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    關(guān)注境外發(fā)債增信擔(dān)保業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

    2017-12-24 09:03:40張福乾編輯韓英彤
    中國(guó)外匯 2017年18期
    關(guān)鍵詞:保函發(fā)債母公司

    文/張福乾 編輯/韓英彤

    關(guān)注境外發(fā)債增信擔(dān)保業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

    文/張福乾 編輯/韓英彤

    銀行一旦通過(guò)備用信用證/保函方式為發(fā)債項(xiàng)目提供增信擔(dān)保,即需對(duì)發(fā)行募集債券的未來(lái)可兌付性承擔(dān)第一性的連帶責(zé)任。

    作為當(dāng)前企業(yè)有效的融資方式之一,境外發(fā)債融資有著融資成本低、融資幣種多元化、融資資金使用靈活等先天優(yōu)勢(shì),越來(lái)越受到國(guó)內(nèi)大中型企業(yè)的青睞。銀行作為企業(yè)境外發(fā)債項(xiàng)目重要的參與主體,發(fā)揮著其他金融機(jī)構(gòu)不可替代的重要作用。增信擔(dān)保作為銀行參與企業(yè)境外發(fā)債項(xiàng)目的重要參與環(huán)節(jié),對(duì)企業(yè)境外發(fā)債成本、時(shí)效甚至成敗與否,均具有至關(guān)重要的作用;而同時(shí),對(duì)銀行自身也是重要的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。筆者將從銀行業(yè)務(wù)拓展的視角,結(jié)合近年來(lái)銀行開(kāi)展的業(yè)務(wù)實(shí)例進(jìn)行實(shí)證分析,并對(duì)業(yè)務(wù)開(kāi)展過(guò)程的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)和注意事項(xiàng)提出建議。

    政策利好

    從當(dāng)前監(jiān)管政策看,我國(guó)對(duì)企業(yè)境外發(fā)債審批、外債登記及發(fā)債資金回流等諸多方面的監(jiān)管均日益寬松、透明和自由,無(wú)論其采取直接發(fā)債模式(以境內(nèi)企業(yè)為發(fā)債主體)還是間接發(fā)債模式(以境內(nèi)企業(yè)境外控股企業(yè)為發(fā)債主體)。因此,越來(lái)越多的企業(yè)開(kāi)始嘗試?yán)脟?guó)家政策紅利,跨出國(guó)門(mén)在境外發(fā)行債券,以獲取便捷、高效、低廉的融資渠道。

    長(zhǎng)期以來(lái),我國(guó)的境外發(fā)債主力軍為金融機(jī)構(gòu)、政府機(jī)構(gòu)和大型國(guó)有企業(yè)。而制約企業(yè)境外發(fā)債大規(guī)模擴(kuò)張的主要因素有兩個(gè):一是國(guó)家政策監(jiān)管?chē)?yán)格,對(duì)于境外發(fā)債企業(yè)準(zhǔn)入門(mén)檻較高,需要有關(guān)部門(mén)事前審批;二是對(duì)境外發(fā)債資金回流境內(nèi)實(shí)施嚴(yán)格限制,需要相關(guān)部門(mén)的審批。鑒此,大部分企業(yè)只能采用間接發(fā)債模式,即以在境外成立的控股平臺(tái)或SPV(特殊目的公司)作為發(fā)債主體;而發(fā)債融得的資金,大部分企業(yè)是通過(guò)關(guān)聯(lián)公司貿(mào)易或借款形式流入境內(nèi)使用,或者以發(fā)債資金直接滿足企業(yè)本身在境外的使用需求。由于存在上述障礙,盡管海外發(fā)債模式優(yōu)勢(shì)明顯,但真正有實(shí)力和能力去做的企業(yè)較少。面對(duì)嚴(yán)格的審批監(jiān)管,大部分企業(yè)只能望而卻步。

