泰勒規(guī)則與美聯(lián)儲(chǔ)加息

摘要：2016年美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期一再推遲，美國(guó)貨幣政策決策幾經(jīng)波折。文章試圖通過(guò)分析美聯(lián)儲(chǔ)利率規(guī)則--泰勒規(guī)則面臨的若干挑戰(zhàn)，來(lái)辨析美聯(lián)儲(chǔ)推遲加息及美國(guó)貨幣政策變化的原因。文章認(rèn)為，雖然美國(guó)采取了基于雙重目標(biāo)的單一泰勒規(guī)則的貨幣政策框架，但是雙重目標(biāo)的權(quán)衡、預(yù)期管理的變化、均衡實(shí)際利率的確定與世界經(jīng)濟(jì)回溢效應(yīng)的考量都對(duì)貨幣政策的利率規(guī)則產(chǎn)生了影響。

關(guān)鍵詞：美聯(lián)儲(chǔ)；加息；泰勒規(guī)則；雙重目標(biāo)

2016年12月14日，美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)全票通過(guò)加息25個(gè)基點(diǎn)的方案，將聯(lián)邦基金利率由0.25%-0.5%提升至0.5%～0.75%，美聯(lián)儲(chǔ)二次加息終于“靴子落地”。2006年以來(lái)，如果要用一個(gè)詞來(lái)形容去年以來(lái)的美國(guó)貨幣政策，出現(xiàn)頻率較高的詞可能是“猶豫”、“模糊”和“困惑”，反映了人們對(duì)美國(guó)貨幣政策搖擺不定的基本感知。美聯(lián)儲(chǔ)二次加息屢屢被推遲，“搖擺”的貨幣政策與高調(diào)樂(lè)觀的市場(chǎng)預(yù)期形成鮮明對(duì)比，由此帶來(lái)市場(chǎng)對(duì)政策預(yù)期的混亂反應(yīng)及識(shí)別美國(guó)貨幣政策的困難。姍姍來(lái)遲的二次加息為什么如此決策困難？而這又反映出美國(guó)貨幣政策的什么變化呢？

一、 泰勒規(guī)則及其修正

1993年7月，格林斯潘在參加國(guó)會(huì)聽(tīng)證會(huì)時(shí)宣布，放棄貨幣供應(yīng)量改之以利率為中介目標(biāo)的貨幣政策。自此聯(lián)邦基金利率便成為人們解讀美國(guó)貨幣政策的關(guān)鍵指標(biāo)。聯(lián)邦基金利率的調(diào)整應(yīng)該遵循某種規(guī)則還是相機(jī)抉擇，美聯(lián)儲(chǔ)選擇了前者，即基于通貨膨脹與產(chǎn)出的泰勒規(guī)則。

1. 泰勒規(guī)則的提出。泰勒規(guī)則是1993年由斯坦福大學(xué)教授約翰·泰勒提出、被美聯(lián)儲(chǔ)采納的貨幣政策中介目標(biāo)公式。在傳統(tǒng)貨幣政策工具——貨幣供應(yīng)量逐漸失效的情況下，泰勒通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，貨幣當(dāng)局應(yīng)以調(diào)整利率、追求價(jià)格穩(wěn)定來(lái)操作貨幣政策，而這一政策規(guī)則可以用一個(gè)簡(jiǎn)單的線性公式來(lái)表示：

聯(lián)邦基金利率指標(biāo)=通貨膨脹率+均衡聯(lián)邦基金利率+0.5×（通貨膨脹缺口）+0.5×（產(chǎn)出缺口）

該式表明，若通脹率超過(guò)2%的通脹目標(biāo)，或產(chǎn)出超過(guò)潛在產(chǎn)出（產(chǎn)出缺口為正），聯(lián)邦基金利率即上升。如果通脹率和產(chǎn)出都處在目標(biāo)值上，那么聯(lián)邦基金利率將會(huì)處于4%的水平，或2%的實(shí)際利率水平上。

