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    承銷(xiāo)商聲譽(yù)、媒體關(guān)注與IPO首日抑價(jià)

    2017-06-07 20:47:26程蘭東易志高
    金融發(fā)展研究 2017年2期
    關(guān)鍵詞:承銷(xiāo)商媒體報(bào)道關(guān)注度

    程蘭東+易志高

    摘 要:本文以2006—2014年上市的1107家A股IPO公司為樣本,研究了承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)公司媒體報(bào)道、進(jìn)而對(duì)IPO首日抑價(jià)的影響。研究發(fā)現(xiàn):(1)媒體關(guān)注與IPO首日抑價(jià)正相關(guān);(2)承銷(xiāo)商通過(guò)媒體報(bào)道這一中間傳導(dǎo)環(huán)節(jié)提高新股首日抑價(jià);(3)IPO承銷(xiāo)商聲譽(yù)有助于公司獲得更高的媒體關(guān)注,特別是來(lái)自地方性媒體的關(guān)注,2009年6月IPO發(fā)行政策改革后,承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)媒體關(guān)注影響增強(qiáng)。本研究有助于進(jìn)一步揭示并理解金融中介對(duì)資產(chǎn)定價(jià)影響的內(nèi)在機(jī)理。

    關(guān)鍵詞:媒體關(guān)注;承銷(xiāo)商聲譽(yù);地方媒體報(bào)道;IPO首日抑價(jià)

    中圖分類(lèi)號(hào):F830.9 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1674-2265(2017)02-0035-07

    一、引言

    股票首次公開(kāi)發(fā)行是公司重要的財(cái)務(wù)政策之一,其成功與否不僅直接關(guān)系到公司是否能募集到發(fā)展所需資金,而且會(huì)對(duì)公司形象產(chǎn)生重要影響。承銷(xiāo)商作為股票發(fā)行公司聘請(qǐng)的最重要的中介機(jī)構(gòu),全程參與公司的股票發(fā)行活動(dòng);一般來(lái)說(shuō),承銷(xiāo)商主要通過(guò)傭金等形式獲得收益,因此在監(jiān)督發(fā)行公司的同時(shí),更傾向于與發(fā)行公司結(jié)合成利益共同體,進(jìn)而幫助客戶(hù)更好地兜售股票。特別是在我國(guó)IPO核準(zhǔn)制下,承銷(xiāo)商與發(fā)行公司間的利益交換更為明顯,承銷(xiāo)商很有可能利用媒體工具來(lái)為公司攫取更多利益。

    媒體作為IPO市場(chǎng)中重要的信息中介,通常會(huì)對(duì)投資者預(yù)期及行為產(chǎn)生影響,近年來(lái)更是成為引起股票價(jià)格波動(dòng)的重要因素(Merton,1987;Tetlock,2007;Tetlock等,2008;Fang和Peress,2009)。研究表明,媒體報(bào)道不僅影響IPO定價(jià)效率和首日表現(xiàn)(熊艷、李常青和魏志華,2014;張雅慧等,2011;黃俊和陳信元,2013;Pollock和Rindova,2003;Liu等,2014a;Bajo和Raimondo,2016),而且會(huì)影響公司IPO長(zhǎng)期績(jī)效(Liu等,2014b);鑒于此,新聞媒體成為IPO過(guò)程中的主要市場(chǎng)推介工具也就不足為奇了。研究發(fā)現(xiàn),在經(jīng)濟(jì)利益的驅(qū)動(dòng)之下,公司不會(huì)忽視新聞媒體在IPO期間扮演的重要角色,相反會(huì)主動(dòng)實(shí)施媒體披露管理(汪昌云等,2015a;王木之和李丹,2016)。具體表現(xiàn)為,利用媒體進(jìn)行新股宣傳,以吸引更多投資者來(lái)認(rèn)購(gòu)新股(Cook、Kieschnick和Van Ness,2006)。以上證據(jù)表明,IPO過(guò)程中,承銷(xiāo)商為客戶(hù)塑造更好的輿論地位、宣傳新股、獲得更多市場(chǎng)認(rèn)可,是有利可圖且有理可依的。

