資產(chǎn)質(zhì)量對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)可持續(xù)增長(zhǎng)的影響分析
——以江鈴汽車為例

陳育儉，葉妙航

（莆田學(xué)院，福建 莆田 351100）

資產(chǎn)質(zhì)量對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)可持續(xù)增長(zhǎng)的影響分析
——以江鈴汽車為例

陳育儉，葉妙航

（莆田學(xué)院，福建 莆田 351100）

以財(cái)務(wù)可持續(xù)增長(zhǎng)和資產(chǎn)質(zhì)量的相關(guān)理論為基礎(chǔ)，采用因子分析方法，對(duì)江鈴汽車進(jìn)行資產(chǎn)質(zhì)量與增長(zhǎng)的相關(guān)性研究。研究發(fā)現(xiàn)：江鈴汽車1996-2015年間實(shí)現(xiàn)了可持續(xù)增長(zhǎng)，其資產(chǎn)質(zhì)量與可持續(xù)增長(zhǎng)率呈顯著正相關(guān)。針對(duì)公司資產(chǎn)管理中存在的問(wèn)題，可通過(guò)調(diào)整債務(wù)期限，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)；加強(qiáng)固定資產(chǎn)管理，提高利用效率；持續(xù)成本費(fèi)用管控，提升盈利能力；加大創(chuàng)新投入，完善自由現(xiàn)金流管理體系等措施來(lái)提升資產(chǎn)質(zhì)量，以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下的可持續(xù)增長(zhǎng)。

可持續(xù)增長(zhǎng);資產(chǎn)質(zhì)量；因子分析

0 引言

如何實(shí)現(xiàn)可持續(xù)增長(zhǎng)是企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略面臨的難題。企業(yè)的增長(zhǎng)需要以所能擁有或控制的資源為基礎(chǔ)，企業(yè)資源的配置效率決定企業(yè)增長(zhǎng)速度。資產(chǎn)是企業(yè)能帶來(lái)預(yù)期收益的最重要的經(jīng)濟(jì)資源，是企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的基礎(chǔ)和必備條件。資產(chǎn)質(zhì)量是企業(yè)對(duì)所擁有資源管理水平的綜合反映，制約和影響著企業(yè)的生存與發(fā)展，決定著企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)的能力。我國(guó)已連續(xù)7年位居全球最大的汽車生產(chǎn)國(guó)和第一大汽車市場(chǎng)。此前的10多年，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)銷量增速約為GDP增速的1.5倍。但截至2015年底，占年度汽車產(chǎn)量超過(guò)98%的37家主要汽車企業(yè)已形成汽車整車產(chǎn)能3122萬(wàn)輛，其中乘用車產(chǎn)能2575萬(wàn)輛、產(chǎn)能利用率81%；商用車產(chǎn)能547萬(wàn)輛、產(chǎn)能利用率只有52%，這意味著汽車行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過(guò)剩。汽車業(yè)開(kāi)始告別高增長(zhǎng)時(shí)代，進(jìn)入“微增長(zhǎng)”時(shí)代。面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)的汽車業(yè)，更加需要深入研究如何通過(guò)不斷提升資產(chǎn)質(zhì)量，來(lái)尋求新的發(fā)展契機(jī)，以實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)。

1 資產(chǎn)質(zhì)量與可持續(xù)增長(zhǎng)相關(guān)文獻(xiàn)回顧與評(píng)價(jià)

Harris和 Raviv[1]研究表明，公司質(zhì)量與企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量、獲利能力和價(jià)值都存在著相關(guān)性，企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量、獲利能力和價(jià)值共同作用于公司質(zhì)量，而公司質(zhì)量決定了企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的優(yōu)劣，進(jìn)而影響企業(yè)的成長(zhǎng)性。Myers&Tumbull[2]認(rèn)為較高的負(fù)債比率會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)大，而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的高低影響著公司的成長(zhǎng)性。Claessens[3]認(rèn)為資產(chǎn)質(zhì)量的好壞與企業(yè)償債能力有關(guān)，對(duì)企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)有影響。Nancy L.Beneda[4]經(jīng)過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)得出，好的資產(chǎn)質(zhì)量能提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)增加值。錢愛(ài)民、張新民[5]認(rèn)為對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量好壞的判定不僅僅以資產(chǎn)的物理質(zhì)量的高低，還要以資產(chǎn)的預(yù)期效用作為評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，并界定了資產(chǎn)質(zhì)量屬性的相對(duì)性、時(shí)效性和層次性。甘麗凝、張鳴[6]認(rèn)為資產(chǎn)質(zhì)量高的企業(yè)，債務(wù)融資對(duì)企業(yè)的發(fā)展會(huì)產(chǎn)生正向的促進(jìn)作用；反之，會(huì)形成負(fù)向的促進(jìn)作用。冷軍[7]通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)質(zhì)量與企業(yè)績(jī)效為正相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)質(zhì)量越高，公司實(shí)現(xiàn)自身利益價(jià)值的能力就越強(qiáng)。趙靜、周燁[8]認(rèn)為影響上市公司資產(chǎn)質(zhì)量的主成分因子是資產(chǎn)的流動(dòng)性、盈利性、風(fēng)險(xiǎn)性及存在性。陳琪[9]認(rèn)為資產(chǎn)質(zhì)量的綜合指數(shù)、固定資產(chǎn)指數(shù)和周轉(zhuǎn)性指數(shù)與公司成長(zhǎng)性在1%的水平上呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，有效性指數(shù)和盈利性指數(shù)在10%水平上與成長(zhǎng)性呈顯著正相關(guān)關(guān)系，變現(xiàn)性指數(shù)與成長(zhǎng)性呈微弱負(fù)相關(guān)關(guān)系，但是并不顯著，管理結(jié)構(gòu)不同也會(huì)導(dǎo)致其成長(zhǎng)性不同。

