我國綠色債券市場的發(fā)展路徑

◎吳琦

我國綠色債券市場的發(fā)展路徑

◎吳琦

自2016年綠色債券市場正式啟動以來，在國家政策和市場需求的推動下，我國綠色債券市場進入快速發(fā)展期。但受制于制度設(shè)計不健全、市場發(fā)育不完善以及發(fā)行結(jié)構(gòu)不合理等問題和短板，綠色債券市場的持續(xù)健康發(fā)展面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。本文基于2016-2017年上半年貼標(biāo)綠色債券發(fā)行數(shù)據(jù)，對我國綠色債券市場的發(fā)展現(xiàn)狀和問題進行分析，提出綠色債券市場的發(fā)展方向和路徑。

綠色債券；制度設(shè)計；市場發(fā)育；發(fā)展路徑

自2014年中廣核風(fēng)電公司發(fā)行國內(nèi)首單“碳債券”以來，在國家政策和市場需求的推動下，我國綠色債券市場發(fā)展迅速。但在市場規(guī)?？焖僭鲩L的背后，綠色債券市場卻呈現(xiàn)出政策法規(guī)不完善、發(fā)行結(jié)構(gòu)不均衡、信息披露不合規(guī)和第三方認證不規(guī)范等一系列問題和短板，給綠色債券市場的持續(xù)健康發(fā)展蒙上了厚重的陰影。2016年是我國貼標(biāo)綠色債券市場元年。本文基于2016-2017年上半年貼標(biāo)綠色債券發(fā)行數(shù)據(jù)，對綠色債券市場的發(fā)展現(xiàn)狀和問題進行分析，以期對我國綠色債券市場的發(fā)展方向和路徑提出建議。

發(fā)展現(xiàn)狀

作為一種募集資金專門用于符合規(guī)定條件的綠色項目的債券工具，綠色債券的興起源于歐洲投資者對于氣候變化和環(huán)境問題的關(guān)注和重視。2007年，歐洲投資銀行發(fā)行了全球第一只綠色債券。2008-2012年，全球綠色債券市場穩(wěn)步增長。進入2013年后，隨著氣候變化和環(huán)境問題對全球生態(tài)環(huán)境、經(jīng)濟發(fā)展以及人類健康造成的威脅越來越大，綠色債券由非公開定向發(fā)行轉(zhuǎn)向公開發(fā)行，推動了國際綠色債券市場規(guī)模的爆炸式增長。2015年，全球市場共發(fā)行232只綠色債券，發(fā)行量達到424億美元（見圖）。截至2015年底，全球市場已累計發(fā)行564只綠色債券。

2014年5月，中廣核風(fēng)電在銀行間市場發(fā)行我國第一只“碳債券”，從實踐探索的角度邁出了發(fā)展綠色債券市場的第一步。2016年1月27日和28日，浦發(fā)銀行和興業(yè)銀行先后推出兩只綠色金融債券，標(biāo)志著我國綠色債券市場的正式啟動。隨后人民銀行、綠色金融委員會、國家發(fā)改委和證監(jiān)會等部門陸續(xù)發(fā)布文件，進一步明確了我國綠色債券市場的政策框架和實施細則（見表1）。

雖然我國綠色債券市場尚處于探索起步階段，但在一系列國家政策和巨大市場需求的推動下，大量綠色環(huán)保企業(yè)和金融機構(gòu)紛紛試水綠色債券市場，推動我國綠色債券市場步入快速增長期并成為全球最大的綠色債券市場。2016-2017年上半年，我國境內(nèi)綠色債券發(fā)行量達到8538億元。貼標(biāo)綠色債券共計發(fā)行83只，發(fā)行量超過2555億元，其中，今年上半年貼標(biāo)綠色債券發(fā)行34只，發(fā)行量達到569億元。