2. 泰勒規(guī)則雙重目標(biāo)的設(shè)置。泰勒規(guī)則中產(chǎn)出和通脹兩個(gè)指標(biāo)缺口的設(shè)置是由美聯(lián)儲(chǔ)法定雙重目標(biāo)決定的。一般來(lái)說(shuō)，一國(guó)貨幣政策的政策目標(biāo)包括如下幾種：物價(jià)穩(wěn)定、高就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、金融市場(chǎng)穩(wěn)定、利率穩(wěn)定、外匯市場(chǎng)穩(wěn)定。這些目標(biāo)究竟誰(shuí)應(yīng)作為最主要的貨幣政策目標(biāo)意見(jiàn)不一。在長(zhǎng)期，上述目標(biāo)并不存在不一致的問(wèn)題，比如在長(zhǎng)期內(nèi)，高通貨膨脹不能降低失業(yè)率或者增加就業(yè)，也就是說(shuō)，通貨膨脹和就業(yè)在長(zhǎng)期并不存在此消彼長(zhǎng)的關(guān)系，兩者不沖突；而物價(jià)穩(wěn)定與金融市場(chǎng)穩(wěn)定和利率穩(wěn)定長(zhǎng)期是有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的。但是在短期，物價(jià)穩(wěn)定與高就業(yè)和利率穩(wěn)定等目標(biāo)會(huì)發(fā)生沖突。在各國(guó)央行的實(shí)踐中，也呈現(xiàn)出首要目標(biāo)的差異。如歐盟、加拿大、英國(guó)將物價(jià)穩(wěn)定置于首要目標(biāo)。而美聯(lián)儲(chǔ)的法定目的是“實(shí)現(xiàn)就業(yè)最大化、物價(jià)穩(wěn)定和適當(dāng)?shù)拈L(zhǎng)期利率”，鑒于費(fèi)雪效應(yīng)認(rèn)為在高通貨膨脹率的情況下，長(zhǎng)期利率也會(huì)非常高，所以上述的三個(gè)目標(biāo)其實(shí)可以被理解成“雙重目標(biāo)”（dual mandates），即物價(jià)穩(wěn)定與就業(yè)最大化。泰勒規(guī)則中兩個(gè)缺口的設(shè)置就是希望借助對(duì)通貨膨脹和增長(zhǎng)目標(biāo)之間均衡分配權(quán)重，來(lái)同時(shí)達(dá)到這兩個(gè)目標(biāo)。

3. 泰勒規(guī)則的修正。泰勒規(guī)則自問(wèn)世以來(lái)，就受到理論界和世界各國(guó)央行的普遍關(guān)注。美聯(lián)儲(chǔ)在運(yùn)用泰勒規(guī)則時(shí)，并沒(méi)有機(jī)械地遵循其簡(jiǎn)單規(guī)則，而是經(jīng)歷了若干次修正。2008年金融危機(jī)發(fā)生后，面對(duì)迅速變化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，美聯(lián)儲(chǔ)將泰勒規(guī)則進(jìn)行了第一次修正，使利率決策明確傾向于高就業(yè)的政策目標(biāo)。具體而言，將產(chǎn)出缺口權(quán)重增加，由之前的0.5增加至1，通脹目標(biāo)由2%變?yōu)?.5%的通脹上限，而均衡實(shí)際利率由于經(jīng)濟(jì)前景暗淡而由之前的2%降至0。2012年12月美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)泰勒規(guī)則進(jìn)一步修訂，確定了采用經(jīng)濟(jì)指標(biāo)及其臨界值來(lái)取代之前日程表式的前瞻指導(dǎo)。2014年初，耶倫就任美聯(lián)儲(chǔ)主席，在繼續(xù)秉持修正版泰勒規(guī)則的前瞻精神基礎(chǔ)上，主張以雙重目標(biāo)為長(zhǎng)期均衡目標(biāo)、但允許兩項(xiàng)目標(biāo)之間相機(jī)抉擇、靈活分配雙重目標(biāo)權(quán)重的最優(yōu)控制方法。2016年初，美聯(lián)儲(chǔ)公布的每年一度《長(zhǎng)期目標(biāo)與貨幣政策戰(zhàn)略》中，就貫徹了這一思想：“在貨幣政策的制定過(guò)程中，委員會(huì)嘗試減少通脹率與其長(zhǎng)期目標(biāo)的偏差，及降低就業(yè)與委員會(huì)估計(jì)的就業(yè)目標(biāo)上限的偏差。這些目標(biāo)通常是互補(bǔ)的。然而，當(dāng)委員會(huì)判斷這些目標(biāo)無(wú)法互補(bǔ)時(shí)，委員會(huì)就會(huì)遵循一種平衡方式促進(jìn)其目標(biāo)互補(bǔ)，這種平衡方式就是將偏差大小與就業(yè)和通脹數(shù)據(jù)需重回其目標(biāo)水平的時(shí)間同時(shí)考慮”。