從文獻(xiàn)回顧可以看出，國(guó)內(nèi)外的相關(guān)研究理論分析很多，大多就公司的成長(zhǎng)性和資產(chǎn)質(zhì)量的相關(guān)性進(jìn)行探討，得出的普遍結(jié)論是企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量影響企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)。而關(guān)于企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量與可持續(xù)增長(zhǎng)的分析較少，而以個(gè)體實(shí)例來(lái)分析資產(chǎn)質(zhì)量對(duì)增長(zhǎng)影響的更少。鑒于此，本文將依據(jù)財(cái)務(wù)可持續(xù)增長(zhǎng)理論和資產(chǎn)質(zhì)量相關(guān)理論，對(duì)江鈴汽車的可持續(xù)增長(zhǎng)相關(guān)問(wèn)題做個(gè)案分析，以期為汽車公司的可持續(xù)發(fā)展提供參考。

2 案例分析方法設(shè)計(jì)

2.1 案例分析思路

研究思路：一是以財(cái)務(wù)可持續(xù)增長(zhǎng)理論為依據(jù)，分析江鈴汽車的增長(zhǎng)現(xiàn)狀；二是構(gòu)建企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量評(píng)價(jià)體系，采用因子分析方法評(píng)價(jià)江鈴汽車各年份資產(chǎn)質(zhì)量；三是利用相關(guān)分析來(lái)探討資產(chǎn)質(zhì)量對(duì)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)的影響；四是剖析江鈴汽車資產(chǎn)質(zhì)量因子對(duì)可持續(xù)增長(zhǎng)影響；五是針對(duì)江鈴汽車財(cái)務(wù)增長(zhǎng)中存在的問(wèn)題，提出相應(yīng)改進(jìn)建議。

2.2 模型與變量說(shuō)明

可持續(xù)增長(zhǎng)模型選擇及變量：由于希金斯的可持續(xù)增長(zhǎng)模型具有計(jì)算簡(jiǎn)便可操作性強(qiáng)，并可直接利用會(huì)計(jì)信息數(shù)據(jù)的特點(diǎn)，因此本案例分析將采用Robert.C.Higgins的模型，即SGR=銷售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)×留存收益率。企業(yè)的實(shí)際增長(zhǎng)率采用主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率，即R=（本年度主營(yíng)業(yè)務(wù)收入/上年度主營(yíng)業(yè)務(wù)收入）-1。

企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量評(píng)價(jià)體系構(gòu)建及變量：資產(chǎn)是企業(yè)擁有的能夠帶來(lái)未來(lái)經(jīng)濟(jì)利益的經(jīng)濟(jì)資源，是企業(yè)生存與可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)。資產(chǎn)的質(zhì)量是指資產(chǎn)優(yōu)化配置所發(fā)揮效用與其預(yù)期效用之間的切合度，在數(shù)量上可以理解為給企業(yè)帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)。不同行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量特征因其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的特性而有所不同。由于選取的案例公司為汽車制造業(yè)，企業(yè)價(jià)值增值主要通過(guò)資產(chǎn)供產(chǎn)銷循環(huán)和周轉(zhuǎn)來(lái)實(shí)現(xiàn)。因此，本文從資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性、周轉(zhuǎn)性、盈利性、獲現(xiàn)性來(lái)構(gòu)建企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量評(píng)價(jià)體系。

結(jié)構(gòu)性：是指各項(xiàng)資產(chǎn)之間、資產(chǎn)與其相應(yīng)的來(lái)源之間的比例關(guān)系，反映資產(chǎn)配置的合理程度，其質(zhì)量可用營(yíng)運(yùn)資金占比、流動(dòng)資產(chǎn)占比、非流動(dòng)資產(chǎn)占比、資產(chǎn)負(fù)債率等指標(biāo)來(lái)衡量。

