諾獎得主薩金特：金融體系脆弱性源于制度設(shè)計(jì)

吳思

“我傾向于將所有金融監(jiān)管部門徹底整合成一家，由單一機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管。”

2017年7月14日至15日，中國第五次金融工作會議在北京召開。此次會議圍繞服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、防控金融風(fēng)險(xiǎn)、深化金融改革“三位一體”的金融工作主題做出了部署。中國如何優(yōu)化金融監(jiān)管框架實(shí)現(xiàn)金融穩(wěn)定？2008年金融危機(jī)有哪些經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)？圍繞這些問題，《中國經(jīng)濟(jì)報(bào)告》特邀2009年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎獲得者托馬斯·薩金特（Thomas Sargent）分享其最新思考。

“我可能會建議讓央行統(tǒng)一監(jiān)管”

中國經(jīng)濟(jì)報(bào)告：你怎么看中國金融監(jiān)管體制改革？你認(rèn)為一行三會應(yīng)該合并嗎？最好由誰來監(jiān)管？

托馬斯·薩金特：我對這個問題很感興趣，但我想更權(quán)威的回答應(yīng)該來自中國專家。我傾向于將所有金融監(jiān)管部門徹底整合成一家，由單一機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管。如果你們不希望存在監(jiān)管競爭，不希望好幾家機(jī)構(gòu)同時(shí)監(jiān)管，我可能會建議讓央行統(tǒng)一進(jìn)行監(jiān)管。

監(jiān)管競爭的問題在美國也一直存在，像我們現(xiàn)在有兩家小的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)，需要一致性監(jiān)管。監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以從銀行獲取信息，以便于央行決策。央行應(yīng)該了解金融機(jī)構(gòu)運(yùn)營狀況的好壞。所以我認(rèn)為如果你能夠獲得單一監(jiān)管機(jī)構(gòu)所能得到的全部信息，直線型的監(jiān)管框架也是有效的。

我現(xiàn)在看到針對兩種監(jiān)管模式都有反對的聲音，監(jiān)管機(jī)構(gòu)內(nèi)部也存在不同的觀點(diǎn)和爭論。但是如果你想讓那些監(jiān)管者對監(jiān)管有一個很清晰的認(rèn)識，更需要的是簡單的監(jiān)管框架。

賣空機(jī)制可以阻止泡沫擴(kuò)大

中國經(jīng)濟(jì)報(bào)告：你認(rèn)為中國存在嚴(yán)重的資產(chǎn)泡沫嗎？

托馬斯·薩金特：你認(rèn)為中國是存在泡沫的？我想問題是人們對于泡沫有不同的定義和理解，有的對人的行為模式產(chǎn)生爭議，有的認(rèn)為導(dǎo)致人們對持有資產(chǎn)更加樂觀的因素不同。經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和中央銀行對泡沫比較認(rèn)可的定義有兩個。一是羅伯特·席勒（Robert Shiller）定義的非理性泡沫，即使人們知道價(jià)格將下跌，但只要不知道何時(shí)開始下跌，人們?nèi)匀豢色@得可觀收益，這就是泡沫。另一種定義是，當(dāng)人們購買資產(chǎn)的理由是認(rèn)為肯定會有其他人跟進(jìn)接盤，而不考慮資產(chǎn)價(jià)格是否與價(jià)值相匹配，就會產(chǎn)生泡沫。這些都是有關(guān)泡沫的非常著名的模型。

我所觀察到的中國政府近幾年的做法是維持泡沫不破滅。因?yàn)樽隹詹攀亲柚古菽l(fā)展的。假設(shè)你認(rèn)為價(jià)格會繼續(xù)上漲，而我則是一個悲觀者，那么你肯定會繼續(xù)持有資產(chǎn)，而我會從你這里借入資產(chǎn)立刻賣出并在明年價(jià)格相對較低時(shí)再買入。所以賣空機(jī)制相當(dāng)于給了資產(chǎn)價(jià)格向下的壓力，不會造成泡沫，而是阻止泡沫繼續(xù)擴(kuò)大。杠桿則是相反的機(jī)制，人們借錢購買資產(chǎn)會產(chǎn)生和吹大泡沫。我想說的是，不管是刺破泡沫還是去杠桿，都應(yīng)該確保安全。降低資產(chǎn)賬面價(jià)值是一個短期問題，不應(yīng)該用傳統(tǒng)的監(jiān)管論調(diào)來處理。

債轉(zhuǎn)股不應(yīng)被視為一種機(jī)會

中國經(jīng)濟(jì)報(bào)告：針對中國信用違約問題，中國政府提出實(shí)行債轉(zhuǎn)股計(jì)劃。能否介紹一下美國過去是如何解決信用違約問題的？