    隨著市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)形勢(shì)的變化,也為了適應(yīng)企業(yè)多渠道融資的需求,我國(guó)近年來(lái)開(kāi)始陸續(xù)頒布相關(guān)新的監(jiān)管政策。國(guó)家發(fā)改委《關(guān)于推進(jìn)企業(yè)發(fā)行外債備案登記制管理改革的通知》(發(fā)改外資〔2015〕2044號(hào)),將外債審批制度變更為登記制度;人民銀行《關(guān)于在全國(guó)范圍內(nèi)實(shí)施全口徑跨境融資宏觀審慎管理的通知》(銀發(fā)〔2016〕132號(hào)),將“全口徑”跨境融資宏觀審慎管理新政在全國(guó)推廣;國(guó)家外匯管理局《關(guān)于改革和規(guī)范資本項(xiàng)目結(jié)匯管理政策的通知》(匯發(fā)〔2016〕16號(hào))),推出了外債資金負(fù)面清單,發(fā)債資金可調(diào)回境內(nèi)并意愿結(jié)匯;2017年1月,《中國(guó)人民銀行關(guān)于全口徑跨境融資宏觀審慎管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》(銀發(fā)〔2017〕9號(hào))頒布,在監(jiān)管持續(xù)“擴(kuò)流入”政策的導(dǎo)向下,進(jìn)一步放寬了對(duì)企業(yè)和銀行的跨境融資政策。這一系列的外債制度體制的改革,進(jìn)一步激發(fā)了企業(yè)境外發(fā)債的積極性和主動(dòng)性。

    由此可見(jiàn),隨著越來(lái)越多的企業(yè)參與國(guó)際經(jīng)濟(jì)合作,中國(guó)企業(yè)在海外的認(rèn)知度和品牌知名度逐步得到了提升,加上國(guó)家審時(shí)度勢(shì)及時(shí)推出相關(guān)配套措施,有利地推動(dòng)了越來(lái)越多的企業(yè)“走出去”開(kāi)展境外發(fā)債項(xiàng)目。

    銀行機(jī)遇

    盡管目前我國(guó)已開(kāi)始逐步鼓勵(lì)直接發(fā)債模式,但由于間接發(fā)債模式存續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)、操作模式較為成熟,目前境外發(fā)債項(xiàng)目仍以間接發(fā)債為主。而間接發(fā)債由于受制于境外SPV公司規(guī)模和財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)狀況,單純依靠SPV公司海外發(fā)債是行不通的。目前海外發(fā)債通常采取境內(nèi)母公司或第三方增信方式,以便提升發(fā)債項(xiàng)目的國(guó)際信用評(píng)級(jí),從而帶動(dòng)國(guó)際投資者的認(rèn)籌熱情,降低發(fā)債融資成本。目前,境外發(fā)債通用會(huì)采用以下增信模式。

    維好協(xié)議

    維好協(xié)議是指境內(nèi)母公司為境外子公司提供支持,向國(guó)際投資者保證發(fā)行主體會(huì)保持適當(dāng)?shù)臋?quán)益及流動(dòng)資金,不會(huì)出現(xiàn)破產(chǎn)等情況。其基本內(nèi)容是由內(nèi)地母公司承諾,將海外子公司的凈資產(chǎn)維持在相應(yīng)水平之上,且為維持該水平,內(nèi)地母公司會(huì)在必要情況下對(duì)海外子公司進(jìn)行現(xiàn)金注資。

    維好協(xié)議最初僅在一些大型央企發(fā)債時(shí)采用,但在最近的債券發(fā)行中已被更為廣泛地運(yùn)用。但維好協(xié)議并非擔(dān)保,債券持有人不能直接要求母公司履約,母公司也不具有向債券持有人直接支付的義務(wù);同時(shí),該協(xié)議在中國(guó)的可執(zhí)行性未經(jīng)考驗(yàn),以該結(jié)構(gòu)發(fā)行債券的票面利率仍會(huì)較高。

