貨幣基金“緊箍咒”

陸玲

隨著流動性管理新規(guī)實施大限的到來，貨幣基金規(guī)模高速增長時代或?qū)⑿娼Y(jié)束

近日，醞釀已久的《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規(guī)定》（以下簡稱《流動性新規(guī)》）靴子終于落地，并將于10月1日施行。這意味著超5萬億元貨幣基金迎來強監(jiān)管。

《流動性新規(guī)》聚焦公募基金流動性風險，同時對貨幣市場基金的流動性風險管控作出了專門規(guī)定。通過對貨幣基金的客戶集中度、流動性以及資產(chǎn)集中度等方面提出要求，避免盲目追求規(guī)模和收益帶來信用及流動性風險。

近年來，貨幣基金增長迅猛。2017年基金二季報數(shù)據(jù)顯示，基金行業(yè)上半年市場規(guī)模突破10萬億元。其中貨幣基金規(guī)模達5.11萬億元，占據(jù)基金業(yè)的半壁江山。尤其是7月單月擴張了7000多億元，增至5.86萬億元。貨幣基金某種程度上決定了公募基金行業(yè)的生死存亡。

貨幣基金持續(xù)增長的規(guī)模與面臨的流動性風險之間的矛盾愈發(fā)突出。2016年底債券市場劇烈波動，個別貨幣基金面臨擠兌風險等事件加劇了監(jiān)管層對于流動性管理的擔憂。

最近，證監(jiān)會副主席李超在內(nèi)部培訓會上表示，貨幣基金流動性風險，尤其是規(guī)模體量過大的貨幣基金背后潛藏的系統(tǒng)性風險更是不容小覷。一家也能構(gòu)成系統(tǒng)性風險?！坝袀€別貨幣基金，規(guī)模巨大，不用點名大家都知道是誰，規(guī)模已經(jīng)超過了比較大的銀行的個人收益?！崩畛赋?。

值得注意的是，此次監(jiān)管新規(guī)里，監(jiān)管層首提系統(tǒng)重要性的貨幣市場基金的概念，對于系統(tǒng)重要性基金的規(guī)定預(yù)留了空間。余額寶極有可能成為首只系統(tǒng)性重要基金。

近年來，貨幣基金市場以規(guī)模為導(dǎo)向，做大規(guī)模的沖動越發(fā)突出。流動性新規(guī)意在引導(dǎo)貨幣基金規(guī)模的適度增長。隨著流動性管理新規(guī)實施大限的到來，貨幣基金規(guī)模高速增長時代或?qū)⑿娼Y(jié)束。貨幣市場格局或?qū)⒏淖儭?h3>迎最強監(jiān)管

此次流動性新規(guī)從征求意見到正式稿發(fā)布的時間間隔較一般的法規(guī)要長。

自今年4月份征求意見稿問世，新規(guī)在行業(yè)內(nèi)已經(jīng)過四到五輪的征求意見。最終落地版的新規(guī)，參考了美國成熟市場在貨幣基金方面的監(jiān)管政策。

新規(guī)以問題為導(dǎo)向，要求基金管理人針對性建立健全流動性風險管控機制，建立以壓力測試為核心的流動性風險監(jiān)測、預(yù)警及處置機制。

據(jù)《財經(jīng)》記者了解，部分新發(fā)行的貨幣基金已紛紛修改了合同或重新規(guī)劃了發(fā)行時間，將期限延后。不少基金公司都在積極研究，應(yīng)對新規(guī)的影響。雖然新規(guī)給了六個月的過渡期，但過渡期間，所有的指標只能往下降。

隨著新規(guī)的影響發(fā)酵，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，此前發(fā)行火熱的貨幣基金市場將在下半年迎來降溫。

目前市場焦點在投資機構(gòu)集中度、風險準備金200倍限制和貨幣基金投資限制上。

新規(guī)有多項針對貨幣基金持有人占比的規(guī)定。其中，基金管理人新設(shè)貨幣市場基金，擬允許單一投資者持有基金份額比例超過基金總份額50%情形的，不得采用攤余成本法對基金持有的組合資產(chǎn)進行會計核算。