托馬斯·薩金特：首先，我認(rèn)為企業(yè)違約和破產(chǎn)是正常的，一個運(yùn)轉(zhuǎn)良好的金融體系可以很快消化這些問題。總體上說，債轉(zhuǎn)股是識別和重估風(fēng)險(xiǎn)的一個非常重要的工具，但債轉(zhuǎn)股計(jì)劃不應(yīng)被視為一種機(jī)會。這并不是一個好的制度設(shè)計(jì)，因?yàn)槲覀兌贾勒偸莾A向于救助那些權(quán)力很大的人。最好的辦法是讓那些不能還債的人破產(chǎn)，提供信用的機(jī)構(gòu)將承擔(dān)損失。這樣人們會明白市場化運(yùn)作更有效。但是這個過程是很痛苦的，幾乎所有國家都在與此進(jìn)行斗爭。實(shí)際上，如果你看其他國家，不同國家的銀行不良貸款存在系統(tǒng)性差異，中國政府在處理不良貸款方面已經(jīng)表現(xiàn)得很好了。

警惕“監(jiān)管俘獲”

中國經(jīng)濟(jì)報(bào)告：有人認(rèn)為中國要吸取美國金融危機(jī)的教訓(xùn)，不要發(fā)展各種金融工具。你怎么看美國金融危機(jī)的教訓(xùn)？

托馬斯·薩金特：在《脆弱的設(shè)計(jì)》這本書中，提到了美國歷史上的很多教訓(xùn)。大家都知道200多年來美國銀行系統(tǒng)一直都不穩(wěn)定，每隔8到10年就會發(fā)生一次金融危機(jī)，但加拿大并沒有這樣的金融和銀行方面的問題，原因就在于兩個國家銀行系統(tǒng)的差異。美國內(nèi)部很多政治力量結(jié)合在一起共同衍生了銀行系統(tǒng)的脆弱性，我認(rèn)為這其實(shí)是一個國家的選擇。比如美國利用銀行利率來重新分配收入和福利，這就是一個非常糟糕的主意。這也是美國2008年爆發(fā)房地產(chǎn)危機(jī)的最重要原因。

金融監(jiān)管有一個棘手的問題，即“監(jiān)管俘獲”。最關(guān)注監(jiān)管的人正是那些被監(jiān)管者。如果被監(jiān)管者在政治上非常重要，可以影響監(jiān)管者的決策，這將毀掉監(jiān)管。比如一些私營企業(yè)將會利用他們所“俘獲”的政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)，與競爭對手展開不公平的競爭。

我知道金融監(jiān)管是一件非常困難的事情。美國聯(lián)邦政策委員會在金融危機(jī)發(fā)生后出具了一份審議報(bào)告，一個重要的結(jié)論就是金融自由化降低了某些市場的均衡水平。比如銀行開始開展一些從未做過的新業(yè)務(wù)，美聯(lián)儲就不得不了解這些新業(yè)務(wù)，并出臺監(jiān)管政策。我認(rèn)為美國需要推進(jìn)系統(tǒng)性的金融改革。在中國，人們總是在談?wù)摳母?，尤其是市場化方向的改革。但在美國，我想更需要的是去市場化的改革。一直以來，市場和政府的分工界限在哪里，不僅在理論上，而且在實(shí)際操作中，其實(shí)都是一個很有意思的問題。那么我的回答是我其實(shí)也不知道，因?yàn)檫@條界限非常不清晰。

市場需要一致性監(jiān)管

中國經(jīng)濟(jì)報(bào)告：在過去幾年，德意志銀行深陷整體市場操作丑聞。德意志銀行有無可能成為下一個雷曼？

托馬斯·薩金特：德意志銀行的例子就涉及監(jiān)管協(xié)調(diào)問題。美國的金融監(jiān)管部門非常關(guān)注德意志銀行，并且試圖幫助德意志銀行生存下去。但同時(shí)另一個政府部門對德意志銀行在某段時(shí)期參與違規(guī)金融活動開出了180億美元的罰單。在我看來，這就是無法實(shí)施一致性監(jiān)管的例子，兩個監(jiān)管部門所做的是完全相反的事情。你知道180億美元是怎么來的嗎？因?yàn)闅W盟委員會要求愛爾蘭政府向蘋果補(bǔ)征150億美元的稅款。美國司法部門有人認(rèn)為，美國要讓歐盟知道他們做了一個非常愚蠢的決定。這樣的監(jiān)管就像游戲一樣草率。endprint