主要問題

1.制度設(shè)計不健全

（1）缺乏統(tǒng)一的界定和認證標(biāo)準(zhǔn)。我國的綠色債券主要包括綠色金融債、綠色企業(yè)債、綠色公司債以及綠色債務(wù)融資工具等類型，分別由人民銀行、國家發(fā)改委和證監(jiān)會等部門監(jiān)管，但目前這些類型所界定的綠色項目標(biāo)準(zhǔn)尚未統(tǒng)一，綠色產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄也有待細化，導(dǎo)致在實際操作中無法準(zhǔn)確認定項目的綠色屬性。綠色債券界定和認證的模糊性，給投機性市場主體留下監(jiān)管套利的空間，如一些綠色企業(yè)和金融機構(gòu)將信貸“染綠”“漂綠”等。近期人民銀行與國家發(fā)改委達成共識，在國家綠色產(chǎn)業(yè)目錄的基礎(chǔ)上形成一個統(tǒng)一綠色債券目錄，但涉及范圍和時間進度均未披露。此外，我國現(xiàn)行的綠色債券標(biāo)準(zhǔn)與國際通行標(biāo)準(zhǔn)，比如國際資本市場協(xié)會和國際金融機構(gòu)合作制定的綠色債券原則（GBP），以及氣候債券倡議組織推出的氣候債券標(biāo)準(zhǔn)（CBS）不兼容。我國已于今年7月3日正式啟動“債券通”，未來全球投資者可以通過“北向通”投資我國綠色債券市場。但由于與國際通行標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，這將對我國綠色債券市場對外開放和綠色國際投資形成較大制約。

圖 全球綠色債券發(fā)行規(guī)模

表1 我國綠色債券市場的制度框架

（2）環(huán)境信息披露制度不健全。據(jù)不完全統(tǒng)計，我國已發(fā)行的綠色債券超過半數(shù)沒有進行環(huán)境信息披露。這固然與作為發(fā)行方的綠色環(huán)保企業(yè)和金融機構(gòu)的自律性不足有直接關(guān)系，但更大的問題也許應(yīng)歸因為環(huán)境信息披露制度不健全。而環(huán)境信息披露制度不健全帶來的信息不對稱，導(dǎo)致投資者不了解政府監(jiān)控范圍之外的綠色項目進展情況和環(huán)保違規(guī)情況，也進一步制約了其參與綠色債券市場的主動性和積極性。自2016年綠色債券市場正式啟動以來，貼標(biāo)綠色債券的發(fā)行品種和規(guī)模迅速增加，但部分貼標(biāo)綠色債券的募集說明書及其他公開信息披露媒介中對綠色項目環(huán)境效益目標(biāo)、環(huán)境效益實現(xiàn)情況的披露仍存在含糊其辭、語焉不詳和避重就輕等問題。非貼標(biāo)綠色債券的環(huán)境信息披露不足甚至未披露的情況就更為嚴(yán)重。

（3）相關(guān)政策支持力度仍有不足。從國外經(jīng)驗來看，綠色債券的發(fā)行方多以國際金融機構(gòu)和政府為主，如世界銀行、歐洲投資銀行和歐洲復(fù)興銀行等。2013年以后，隨著市場的日趨成熟，越來越多的市場化企業(yè)加入進來。從這個意義上來說，綠色債券市場的起步階段應(yīng)主要靠政策驅(qū)動。但是目前我國對綠色債券的政策支持存在欠缺，尤其是在財稅方面還缺少實質(zhì)性的優(yōu)惠政策，而且由政府主導(dǎo)的擔(dān)保機制和風(fēng)險補償機制也尚未建立，造成了綠色債券“叫好不叫座”的尷尬現(xiàn)狀。

2.市場發(fā)育不完善

（1）從市場主體的情況來看，國內(nèi)專業(yè)性中介服務(wù)體系不健全、第三方評級評估機構(gòu)缺乏已成為制約我國綠色債券快速發(fā)展的主要短板之一。從國外經(jīng)驗來看，第三方評級評估機制的引入，有效降低了綠色債券市場的信息不對稱和風(fēng)險溢價，提升了綠色債券投資熱情。但我國目前還沒有從事綠色債券認證的獨立性、專業(yè)性第三方機構(gòu)，中介服務(wù)體系更是有待建立。

（2）目前我國綠色債券的投資者基本都是銀行間債券市場成員等機構(gòu)投資者，私人投資者相對較少。表面看來是因為綠色債券相對于普通債權(quán)發(fā)行利率較低，投資收益不高，但事實上公眾綠色投資意識和綠色消費行為欠缺才是更重要的原因。培育合格的多元化的綠色投資者，也有助于降低綠色債券的發(fā)行成本。

■ 夢飛塞外 陳寶林/攝

（3）從市場化機制的情況來看，作為對“綠色”進行界定的主要載體，綠色債券指數(shù)可以反映綠色債券市場的價格變化，也可以為投資者提供綠色投資的業(yè)績基準(zhǔn)和產(chǎn)品標(biāo)的，合理確定綠色債券價值。2016年4月，中債公司和中節(jié)能咨詢公司合作編制首批綠色債券指數(shù)；今年3月，中央財經(jīng)大學(xué)、深圳證券交易所和盧森堡證券交易所又聯(lián)合推出首只在我國和歐洲兩地同步發(fā)布行情的“中財-國證綠色債券指數(shù)”。但從推動市場跟蹤研究和滿足投資者需求的角度來看，我國綠色債券指數(shù)研發(fā)創(chuàng)新和投資應(yīng)用仍有待加強。

