眾安在線成今年港股“凍資王”傳統(tǒng)保險業(yè)投資邏輯緣何被顛覆

閆軍

眾安在線當(dāng)下所獲的高估值不是以保險公司的估值邏輯為基礎(chǔ)的，而是遵循以用戶數(shù)、市場份額等指標(biāo)為核心的互聯(lián)網(wǎng)公司估值邏輯。

9月28日，頭頂“香港金融科技第一股”光環(huán)的眾安在線財產(chǎn)保險股份有限公司（下稱“眾安在線”，6060.HK）將在港交所主板上市。

據(jù)悉，眾安在線此次全球發(fā)售共計1.99億股（不計超額配售），其中95%為國際配售，其余5%為香港公開發(fā)售股份。全球發(fā)售完成后，發(fā)售股份將會占本公司經(jīng)擴(kuò)大已發(fā)行股本約13.84%。招股價介于每股53.7港元至59.7港元，按照指示性發(fā)售價范圍的中位數(shù)每股56.7港元計算，以及估計承銷費(fèi)用及傭金、獎金及公司應(yīng)付有關(guān)全球發(fā)售的開支后，眾安在線融資凈額約109億港元，為下半年港股募資之首。

眾安在線已于9月18日-21日結(jié)束了國際配售部分招股，外媒稱，眾安在線公開發(fā)售部分獲得接近400倍超額認(rèn)購，應(yīng)該是近年大型IPO超額認(rèn)購倍數(shù)最高的新股。

獲軟銀愿景基金39億加持

由于眾安在線是國內(nèi)首家互聯(lián)網(wǎng)保險公司，又背靠馬明哲、馬化騰和馬云“三馬”股東，公司迅速獲得了國際投資機(jī)構(gòu)的認(rèn)可。

據(jù)香港財經(jīng)媒體報道，國際配售期間，港股投資者一改對中資股的冷淡態(tài)度，眾安在線在公開發(fā)售部分獲得了約87倍超額認(rèn)購，保證金認(rèn)購高達(dá)526億港元，有4家券商保證金額度更是在當(dāng)日被借爆。

眾安在線透露，軟銀集團(tuán)已與公司簽訂了基石投資協(xié)議，將按發(fā)售價認(rèn)購7191萬股。軟銀集團(tuán)將予認(rèn)購的H股總數(shù)占全球發(fā)售完成后發(fā)售股份約為36%，占公司已發(fā)行股本總額約為5%。

據(jù)香港信報援引市場消息，眾安在線獲得一級市場“瘋搶”，截至本月21日國際配售結(jié)束時，公開發(fā)售部分獲得接近400倍超額認(rèn)購，凍結(jié)市場2000億元，或?qū)⒊蔀榻衲辍皟鲑Y王”。

作為一家將滿4歲的準(zhǔn)首家上市的互聯(lián)網(wǎng)保險公司，眾安在線扶搖直上的發(fā)展速度確實(shí)不是傳統(tǒng)保險公司可比肩的。目前按照招股價的中位數(shù)計算，眾安在線估值已逾800多億港元，較2015年A輪融資時的550億元上升四成左右，妥妥的“別人家的孩子”。

以科技型企業(yè)定義估值

但不可回避的是，市場對眾安在線的爭議也一直不斷，凈利潤的波動和股東的依賴等都是質(zhì)疑的對象。

招股書顯示，公司保費(fèi)從2014年的7.9億元增至2016年的34.1億元，復(fù)合增速達(dá)108.7%，遠(yuǎn)超同期行業(yè)24.5%的整體增速。另一方面，公司業(yè)績波動較大，2015年的保費(fèi)收入22.8億元，同比增速188.6%，2016年卻迅速下滑至49.5%，原因是占公司最大體量的退運(yùn)險保費(fèi)出現(xiàn)了下滑。

數(shù)據(jù)顯示，2015年到2016年期間，公司以航意險為主的意外險收入從2.8億元增至9.8億元，在總保費(fèi)中占比從12.4%上升至28.8%，地位即將趕超退運(yùn)險。健康險保費(fèi)收入從0.13億元增至2.1億元，占比從0.6%上升至6.0%。其中明星產(chǎn)品“尊享e生醫(yī)療險”以高性價比一度引發(fā)購買熱潮，并在2017年迅速迭代推出新款。