    回購(gòu)權(quán)益承諾協(xié)議

    回購(gòu)權(quán)益承諾協(xié)議是指境外債券一旦發(fā)生違約,母公司將從海外發(fā)行人及其境內(nèi)子公司中購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn),從而向海外發(fā)行人支付足夠涵蓋發(fā)行人所有債務(wù)責(zé)任的資金。這就增加了海外發(fā)行主體從境內(nèi)母公司取得資金的渠道,一定程度地解除了國(guó)際投資者對(duì)無(wú)法向發(fā)行人求償境內(nèi)資產(chǎn)的擔(dān)憂。

    但若執(zhí)行該回購(gòu)交易,需要后續(xù)諸多的政府審批和監(jiān)管手續(xù),不僅需要取得中國(guó)商務(wù)部和國(guó)家外匯管理局的批準(zhǔn),而且須向有關(guān)的工商行政管理機(jī)關(guān)就根據(jù)股權(quán)回購(gòu)承諾而發(fā)生的股權(quán)轉(zhuǎn)讓進(jìn)行登記備案。

    流動(dòng)性支持承諾協(xié)議

    流動(dòng)性支持承諾協(xié)議,是指境內(nèi)控股母公司就境外債券發(fā)行人在出現(xiàn)資金不足、流動(dòng)性缺口等情形時(shí),將及時(shí)補(bǔ)充資本或提供流動(dòng)性支持所做的書(shū)面承諾或簽訂的協(xié)議。該協(xié)議由流動(dòng)性支持方吸收了資金償付的不確定性風(fēng)險(xiǎn),為投資者提供了一層“安全墊”的保護(hù)。

    銀行出具的備用信用證/保函

    該模式由境內(nèi)或境外銀行通過(guò)開(kāi)立備用信用證/保函來(lái)為債券發(fā)行提供擔(dān)保,以代表投資者利益的信托代理人為備用信用證/保函的受益人,承擔(dān)債券到期兌付及利息支付的第一性連帶責(zé)任擔(dān)保。近年來(lái)境內(nèi)母公司在維好協(xié)議以及回購(gòu)權(quán)益承諾協(xié)議基礎(chǔ)上,新增銀行備用信用證/保函提供擔(dān)保,成為境外債券市場(chǎng)認(rèn)可度較高的增信方式,日益受到債券發(fā)行企業(yè)和投資者的青睞。

    從債券發(fā)行企業(yè)角度來(lái)看,通過(guò)銀行的備用信用證/保函作為增信工具,其第三方債券評(píng)級(jí)有很大程度上視同于由其銀行發(fā)行的債券評(píng)級(jí),無(wú)需進(jìn)行向評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)披露其業(yè)務(wù)或營(yíng)運(yùn)的相關(guān)信息,節(jié)省了第三方信用評(píng)級(jí)的手續(xù)和費(fèi)用;而第三方信用評(píng)級(jí)的提升,又意味著可最大程度地得到境外投資者的認(rèn)可,因而可有效降低企業(yè)債券融資成本。從國(guó)際債券投資者的角度看,在銀行備用信用證/保函的增信擔(dān)保中,銀行對(duì)債券的剛性兌付及利息支付承擔(dān)第一性連帶責(zé)任擔(dān)保,使發(fā)行的債券獲得了企業(yè)信用+銀行信用的雙重?fù)?dān)保,因而更安全、更有保障。

    由于該模式下,提供增信的銀行會(huì)收取一定比例的擔(dān)保手續(xù)費(fèi),因此銀行提供增信擔(dān)保后所節(jié)約的融資成本是否能涵蓋增信的擔(dān)保手續(xù)費(fèi),就成為債券發(fā)行企業(yè)需要權(quán)衡的問(wèn)題。這也是銀行開(kāi)展此類業(yè)務(wù)營(yíng)銷需要關(guān)注和考量的問(wèn)題。此外,銀行提供備用信用證/保函支持需占用企業(yè)的銀行授信額度,根據(jù)銀行授信政策的要求,可能需要有相關(guān)的反擔(dān)保措施,也是開(kāi)展此類業(yè)務(wù)需要提前考慮的事情。