周轉(zhuǎn)性：是指企業(yè)資產(chǎn)在營(yíng)運(yùn)過(guò)程中循環(huán)與周轉(zhuǎn)的速度，反映資產(chǎn)的利用效率，可用存貨周轉(zhuǎn)率、商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等評(píng)價(jià)。

盈利性：是指為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的能力?？捎娩N售毛利率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報(bào)酬率來(lái)衡量。

獲現(xiàn)性：是指資產(chǎn)在使用過(guò)程中能夠?yàn)槠髽I(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力。通常用每股企業(yè)自由現(xiàn)金流量、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金含量、總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率等指標(biāo)衡量。

2.3 數(shù)據(jù)收集與來(lái)源

文章案例分析需要的相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)主要通過(guò)銳思金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)獲取，通過(guò)銳思金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)下載公司1996-2015年的財(cái)務(wù)報(bào)表，根據(jù)指標(biāo)定義，使用Excel加工整理獲得。在中信行業(yè)分類中，江鈴汽車為商用車系列。目前商用車的上市公司有16家，為了使行業(yè)數(shù)據(jù)具有可比性，剔除*ST星馬及1996年后上市的中國(guó)汽研、海哲倫、曙光股份、諾力股份、龍馬環(huán)衛(wèi)等6家公司后，取10家公司相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)的平均數(shù)為行業(yè)數(shù)據(jù)。

3 江鈴汽車案例分析

3.1 江鈴汽車簡(jiǎn)介

江鈴汽車股份有限公司（股票代碼000550）經(jīng)營(yíng)范圍包括生產(chǎn)汽車、發(fā)動(dòng)機(jī)、汽車零部件等，是以商用車為核心競(jìng)爭(zhēng)力的汽車業(yè)勁旅。該公司于1993年11月上市，是江西省第一家上市公司，兩年后又發(fā)行B股引入戰(zhàn)略合作伙伴——美國(guó)福特汽車公司。該公司將開(kāi)放和進(jìn)取作為公司的發(fā)展戰(zhàn)略，歷經(jīng)20多年發(fā)展，已成為國(guó)內(nèi)商業(yè)車領(lǐng)域最大的企業(yè)之一，連續(xù)八年被評(píng)為國(guó)內(nèi)上市百?gòu)?qiáng)公司。

3.2 江鈴汽車可持續(xù)增長(zhǎng)現(xiàn)狀評(píng)價(jià)

江鈴汽車 1996—2015年的可持續(xù)增長(zhǎng)率（SGR）與實(shí)際增長(zhǎng)率（R）的描述統(tǒng)計(jì)量結(jié)果如表1所示。二者的均值相差4.55%，標(biāo)準(zhǔn)差相差5.65%，由此可初步估計(jì)兩者之間有差異。

表1 江鈴汽車1996—2015年SGR與R描述統(tǒng)計(jì)量一覽表

為檢驗(yàn)可持續(xù)增長(zhǎng)與實(shí)際增長(zhǎng)的差異性，需要分析SGR和R的分布。做SGR與R的K-S檢驗(yàn)，二者的P值分別為0.154和0.759，都大于0.05，說(shuō)明都符合正態(tài)分布。

在SGR與R服從正態(tài)分布的基礎(chǔ)上，對(duì)江鈴汽車能否取得可持續(xù)增長(zhǎng)進(jìn)行T檢驗(yàn)，檢驗(yàn)SGR與R的差異程度。檢驗(yàn)假設(shè)H0：u1=u2，即二者的平均數(shù)沒(méi)有顯著差異。運(yùn)用SPSS分析P值為0.222大于0.05，不拒絕原假設(shè)，表示江鈴汽車1996-2015年基本上實(shí)現(xiàn)了可持續(xù)增長(zhǎng)。

3.3 江鈴汽車資產(chǎn)質(zhì)量與企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)的相關(guān)性分析

根據(jù)上述資產(chǎn)質(zhì)量的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，選取江鈴汽車1996-2015年反映資產(chǎn)質(zhì)量特征的14項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行因子分析，構(gòu)建江鈴汽車資產(chǎn)質(zhì)量評(píng)分體系。測(cè)定其KMO值為0.661，表明該數(shù)據(jù)因子分析可行。由表2可見(jiàn)，最終的累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為84.836%，表明因子分析的效果較為理想，可以提取3個(gè)主成分因子：F1、F2和F3，其特征值分別是8.476、2.23、1.172， 相 應(yīng) 的 貢 獻(xiàn) 率 為 60.539% 、15.928%和8.369%。