（4）由于我國銀行體系的負債期限較短（平均為6個月），難以滿足建設(shè)周期長、投資回報期長的綠色項目的融資期限需求，因此從理論上來說，綠色債券是解決綠色項目融資期限結(jié)構(gòu)錯配的有效手段，但實際情況卻不容樂觀（見表2）。

表2 2016-2017年上半年貼標(biāo)綠色債券期限結(jié)構(gòu)

3.發(fā)行結(jié)構(gòu)不合理

（1）從債券類型結(jié)構(gòu)來看，由人民銀行審批、在國內(nèi)銀行間債券市場交易的綠色金融債是近年來發(fā)行規(guī)模最大的綠色債券，共發(fā)行41只，占比49.4%，發(fā)行量達到1976億元，占比高達77.3%。而由證監(jiān)會審批、在交易所進行交易的綠色公司債，以及由國家發(fā)改委監(jiān)管、在銀行間債券市場和交易所進行交易的綠色企業(yè)債的發(fā)行體量相對較少（見表3）。這些綠色債券的發(fā)行主體恰恰是融資需求迫切的綠色環(huán)保企業(yè)，發(fā)行規(guī)模較小導(dǎo)致企業(yè)無法通過綠色債券來實現(xiàn)低成本融資。

表3 2016-2017年上半年貼標(biāo)綠色債券發(fā)行種類

（2）從發(fā)行主體結(jié)構(gòu)來看，目前綠色債券的發(fā)行主體主要集中在金融機構(gòu)，以及國有企業(yè)和大型民營企業(yè)，這兩類發(fā)行主體的債券評級也較高，大多數(shù)都是AAA/AAA。而數(shù)量龐大的中小型企業(yè)和民營企業(yè)的占比較少，債券評級較低，而這些企業(yè)往往受“融資難、融資貴”制約最多的企業(yè)。從票面利率來看，中小型企業(yè)和民營企業(yè)要遠高于國有企業(yè)、大型民營企業(yè)和金融機構(gòu)，最低的是國家電網(wǎng)公司發(fā)行的16國網(wǎng)債01，票面利率僅有2.8%，最高的是云南水務(wù)投資公司發(fā)行的G7云水Y1，票面利率高達7%，而協(xié)和風(fēng)電公司、瀏陽現(xiàn)代制造產(chǎn)業(yè)建設(shè)投資公司等發(fā)行的債券利率也較高。

（3）從發(fā)行區(qū)域結(jié)構(gòu)來看，71.1%的貼標(biāo)綠色債券發(fā)行主體來自于東部地區(qū)，發(fā)行量達到2258.3億元，占比88.4%；中西部地區(qū)和東北地區(qū)發(fā)行體量較少，東北地區(qū)僅有黑龍江發(fā)行3只綠色債券，發(fā)行量只有50億元（見表4）。我國中西部地區(qū)正在加速推動工業(yè)化，包括石化、煤化工、鋼鐵和有色等在內(nèi)的重化工項目是投資發(fā)展的重點領(lǐng)域。中西部許多地區(qū)屬于限制和禁止開發(fā)的生態(tài)屏障區(qū)和自然保護區(qū)，在工業(yè)化進程中經(jīng)濟發(fā)展和環(huán)境保護的矛盾日趨尖銳。作為老工業(yè)基地的東北地區(qū)正處于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整期，長期以來“高耗能、高污染”的粗放發(fā)展模式亟待轉(zhuǎn)型。因此，加快培育和發(fā)展中西部地區(qū)和東北地區(qū)的綠色債券發(fā)行主體已刻不容緩。

表4 2016-2017年上半年貼標(biāo)綠色債券發(fā)行種類

發(fā)展路徑

綠色債券市場對于我國發(fā)展綠色經(jīng)濟、實現(xiàn)經(jīng)濟、社會和環(huán)境的協(xié)調(diào)發(fā)展意義重大。據(jù)人民銀行預(yù)計，“十三五”期間，我國的綠色產(chǎn)業(yè)投資需求年均將超過2萬億元，到 2020年我國綠色債券規(guī)模有望達到 5.7萬億元。當(dāng)前綠色債券市場發(fā)展已處在變革和轉(zhuǎn)型的十字路口，實現(xiàn)綠色債券市場的健康可持續(xù)發(fā)展，需要從三個方面入手：