    為此,本文以2006—2014年我國(guó)A股上市的1107家IPO公司作為研究對(duì)象,在《中國(guó)重要報(bào)紙全文數(shù)據(jù)庫(kù)》中以全文方式檢索公司的新聞,得到19484條媒體報(bào)道,重點(diǎn)關(guān)注承銷(xiāo)商對(duì)上市公司媒體關(guān)注度、從而對(duì)IPO首日抑價(jià)的影響。實(shí)證發(fā)現(xiàn),媒體關(guān)注對(duì)IPO首日抑價(jià)的影響符合“注意力驅(qū)動(dòng)效應(yīng)”,媒體報(bào)道提高了首日抑價(jià);承銷(xiāo)商通過(guò)媒體報(bào)道影響IPO首日抑價(jià);IPO承銷(xiāo)商聲譽(yù)有助于公司獲得更高的媒體關(guān)注,尤其是來(lái)自地方媒體的報(bào)道。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn),IPO發(fā)行制度改革后,承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)媒體關(guān)注的影響增強(qiáng)。

    本文主要貢獻(xiàn)在于,一是發(fā)現(xiàn)承銷(xiāo)商利用媒體報(bào)道影響IPO首日抑價(jià),即媒體報(bào)道是承銷(xiāo)商提高IPO首日抑價(jià)的中介變量;二是找到了IPO期間承銷(xiāo)商影響媒體的證據(jù),承銷(xiāo)商聲譽(yù)越高,IPO公司的媒體關(guān)注越高,特別是來(lái)自地方媒體的報(bào)道;三是從制度變遷的角度研究承銷(xiāo)商聲譽(yù)的影響,發(fā)現(xiàn)隨著IPO發(fā)行制度市場(chǎng)化改革深入,承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)上市公司媒體報(bào)道影響增加。

    論文其余部分安排如下:第二部分是理論分析與研究假設(shè)提出;第三部分是研究設(shè)計(jì);第四部分是實(shí)證結(jié)果分析;最后是結(jié)論與啟示。

    二、理論分析與研究假設(shè)

    (一)媒體報(bào)道對(duì)IPO首日表現(xiàn)的影響

    已有研究發(fā)現(xiàn),媒體為投資者提供了大量信息,媒體報(bào)道的內(nèi)容引導(dǎo)投資者加深對(duì)企業(yè)的認(rèn)知,緩解投資者之間以及與公司之間的信息不對(duì)稱(chēng),增加公司的信息透明度。Fang和Peress(2009)發(fā)現(xiàn)媒體關(guān)注度與股票收益負(fù)相關(guān),媒體報(bào)道具有“風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償效應(yīng)”。熊艷等(2014)發(fā)現(xiàn)媒體報(bào)道提高了一級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)效率,能夠顯著降低詢(xún)價(jià)過(guò)程中的信息不對(duì)稱(chēng)。

    我國(guó)的資本市場(chǎng)尚不成熟,散戶(hù)投資者占比高,在此情境下,受限于有限的認(rèn)知能力,被媒體高頻率報(bào)道的公司更有可能捕獲投資者的注意力,引起投資者對(duì)公司股票的關(guān)注,投資者的持續(xù)關(guān)注帶來(lái)股票購(gòu)買(mǎi)壓力和購(gòu)買(mǎi)行為,這使新股在上市首日表現(xiàn)更好。Barber和Odean(2008)研究發(fā)現(xiàn),媒體新聞吸引投資者的注意力,具有“注意力驅(qū)動(dòng)效應(yīng)”,提高了股票收益率。Bajo 和Raimondo(2016)則發(fā)現(xiàn),IPO期間媒體報(bào)道有助于激發(fā)投資者購(gòu)買(mǎi)需求,媒體報(bào)道與IPO首日收益正相關(guān)。IPO前期的媒體報(bào)道量與IPO抑價(jià)顯著正相關(guān)(張雅慧等,2011;黃俊和陳信元,2013),媒體報(bào)道煽動(dòng)投資者情緒,正面媒體報(bào)道與IPO市場(chǎng)表現(xiàn)顯著正相關(guān)(權(quán)小鋒等,2015)。據(jù)此,提出以下假設(shè):