    綜上所述,盡管當(dāng)前境外發(fā)債項(xiàng)目絕大部分采用維好協(xié)議、回購(gòu)權(quán)益承諾協(xié)議、流動(dòng)性支持承諾等由境內(nèi)母公司提供的增信支持方式,但由于此類增信支持不等同于母公司擔(dān)保,且在中國(guó)的可執(zhí)行性也未經(jīng)實(shí)踐考驗(yàn),因而債券發(fā)行的票面利率仍會(huì)較高。而通過(guò)銀行備用信用證/保函增信擔(dān)保模式,因其債券評(píng)級(jí)很大程度上可視同銀行發(fā)行的債權(quán)評(píng)級(jí),因而能夠有效降低企業(yè)的融資成本?;诖?,當(dāng)前越來(lái)越多的境外發(fā)債項(xiàng)目在傳統(tǒng)母公司增信協(xié)議基礎(chǔ)上,開(kāi)始考慮采用銀行提供備用信用證/保函的增信擔(dān)保模式。

    業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

    境外發(fā)債增信擔(dān)保業(yè)務(wù)基于的業(yè)務(wù)背景,是境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行企業(yè)債券。由于境外發(fā)債項(xiàng)目本身參與主體眾多、關(guān)系復(fù)雜,受?chē)?guó)內(nèi)外政策的影響較大,且海外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)也遠(yuǎn)比國(guó)內(nèi)要高,因此,銀行在該業(yè)務(wù)拓展過(guò)程中要格外關(guān)注其潛在的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

    企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)

    在單純的企業(yè)境外發(fā)債項(xiàng)目中,銀行扮演的是全球業(yè)務(wù)協(xié)調(diào)人、承銷商及簿記管理人之一或兼具這些角色,均屬于境外發(fā)債業(yè)務(wù)的居間聯(lián)絡(luò)人。其職能是以高效、低成本、低風(fēng)險(xiǎn)為宗旨,促成企業(yè)境外募集債券資金,承擔(dān)的僅是居間撮合的角色,本身并不對(duì)發(fā)行募集的債券資金的安全性和承兌與否承擔(dān)相關(guān)責(zé)任。但如果銀行通過(guò)備用信用證/保函方式為發(fā)債項(xiàng)目提供了增信擔(dān)保,其即需對(duì)發(fā)行募集的債券未來(lái)的可兌付性承擔(dān)第一性的連帶責(zé)任。從銀行內(nèi)部業(yè)務(wù)操作角度來(lái)看,單純的境外發(fā)債無(wú)須落實(shí)企業(yè)授信或反擔(dān)保抵押措施;而開(kāi)立融資性備用信用證/保函,則需要占用企業(yè)授信專項(xiàng)授信額度或落實(shí)相關(guān)反擔(dān)保措施。因此,對(duì)于開(kāi)立增信備用信用證/保函的銀行業(yè)務(wù)部門(mén),應(yīng)該比負(fù)責(zé)發(fā)債的銀行投行部門(mén)更關(guān)注企業(yè)本身的信用風(fēng)險(xiǎn)。

    其次,銀行還需關(guān)注目前單一企業(yè)境外債券違約帶來(lái)的整體行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的流動(dòng)性限制。當(dāng)前企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)高企,中國(guó)企業(yè)境外債券違約也陸續(xù)出現(xiàn)。這種信用風(fēng)險(xiǎn)的暴露,也給我國(guó)企業(yè)今后的境外發(fā)債帶來(lái)了不確定因素。比如:在2015年佳兆業(yè)美元債券的違約之后,相近信用評(píng)級(jí)的地產(chǎn)企業(yè)在中國(guó)香港發(fā)行債券的票面利率都有明顯升高;2016年,中國(guó)東北特殊鋼集團(tuán)有限責(zé)任公司的違約事件影響惡劣,也受到國(guó)內(nèi)外對(duì)鋼鐵行業(yè)債券市場(chǎng)的高度關(guān)注。因此,銀行要嚴(yán)防信用風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的流動(dòng)性限制。