這對大型的機構(gòu)類貨幣基金影響很大，尤其是定制類的機構(gòu)貨幣基金。

“機構(gòu)客戶可能將部分在大型基金公司中持有占比偏高的貨幣基金轉(zhuǎn)移出去，這一趨勢將利好中型基金公司”。北京某基金公司固定收益部人士認為。

此外，《流動性新規(guī)》規(guī)定，同一基金管理人管理的全部貨幣市場基金投資同一商業(yè)銀行的銀行存款及其發(fā)行的同業(yè)存單與債券，不得超過該商業(yè)銀行最近一個季度末凈資產(chǎn)的10%。

國壽安保貨幣基金經(jīng)理黃力認為，受到單一銀行存款、同業(yè)存單投資集中度的限制，貨幣基金總規(guī)模超過2000億元的公司就將明顯感受到掣肘。

據(jù)測算，作為貨幣基金同業(yè)存款、同業(yè)存單主要投資對象的全國股份制銀行普遍凈資產(chǎn)在2000億-4000億元，而按照集中度新辦法，在考慮規(guī)模波動的余量預(yù)留后，每家銀行平均也只有200億元左右的額度可投資。

根據(jù)新規(guī)，當貨幣基金前10名份額持有人的持有份額合計超過基金總份額的 50%時，其投資組合的平均剩余期限不得超過60天，平均剩余存續(xù)期不得超過120天。

“這要求新基金持有人不宜集中，過于集中，就要降低組合的久期，這就會降低貨幣基金的收益?！鄙鲜霰本┠郴鸸竟淌杖耸扛嬖V記者。

博時基金固定收益總部現(xiàn)金管理組投資總監(jiān)陳凱楊表示，按照現(xiàn)在市場容量，單家機構(gòu)貨幣基金管理規(guī)模一旦達3000億元以上，投資上會感到較大壓力。

流動性風險隱患

2016年以來，大量機構(gòu)委外資金涌入公募基金。由于持有人結(jié)構(gòu)高度集中，機構(gòu)同質(zhì)化，資金呈現(xiàn)“大進大出”特點，給基金投資運作帶來較大壓力。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，公募行業(yè)2016年全年共成立1151只基金，其中機構(gòu)定制類產(chǎn)品高達587只，占比為51%;規(guī)模方面，1151只基金的首募規(guī)模為1.08萬億份，而定制類產(chǎn)品的首募規(guī)模為4931億元，占比為46%。無論是在數(shù)量還是首募規(guī)模上，機構(gòu)定制類產(chǎn)品都占據(jù)了一半左右。

其中，2016年發(fā)行定制類基金數(shù)量位居前三位的基金公司依次是博時基金、招商基金和廣發(fā)基金。其中，博時基金機構(gòu)類產(chǎn)品有52只，位居行業(yè)第一。整體而言，包括博時、建信、中銀、招商、廣發(fā)等公司2016年所發(fā)的機構(gòu)類產(chǎn)品數(shù)量占比均超過50%。

從持有人結(jié)構(gòu)看，2017年半年報時，中國貨幣基金總規(guī)模約為5.1萬億元，其中機構(gòu)投資者占比約五分之三，即3萬億元，個人投資者占比約五分之二，即2萬億元。

部分銀行系基金過去一年多來接連推出百億規(guī)模的定制型基金。比如工商銀行旗下的工銀瑞信、建設(shè)銀行旗下的建信基金以及中國銀行旗下的中銀基金。endprint

2017年基金半年報數(shù)據(jù)顯示，共有包括工銀瑞信安盈、民生加銀現(xiàn)金添利在內(nèi)的6只貨幣基金機構(gòu)客戶持有占比達到100%。此外，還有245只貨幣基金機構(gòu)客戶持有占比達到90%以上，所有已經(jīng)公布半年報的630只貨幣基金中，475只貨幣基金機構(gòu)客戶持有占比超過50%。