表2 解釋的總方差

表3是經(jīng)過(guò)最大方差法旋轉(zhuǎn)后得到的因子矩陣，結(jié)果顯示 F1 在 X1、X2、X3、X4、X5、X8、X10、X12和X13上的有較大的載荷數(shù)，這些因子主要為評(píng)價(jià)資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)與價(jià)值創(chuàng)造能力，因此將F1因子命名為資產(chǎn)配置效率；F2在X6、X7和X9上的載荷數(shù)最大，這些因子主要是評(píng)價(jià)資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力的指標(biāo)，因此將F2命名為資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力；F3的最大載荷數(shù)體現(xiàn)在X12、X14上，其因子主要為評(píng)價(jià)企業(yè)資產(chǎn)獲現(xiàn)能力，因此將F3命名為資產(chǎn)獲現(xiàn)能力。

用SPSS自動(dòng)計(jì)算出因子得分FAC1、FAC2和FAC3，由表2可知，綜合得分F的計(jì)算公式為：F=(0.45208 ×FAC1+0.24677 ×FAC2+0.14952 ×FAC3)/0.84836。當(dāng)綜合得分高于0時(shí)，說(shuō)明財(cái)務(wù)質(zhì)量?jī)?yōu)良；如果綜合得分在0以下，說(shuō)明資產(chǎn)質(zhì)量差。1998年至1999年江鈴汽車受到金融危機(jī)影響，F(xiàn)值減少，可持續(xù)增長(zhǎng)也大幅下降；2000年公司資產(chǎn)質(zhì)量逐年上升，可持續(xù)增長(zhǎng)率也隨之上升；2008年金融危機(jī)爆發(fā)，雖然企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量下降，可持續(xù)增長(zhǎng)略有放緩，但通過(guò)國(guó)家鼓勵(lì)自主研發(fā)、新能源車補(bǔ)等一系列刺激政策，激發(fā)國(guó)內(nèi)汽車消費(fèi)的需求，江鈴汽車抓住機(jī)遇，2010年實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)質(zhì)量與增長(zhǎng)的雙飛躍。2011年開(kāi)始企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量開(kāi)始下降，可持續(xù)增長(zhǎng)速度也隨之下滑，具體數(shù)據(jù)如表4所示。

表3 旋轉(zhuǎn)成份矩陣

表3提取方法:主成份；旋轉(zhuǎn)法:具有Kaiser標(biāo)準(zhǔn)化的正交旋轉(zhuǎn)法；a.旋轉(zhuǎn)在6次迭代后收斂。

表4 江鈴汽車1996-2015年資產(chǎn)質(zhì)量得分

將綜合得分F和可持續(xù)增長(zhǎng)率SGR相關(guān)數(shù)據(jù)作相關(guān)分析，結(jié)果如表5所示。由表5可知，兩者相關(guān)系數(shù)高達(dá)雙尾檢驗(yàn)的P值接近于0，在0.01的顯著性水平上顯著，表明企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量與可持續(xù)增長(zhǎng)之間呈線性正相關(guān)關(guān)系。

表5 F得分與可持續(xù)增長(zhǎng)的相關(guān)性分析

3.4 江鈴汽車資產(chǎn)質(zhì)量因子對(duì)可持續(xù)增長(zhǎng)的影響分析

資產(chǎn)質(zhì)量是對(duì)企業(yè)管理效率和經(jīng)營(yíng)成果的客觀反映，根據(jù)因子分析的結(jié)果，評(píng)價(jià)資產(chǎn)質(zhì)量應(yīng)全面考慮資產(chǎn)配置效率、營(yíng)運(yùn)能力和獲現(xiàn)能力。

3.4.1 江鈴汽車資產(chǎn)配置效率分析

企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程，體現(xiàn)在財(cái)務(wù)管理上即是企業(yè)資本的運(yùn)用過(guò)程。企業(yè)資產(chǎn)配置效率首先體現(xiàn)在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上，即資本的各類型運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)搭配的比例；其次體現(xiàn)在資本運(yùn)作的最大化產(chǎn)出上，即資產(chǎn)的價(jià)值創(chuàng)造力。有效的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為：能在防控風(fēng)險(xiǎn)前提下，確定一個(gè)維持企業(yè)正常開(kāi)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，并能給企業(yè)帶來(lái)更多利潤(rùn)的流動(dòng)資金水平?？刹捎昧鲃?dòng)資產(chǎn)占比和資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)考量。由圖1可以看出，江鈴汽車的流動(dòng)資產(chǎn)占比除2010年與同行業(yè)平均水平接近外，其他年份遠(yuǎn)低于同行業(yè)平均水平，屬于風(fēng)險(xiǎn)型的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)與收益相對(duì)較高。