1.構(gòu)建以政府為主導(dǎo)的綠色債券政策體系

我國雖然已成為世界上第一個建立相對完整綠色金融政策體系的國家，但在制度安排、市場監(jiān)管及保障服務(wù)等方面，政府作用尚未得到充分發(fā)揮。未來應(yīng)逐步完善界定標(biāo)準(zhǔn)、財稅優(yōu)惠、補貼支持、信息披露和政府擔(dān)保等方面的政策法規(guī)，加強相關(guān)職能部門和各級地方政府之間的有效對接與協(xié)調(diào)聯(lián)動，加強產(chǎn)業(yè)政策和金融政策的協(xié)調(diào)配合，從頂層設(shè)計角度構(gòu)建政府主導(dǎo)的綠色債券政策體系。從長期來看，政府應(yīng)逐步從臺前轉(zhuǎn)向幕后，進一步推進簡政放權(quán)，加快轉(zhuǎn)變政府職能，真正確立綠色債券發(fā)展的市場化導(dǎo)向。

2.打造社會廣泛參與的綠色債券資本體系

受經(jīng)濟和財政收入增速放緩、新的地方政府債務(wù)融資管理制度改革等因素影響，政府財政資金在我國綠色投資中的比例將有所下降。據(jù)估算，“十三五”期間，僅有10%-15%的綠色投資項目由政府出資支持，社會資本將占到85%-90%。從這個意義上來說，形成政府財政和社會資本互相協(xié)作、互為補充的綠色債券資本體系至關(guān)重要。綠色債券資本體系的重要性和必要性日益凸顯。

（1）鼓勵和支持絲路基金、社會保障基金、企業(yè)年金等公益類基金投資者，在做好政策研究和風(fēng)險評估的基礎(chǔ)上積極投資綠色債券。

（2）加強投資者的綠色投資教育，重點發(fā)揮社會組織的監(jiān)督和服務(wù)作用，營造關(guān)注和投資綠色債券產(chǎn)品的良好意識和社會氛圍，鼓勵和引導(dǎo)投資者投資綠色債券產(chǎn)品。

（3）加快開放綠色債券市場，降低社會資本進入綠色債券市場的門檻，進一步打通國外資本進入國內(nèi)綠色債券市場的通道，為社會資本和國外資本參與綠色投資創(chuàng)造良好的制度和市場環(huán)境。

（4）充分發(fā)揮社會組織的監(jiān)督和服務(wù)作用。培育和發(fā)展專業(yè)化、國際化的綠色金融社會組織；推動社會組織實現(xiàn)自我管理、參與綠色治理，對綠色金融項目進行定期監(jiān)測、評價和報告，提高綠色金融項目的透明度和可信性。

3.建立市場機制運營的綠色債券市場體系

（1）對政策性銀行、商業(yè)銀行、地方政府和大型企業(yè)發(fā)行綠色債券可采取“鼓勵創(chuàng)新和規(guī)范發(fā)展并重”的原則，同時對中小企業(yè)和“三農(nóng)”企業(yè)發(fā)行綠色債券可進行適度的政策傾斜，鼓勵和支持中小企業(yè)和“三農(nóng)”企業(yè)參與綠色債券市場，建立多元化綠色債券市場主體。

（2）加快推動中西部地區(qū)的綠色債券市場發(fā)展，積極培育合格的綠色債券投資者，實現(xiàn)環(huán)境效益和經(jīng)濟效益的統(tǒng)一，推動綠色債券市場的區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展。

（3）建立健全專業(yè)性中介服務(wù)體系，明確第三方評級認證機構(gòu)的資質(zhì)要求和準(zhǔn)入門檻，通過相關(guān)業(yè)務(wù)指引進一步規(guī)范第三方評級認證機構(gòu)；大力促進綠色指數(shù)開發(fā)創(chuàng)新和投資應(yīng)用，不斷完善綠色金融債券、綠色企業(yè)債券和綠色公司債券等直接融資產(chǎn)品，著力解決綠色債券期限結(jié)構(gòu)不匹配、發(fā)行結(jié)構(gòu)不合理等問題。

（作者單位：中國科學(xué)院應(yīng)用生態(tài)研究所）

編輯：張涵

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10.13561/j.cnki.zggqgl.2017.10.004