H3得到驗證。較高的股權(quán)集中度使得內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)失衡，從而內(nèi)部控制水平較低。此時，內(nèi)部控制產(chǎn)生的財務(wù)信息質(zhì)量不高，分析師并不能將公司披露的信息作為預(yù)測輸入，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測行為的影響就被削弱了。當(dāng)企業(yè)股權(quán)集中度較低時，企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量較高，分析師預(yù)測也較為準(zhǔn)確。

表4 內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性回歸結(jié)果

表5 內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師跟蹤人數(shù)回歸結(jié)果

在控制變量方面，企業(yè)盈利能力（ROA）的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正，表明企業(yè)盈利能力越強(qiáng)，分析師預(yù)測準(zhǔn)確性越高。

2.內(nèi)部控制質(zhì)量、股權(quán)結(jié)構(gòu)與分析師跟蹤人數(shù)。如表5所示，回歸（1）檢驗了內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師跟蹤人數(shù)的影響，內(nèi)部控制質(zhì)量（ICQ）的系數(shù)為0.248，且在1%的水平上顯著，這表明內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師跟蹤人數(shù)顯著正相關(guān)，H1b得到驗證。內(nèi)部控制質(zhì)量高的企業(yè)，其財務(wù)狀況更穩(wěn)定、經(jīng)營績效更好，也更吸引分析師的關(guān)注，因此分析師的跟蹤人數(shù)更多，這一結(jié)論與Kim et al.（2009）等學(xué)者的結(jié)論一致。

回歸（2）和回歸（3）分別驗證了股權(quán)性質(zhì)、股權(quán)集中度對內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師跟蹤人數(shù)關(guān)系的調(diào)節(jié)作用?；貧w（2）中內(nèi)部控制質(zhì)量（ICQ）的系數(shù)為0.239且在1%的水平上顯著，內(nèi)部控制質(zhì)量與股權(quán)性質(zhì)的交互項（ICQ×SOE）的系數(shù)為-0.097且在1%的水平上顯著。這說明在非國有企業(yè)，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師跟蹤人數(shù)的影響更大。將股權(quán)性質(zhì)分為國有企業(yè)（SOE=1）和非國有企業(yè)（SOE=0）兩組后，非國有企業(yè)組（SOE=0）ICQ的系數(shù)更大，顯著性水平更高，分組結(jié)果進(jìn)一步驗證了在非國有上市公司，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師跟蹤人數(shù)的影響更顯著，支持了H2b，這一研究結(jié)論與歐陽勵勵（2011）等學(xué)者的結(jié)論基本一致。非國有企業(yè)的內(nèi)部控制更有效，內(nèi)部控制質(zhì)量更高，更傾向于對外披露較高質(zhì)量的信息，此時盈余的可預(yù)測性更高，會吸引更多的分析師進(jìn)行跟蹤?；貧w（3）中ICQ的系數(shù)為0.250且在1%的水平上顯著，交互項（ICQ×TOP1）的系數(shù)為-0.032，符號與預(yù)期一致，但是結(jié)果并不顯著。這可能是因為當(dāng)股權(quán)集中度較高時，一方面，由于信息主要在內(nèi)部進(jìn)行溝通，內(nèi)部人往往會減少公司的信息含量以減少外部投資者的介入，信息質(zhì)量的下降會減少分析師跟蹤人數(shù)；另一方面，由于股權(quán)集中度較高，信息往往通過內(nèi)部渠道來傳遞，正是這種私人信息所帶來的收益會增加分析師跟蹤。故股權(quán)集中度對內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師跟蹤人數(shù)之間的調(diào)節(jié)作用并不顯著。

在控制變量方面，公司規(guī)模（Size）、企業(yè)盈利能力（ROA）和資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）的回歸系數(shù)均顯著為正，這表明分析師比較關(guān)注公司規(guī)模較大、企業(yè)盈利能力較強(qiáng)的公司。

上述實證結(jié)果表明：①上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性有明顯作用；②上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量會影響分析師跟蹤決策；③在非國有企業(yè)中，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測行為的影響更為顯著；④當(dāng)股權(quán)集中度較低時，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響顯著。

（四）穩(wěn)健性檢驗

為保證研究結(jié)論嚴(yán)謹(jǐn)可靠，本文進(jìn)行了以下穩(wěn)健性檢驗：①對于內(nèi)部控制質(zhì)量（ICQ）這一變量的衡量，采用內(nèi)部控制是否具有重大缺陷來代替內(nèi)部控制指數(shù)，回歸結(jié)果沒有本質(zhì)變化；②采用“-（凈利潤預(yù)測值的平均值-凈利潤實際值）/年初總市值”來表示分析師預(yù)測準(zhǔn)確性，回歸結(jié)果沒有較大差別；③對于股權(quán)集中度（TOP1）這一調(diào)節(jié)變量，采用前三大股東持股比例衡量，回歸結(jié)果也基本一致。

五、結(jié)論與啟示

（一）研究結(jié)論

本文以中小板上市公司為樣本，實證檢驗了內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性和跟蹤人數(shù)的影響。研究發(fā)現(xiàn)：①中小板上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性和分析師跟蹤人數(shù)均顯著正相關(guān)；②相對于國有上市公司，在非國有上市公司中內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性和分析師跟蹤人數(shù)的正向影響更加顯著；③股權(quán)集中度較低時，內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響更大，而內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師跟蹤人數(shù)的影響不顯著。本文補充了內(nèi)部控制經(jīng)濟(jì)后果的研究，從分析師預(yù)測的角度驗證了中小板企業(yè)內(nèi)部控制實施的效果，為政府等部門實施內(nèi)部控制提供了理論和實證支撐。

（二）啟示與建議

分析師的預(yù)測行為有助于完善資本市場，提高分析師預(yù)測準(zhǔn)確性對于保護(hù)投資者利益有重要作用?；谝陨辖Y(jié)論，提出以下建議：①上市公司實施內(nèi)部控制能有效提高分析師預(yù)測準(zhǔn)確性，因此在提高分析師預(yù)測效率方面，分析師可將上市公司的內(nèi)部控制質(zhì)量作為重要信息進(jìn)行輸入預(yù)測，與內(nèi)部控制有關(guān)的內(nèi)部治理水平也可作為參考信息。②高質(zhì)量內(nèi)部控制的中小板企業(yè)能有效降低資本市場信息不對稱，帶來顯著的信息增量，從而有利于分析師進(jìn)行盈余預(yù)測，保護(hù)外部相關(guān)者利益。為促進(jìn)資本市場健康有序發(fā)展，我國中小板企業(yè)應(yīng)自主遵循內(nèi)部控制基本規(guī)范，從內(nèi)部控制五大要素著手完善內(nèi)部控制體系和信息披露政策，從而優(yōu)化上市公司的信息環(huán)境，保護(hù)投資者利益。③股權(quán)結(jié)構(gòu)作為公司治理的重要機(jī)制，會影響內(nèi)部控制質(zhì)量對分析師預(yù)測的作用。中小板企業(yè)應(yīng)關(guān)注自身內(nèi)部治理機(jī)制，通過優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)等方式提高公司治理水平，從而提升企業(yè)內(nèi)部控制和信息披露質(zhì)量，改善資本市場信息環(huán)境。

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