圖1 江鈴汽車流動(dòng)資產(chǎn)占比與行業(yè)對(duì)比（%）

圖2 江鈴汽車流動(dòng)負(fù)債占比與行業(yè)對(duì)比（%）

企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的質(zhì)量還體現(xiàn)在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與其資金來(lái)源期限上。從圖2可見(jiàn)，自1996-2015年間江鈴汽車的資產(chǎn)負(fù)債率平均為46.78%，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均值61.45%，公司保持了比較穩(wěn)健的資本結(jié)構(gòu)，但也說(shuō)明公司未充分利用杠桿來(lái)提升權(quán)益價(jià)值。進(jìn)一步對(duì)公司債務(wù)期限做分析后發(fā)現(xiàn)，公司債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，在2006年后流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比例直追行業(yè)平均水平，2012年后超過(guò)了行業(yè)平均值，短期債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有持續(xù)加大趨勢(shì)。

資產(chǎn)配置的產(chǎn)出效率最終應(yīng)體現(xiàn)在資產(chǎn)的價(jià)值創(chuàng)造力上。企業(yè)的價(jià)值由負(fù)債價(jià)值與權(quán)益價(jià)值構(gòu)成，負(fù)債價(jià)值若以賬面價(jià)值計(jì)價(jià)，如果股東財(cái)富實(shí)現(xiàn)了最大化，那么企業(yè)價(jià)值也就實(shí)現(xiàn)了最大化。凈資產(chǎn)報(bào)酬率是企業(yè)資產(chǎn)的盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力及財(cái)務(wù)杠桿共同作用的結(jié)果。ROE是可以綜合性評(píng)價(jià)股東財(cái)富最大化實(shí)現(xiàn)程度的指標(biāo)，可借以衡量資產(chǎn)的價(jià)值創(chuàng)造性。從圖3可見(jiàn)，江鈴汽車凈資產(chǎn)報(bào)酬率遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平，2009年借力國(guó)家節(jié)能環(huán)保型汽車扶持政策達(dá)到高峰值。2011年汽車業(yè)增長(zhǎng)速度明顯下降，在面對(duì)國(guó)內(nèi)外激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，公司ROE開(kāi)始下降，2012年受政府“綠色GDP”及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度趨緩，貨幣政策趨緊等外部宏觀環(huán)境影響，汽車行業(yè)的產(chǎn)量銷售量增長(zhǎng)持續(xù)放緩。但公司借新能源汽車發(fā)展契機(jī)，ROE保持穩(wěn)定勢(shì)頭，沒(méi)有繼續(xù)下滑。總體而言，江鈴汽車近10年ROE波動(dòng)幅度不大，比較穩(wěn)定，而行業(yè)波動(dòng)較大，高低點(diǎn)最大差距超過(guò)30%。說(shuō)明江鈴汽車對(duì)股東投入資本的效應(yīng)良好，企業(yè)資產(chǎn)的價(jià)值創(chuàng)造力高于同行水平。

圖3 江鈴汽車凈資產(chǎn)收益率與行業(yè)對(duì)比（%）

3.4.2 江鈴汽車資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力分析

營(yíng)運(yùn)能力是指企業(yè)運(yùn)用各類企業(yè)所擁有與控制的資產(chǎn)賺取利潤(rùn)的能力，是企業(yè)償債能力與獲利能力，反映企業(yè)對(duì)其經(jīng)濟(jì)資源管理與運(yùn)用的效率高低。評(píng)價(jià)企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力高低的指標(biāo)體系有：存貨周轉(zhuǎn)率、商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。

由圖4可以看出，江鈴汽車商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)率波動(dòng)較大，有兩個(gè)波峰，20世紀(jì)90年代以來(lái)，我國(guó)汽車行業(yè)發(fā)展迅速，2000年跨過(guò)200萬(wàn)輛。在產(chǎn)銷兩旺中，江鈴的商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)加速達(dá)到第一次峰值74.26次，隨著競(jìng)爭(zhēng)加劇，其商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)速度開(kāi)始下降。2008年在金融危機(jī)的影響下，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速，作為生產(chǎn)資料的商用車市場(chǎng)需求走弱，商用車企業(yè)面臨巨大挑戰(zhàn)，與此同時(shí)，國(guó)家一系列提振經(jīng)濟(jì)發(fā)展的政策措施不斷出臺(tái)，國(guó)務(wù)院發(fā)布實(shí)施了《汽車產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃》，江鈴抓住此重大機(jī)遇，再次實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，2010年商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)加速達(dá)到第二次峰值135次。2010年后在政策趨嚴(yán)、經(jīng)濟(jì)趨緊、競(jìng)爭(zhēng)趨烈和需求趨緩的環(huán)境下，其周轉(zhuǎn)速度開(kāi)始不斷下降。與同行業(yè)水平相比，江鈴汽車的商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)速度基本高于同行業(yè)水平，表明公司商業(yè)債權(quán)的管理效率高，變現(xiàn)能力強(qiáng)，企業(yè)收賬速度較快，壞賬出現(xiàn)幾率相對(duì)較小，但近年來(lái)處于下降趨勢(shì)，應(yīng)引起管理層注意。