    假設(shè)1:媒體關(guān)注與IPO首日抑價(jià)正相關(guān)。

    (二)承銷(xiāo)商影響IPO首日抑價(jià)的機(jī)制

    承銷(xiāo)商作為股票發(fā)行的重要中介,是股票發(fā)行市場(chǎng)中的重要信息生產(chǎn)者之一,即對(duì)擬上市公司進(jìn)行評(píng)價(jià)并將評(píng)價(jià)結(jié)果報(bào)告給投資者,以緩解投資者和擬上市公司間的信息不對(duì)稱(chēng),減少噪音投資者對(duì)市場(chǎng)的干擾。Chemmanur和Fulghieri(1994)研究發(fā)現(xiàn)承銷(xiāo)商具有緩解信息不對(duì)稱(chēng)的功能,高聲譽(yù)承銷(xiāo)商在緩解股票市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)時(shí)的作用更強(qiáng)。Corwin等(2011)研究發(fā)現(xiàn)規(guī)模較大的承銷(xiāo)商承銷(xiāo)新股時(shí)會(huì)避免IPO定價(jià)過(guò)低,降低IPO抑價(jià)。Beatty和Welch(1996)研究發(fā)現(xiàn)高聲譽(yù)承銷(xiāo)商能顯著降低IPO抑價(jià)。但是由于我國(guó)資本市場(chǎng)不完善的市場(chǎng)機(jī)制,承銷(xiāo)商聲譽(yù)與IPO首日抑價(jià)正相關(guān)(李妍,2010)。Jones和Swaleheen(2010)發(fā)現(xiàn)承銷(xiāo)商聲譽(yù)作為外生變量正向影響IPO初始收益。

    媒體報(bào)道對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響激勵(lì)承銷(xiāo)商利用媒體促進(jìn)IPO首日表現(xiàn)提升,保障IPO融資成功,以維護(hù)自己的聲譽(yù)資本。Zhang等(2014)發(fā)現(xiàn)高聲譽(yù)承銷(xiāo)商更有助于擬上市公司獲得IPO資格。因此,承銷(xiāo)商必然發(fā)揮自身影響,利用媒體這一信息中介改善公司的輿論環(huán)境。承銷(xiāo)商很可能在IPO過(guò)程中影響媒體披露,增加投資者對(duì)新股的認(rèn)可,保障IPO融資成功,以獲取更大的經(jīng)濟(jì)利益。鑒于此,我們提出如下假設(shè):

    假設(shè)2:承銷(xiāo)商通過(guò)媒體報(bào)道提高IPO首日抑價(jià)。

    (三)承銷(xiāo)商對(duì)擬上市公司媒體報(bào)道的影響

    承銷(xiāo)商在IPO公司上市過(guò)程中擔(dān)任重要角色,發(fā)揮“信息生產(chǎn)者”和“質(zhì)量認(rèn)證中介機(jī)構(gòu)”的作用(熊正德和郭艷梅,2008)。有聲望的承銷(xiāo)商能夠傳遞信息,承銷(xiāo)商聲譽(yù)與公司股票的長(zhǎng)期回報(bào)顯著正相關(guān)(桑榕和姚海鑫,2005;郭泓和趙震宇,2006)。Cook等(2006)發(fā)現(xiàn),承銷(xiāo)商通過(guò)各種媒體公關(guān)活動(dòng),增加企業(yè)的媒體關(guān)注度,為擬上市公司營(yíng)造良好的輿論環(huán)境。汪昌云等(2015b)研究發(fā)現(xiàn),承銷(xiāo)商有動(dòng)機(jī)利用媒體為IPO造勢(shì),減少負(fù)面報(bào)道。邵新建等(2013)研究發(fā)現(xiàn)承銷(xiāo)商在IPO發(fā)行過(guò)程中扮演著重要角色,承銷(xiāo)商的定價(jià)功能顯著影響新股回報(bào)。承銷(xiāo)商利用樂(lè)觀但是偏頗的分析師報(bào)告為業(yè)績(jī)一般的公司托市(潘越等,2011)。