二、 泰勒規(guī)則面臨的挑戰(zhàn)與“搖擺的”美聯(lián)儲(chǔ)加息

以通膨和就業(yè)為目標(biāo)變量的泰勒規(guī)則，不僅符合美聯(lián)儲(chǔ)法定雙重目標(biāo)，而且在實(shí)踐中也被證明能有效保持宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，雖然經(jīng)過(guò)多次修正，但今后其作為美國(guó)貨幣政策尤其是利率決策的基礎(chǔ)仍會(huì)保持下去。然而，美國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)的新常態(tài)對(duì)泰勒規(guī)則提出了新挑戰(zhàn)，影響美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策決策的變數(shù)增多，美聯(lián)儲(chǔ)加息充滿了更多不確定性。

1. 美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部對(duì)雙重目標(biāo)的權(quán)衡。

（1）強(qiáng)調(diào)通脹目標(biāo)的鷹派觀點(diǎn)。在美國(guó)，一直有將物價(jià)穩(wěn)定作為單一目標(biāo)的思潮，這樣做的好處在于可以避免為增加產(chǎn)出而實(shí)施短期擴(kuò)張性政策。泰勒規(guī)則中也蘊(yùn)含著對(duì)物價(jià)穩(wěn)定的強(qiáng)調(diào)。經(jīng)典泰勒規(guī)則的通貨膨脹缺口系數(shù)為0.5，這意味著若通貨膨脹率上升一個(gè)百分點(diǎn)，名義聯(lián)邦基金利率需提高1.5個(gè)百分點(diǎn)才能超過(guò)通貨膨脹率的上升幅度，否則實(shí)際利率就會(huì)隨著通脹率的上升而下降，導(dǎo)致通貨膨脹的自我實(shí)現(xiàn)。盡管泰勒規(guī)則被多次修訂，但上述結(jié)論的性質(zhì)并沒(méi)有改變，并且成為強(qiáng)調(diào)通脹目標(biāo)的美聯(lián)儲(chǔ)鷹派人士經(jīng)常援引的依據(jù)。2016年9月的FOMC會(huì)議上，雖然最終通過(guò)了不加息的決議，但10個(gè)投票權(quán)里有三人投了反對(duì)票，反映出美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部意見(jiàn)的分歧、鷹派聲音的突出。

