“債券通”開啟“熊貓債”新時代

文/余永強 董士嘉 雷天嘯 編輯/章蔓菁

引入“債券通”有助于優(yōu)化熊貓債的投資者結(jié)構(gòu)，吸引更多優(yōu)質(zhì)的境外發(fā)行人，并促進境內(nèi)券商不斷提升服務水平。

從2005年國際金融公司和亞洲開發(fā)銀行在中國銀行間債券市場發(fā)行第一單人民幣債券并獲名“熊貓債”，到2014年德國戴姆勒集團首發(fā)“境外非金融企業(yè)非公開定向債務融資工具”，再到2015年后相繼發(fā)行的首單“公開發(fā)行非金融企業(yè)熊貓債”、首單“主權(quán)政府熊貓債”、首單“外國金融機構(gòu)熊貓債”，熊貓債無疑已成為中國債券市場日益開放與創(chuàng)新的見證者。2017年7月，馬來亞銀行有限公司在中國境內(nèi)成功發(fā)行總額為10億元人民幣的3年期熊貓債，成為第一批“債券通”中唯一的熊貓債。此次發(fā)行標志著熊貓債市場互聯(lián)互通新時代的開啟。

發(fā)展新契機

根據(jù)Wind資訊，2017年前三個季度，熊貓債發(fā)行量已超過600億元人民幣。作為中國債券市場乃至資本市場創(chuàng)新的見證人，熊貓債市場近幾年以來的快速發(fā)展，一方面得益于不斷創(chuàng)新的熊貓債產(chǎn)品吸引了更多種類、更高層次的優(yōu)質(zhì)發(fā)行人；另一方面，投資者準入條件的不斷拓寬，也激發(fā)了境外機構(gòu)對中國債券市場的投資熱情。而“債券通”的推出，則進一步提升了熊貓債市場的活躍度，熊貓債市場將有望迎來新一輪發(fā)展契機。

首先，引入“債券通”便利了境外投資者進入熊貓債市場，有利于優(yōu)化熊貓債的投資者結(jié)構(gòu)，從而助力債券發(fā)行。在“債券通”推出之前，境外投資者主要通過合格境外機構(gòu)投資者（QFII）、人民幣合格境外機構(gòu)投資者（RQFII）、中國銀行間債券市場參與者直投（CIBM Direct）這三種渠道進入銀行間債券市場。而在“北向通”正式上線后，境外投資者的投資渠道更為廣闊，投資額度限制也被取消，申請備案的境外投資機構(gòu)向中國人民銀行上海總部提交資料后三個工作日內(nèi)即可得到回復。這些便利化措施有望吸引大量潛在的境外投資者，有效地豐富了熊貓債在一級市場發(fā)行認購環(huán)節(jié)以及二級市場交易轉(zhuǎn)讓階段的投資者層次，活躍了市場氛圍。如馬來亞銀行在“債券通”下發(fā)行的首單熊貓債，就不同于過去熊貓債發(fā)行主要以境內(nèi)投資者認購為主，境外投資者占比相對較低的情形，而是得到了境內(nèi)外各類投資機構(gòu)的踴躍認購，國際投資者的認購比例超過了20%，最終票面利率達到4.6%。再如2017年9月完成的中銀香港90億元熊貓債的發(fā)行，更創(chuàng)下了近50%的境外投資者認購比例的紀錄，票面利率低至4.4%。

其次，引入“債券通”有利于吸引更多境外發(fā)行人，增進境內(nèi)外市場的互聯(lián)互通。對于擁有國際債券市場發(fā)行經(jīng)驗的發(fā)行人而言，“債券通”的引入可延續(xù)其在境外市場的發(fā)行慣例，有效利用現(xiàn)有投資者和路演經(jīng)驗，降低發(fā)行成本，拓寬融資渠道；同時，借助與國際接軌的中國債券市場以及“債券通”的熱點，也有助于提升發(fā)行人的國際影響力。繼馬來亞銀行發(fā)行“債券通”下的首單金融債后，匈牙利政府于2017年7月26日發(fā)行了“債券通”下的首單主權(quán)政府債，大悅城地產(chǎn)則于2017年9月4日發(fā)行了“債券通”下的首單非金融企業(yè)債，引發(fā)市場廣泛關(guān)注。