    以上研究表明,承銷(xiāo)商聲譽(yù)高不僅意味著其業(yè)務(wù)能力較強(qiáng),而且也是市場(chǎng)誠(chéng)信的象征,會(huì)采取對(duì)投資者和市場(chǎng)更負(fù)責(zé)任的態(tài)度和行為,因而更易受到媒體的關(guān)注或跟蹤報(bào)道,其所服務(wù)上市公司的媒體關(guān)注度會(huì)更高。而且,承銷(xiāo)商作為IPO過(guò)程中的重要一員,IPO成功與否也對(duì)其聲譽(yù)本身及經(jīng)濟(jì)利益(傭金提成等)有直接影響,因此其也有動(dòng)機(jī)利用媒體報(bào)道為公司造勢(shì),幫助客戶(hù)獲得更多投資者的認(rèn)可。與全國(guó)性媒體相比,地方性媒體的報(bào)道能力相對(duì)較弱,輿論影響范圍相對(duì)小,易被公關(guān);承銷(xiāo)商更傾向于影響地方性媒體的報(bào)道。于是,我們提出假設(shè)3:

    假設(shè)3a:承銷(xiāo)商主動(dòng)管理媒體報(bào)道,承銷(xiāo)商聲譽(yù)與公司的媒體關(guān)注度正相關(guān)。

    假設(shè)3b:與全國(guó)性媒體相比,承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)地方性媒體報(bào)道的作用更明顯。

    三、研究設(shè)計(jì)

    (一)樣本和數(shù)據(jù)來(lái)源

    本研究主要基于2006年1月1日到2014年12月31日間上市的A股公司,剔除媒體數(shù)據(jù)不全公司和金融行業(yè)公司共得到1107家IPO公司樣本。媒體報(bào)道數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)知網(wǎng)子數(shù)據(jù)庫(kù)《中國(guó)重要報(bào)紙全文數(shù)據(jù)庫(kù)》,按照全文方式檢索公司簡(jiǎn)稱(chēng)和股票代碼,總共獲得19484條媒體報(bào)道,而且,論文參照黃俊和陳信元(2013)的做法,用公司所在省市的報(bào)紙印張量與當(dāng)?shù)厝丝诘谋戎底鳛槊襟w發(fā)展水平的代理變量。而且,為了研究承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)不同性質(zhì)媒體的影響,我們將《中國(guó)證券報(bào)》、《證券日?qǐng)?bào)》、《證券時(shí)報(bào)》、《上海證券報(bào)》作為全國(guó)性媒體,其他報(bào)紙作為地方性媒體。用National表示IPO申請(qǐng)日至上市日期間披露在全國(guó)性媒體上的報(bào)道量;用Local表示時(shí)間窗口期內(nèi)披露在地方性媒體上的報(bào)道。

    為控制市場(chǎng)行情變化對(duì)公司IPO首日表現(xiàn)的影響,論文用三因子模型計(jì)算出的市場(chǎng)收益指數(shù)控制市場(chǎng)行情。公司IPO特征變量主要來(lái)自上市公告書(shū)。此外,公司特征變量包括凈資產(chǎn)收益率、成長(zhǎng)性(營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率)、機(jī)構(gòu)持股比例、財(cái)務(wù)杠桿、賬面市值比、規(guī)模、年齡、行業(yè),這類(lèi)數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。

    (二)實(shí)證模型設(shè)計(jì)

    1. 媒體報(bào)道對(duì)上市首日表現(xiàn)的影響。為考察媒體報(bào)道對(duì)公司股票上市首日表現(xiàn)的影響,本文借鑒黃俊和陳信元(2013)的做法,建立如下模型:

    [UPi,t+1=α+γ*mediai,t+δ*controlsi,t+ω] (1)

    其中,[UPi,t+1]表示i公司的股票上市首日抑價(jià),[Mediai,t]表示公司i從IPO申請(qǐng)日到上市前一日的媒體關(guān)注度,[controlsi,t]表示控制變量。

    2. 承銷(xiāo)商影響IPO首日抑價(jià)的機(jī)制。為了檢驗(yàn)假設(shè)2,我們借鑒溫忠麟等(2004)、溫忠麟和葉寶娟(2014)、逯東等(2016)的研究,建立模型(2)、模型(3)、模型(4),采用Baron和Kenny(1986)的逐步法檢驗(yàn)媒體報(bào)道是否是承銷(xiāo)商影響IPO首日抑價(jià)的中介變量。