（2）強(qiáng)調(diào)增長(zhǎng)（就業(yè)）目標(biāo)的鴿派觀點(diǎn)。雙重目標(biāo)的好處是中央銀行可以通過(guò)允許通貨膨脹率在短期內(nèi)偏離長(zhǎng)期目標(biāo)，達(dá)到減少產(chǎn)出波動(dòng)的目的。奉行雙重目標(biāo)的人贊同菲利普斯曲線理論，認(rèn)為產(chǎn)出缺口可以作為未來(lái)通貨膨脹狀況的指示器。由于兩任美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克和耶倫都認(rèn)為，失業(yè)率對(duì)目標(biāo)值的偏離程度要大于通貨膨脹率的偏離程度，所以應(yīng)優(yōu)先縮減失業(yè)率與目標(biāo)值的偏離，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策較之以往更加注重充分就業(yè)目標(biāo)。在若干修正版的泰勒規(guī)則中，產(chǎn)出缺口的反應(yīng)系數(shù)都要大于通脹缺口的反應(yīng)系數(shù)，也說(shuō)明美聯(lián)儲(chǔ)在通脹水平保持平穩(wěn)的情況下，對(duì)于穩(wěn)就業(yè)的重視程度高于對(duì)通脹的變化。耶倫就曾表示非常規(guī)貨幣政策的退出前提是就業(yè)市場(chǎng)的實(shí)質(zhì)性改善且前景明確。由此可見(jiàn)，當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策是在穩(wěn)定通脹背景下追求最大化的就業(yè)目標(biāo)，其貨幣政策的制度、出臺(tái)及退出的時(shí)機(jī)，均與就業(yè)緊密掛鉤。

耶倫上任已近三年，在這期間，美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)好轉(zhuǎn)，就業(yè)和通脹缺口逐漸消失。就業(yè)方面，失業(yè)率由耶倫上任時(shí)的6.7%下降至2016年年中的4.9%左右，基本達(dá)到充分就業(yè)水平；通脹方面，美聯(lián)儲(chǔ)一貫看重的核心PCE由耶倫上任時(shí)的1%上升到1.7%左右，另一通脹指標(biāo)核心CPI已然超過(guò)2%?？紤]到油價(jià)上行，美國(guó)通脹還將處于上升通道。因此無(wú)論是根據(jù)理論還是歷史經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)接近通脹目標(biāo)值時(shí)形成加息預(yù)期是合理正常的。然而，以耶倫為首的鴿派奉行以就業(yè)改善為加息前提，對(duì)加息始終按住不提。從2016年9月FOMC會(huì)議給出不加息的原因可以看出，一方面耶倫承認(rèn)勞動(dòng)力市場(chǎng)強(qiáng)勁，新進(jìn)勞動(dòng)力增加，另一方面，她又認(rèn)為勞動(dòng)力市場(chǎng)仍有進(jìn)一步改善的空間，其看重的非農(nóng)數(shù)據(jù)顯示加息基礎(chǔ)尚未夯牢，2016年8月非農(nóng)就業(yè)新增15.1萬(wàn)人，遠(yuǎn)低于18萬(wàn)的預(yù)期。而2016年11月FOMC會(huì)議紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部對(duì)就業(yè)和通脹目標(biāo)誰(shuí)更優(yōu)先仍看法不一?？梢哉f(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)雙重目標(biāo)的權(quán)衡與不同解讀顯然是造成2016年美聯(lián)儲(chǔ)加息左右搖擺的重要原因。

2. 美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期管理的變化。作為利率反應(yīng)函數(shù)，泰勒規(guī)則的成功實(shí)施在很大程度上依賴于預(yù)期的穩(wěn)定。而穩(wěn)定預(yù)期，關(guān)鍵在于提高貨幣政策的規(guī)則性和透明度，且貨幣政策的承諾和規(guī)則要可信。實(shí)踐中，體現(xiàn)貨幣政策透明度和規(guī)則性的一個(gè)重要做法就是宣示并維護(hù)一個(gè)政策利率。

