創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資的最優(yōu)退出方式研究

李晴

摘 要：現(xiàn)階段大部分創(chuàng)新型企業(yè)在資金方面都相對較為薄弱，借助風(fēng)險投資發(fā)展是大部分創(chuàng)新型企業(yè)的必然選擇，而風(fēng)險投資退出對于大部分創(chuàng)新型企業(yè)來說也是必要的。為了探索風(fēng)險投資退出創(chuàng)新型企業(yè)的最優(yōu)方式，本文首先對風(fēng)險投資的退出方式進(jìn)行了分析，并針對不同類型的創(chuàng)新型企業(yè)提出了最優(yōu)退出方式。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)新型企業(yè) 風(fēng)險投資 退出方式

中圖分類號：F272 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：2096-0298（2017）09（c）-168-02

隨著市場經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，風(fēng)險投資成為創(chuàng)新型企業(yè)融資的重要渠道。風(fēng)險投資的注入為創(chuàng)新型公司帶來了發(fā)展的必要資金，也為風(fēng)投機(jī)構(gòu)帶來了較大的經(jīng)濟(jì)回報，風(fēng)險投資從創(chuàng)新型企業(yè)獲得高額回報的例子已經(jīng)不勝枚舉。但是風(fēng)險投資往往都并不是一種長期的投資行為，其目標(biāo)僅僅在于通過前期的投資獲得預(yù)期的超額利潤，而在企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展階段往往會選擇退出，而不同企業(yè)的情況使得風(fēng)險投資所選擇的退出方式會對風(fēng)險投資企業(yè)的利潤產(chǎn)生較大的影響。因此，選擇何種退出方式是風(fēng)險投資必須要重點考慮的問題，尤其是針對創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資來說其所面臨的環(huán)境較為復(fù)雜，必須要對退出方式進(jìn)行綜合性分析才能獲得足額利潤，最終實現(xiàn)進(jìn)一步發(fā)展。

1 現(xiàn)階段風(fēng)險投資的退出方式分析

根據(jù)現(xiàn)階段我國市場發(fā)展的實際情況所產(chǎn)生的風(fēng)險退出方式主要有首次公開募股、并購、回購以及破產(chǎn)清算四種方式。下文中將對此進(jìn)行詳細(xì)論述。

1.1 首次公開募股

首次公開募股是指風(fēng)險企業(yè)在主板發(fā)布股票來獲得必要的發(fā)展資金，同時實現(xiàn)收益。從總體上來說首次公開募股是風(fēng)險投資最合適的退出時機(jī)。首次公開是風(fēng)投機(jī)構(gòu)最合理的退出時機(jī)，風(fēng)投機(jī)構(gòu)可以獲得高額利潤。目前階段創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資股份上市必須要依賴于“第二證券市場”，只要創(chuàng)新型企業(yè)在規(guī)模與資金上達(dá)到一定的標(biāo)準(zhǔn)就可以上市，其條件相對于一般的主板市場要相對較低。例如，美國紐約證券交易所為中小企業(yè)所設(shè)置的OTC交易就并沒有設(shè)置較高的門檻。其次，日本、香港等地也設(shè)置了專門針對創(chuàng)新型企業(yè)的“第二證券市場”。只要創(chuàng)新型企業(yè)能夠成功上市，風(fēng)險投資就能在最短的時間內(nèi)實現(xiàn)資金回籠，同時還能獲得足夠的利潤。例如，2014年阿里巴巴集團(tuán)在美國紐約證券交易所上市，而軟銀集團(tuán)通過阿里巴巴上市撤回了部分風(fēng)險投資，而這部分的收益達(dá)到了2000%。最后，在當(dāng)年的攜程網(wǎng)上市中，其天使投資也獲得了700%的收益。

1.2 并購?fù)顺?/p>

并購?fù)顺鲆彩秋L(fēng)險投資退出的一個重要方式，所謂并購?fù)顺鍪侵革L(fēng)險投資通過其他企業(yè)兼并或者收購風(fēng)險企業(yè)而實現(xiàn)風(fēng)險投資退出。雖然首次公開募股會在迅速的為風(fēng)險投資帶來較大的經(jīng)濟(jì)收益，但是從總體上來看，并不是所有的企業(yè)都能在短時間內(nèi)實現(xiàn)上市，其次還有部分企業(yè)本身距離上市標(biāo)準(zhǔn)還有很大的差距，即使實現(xiàn)上市可能也需要耗費大量的時間，對于風(fēng)險投資來說這種收益速度相對較為緩慢，無法滿足其要求。對于風(fēng)險投資來說通過并購?fù)顺鲭m然其利潤無法達(dá)到首次公開募股水平，但是風(fēng)險投資可以快速的從風(fēng)險企業(yè)中退出，并參與到下一輪的投資當(dāng)中，同時其資產(chǎn)往往也并不會縮水。在最近幾年當(dāng)中隨著市場競爭激烈程度的不斷提升，企業(yè)重組與并購已經(jīng)成為現(xiàn)階段市場中較為常見的現(xiàn)象，而并購?fù)顺鲆渤蔀樽畛Ｒ姷馁Y本退出方式。