    [UPi,t+1=α+?*Ranki,t+φ*controlsi,t+ω] (2)

    [Mediai,t+1=α+β*Ranki,t+σ*controlsi,t+ω] (3)

    [UPi,t+1=α+υ*Ranki,t+ρ*mediai,t+ω] (4)

    其中,[Ranki,t]是虛擬變量,表示公司i的承銷(xiāo)商聲譽(yù),[controlsi,t]表示控制變量。

    3. 承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)媒體報(bào)道的影響。為檢驗(yàn)承銷(xiāo)商對(duì)IPO公司媒體關(guān)注度的影響,建立如下模型:

    [Mediai,t+1(Nationali,t+1/Locali,t+1)=α+β*Ranki,t+σ*controlsi,t+ω] (5)

    其中,[Mediai,t+1(Nationali,t+1/Locali,t+1)]表示上市公司i的媒體關(guān)注度(來(lái)自全國(guó)性/地方性媒體的報(bào)道量)。

    4. 主要變量定義與說(shuō)明見(jiàn)表1。

    四、實(shí)證分析

    (一)描述性統(tǒng)計(jì)分析

    1107家樣本公司中主承銷(xiāo)商聲譽(yù)高的IPO企業(yè)一共有397家,710家IPO公司的主承銷(xiāo)商聲譽(yù)較低。主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見(jiàn)表2。可以看出,IPO公司媒體報(bào)道量均值為17.601,中位數(shù)是11;不同企業(yè)媒體報(bào)道量差別很大,最大值為267,最小值為0,標(biāo)準(zhǔn)差約23.263。各地媒體發(fā)展水平的均值為4.784,其中最小值3.054,最大值6.517,這說(shuō)明地區(qū)間媒體發(fā)展水平確實(shí)存在一定差距。此外,IPO首日抑價(jià)均值是0.576,首日換手率均值為0.640,再次反映了國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)存在的高抑價(jià)現(xiàn)象(熊艷等,2014;黃俊和陳信元,2013)。

    (二)媒體報(bào)道對(duì)上市首日表現(xiàn)影響的實(shí)證分析

    采用OLS回歸模型檢驗(yàn)媒體關(guān)注對(duì)上市首日表現(xiàn)的影響,結(jié)果見(jiàn)表3。結(jié)果表明,媒體報(bào)道與首日抑價(jià)顯著正相關(guān),不管是地方性媒體的報(bào)道還是全國(guó)性媒體的報(bào)道都提高了IPO首日抑價(jià),這說(shuō)明媒體報(bào)道對(duì)首日抑價(jià)的影響符合“注意力驅(qū)動(dòng)效應(yīng)”。從系數(shù)大小來(lái)看,全國(guó)性媒體的報(bào)道對(duì)首日抑價(jià)的影響更大。媒體關(guān)注度影響首日抑價(jià)的系數(shù)是0.089,即媒體報(bào)道每增加一篇,IPO首日抑價(jià)上升0.089個(gè)百分點(diǎn)。

    (三)承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)IPO首日抑價(jià)影響的機(jī)制

    以上研究證明媒體報(bào)道具有注意力驅(qū)動(dòng)效應(yīng),提高了IPO首日抑價(jià)。接下來(lái)為檢驗(yàn)承銷(xiāo)商聲譽(yù)是否通過(guò)媒體報(bào)道這一中間傳導(dǎo)環(huán)節(jié)影響IPO首日抑價(jià),在模型(2)、(3)和(4)的基礎(chǔ)上,運(yùn)用OLS回歸方法進(jìn)行實(shí)證。表4第1行的結(jié)果表明承銷(xiāo)商聲譽(yù)正向影響IPO首日抑價(jià),系數(shù)是0.099,在5%的顯著性水平上顯著,表明模型(2)中[?]系數(shù)顯著為正。表6第1列的回歸結(jié)果看出,承銷(xiāo)商正向影響擬上市公司媒體報(bào)道數(shù)量,系數(shù)是0.162,在5%的顯著性水平上顯著,模型(3)中[β]的系數(shù)也顯著為正。模型(4)的實(shí)證結(jié)果見(jiàn)表4第2行,結(jié)果表明承銷(xiāo)商聲譽(yù)影響首日抑價(jià)的系數(shù)是0.083,在10%的顯著性水平上顯著,媒體關(guān)注影響首日抑價(jià)的系數(shù)是0.241,在1%的水平上顯著,[ν]和[ρ]的系數(shù)都是正的。