美國(guó)金融危機(jī)發(fā)生后，美聯(lián)儲(chǔ)迅速調(diào)整了聯(lián)邦基金利率，將其下調(diào)至零利率水平，并給出了未來(lái)利率的前瞻調(diào)整說(shuō)明：“（美國(guó)的）經(jīng)濟(jì)狀況要求聯(lián)邦基金利率以前所未有的低水平保持一段時(shí)期”，以此來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。在危機(jī)后的前期，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期管理方式一直是“日程表式指導(dǎo)”（calendar guidance），而到了2012年底，利率宣示方式發(fā)生了變化。在12月的FOMC會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)首次依據(jù)當(dāng)年年初公布的《貨幣政策長(zhǎng)期目標(biāo)與策略》中通脹及失業(yè)率目標(biāo)，將其與利率前瞻性指導(dǎo)聯(lián)系在一起，即用失業(yè)和通脹的硬指標(biāo)來(lái)代替之前的利率調(diào)整具體日期，“只要失業(yè)率高于6.5%，通脹率在接下來(lái)的一兩年之內(nèi)，比委員會(huì)設(shè)定的2%的長(zhǎng)期目標(biāo)高出不超過(guò)0.5%，且長(zhǎng)期通脹預(yù)期繼續(xù)被錨定”，聯(lián)邦基金利率將仍維持在低位。至此泰勒規(guī)則修正為前瞻性的、用帶有臨界值的指標(biāo)作為利率調(diào)整新規(guī)則。它為后人提供了簡(jiǎn)單明了的預(yù)期變化參考標(biāo)準(zhǔn)，在一段時(shí)期內(nèi)穩(wěn)定了公眾的預(yù)期。

2015年1月，美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布的年度《貨幣政策長(zhǎng)期目標(biāo)與策略》中，將通脹目標(biāo)值定為2%，同時(shí)給出了失業(yè)率目標(biāo)的波動(dòng)區(qū)間5.2%～5.5%。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，雖然通脹一直未能達(dá)到目標(biāo)值，但核心PCE物價(jià)指數(shù)在2015年底達(dá)到1.7%，與通脹目標(biāo)已經(jīng)相當(dāng)接近，而失業(yè)率也呈下降態(tài)勢(shì)，從2015年8月開(kāi)始就一直穩(wěn)定在5.2%之下，因此，2015年12月美聯(lián)儲(chǔ)如約加息，與市場(chǎng)預(yù)期保持了一致，體現(xiàn)了貨幣政策的可信性。2016年1月，美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布年度《貨幣政策長(zhǎng)期目標(biāo)與策略》，將通脹目標(biāo)值定為2%，失業(yè)率雖然未給出具體數(shù)值，卻給出了4.9%的參考值，但同時(shí)也說(shuō)“委員會(huì)在對(duì)就業(yè)進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)考慮采用一個(gè)廣泛的指標(biāo)區(qū)間”，與2015年給出5.2%～5.5%明確的就業(yè)指標(biāo)區(qū)間相比，這種表達(dá)無(wú)疑增加了美聯(lián)儲(chǔ)相機(jī)抉擇的決策色彩，削弱了對(duì)利率規(guī)則的維護(hù)。需要說(shuō)明的是，雖然美聯(lián)儲(chǔ)公布的雙重目標(biāo)值只是一個(gè)臨界值，而不是加息充分條件，即在未達(dá)到目標(biāo)肯定不上調(diào)利率，而在達(dá)到后也未必上調(diào)，但是美聯(lián)儲(chǔ)并未就通脹或就業(yè)達(dá)到目標(biāo)值卻不上調(diào)利率的原因進(jìn)行一般說(shuō)明，這就為美聯(lián)儲(chǔ)相機(jī)抉擇埋下了伏筆。從2016年初到下半年，加息預(yù)期經(jīng)歷了從市場(chǎng)與美聯(lián)儲(chǔ)一致樂(lè)觀預(yù)期到產(chǎn)生預(yù)期落差的過(guò)程，甚至于在6月、7月、9月加息落空后，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部鷹派開(kāi)始頻頻發(fā)聲力挺加息，與耶倫鴿派聲音相悖，這不僅導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)有關(guān)利率調(diào)整的前瞻性規(guī)則及預(yù)期管理受到世人的質(zhì)疑，削弱了貨幣當(dāng)局的公信力，而且還使穩(wěn)定預(yù)期遭到了破壞，增加了市場(chǎng)的波動(dòng)和不確定性。