    市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

    我國(guó)企業(yè)對(duì)在境外發(fā)債的具體流程普遍缺乏了解,表現(xiàn)在國(guó)內(nèi)企業(yè)的財(cái)務(wù)制度未完全適應(yīng)國(guó)際化的融資要求,也不熟悉需要合作的中介機(jī)構(gòu)等,很容易導(dǎo)致市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。各國(guó)際債券市場(chǎng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于發(fā)債需要合作的審計(jì)機(jī)構(gòu)、承銷機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),都有明確的準(zhǔn)入制度和相關(guān)政策。有些企業(yè)因不了解相關(guān)情況,選擇了不適合自身的中介機(jī)構(gòu),結(jié)果雖然付出了高昂的服務(wù)費(fèi)用,卻未能獲得滿意的發(fā)行利率,甚至以發(fā)行失敗告終。這種市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不容小覷。

    政策性風(fēng)險(xiǎn)

    作為我國(guó)外債制度管理的重要組成部分,企業(yè)境外發(fā)債要嚴(yán)格遵守國(guó)家發(fā)改委、人民銀行及外匯局等政府監(jiān)管部門(mén)的政策制度。同時(shí)由于境外發(fā)債受?chē)?guó)家經(jīng)濟(jì)政治環(huán)境的影響較大,在業(yè)務(wù)敘做時(shí),銀行還要對(duì)發(fā)債項(xiàng)目的政策制度有一個(gè)全面了解,在遵守國(guó)家法律法規(guī)的前提下,為企業(yè)資金流動(dòng)做出合理的安排。

    貨幣錯(cuò)配的匯率風(fēng)險(xiǎn)

    貨幣錯(cuò)配主要指企業(yè)用本幣資產(chǎn)償還外幣負(fù)債。這對(duì)短期債券的影響尤其明顯,但其隱含的匯率風(fēng)險(xiǎn)卻往往被發(fā)行人所忽視。隨著人民幣匯率波動(dòng)加大,尤其在“8·11”匯改之后,企業(yè)境外發(fā)債的匯率風(fēng)險(xiǎn)陡升,對(duì)融資成本的影響更需密切關(guān)注。如果企業(yè)本身沒(méi)有外匯來(lái)源,需通過(guò)購(gòu)匯來(lái)償還外幣負(fù)債時(shí),可采取匯率套期保值來(lái)鎖定遠(yuǎn)期匯率。但在人民幣單邊升值的情況下,匯率套期保值反而會(huì)增加額外成本。因此,對(duì)于貨幣錯(cuò)配的匯率風(fēng)險(xiǎn),銀行一定要根據(jù)未來(lái)的匯率走勢(shì),制定出切實(shí)可行的匯率應(yīng)對(duì)方案,防范貨幣錯(cuò)配帶來(lái)的敞口風(fēng)險(xiǎn)。

    境外發(fā)行債券是企業(yè)“走出去”融資的重要途徑,日益受到境內(nèi)企業(yè)的青睞。尤其是近幾年國(guó)內(nèi)資本項(xiàng)下逐步放開(kāi),監(jiān)管的放松為企業(yè)“走出去”發(fā)債提供了政策制度支持。這給銀行拓展企業(yè)發(fā)債項(xiàng)下增信擔(dān)保業(yè)務(wù)提供了廣闊的市場(chǎng)空間。銀行應(yīng)緊抓這一機(jī)遇,加大對(duì)企業(yè)境外發(fā)債增信擔(dān)保業(yè)務(wù)需求的調(diào)查和研究,在把控業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上,切實(shí)為企業(yè)提供可有效降低其發(fā)債成本、提高其債券在國(guó)際市場(chǎng)認(rèn)可度的銀行增信擔(dān)保產(chǎn)品,實(shí)現(xiàn)銀企雙贏。

    作者單位:中國(guó)銀行山東省分行貿(mào)易金融部

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