    綜合模型(2)、模型(3)和模型(4)的實(shí)證結(jié)果,我們發(fā)現(xiàn)媒體報(bào)道是承銷(xiāo)商提高IPO首日抑價(jià)的中介變量,媒體報(bào)道發(fā)揮了部分中介效應(yīng)。這驗(yàn)證了假設(shè)2,媒體報(bào)道是承銷(xiāo)商提高首日抑價(jià)的中間傳導(dǎo)環(huán)節(jié)。

    (四)承銷(xiāo)商影響IPO公司媒體關(guān)注度的實(shí)證分析

    1. T值檢驗(yàn)。為了分析承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)上市公司媒體披露管理的影響,我們將樣本按照承銷(xiāo)商聲譽(yù)進(jìn)行分組,在描述性統(tǒng)計(jì)的過(guò)程中對(duì)照了承銷(xiāo)商聲譽(yù)高的397家公司和承銷(xiāo)商聲譽(yù)低的710家公司的媒體報(bào)道情況,具體差異見(jiàn)表5。

    從表5的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以初步看出,在IPO期間,承銷(xiāo)商聲譽(yù)高的公司的媒體關(guān)注度與承銷(xiāo)商聲譽(yù)低的公司相比,前者的媒體關(guān)注度更高,一家公司平均獲得19.390條媒體報(bào)道,后者的媒體關(guān)注水平均值是16.600,二者的均值差異是2.790,在5%的顯著性水平上顯著。而且,按照媒體報(bào)道來(lái)源不同,兩種上市公司的全國(guó)性媒體的報(bào)道也存在均值差異但在統(tǒng)計(jì)上不顯著;在地方性媒體報(bào)道方面,均值差異是2.004,在5%的顯著性水平上顯著。由此,我們可以推斷承銷(xiāo)商聲譽(yù)高的公司其媒體關(guān)注水平更高,這基本支持假設(shè)3。

    2. 回歸檢驗(yàn)。為了檢驗(yàn)承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)公司媒體關(guān)注度的影響,我們基于模型(5)并采用負(fù)二項(xiàng)(計(jì)數(shù))回歸模型,主要是由于媒體報(bào)道是數(shù)量,所以采用計(jì)數(shù)模型,同時(shí)采用OLS回歸模型的設(shè)定。相應(yīng)的實(shí)證結(jié)果見(jiàn)表6。第1、2、3列為負(fù)二項(xiàng)回歸模型下承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)媒體報(bào)道的影響,系數(shù)都顯著為正,第4、5、6列為OLS回歸模型下承銷(xiāo)商聲譽(yù)與媒體關(guān)注之間的關(guān)系,系數(shù)也都顯著為正。結(jié)果表明,承銷(xiāo)商聲譽(yù)正向影響IPO公司的媒體關(guān)注度,系數(shù)是0.162,在5%的顯著性水平上顯著,即聲譽(yù)高的承銷(xiāo)商承銷(xiāo)的IPO公司的媒體關(guān)注度更高,高聲譽(yù)承銷(xiāo)商幫助企業(yè)獲得更多媒體報(bào)道,假設(shè)3a得到驗(yàn)證。

    承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)來(lái)自?xún)煞N媒體的關(guān)注影響都是正向的,系數(shù)分別是0.132和0.228,都在5%的水平上顯著;從系數(shù)大小來(lái)看,承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)地方性媒體報(bào)道的影響更大,假設(shè)3b得到驗(yàn)證。OLS回歸的結(jié)果也支持上述結(jié)論。