1.3 回購?fù)顺?/p>

所謂回購?fù)顺鍪侵革L(fēng)險企業(yè)或者風(fēng)險企業(yè)的管理層從風(fēng)險投資手中回購股份，從本質(zhì)山過來說回購?fù)顺鲆彩遣①彽囊粋€類型，但是與并購?fù)顺鲆泊嬖谝欢ǖ牟町悾椿刭復(fù)顺鍪且环N風(fēng)險企業(yè)內(nèi)部的行為，對于保持風(fēng)險企業(yè)的完整性具有非常重要的意義，這在某種程度上更有利于風(fēng)投企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展，尤其是利于管理層的發(fā)展與企業(yè)的穩(wěn)定，企業(yè)所有人能夠增強自己對企業(yè)的控制力。

1.4 破產(chǎn)清算退出

高收益與高風(fēng)險是風(fēng)險投資最基本的特征，因此，實際上并非所有的風(fēng)險投資最后都能通過風(fēng)險企業(yè)上市獲得高額的經(jīng)濟(jì)利潤或者通過并購實現(xiàn)資本退出，還有很大一部分風(fēng)險投資所投資的風(fēng)險企業(yè)會因為經(jīng)營不善等原因而倒閉，最終淪落到破產(chǎn)的地步，這時候風(fēng)險投資就只能通過破產(chǎn)清算的方式退出。雖然破產(chǎn)清算退出對于大部分風(fēng)險投資企業(yè)來說都是不得不面臨的選擇，但是從總體上來說風(fēng)險投資通過破產(chǎn)清算退出是其正?，F(xiàn)象。根據(jù)美國風(fēng)險投資協(xié)會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，大約只有5%～8%的風(fēng)險投資會通過風(fēng)險企業(yè)上市獲得高額的經(jīng)濟(jì)回報，而60%左右的風(fēng)險投資項目都會存在較大的難度，而20%～30%的風(fēng)險投資只能通過破產(chǎn)清算退出。

2 風(fēng)險投資的退出方式選擇策略分析

2.1 不同風(fēng)險投資退出方式對比分析

從收益方面進(jìn)行分析，對于風(fēng)險投資來說通過首次公開募股所獲得的經(jīng)濟(jì)收益最高，而通過并購與回購所獲得的經(jīng)濟(jì)收益相對較少，而破產(chǎn)清算所獲得的最少，甚至還存在著虧損的風(fēng)險。從成功上市的風(fēng)險投資來看，選擇通過首次公開募股退出的風(fēng)險投資相對較多，大約占到了40%左右，但是依然還有部分風(fēng)險投資并不會通過首次公開募股退出。隨著資本流動速度的加快，現(xiàn)階段通過并購與回購的方式實現(xiàn)資本退出的企業(yè)占據(jù)了大多數(shù)，大約60%的風(fēng)險投資都是通過回購與并購?fù)顺龅?。從時間與費用方面來看，首次公開募股的費用相對較高，所花費的時間也相對較長，同時首次公開募股還涉及到大量的稅務(wù)、財務(wù)問題的處理，一般來說當(dāng)首次公開募股發(fā)行的規(guī)模超過2500萬美金時，發(fā)行成本大約為15%左右，但是如果發(fā)行規(guī)模低于1000萬美金，則發(fā)行成本則會大幅度提升。而通過并購與回購進(jìn)行退出則相對較為簡單，同時也不需要太高的成本。而從轉(zhuǎn)讓對象層面進(jìn)行分析，首次公開募股的轉(zhuǎn)讓對象大多是社會公眾，而并購與回購則是其他風(fēng)險公司或者風(fēng)險企業(yè)的管理層。

2.2 影響風(fēng)險投資退出的因素分析

第一，金融體系。從國際范圍來看，金融體系主要分為兩種不同類型，即證券交易市場與銀行，不同的金融體系會對風(fēng)險投資退出造成較大的影響。例如，美國的金融體系主要是建立在證券交易市場上，這也是美國的風(fēng)險投資較為發(fā)達(dá)的重要原因，同時相比于其他國家美國的證券市場還設(shè)計了“第二證券市場”，從而使得風(fēng)險投資能夠有效的退出，并獲得較高的收益。通過這種方式風(fēng)險企業(yè)可以重新從風(fēng)險投資手中那會企業(yè)控制權(quán)，從而對企業(yè)發(fā)展提供了良好的環(huán)境。其次，風(fēng)險投資也能在短時間內(nèi)獲得較高的經(jīng)濟(jì)回報并塑造良好的投資形象。而以銀行為主要金融體系的國家一般情況下很難通過證券市場實現(xiàn)風(fēng)險投資退出，一般情況下主要是通過回購實現(xiàn)。

