中國(guó)最大的金融風(fēng)險(xiǎn)不是“高杠桿”？

鈕文新

筆者不同意“金融體系防控風(fēng)險(xiǎn)能力顯著增強(qiáng)”的判斷，因?yàn)檫@個(gè)判斷與事實(shí)不符。實(shí)際情況是：中國(guó)金融正處于“風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)多面廣”的狀態(tài)，呈現(xiàn)隱蔽性、復(fù)雜性、突發(fā)性、傳染性、危害性等特點(diǎn)。所以我們才“既要防止‘黑天鵝事件發(fā)生，也要防止‘灰犀牛風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生”。

周小川先生對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)現(xiàn)狀的描述是正確的，他近期發(fā)表的“守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線(xiàn)”這篇文章，更像是對(duì)近年來(lái)中國(guó)金融業(yè)畸形發(fā)展的一次全面檢討。但筆者特別想說(shuō)的問(wèn)題是：金融去杠桿切忌就事論事，否則杠桿會(huì)越去越高，金融風(fēng)險(xiǎn)會(huì)越防越大。

美國(guó)就是典型案例。因?yàn)榉康禺a(chǎn)次級(jí)債務(wù)抵押證券積累了巨量杠桿，所以美聯(lián)儲(chǔ)加息引爆2008年美國(guó)金融危機(jī)；之后，美國(guó)金融進(jìn)入去杠桿過(guò)程，在大規(guī)模財(cái)政救助和QE過(guò)程中，美國(guó)特別注重長(zhǎng)期資本形成，不惜以“扭曲操作”向市場(chǎng)提供長(zhǎng)期流動(dòng)性，經(jīng)過(guò)7年的努力，結(jié)果使美國(guó)貨幣乘數(shù)從危機(jī)前的8.93倍，降到2016年底的2.98倍，這是何等幅度的“去杠桿”？

但反觀(guān)我們中國(guó)，多年“鎖長(zhǎng)放短”的貨幣操作，已經(jīng)使中國(guó)的貨幣乘數(shù)從2010年的3.8倍附近一路上升到今年6月份的5.33倍。到今天為止，商業(yè)銀行一年期存款利率平均只有1.9%的水平，而貨幣市場(chǎng)一年期shibor居然高達(dá)4.43%，中間250個(gè)基點(diǎn)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利空間。如此巨大的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利空間，貨幣投機(jī)客當(dāng)然要鉆空子，用各色嵌套工具加杠桿以放大無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益。這難道不是各種金融亂象的源頭？

舉個(gè)例子。一座大殿（國(guó)家經(jīng)濟(jì)），過(guò)去有若干又粗又壯的大柱子（大型商業(yè)銀行）撐著，然后有幾道相對(duì)粗壯的房梁屋脊（債券、股票等資本市場(chǎng)），還有許許多多的檁條（中小金融機(jī)構(gòu)），整體建筑支撐很有層次（經(jīng)濟(jì)的金融支撐），顯得非常結(jié)實(shí)。

后來(lái)，大殿（國(guó)家經(jīng)濟(jì)）的外觀(guān)沒(méi)變，但內(nèi)部支撐結(jié)構(gòu)（金融結(jié)構(gòu)）發(fā)生了很大變化，大柱子（大型商業(yè)銀行）越來(lái)越細(xì)，越來(lái)越撐不住房梁屋脊（資本市場(chǎng)），結(jié)果不得不靠越來(lái)越多的細(xì)木棍（各式各樣的金融杠桿）去支撐。時(shí)間久了，我們會(huì)看，整個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)就是在靠著不斷增加的金融杠桿支撐著（一大堆細(xì)木棍撐著大殿）。

一算賬，現(xiàn)在所用木材總量（貨幣總量）遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)以往。于是有人喊，貨幣太多了，杠桿太高了。但問(wèn)題是，現(xiàn)在你敢不敢立即把這些細(xì)木棍去掉（去掉過(guò)高的金融杠桿）？沒(méi)錯(cuò)，只要去掉這些細(xì)木棍，大殿一定搖搖欲墜。而且，你拆掉一根細(xì)木棍，如果威脅到大殿的安全，你可能需要補(bǔ)上去兩根細(xì)木棍，這就是杠桿越去越高。

那怎么辦？沒(méi)別的辦法，首先要加粗大柱子，讓它有效而堅(jiān)實(shí)地?fù)巫》苛何菁梗缓蟛庞锌赡懿鸪嗟募?xì)木棍。但現(xiàn)在的統(tǒng)計(jì)表明：今年商業(yè)銀行老百姓儲(chǔ)蓄存款流失6500多億元，也就是說(shuō)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的金融頂梁柱還在變細(xì)，這時(shí)候拆除細(xì)木棍（金融杠桿）意味著什么？不言而喻。

所以我們必須意識(shí)到，中國(guó)最大的金融風(fēng)險(xiǎn)不是“高杠桿”，而是導(dǎo)致杠桿不斷上升的根本因素沒(méi)有被清晰認(rèn)知，這一點(diǎn)希望決策者們能有所關(guān)注。