20世紀(jì)90年代，環(huán)保、水利、農(nóng)業(yè)、城建等部門也開(kāi)展了地下水監(jiān)測(cè)業(yè)務(wù)，根據(jù)自身需求部署了地下水監(jiān)測(cè)站點(diǎn)。與其他部門相比，國(guó)土資源部門具有站點(diǎn)數(shù)量多、監(jiān)測(cè)歷史長(zhǎng)、控制范圍廣、監(jiān)測(cè)層位清晰等優(yōu)勢(shì)。

圖4 江鈴汽車商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)率與行業(yè)對(duì)比（次）

江鈴流動(dòng)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率1996-2015年的20年間的均值為2.08，行業(yè)均值為1.92，兩者基本相當(dāng)。1996-2003年逐年上升，2003年達(dá)到峰值2.96次后開(kāi)始持續(xù)下降，但總體上高于行業(yè)平均水平，其波動(dòng)性也高于行業(yè)水平。公司流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度比同行快，流動(dòng)資產(chǎn)利用效率高，可相對(duì)減少資金在流動(dòng)資產(chǎn)上的占用，這也是公司可以采用風(fēng)險(xiǎn)型資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的重要原因。由于公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中非流動(dòng)資產(chǎn)比例高于同行業(yè)水平，因此有必要分析固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度。由圖5可以看出，江汽固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度始終低于行業(yè)平均值，其固定資產(chǎn)管理效率有待提高。從企業(yè)資產(chǎn)整體利用效率來(lái)分析，企業(yè)總資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率在20年間基本圍繞1.154均值波動(dòng)。1996-2010年間逐年上升，隨經(jīng)濟(jì)新常態(tài)及商業(yè)車需求下降，公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也開(kāi)始下降，總體上公司資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力略高于同行業(yè)。

圖5 江鈴汽車固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與行業(yè)對(duì)比（次）

3.4.3 江鈴汽車資產(chǎn)獲現(xiàn)能力分析

所謂獲現(xiàn)能力是指企業(yè)利用各種資源獲取現(xiàn)金的能力。通常用經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流入與投資資本的比值來(lái)反映。獲現(xiàn)能力關(guān)系企業(yè)的成敗，已經(jīng)成為評(píng)價(jià)企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量的重要標(biāo)準(zhǔn)。從現(xiàn)金流視角評(píng)價(jià)企業(yè)的獲現(xiàn)能力，可以明了企業(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金能力、企業(yè)償債的實(shí)際支付能力、企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力及企業(yè)收益質(zhì)量。能多角度評(píng)價(jià)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營(yíng)績(jī)效。其主要評(píng)價(jià)指標(biāo)有：主營(yíng)業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金含量、總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率和每股企業(yè)自由現(xiàn)金流量。

主營(yíng)業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金含量是指企業(yè)銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比值。用于評(píng)價(jià)當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的資金收現(xiàn)狀況。江鈴1998-2015年的均值為1.15，高于行業(yè)均值0.98。從圖6可以看出公司主營(yíng)收入的現(xiàn)金含量基本圍繞均值小幅波動(dòng)，總體高于行業(yè)平均值，說(shuō)明公司信用政策設(shè)計(jì)合理，產(chǎn)品適應(yīng)市場(chǎng)需求，收益質(zhì)量較高。主營(yíng)業(yè)務(wù)收入實(shí)現(xiàn)后所增加的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換現(xiàn)金的速度快、質(zhì)量高。

圖6 江鈴汽車主營(yíng)業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金含量與行業(yè)對(duì)比

總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率是指企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流與總資產(chǎn)平均余額的比值，用于評(píng)價(jià)企業(yè)總資產(chǎn)獲取現(xiàn)金能力的高低。江鈴1998-2015年間總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率的均值為19.46%，高于行業(yè)均值6.43%。由圖7可知，公司收現(xiàn)率波動(dòng)較大，2006年受經(jīng)濟(jì)大環(huán)境影響開(kāi)始下降，2008年出現(xiàn)波谷3.01%。2009年在國(guó)家鼓勵(lì)節(jié)能環(huán)保汽車發(fā)展政策驅(qū)動(dòng)下，達(dá)到波峰43.69%，隨經(jīng)濟(jì)周期及商用車行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)變化，2011年下降為9.95%后上升到2014年的23.29%，2015年下降為9.5%。雖然公司總資產(chǎn)收現(xiàn)率總體上高于行業(yè)平均水平，但其指標(biāo)的高波動(dòng)性也反映了公司資產(chǎn)綜合管理水平仍需要持續(xù)加強(qiáng)。

圖7 江鈴汽車主營(yíng)業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金含量與行業(yè)對(duì)比（%）