此外，“債券通”與“熊貓債”的結(jié)合也將有望為券商帶來更多的發(fā)展機遇。對于熊貓債的發(fā)行人而言，其更傾向于選擇對政策環(huán)境、發(fā)行慣例較為了解的本土承銷商；對于境外投資者而言，其在“債券通”模式下既需要當?shù)厝踢M行交易執(zhí)行，也需要中國境內(nèi)的券商提供詢價服務、市場分析以及流動性支持等，因此往往更歡迎能夠在多個地域提供服務的外資券商?？蛻魧鹑诜招枨蟮亩鄻踊?，將促使境內(nèi)券商不斷提升服務水平，以適應金融市場對外開放的需求。這將有助于熊貓債市場乃至整個境內(nèi)金融市場的長遠發(fā)展。

發(fā)行新動向

2017年6月，中國人民銀行發(fā)布《內(nèi)地與香港債券市場互聯(lián)互通合作管理暫行辦法》，明確了中國香港及其他國家與地區(qū)的境外投資者，通過香港與內(nèi)地債券市場基礎(chǔ)設(shè)施機構(gòu)之間在交易、托管、結(jié)算等方面互聯(lián)互通的機制安排，可經(jīng)由“北向通”投資于內(nèi)地銀行間債券市場。2017年7月，中國人民銀行上?？偛?、中國外匯交易中心、中央國債登記結(jié)算有限責任公司、銀行間市場清算所股份有限公司也陸續(xù)發(fā)布了配套辦法和實施細則?！皞ā毙乱?guī)落地后，熊貓債在申請審批、發(fā)行承銷等方面主要有以下幾點變化。

一是發(fā)行文件的披露語言升級為中英文雙語版本，并均需在中國貨幣網(wǎng)、上海清算所或“中國銀行間市場交易商協(xié)會綜合業(yè)務和信息服務平臺”等監(jiān)管機構(gòu)指定的網(wǎng)站予以公告。在馬來亞銀行熊貓債的發(fā)行過程中，募集說明書、境內(nèi)外法律意見書、財務報表及會計政策與中國會計準則差異情況表鑒證報告等文件，均以中英文雙語版本呈現(xiàn)；同時，募集說明書還對發(fā)行文件的披露語言進行了提示聲明，即如果發(fā)行文件的中英文版本之間存在歧義，以中文版為準。雙語版本的信息披露，有助于增進境外投資者對發(fā)行人的了解，提升境外投資者對債券的認購熱情。

二是為適應境外投資者通過“債券通”進行認購，募集說明書補充了相關(guān)“債券通”的描述，明確了境外投資者通過“債券通”參與本期債券認購所涉及的登記、托管、清算、結(jié)算、資金匯兌匯付等具體安排，需按照中國人民銀行《內(nèi)地與香港債券市場互聯(lián)互通合作管理暫行辦法》等相關(guān)法律法規(guī)及其他相關(guān)方的規(guī)則執(zhí)行，并且聲明本次債券根據(jù)《美國證券法》S條例在美國境外發(fā)售，除被豁免遵守或不適用《美國證券法》注冊要求的交易情況外，本次債券不得在美國境內(nèi)發(fā)售或出售。

三是為鼓勵境外投資者通過“債券通”渠道進行認購，發(fā)行人及承銷商可在發(fā)行承銷環(huán)節(jié)增加向境外投資者的路演環(huán)節(jié)。需要注意的是，在認購熊貓債前，符合條件的境外投資者首先需根據(jù)《“債券通”北向通境外投資者準入備案業(yè)務指引》（中國人民銀行上海總部公告〔2017〕第1號）完成準入備案，并在中國外匯交易中心開立交易賬戶。同時，根據(jù)上海清算所發(fā)布的《銀行間市場清算所股份有限公司“債券通”北向通業(yè)務指南（試行）》，香港金融管理局債務工具中央結(jié)算系統(tǒng)（下稱“CMU系統(tǒng)”）在上海清算所開立名義持有人賬戶，代表境外投資者持有債券，因此境外投資者應通過CMU系統(tǒng)成員在CMU系統(tǒng)完成次級登記托管，并通過人民幣跨境支付系統(tǒng)（下稱“CIPS”）辦理資金支付。