機構(gòu)型貨幣基金規(guī)模膨脹蘊藏流動性風險。部分基金管理人風險意識薄弱，盲目擴張規(guī)模，通過拉長久期等激進方式追求高收益。

天風證券分析師孫彬彬指出，一旦宏觀環(huán)境出現(xiàn)較大波動，其所引發(fā)的機構(gòu)贖回行為，很容易突破公募基金自身的流動性管理上限，從而易于引發(fā)市場流動性沖擊，而且很容易傳染和疊加。

近年來市場極端行情不斷出現(xiàn)，為基金管理人帶來較大流動性管理壓力。特別是每逢季末年末等時間節(jié)點，資金面緊張，貨幣基金市場面臨著巨大的贖回壓力。

2016年底債券市場大幅調(diào)整，貨幣市場利率快速上行，機構(gòu)投資者短期集中大額贖回，甚至曾爆出“大型基金公司貨幣基金爆倉，公司自掏腰包賠償6億元”的傳聞。

貨幣基金遭遇流動性擠兌，在美國次貸危機期間演繹的更為極端。

系統(tǒng)重要性基金

值得注意的是，此次監(jiān)管新規(guī)里，監(jiān)管層首提系統(tǒng)重要性的貨幣市場基金的概念，對于被認定為具有系統(tǒng)重要性的貨幣市場基金，將會特別嚴格要求。

市場不約而同把目光投向天弘基金旗下的余額寶。目前余額寶已是全球最大的貨幣市場基金。截至二季度，其規(guī)模已達1.43萬億元，資產(chǎn)規(guī)模甚至超越了招商銀行2016年末的個人存款余額。

上月底工商銀行董事長易會滿在2017中國銀行業(yè)發(fā)展論壇上點出當前金融亂象，其中直指貨幣市場基金。易會滿稱，個別貨幣市場基金產(chǎn)品功能異化，以公募基金之名，行銀行功能之實。

“寶寶類貨幣基金對銀行業(yè)務(wù)的影響，絕不只是貨幣基金多賺幾個錢，銀行少賺幾個錢的問題，而是從金融整體上放大了國家的金融風險?！币讜M稱。

此次流動性新規(guī)，其中最受關(guān)注的一條內(nèi)容是同一基金管理人所管理的貨幣基金資產(chǎn)凈值不得超過風險準備金的200倍，否則將被收取雙倍或更高的風險準備金。

這條將成為阻礙大體量貨幣基金規(guī)模增長的最大掣肘。余額寶首當其沖。

按照這一新規(guī)，以目前余額寶的規(guī)模體量至少要準備約70億元的風險準備金。根據(jù)測算，天弘余額寶去年單一產(chǎn)品管理費收入約23億元，余額寶成立至今累計收取管理費75.98億元。如果補充70億元風險準備金，相當于把過去幾年的利潤全部消耗掉。

而且，余額寶的總規(guī)模還在增加。要么縮減規(guī)模，要么增加風險準備金，天弘基金如何應(yīng)對還有待監(jiān)管政策的明細條款出臺。

事實上，《流動性新規(guī)》征求意見期間，天弘基金已于5月公告稱，自次日起，個人持有余額寶的最高額度由100萬元調(diào)整為25萬元。新規(guī)出臺前日，又將個人持有余額寶的最高額度下調(diào)至10萬元。

天弘基金解釋稱是為了保持余額寶現(xiàn)金管理工具的基本定位。

貨幣基金對金融體系的重要性，早在2008年得到過驗證。在螞蟻金服首席戰(zhàn)略官陳龍看來，貨幣基金主要的風險在于流動性錯配。而這個問題更多出現(xiàn)在機構(gòu)類型的貨幣基金。

值得注意的是，2016年底，國內(nèi)債市大跌，多家貨幣市場基金流動性緊張，余額寶不僅沒有遭受贖回潮，而且還有持續(xù)資金凈流入。

金融危機之后，美國修改了貨幣基金的監(jiān)管政策，主要著眼于流動性管理。限制的重心放在機構(gòu)型貨幣基金，要求面向機構(gòu)投資者的貨幣基金采用浮動資產(chǎn)凈值，旨在讓投資者意識到機構(gòu)型貨幣基金的資產(chǎn)價值會隨市場條件發(fā)生變化，從而促使他們及時調(diào)整持倉。