每股企業(yè)自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)自由現(xiàn)金流與期末總股本的比值，用以反映企業(yè)自身產(chǎn)生的現(xiàn)金與現(xiàn)金需求之間的適合程度?？梢栽u(píng)價(jià)企業(yè)適應(yīng)經(jīng)營(yíng)環(huán)境變化和利用投資機(jī)會(huì)的能力，也可以用來(lái)衡量企業(yè)未來(lái)的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)。企業(yè)的自由現(xiàn)金流越多，意味著企業(yè)用于再生產(chǎn)、再投資、償債、發(fā)放現(xiàn)金股利、股票回購(gòu)的能力越強(qiáng)。在不考慮自由現(xiàn)金流量代理成本的情況下，企業(yè)持有自由現(xiàn)金流量可以節(jié)約交易成本、增加財(cái)務(wù)彈性、滿足企業(yè)戰(zhàn)略調(diào)整的需要、在競(jìng)爭(zhēng)中處于優(yōu)勢(shì)，增加企業(yè)的價(jià)值。圖8顯示，江鈴1999-2015年每股企業(yè)自由現(xiàn)金流量均值1.26元，遠(yuǎn)高于行業(yè)均值0.21元。1997年江鈴與福特合作新品“全順”下線，憑借“高品質(zhì)、多品種、中價(jià)位、優(yōu)質(zhì)服務(wù)”經(jīng)營(yíng)方針和創(chuàng)新的營(yíng)銷體系，公司2001-2003年間的主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)每年以20%以上的增幅增長(zhǎng)，企業(yè)持有的自由現(xiàn)金流也隨之在波動(dòng)中上升。在公司“新合作、新車型、新基地、新增量”二次創(chuàng)業(yè)及同世界五百?gòu)?qiáng)伙伴的深化戰(zhàn)略合作中，其銷售收入也在2006年達(dá)到第一個(gè)峰值，其持有的自由現(xiàn)金流也達(dá)到1.12元。2008年金融危機(jī)的沖擊，使公司的持有的自由現(xiàn)金流量跌到谷底值-0.67元。隨著經(jīng)濟(jì)回暖及2009年江鈴新世紀(jì)全順豪華商務(wù)艙凱威大輕卡上市，年銷售額超過(guò)百億，其每股自由現(xiàn)金流量上升為3.3元。2010年隨江鈴小藍(lán)基地30萬(wàn)輛整車項(xiàng)目開(kāi)工，投資加大致使每股自由現(xiàn)金流開(kāi)始波動(dòng)下降。面對(duì)不斷加劇的競(jìng)爭(zhēng)、更嚴(yán)的法規(guī)要求、持續(xù)上升的成本壓力以及商用車行業(yè)銷量整體下滑的壓力，江鈴致力于提升產(chǎn)品質(zhì)量、推動(dòng)新品研發(fā)，同時(shí)創(chuàng)新銷售策略，2014年公司銷售逆勢(shì)上揚(yáng)，實(shí)現(xiàn)凈利21.1億元，同比增長(zhǎng)24%，每股自由現(xiàn)金流量也達(dá)到峰值4.16元。2015年，隨著汽車市場(chǎng)已經(jīng)從高速增長(zhǎng)時(shí)代轉(zhuǎn)入了微增長(zhǎng)時(shí)代，公司自由現(xiàn)金流量開(kāi)始下降。綜上可以看出，公司所持有的自由現(xiàn)金流量波動(dòng)與其戰(zhàn)略規(guī)劃實(shí)施及企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效緊密相關(guān)。

圖8 江鈴汽車每股企業(yè)自由現(xiàn)金流量與行業(yè)對(duì)比（元）

4 結(jié)論與建議

研究結(jié)果表明，江鈴汽車近20年間基本實(shí)現(xiàn)了可持續(xù)增長(zhǎng)，其資產(chǎn)質(zhì)量與可持續(xù)增長(zhǎng)呈顯著正相關(guān)。公司資產(chǎn)質(zhì)量的高低主要受資產(chǎn)配置效率、資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力和資產(chǎn)獲現(xiàn)能力的影響。由于流動(dòng)資產(chǎn)動(dòng)作效率較高，公司采用了風(fēng)險(xiǎn)型的資產(chǎn)配置策略，相對(duì)節(jié)約了流動(dòng)資金的占用，提高了公司的盈利能力；公司運(yùn)營(yíng)能力中，除固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度低于行業(yè)平均水平，其他各項(xiàng)指標(biāo)遠(yuǎn)高于行業(yè)水平；公司的資產(chǎn)獲現(xiàn)能力波動(dòng)性較大，但總體上高于行業(yè)水平。雖然江鈴總體上資產(chǎn)配置效率較高，資產(chǎn)創(chuàng)造價(jià)值能力高于同行水平，具有較強(qiáng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，但在資產(chǎn)綜合管理水平上仍有改進(jìn)提升的空間。為此，提出以下改進(jìn)建議。