總體而言，從“債券通”推出后的熊貓債發(fā)行情況看，市場氛圍明顯活躍、投資者層次進一步豐富、潛在境外發(fā)行人發(fā)行熊貓債的興趣更加濃厚。未來，期待相關(guān)部門能夠在審批環(huán)節(jié)對引入“債券通”渠道的熊貓債給予更多支持，以進一步吸引境外優(yōu)質(zhì)發(fā)行人。

認購新步驟

根據(jù)“北向通”業(yè)務指南，銀行、證券公司、資產(chǎn)管理公司、基金等不同類型的境外投資者，均可通過CMU系統(tǒng)開立在上海清算所的名義持有人賬戶和對應的CIPS資金結(jié)算賬戶，參與銀行間債券市場的一級市場。其具體認購步驟如下。

一是簽署法律協(xié)議。發(fā)行認購前，境外投資者需與境內(nèi)承銷商簽署分銷協(xié)議，明確約定模式要點與雙方的權(quán)利義務，注明境外投資者將通過CMU系統(tǒng)的名義持有賬戶認購。

二是賬戶開立。發(fā)行認購前，境內(nèi)發(fā)行人、各境內(nèi)承銷團成員和CMU系統(tǒng)，應已在上海清算所分別開立了發(fā)行人賬戶、持有人賬戶和名義持有人賬戶。參與“債券通”分銷業(yè)務的境內(nèi)承銷商，應在CIPS參與者開立資金賬戶，并向上海清算所指定其用于分銷結(jié)算的CIPS資金賬戶。

三是信息披露。債券信息披露當日，上海清算所根據(jù)境內(nèi)發(fā)行人提供的信息披露材料為其分配債券代碼和債券簡稱，并根據(jù)CMU系統(tǒng)要求向其提供債券代碼和債券簡稱。

四是定價與簿記建檔。按照發(fā)行人《申購區(qū)間與申購提示性說明》公告的申購時間段和申購利率區(qū)間，境外投資者可通過傳真、郵件或者彭博等境外電子交易平臺向該筆債券的境內(nèi)承銷商下單，并由其匯總各方報價和標位后，統(tǒng)一在北京金融資產(chǎn)交易所的系統(tǒng)中進行集體投標。北京金融資產(chǎn)交易所將按照荷蘭式招標的規(guī)則確定最終的發(fā)行價格和各個機構(gòu)的最終中標量。各承銷商拿到中標量后，同樣按照荷蘭式招標的規(guī)則，向投標利率在發(fā)行利率及以下范圍的境內(nèi)外投資人確認中標量。對于發(fā)行利率邊際上的投標量，可以按照比例進行分配。

五是分銷。簿記建檔或招投標發(fā)行結(jié)束后，上海清算所依據(jù)境內(nèi)發(fā)行人提供的《注冊要素表》完成債券要素信息的系統(tǒng)錄入，同時根據(jù)發(fā)行人《發(fā)行承銷/認購額度表》或招投標發(fā)行結(jié)果，將債券額度分配給各境內(nèi)承銷商。境內(nèi)承銷商通過上海清算所客戶終端錄入分銷賣出指令。分銷采用DVP方式結(jié)算。分銷操作完成后，分銷參與雙方可通過上海清算所客戶終端下載通知單。

六是登記確權(quán)。境內(nèi)承銷商將募集資金足額劃轉(zhuǎn)至發(fā)行人指定賬戶后，發(fā)行人應在繳款日下午五點前，向上海清算所發(fā)送《發(fā)行款到賬確認書》。上海清算所根據(jù)《發(fā)行款到賬確認書》、發(fā)行分銷結(jié)果辦理債券的登記確權(quán)，并將境外投資者的債券記入CMU名義持有賬戶。次一工作日，該債券即可交易流通。