    3. 進(jìn)一步檢驗(yàn):新股發(fā)行政策變動(dòng)的影響。為了保證結(jié)果的可靠性,我們考慮了政策變動(dòng)的影響。2009年6月,中國(guó)證監(jiān)會(huì)取消了對(duì)IPO新股發(fā)行價(jià)格的行政管制,承銷(xiāo)商獲得了實(shí)際定價(jià)權(quán),政策規(guī)定發(fā)行人和主承銷(xiāo)商需要披露參與詢(xún)價(jià)機(jī)構(gòu)的具體報(bào)價(jià)情況以增加定價(jià)的信息透明度。因此,本文以政策變動(dòng)作為分界點(diǎn),將樣本分為兩組:一組以2009年6月前IPO的185家公司為樣本,另一組以政策變動(dòng)后的922家IPO公司為樣本,檢驗(yàn)政策變動(dòng)前后承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)公司媒體關(guān)注的影響變化以及媒體關(guān)注對(duì)首日表現(xiàn)的影響是否存在差異。

    表7的實(shí)證結(jié)果表明,政策變動(dòng)后,承銷(xiāo)商聲譽(yù)與IPO公司的媒體報(bào)道數(shù)量顯著正相關(guān),不論是負(fù)二項(xiàng)回歸還是OLS回歸,這種正向關(guān)系都在5%的水平上成立。在政策變動(dòng)前,雖然承銷(xiāo)商聲譽(yù)正向影響公司的媒體關(guān)注度,系數(shù)是0.163,但是統(tǒng)計(jì)上不顯著(可能是由于樣本量?。?。2009年6月新股發(fā)行制度改革賦予承銷(xiāo)商定價(jià)權(quán),政策變動(dòng)后,承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)IPO公司媒體關(guān)注度的影響變大,系數(shù)是0.205,說(shuō)明高聲譽(yù)承銷(xiāo)商有助于公司獲得更多媒體報(bào)道。政策變動(dòng)后,IPO承銷(xiāo)商的信號(hào)傳遞功能進(jìn)一步加強(qiáng),高聲譽(yù)承銷(xiāo)商傳遞的積極信號(hào)被市場(chǎng)接受,媒體對(duì)承銷(xiāo)商聲譽(yù)的關(guān)注顯著增加,媒體增加了對(duì)高聲譽(yù)承銷(xiāo)商承銷(xiāo)的IPO公司的新聞報(bào)道。

    五、結(jié)論和啟示

    本文以2006—2014年間上市的1107家A股IPO公司為樣本,實(shí)證檢驗(yàn)了承銷(xiāo)商聲譽(yù)、媒體報(bào)道和上市首日抑價(jià)之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn),在股票市場(chǎng)中媒體報(bào)道具有“注意力驅(qū)動(dòng)效應(yīng)”,正向影響IPO首日抑價(jià)。承銷(xiāo)商利用媒體報(bào)道提高IPO抑價(jià),即媒體報(bào)道是承銷(xiāo)商影響IPO首日抑價(jià)的中介變量。承銷(xiāo)商主動(dòng)管理媒體報(bào)道,承銷(xiāo)商聲譽(yù)與IPO公司的媒體報(bào)道數(shù)量正相關(guān),高聲譽(yù)承銷(xiāo)商有助于增加IPO公司的媒體報(bào)道,特別是地方性媒體的報(bào)道。

    本研究對(duì)于新興資本市場(chǎng)的監(jiān)管和投資者教育具有現(xiàn)實(shí)意義。首先,監(jiān)管層需要加強(qiáng)對(duì)媒體披露信息和承銷(xiāo)商行為的監(jiān)管,規(guī)范資本市場(chǎng)參與者的行為,促進(jìn)上市公司信息傳播,防止利益相關(guān)者利用媒體報(bào)道影響股價(jià)的行為,切實(shí)保護(hù)中小投資者的利益。其次,現(xiàn)階段仍需加強(qiáng)制度建設(shè),不斷完善承銷(xiāo)商的內(nèi)部治理機(jī)制,建立和發(fā)展承銷(xiāo)商的聲譽(yù)評(píng)價(jià)體系和排名制度,促使承銷(xiāo)商發(fā)揮更積極的作用。最后,新股市場(chǎng)中的投資者應(yīng)該增強(qiáng)自身的理性程度,提高分析判斷能力,甄別媒體報(bào)道的信息,避免跟風(fēng),堅(jiān)持正確的投資理念,促進(jìn)資產(chǎn)的保值增值。

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