但對于主要購買政府債券的貨幣基金以及零售貨幣基金是區(qū)別要求。

值得注意的是，《新規(guī)》通過區(qū)分機構(gòu)類貨幣基金和零售類貨幣基金，并對兩者的投資資產(chǎn)、久期等流動性進行了區(qū)別對待，也限制了貨幣基金規(guī)模的無序增長。

據(jù)《財經(jīng)》記者了解，國內(nèi)已有基金公司開始先行，自動將散戶類貨幣基金和機構(gòu)類貨幣基金區(qū)別發(fā)行，“不把散戶和機構(gòu)混在一起”。

貨基格局生變

貨幣基金在幾年之內(nèi)從幾千億元規(guī)模漲到5萬多億元，某種意義上，改變了中國基金行業(yè)的格局。而流動性新規(guī)卻將貨幣基金推上了新的競爭起點。

對于零售類貨幣基金，余額寶的自我約束為其他公司帶來了千載難逢的機會。

今年6月1日，用戶在支付寶的“余額寶”頁面上發(fā)現(xiàn)了博時貨幣基金產(chǎn)品，這是除天弘基金余額寶外，第一只在螞蟻聚寶上線的貨幣基金。這意味著在螞蟻聚寶平臺余額寶一只貨幣基金獨大的時代終結(jié)。

7月中旬，中銀、建信、農(nóng)銀匯理、招商四家基金公司旗下貨幣基金也悄然登錄螞蟻財富。隨后，又陸續(xù)有11家基金公司的“財富號”陸續(xù)上線。

隨著螞蟻金服持續(xù)將平臺和技術(shù)對金融機構(gòu)開放，余額寶也被多只同類產(chǎn)品分流。同花順iFinD數(shù)據(jù)顯示，成立不足半年時間，博時合惠貨幣基金規(guī)模就已從2億份激增至239.28億份，規(guī)模飆漲百倍有余。而上線的每家機構(gòu)平均規(guī)模都增長了5倍以上。

9月4日，騰訊向部分用戶推送微信支付“零錢通”的首批體驗邀請，將原“零錢理財”功能升級為“零錢通”。 擁有9億活躍用戶的微信一旦在貨幣基金市場發(fā)力，勢必將會對余額寶的用戶形成分流。

不過，騰訊公司稱，該功能仍在測試，尚未對外正式推出。據(jù)《財經(jīng)》記者了解，目前零錢通暫時只對接匯添富、易方達、南方和華夏基金等旗下4只貨幣基金。

業(yè)內(nèi)人士指出，未來若各類貨幣基金都能夠在螞蟻聚寶實現(xiàn)T+0模式，或?qū)⒊霈F(xiàn)基金規(guī)模座次出現(xiàn)變化的可能。而基金公司的最終比拼，也將最終落到產(chǎn)品收益率上來。

“當前對于上線的貨幣基金，不同產(chǎn)品間的收益率或?qū)⒊蔀闆Q定自身競爭力的關(guān)鍵因素?！蹦臣疑暇€的基金公司人士告訴《財經(jīng)》記者。

對于機構(gòu)類貨幣基金，黃力表示，總體上規(guī)模適中、資金充足的公司前景看好。

在黃力看來，在新的競爭中，客戶結(jié)構(gòu)相對分散、貨幣基金規(guī)模1000億元左右、資本金充足的基金公司更有發(fā)展空間。此外，機構(gòu)版貨幣基金必須將前十大持有人的占比降低到50%以內(nèi)，否則新的流動性資產(chǎn)要求將使貨幣基金的收益有所降低，在競爭中完全處于收益劣勢。

“新規(guī)之后，貨幣基金的收入減少，風險加大，還要準備風險金。這就迫使各基金公司股東們做好戰(zhàn)略的考量，是否還要利用貨幣基金沖規(guī)模?！蹦橙A南基金公司負責人告訴《財經(jīng)》記者，目前基金行業(yè)規(guī)模導(dǎo)向的考核本就不健康，新規(guī)或?qū)⒌贡菩袠I(yè)回歸價值投資。endprint