興業(yè)證券研報分析認(rèn)為，隨著眾安產(chǎn)品逐漸多元化，健康險業(yè)務(wù)開展良好，未來對第三方平臺的依賴度也將會降低。

此外，市場對眾安顯赫的“三馬”股東背景也有擔(dān)心：平安原本就有多條業(yè)務(wù)線與其存在競爭關(guān)系；阿里巴巴也布局了國泰產(chǎn)險、阿里健康等多家公司；騰訊同樣拿到了壽險與保險中介兩張牌照。市場認(rèn)為，眾安在線已非“三馬”的“獨(dú)寵”。

在9月17日的上市發(fā)布會上，眾安在線CEO陳勁表示：“這是一種良性互動”，雖然業(yè)務(wù)發(fā)展上有些業(yè)務(wù)看上去非常類似，但仔細(xì)分析下來都有各自的定位。比如，騰訊和阿里更多強(qiáng)調(diào)開放的平臺，而眾安保險更多是專注于保險科技的垂直領(lǐng)域，是產(chǎn)品的提供商。眾安不僅向股東的平臺提供產(chǎn)品，還會同步給其他生態(tài)合作伙伴。

事實(shí)上，市場對科技公司的投資邏輯已悄然生變。近日，招商基金國際業(yè)務(wù)部總監(jiān)兼招商資管（香港）總經(jīng)理白海峰表示：“傳統(tǒng)行業(yè)可以看估值，但科技股不能用傳統(tǒng)的估值方法，很多科技企業(yè)不一定年年賺錢，因此公司虧損時，我們看它是多少倍PE（市盈率）沒有太大意義?！卑缀７逭J(rèn)為，科技股用相對估值比較合理，傳統(tǒng)的DCF（現(xiàn)金流折現(xiàn)）模型和PE（市盈率）估值是不適合的。

興業(yè)證券計算機(jī)團(tuán)隊(duì)分析認(rèn)為，眾安在線當(dāng)下所獲的高估值不可能是以保險公司的估值邏輯為基礎(chǔ)，而是遵循以用戶數(shù)、市場份額等指標(biāo)為核心的互聯(lián)網(wǎng)公司估值邏輯。從全球來看，上市金融科技公司較少，缺乏參照系。未來隨著眾安業(yè)務(wù)條線進(jìn)一步擴(kuò)大，甚至進(jìn)入壽險領(lǐng)域時，對眾安的估值或會發(fā)生較大轉(zhuǎn)變。

以內(nèi)生科技動力求獨(dú)立

奧緯咨詢認(rèn)為，中國保險科技市場未來5年將實(shí)現(xiàn)快速增長，預(yù)計2020年全國保險科技相關(guān)保費(fèi)收入將突破1.1萬億元，較2015年（約2500 億元）的市場規(guī)模增長3倍以上。

興業(yè)證券上述研報認(rèn)為，IPO之后，“三馬”的股權(quán)會進(jìn)一步稀釋，眾安在線將在獨(dú)立的道路上越走越遠(yuǎn)，拋開股東光環(huán)的同時或也是解除枷鎖的契機(jī)。

陳勁介紹，未來眾安在線的發(fā)展路徑一是水平擴(kuò)張，二是垂直提升。所謂水平擴(kuò)張就是把更多的能力體現(xiàn)在“五大生態(tài)系統(tǒng)”中，即生活消費(fèi)（例如“退貨險”）、消費(fèi)金融（消費(fèi)者借貸及消費(fèi)）、健康（例如醫(yī)療險“尊享e生”）、 汽車及航旅（主要為航空意外、延誤險等）。據(jù)了解，截至今年一季度末，眾安在線已通過產(chǎn)品與199個生態(tài)系統(tǒng)合作伙伴建立合作。

“有了這樣的生態(tài)系統(tǒng)，再通過建立垂直的生態(tài)系統(tǒng)去服務(wù)我們的用戶，繼續(xù)把市場做深、做大?！标悇疟硎?。

對技術(shù)上加大投入也是眾安在線的生存之道。據(jù)悉，2016年公司研發(fā)投入占保費(fèi)收入的6.2%。去年7月，全資子公司眾安科技成立，專注研發(fā)前沿金融科技。

眾安在線CTO（首席技術(shù)官）姜興介紹，公司已形成T、S、X三大系列產(chǎn)品，向上述五大生態(tài)服務(wù)，未來將繼續(xù)加大投入。其中，T是區(qū)塊鏈線，區(qū)塊鏈從底層到上面所有的基礎(chǔ)架構(gòu)都是眾安自己的知識產(chǎn)權(quán)；S線是賦能于保險和一些金融服務(wù)生態(tài)的標(biāo)準(zhǔn)技術(shù)產(chǎn)品和套件；X線是整個數(shù)據(jù)智能和人工智能的套件，可以對外提供服務(wù)。endprint