（1）調(diào)整債務(wù)期限，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)應(yīng)與其資金來(lái)源相適應(yīng)。1996-2015年間，江鈴的短期負(fù)債占總負(fù)債的比例由39.16%，持續(xù)上升至96.69%，超過(guò)行業(yè)平均水平。建議降低短期負(fù)債，適當(dāng)加大長(zhǎng)期負(fù)債比例。此外公司的資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)低于行業(yè)水平，雖然增強(qiáng)了公司的財(cái)務(wù)彈性，但未能充分利用杠桿來(lái)提升權(quán)益資本收益，建議在建立有效財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系的前提下，適當(dāng)提升總體負(fù)債比例。

（2）加強(qiáng)固定資產(chǎn)管理，提高利用效率。公司應(yīng)根據(jù)戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃預(yù)測(cè)固定資產(chǎn)需要量，在固定設(shè)備的購(gòu)置計(jì)劃中應(yīng)做投入產(chǎn)出效益分析，以減少固定資產(chǎn)的閑置；在固定資產(chǎn)管理中應(yīng)采用條碼技術(shù)與ERP系統(tǒng)對(duì)接等信息化管理方法。選擇合理的折舊方法，定期清點(diǎn)盤(pán)查，并將固定管理成效作為相關(guān)人員績(jī)效考核的重要標(biāo)準(zhǔn)，減少損耗，加速固定資產(chǎn)的資金周轉(zhuǎn)，提高其使用效率，實(shí)現(xiàn)企業(yè)資源的優(yōu)化配置。

（3）持續(xù)成本費(fèi)用管控，提升盈利能力。1996-2015年雖然營(yíng)業(yè)總成本占營(yíng)業(yè)收入的比重年均為93.02%，低于行業(yè)均值的98.43%，但江鈴銷售期間的費(fèi)用率年均為15.8%，高于行業(yè)均值12.65%；同期管理費(fèi)用年均8.61%，高于行業(yè)均值6.92%。因此公司除應(yīng)持續(xù)改進(jìn)產(chǎn)品功能質(zhì)量及成本，優(yōu)化工藝及制造流程，以降低成本、提高獲利水平外，還應(yīng)強(qiáng)化公司銷售網(wǎng)絡(luò)及營(yíng)銷方案，不斷創(chuàng)新?tīng)I(yíng)銷制度，加強(qiáng)供應(yīng)鏈全程管理，由于公司前五位供應(yīng)商采購(gòu)占比較高，因此要特別加強(qiáng)采購(gòu)成本，降低銷售及管理費(fèi)用。

（4）加大創(chuàng)新投入，完善自由現(xiàn)金流管理體系。江鈴資產(chǎn)獲現(xiàn)能力較強(qiáng)，公司有高于同行水平的自由現(xiàn)金流量。公司應(yīng)利用此優(yōu)勢(shì)，加大研發(fā)投入，特別加大對(duì)公司研發(fā)技術(shù)中心投入，持續(xù)提升公司的研發(fā)能力。并加大力度持續(xù)推動(dòng)包括N352、N330、J08、J09、J10、J15、J18、J20、J21 等在內(nèi)的主要投資項(xiàng)目的建設(shè)，尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。與此同時(shí)，在完善公司治理下，要根據(jù)企業(yè)面臨的經(jīng)營(yíng)環(huán)境變化及融資約束等相關(guān)因素，確定自由現(xiàn)金流量持有水平和投資等制定相關(guān)政策，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。

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The Analysis on Sustainable Growth of Enterprises with Asset Quality——Take the Jiangling Motors as an Example

CHEN Yu-jian，YE Miao-hang
(Putian University，Putian 351100，China)

On the basis of financial sustainable growth and asset quality，the paper studies the correlation of JMC asset quality and growth using factor analysis method.The study found that JMC has achieved sustainable growth in the years from 1996 to 2015，the quality of its assets and sustainable growth has a significant positive correlation.For the asset management problem in the company，it can be fixed by adjusting debt maturities，optimizing the capital structure，strengthening the management of fixed assets，improving usage efficiency，controlling cost and enhancing profitability,increasing innovation investment，improving free cash flow management system and other measures to improve the quality of assets，so that it will achieve sustainable growth under the newnormal economic.

sustainable growth；asset quality；factor analysis

F270.7

A

1674-3229（2017）03-0081-07

2017-04-19

莆田學(xué)院工商管理省級(jí)重點(diǎn)學(xué)科項(xiàng)目（閩教高2012136號(hào)）

陳育儉（1963-），女，莆田學(xué)院商學(xué)院副教授，研究方向：企業(yè)財(cái)務(wù)管理。