3. 均衡實(shí)際利率難以準(zhǔn)確定位。均衡實(shí)際利率是指與經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期（5年～10年）潛在增長(zhǎng)一致，產(chǎn)出缺口為零，同時(shí)又不會(huì)引發(fā)通貨膨脹的充分就業(yè)條件下的自然利率。泰勒規(guī)則中，影響利率調(diào)整的因素除了產(chǎn)出和通脹因素之外，還有就是均衡實(shí)際利率因素。

美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)整聯(lián)邦基金利率這一短期名義利率的基準(zhǔn)是將其定在中期對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展最有利的水平，即均衡實(shí)際利率。因?yàn)槿绻缆?lián)儲(chǔ)將市場(chǎng)利率保持在與均衡利率相比過(guò)高的水平，高企的借貸成本將抑制資本投資，經(jīng)濟(jì)發(fā)展會(huì)受到抑制，同時(shí)也意味著緊縮的貨幣政策；如果美聯(lián)儲(chǔ)將市場(chǎng)利率定位較低，則會(huì)造成政策寬松，引發(fā)通貨膨脹。均衡實(shí)際利率雖然會(huì)在一段時(shí)間內(nèi)保持相對(duì)穩(wěn)定，但并非一成不變，而是根據(jù)諸多經(jīng)濟(jì)因素來(lái)決定的。首先，經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度的快慢決定了均衡實(shí)際利率的高低。在一國(guó)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)的時(shí)候，由于投資的高回報(bào)，其均衡利率就會(huì)比較高，反之則會(huì)較低。雖然傳統(tǒng)泰勒規(guī)則中均衡實(shí)際利率為2%，但金融危機(jī)以來(lái)，美國(guó)的均衡實(shí)際利率迅速下降。美聯(lián)儲(chǔ)曾采用宏觀經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)模型得出，均衡實(shí)際利率自危機(jī)以來(lái)顯示為負(fù)值，直到2015年才逐漸回升至零。第二，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的預(yù)期水平。由于美聯(lián)儲(chǔ)在危機(jī)期間不斷下調(diào)GDP增長(zhǎng)率預(yù)期，因此對(duì)未來(lái)均衡實(shí)際利率的預(yù)期值也相應(yīng)下調(diào)，而這一預(yù)期值其實(shí)為均衡實(shí)際利率當(dāng)前值提供了一個(gè)上限。第三，政府開(kāi)支及稅收政策因素。由于政府開(kāi)支會(huì)對(duì)私人投資造成擠出，使得私人投資的資金減少，所以利率就會(huì)走高，即高額赤字趨向于增加均衡實(shí)際利率。

均衡實(shí)際利率有別于其他利率，具有抽象、理論或虛擬的特征，在泰勒規(guī)則的利率決策過(guò)程中，它比經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及通貨膨脹等因素更加隱性。2016年美國(guó)就業(yè)和通脹表現(xiàn)時(shí)好時(shí)壞，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇根基不穩(wěn)，不僅如此，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的看法也反復(fù)調(diào)整，2016年GDP預(yù)期由2015年底首次加息時(shí)的2.4%，降至2016年3月和6月的2.2%和2%，9月GDP增長(zhǎng)預(yù)期再次降至1.8%，直到2016年12月才略升至1.9%。GDP增長(zhǎng)預(yù)期的下調(diào)表明未來(lái)均衡實(shí)際利率水平的下降，在這種不確定環(huán)境下，美聯(lián)儲(chǔ)貿(mào)然加息可能會(huì)在短時(shí)間內(nèi)造成經(jīng)濟(jì)減速?gòu)亩破让缆?lián)儲(chǔ)再次降息，而這樣做的后果只能是擾亂經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐。因此從保持利率平滑的角度出發(fā)，推遲加息可能造成的社會(huì)成本相對(duì)更小。

4. 世界經(jīng)濟(jì)回溢影響加大。除了就業(yè)與通脹這兩大國(guó)內(nèi)目標(biāo)之外，一些國(guó)際因素，如世界經(jīng)濟(jì)對(duì)美的回溢獲得美聯(lián)儲(chǔ)越來(lái)越多的關(guān)注與決策考慮。早在2015年9月的FOMC會(huì)議上，針對(duì)中國(guó)“811”匯改后的中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，耶倫就曾表示“我們特別關(guān)注中國(guó)和新興市場(chǎng)。中國(guó)的經(jīng)濟(jì)正在轉(zhuǎn)型，經(jīng)濟(jì)增速的放緩并不意外。但我們更應(yīng)關(guān)注的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否會(huì)出現(xiàn)斷崖式的下跌”。2016年3月的FOMC會(huì)議之前，市場(chǎng)加息預(yù)期氣氛濃厚。但此次會(huì)議決定暫緩加息，原因就是全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，美聯(lián)儲(chǔ)擔(dān)心會(huì)影響美國(guó)剛剛企穩(wěn)的經(jīng)濟(jì)。而在2016年6月的FOMC召開(kāi)之際，英國(guó)脫歐造成的金融市場(chǎng)動(dòng)蕩也是美聯(lián)儲(chǔ)做出暫緩加息決定著重提及的原因。

雖然美國(guó)乃經(jīng)濟(jì)大國(guó)，美聯(lián)儲(chǔ)也擁有很強(qiáng)的央行獨(dú)立性，在以單一的泰勒規(guī)則為基礎(chǔ)的利率決策框架中，利率的調(diào)整主要是依據(jù)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行改變。但是在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，尤其是在全球經(jīng)濟(jì)普遍低迷、增長(zhǎng)前景不甚樂(lè)觀的情況下，國(guó)際政策協(xié)調(diào)日漸提上各國(guó)央行的日程。美聯(lián)儲(chǔ)不僅需要考慮本國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況，而且也必須開(kāi)始考慮別國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)其的溢出與傳導(dǎo)，而這些因素的考量是泰勒規(guī)則這一單一規(guī)則所涵蓋不了的。美聯(lián)儲(chǔ)在做出利率決策時(shí)將國(guó)際因素納入進(jìn)來(lái)，一方面雖然增添了決策科學(xué)性，但也造成了決策不再像以前那樣直接透明，市場(chǎng)以往所依據(jù)的簡(jiǎn)單利率反應(yīng)規(guī)則不再足以支撐其清晰判斷，造成預(yù)期混亂；另一方面相機(jī)抉擇在美聯(lián)儲(chǔ)的決策中更加明顯，其決策“搖擺”也就不足為奇了。

三、 結(jié)論

基于以上分析看出，美國(guó)貨幣政策雖然采取基于雙重目標(biāo)的單一泰勒規(guī)則的政策框架，但是雙重目標(biāo)的權(quán)衡、預(yù)期管理的變化、利率調(diào)整的基準(zhǔn)--均衡實(shí)際利率的確定、單一規(guī)則的局限等都對(duì)貨幣政策的決策產(chǎn)出了影響，并且這種影響預(yù)計(jì)還將持續(xù)下去。繼2016年底二次加息后，在2017年1月的第一次FOMC會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)雖然維持利率不變，但是勞動(dòng)參與率波動(dòng)不定說(shuō)明就業(yè)復(fù)蘇根基尚淺，而特朗普財(cái)稅政策對(duì)通脹的影響前景不明、世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)總體疲軟，都預(yù)示著今年的美聯(lián)儲(chǔ)加息又將是充滿了不確定性。

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基金項(xiàng)目：國(guó)家社科基金重點(diǎn)項(xiàng)目“‘十三五時(shí)期我國(guó)的金融安全戰(zhàn)略研究”（項(xiàng)目號(hào)：15AJY017）；國(guó)家社科基金青年項(xiàng)目“西方國(guó)家金融危機(jī)與制度弊端分析研究”（項(xiàng)目號(hào)：14CJL017）。

作者簡(jiǎn)介：毛文莉（1978-），女，漢族，河南省衛(wèi)輝市人，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院研究生院博士生，研究方向?yàn)槭澜缃?jīng)濟(jì)、國(guó)際金融。

收稿日期：2017-04-10。