第二，風(fēng)險企業(yè)的未來收益現(xiàn)值。一般來說，只有當(dāng)風(fēng)險企業(yè)的未來收益現(xiàn)值超過該退出方式的成本時，采用這種方式退出才是可行的。即如果風(fēng)險資本家期望采用首次公開上市方式退出，則風(fēng)險企業(yè)的未來收益現(xiàn)值必須超過證券市場的代理成本才可行，否則只能采用其他退出方式。

第三，風(fēng)險投資對風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)。雖然風(fēng)險投資的主要目的在于短時間內(nèi)實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益，但是一般情況下，風(fēng)險投資也會參與到企業(yè)的運營過程當(dāng)中，企業(yè)的控制權(quán)對于風(fēng)險投資也具有較為重要的意義。例如，著名的國美股權(quán)之爭當(dāng)中，本質(zhì)就在于風(fēng)險投資與風(fēng)險企業(yè)之間對控制權(quán)的爭奪。一般情況下，在首次公開募股之時風(fēng)險投資不退出，則其股份必然會被稀釋，對于企業(yè)的控制權(quán)也會降低。而大部分的回購都是企業(yè)管理層出于控制權(quán)考慮進(jìn)行的。因此，會很容易引發(fā)各種矛盾。

第四，新的股權(quán)購買者解決信息不對稱的能力。風(fēng)險投資退出時，內(nèi)部投資者（股權(quán)出售者）與外部投資者（新的風(fēng)險資本股權(quán)購買者）之間存在比較明顯的信息不對稱，表現(xiàn)在內(nèi)部投資者擁有風(fēng)險企業(yè)比較真實的信息，而新的股權(quán)購買者對風(fēng)險企業(yè)信息的獲取則依賴于風(fēng)險企業(yè)的信息披露。因此新的股權(quán)購買者解決信息不對稱問題的能力將影響風(fēng)險資本家退出方式的選擇。對于股權(quán)出售者來說，總是愿意選擇股權(quán)購買者解決信息不對稱問題較困難的退出方式。例如首次公開上市方式，由于公眾購買者缺乏必要的專業(yè)知識，在評價風(fēng)險企業(yè)時面臨嚴(yán)重的技術(shù)和信息方面的不足，即使存在專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，也不能很好地解決內(nèi)外部投資者之間存在的嚴(yán)重的信息不對稱問題。而對于并購、回購方式，股權(quán)購買者解決信息不對稱問題的能力則要強的多。

2.3 現(xiàn)階段我國創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資退出方式選擇策略

上文對不同的風(fēng)險投資退出方式進(jìn)行了分析，同時也從多個角度對影響風(fēng)險退出的因素進(jìn)行了分析。從中可以發(fā)現(xiàn)風(fēng)險投資退出需要考慮的因素相對較多，退出方式的選擇也相對較為復(fù)雜。但是從我國創(chuàng)新型企業(yè)的特點入手則很容易得出風(fēng)險投資的退出方式。

最近幾年隨著國家對創(chuàng)新重視程度的不斷提升，創(chuàng)新型企業(yè)也有了較大的發(fā)展，但是從總體上來說大部分的創(chuàng)新型企業(yè)都是以商業(yè)模式創(chuàng)新為主，如最近兩年發(fā)展起來的共享單車、網(wǎng)約車等，同時也存在著一部分技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)。這兩種創(chuàng)新型企業(yè)數(shù)量都相對較多，規(guī)模有大有小?，F(xiàn)階段大部分社會公眾對于商業(yè)模式創(chuàng)新的信息獲取相對較多，商業(yè)模式創(chuàng)新的效果在短時間內(nèi)就能直接體現(xiàn)出來，而技術(shù)創(chuàng)新往往需要耗費大量的時間。因此對于小規(guī)模的商業(yè)模式創(chuàng)新企業(yè)來說通過回購實現(xiàn)風(fēng)險投資退出相對較為可靠，有利于企業(yè)發(fā)展與風(fēng)險投資收益，而對于規(guī)模較大的商業(yè)模式創(chuàng)新企業(yè)來說通過首次公開募股實現(xiàn)商業(yè)模式退出則可以為風(fēng)險投資帶來較大的經(jīng)濟(jì)利益。技術(shù)創(chuàng)新由于耗費時間相對較多，風(fēng)險也相對較大，通過并購的方式實現(xiàn)風(fēng)險投資退出不僅可以為企業(yè)發(fā)展提供必要的資金支持，也有利于風(fēng)險投資企業(yè)的利益。

3 結(jié)語

風(fēng)險投資退出是市場發(fā)展的必然規(guī)律，但是選擇何種退出方式對風(fēng)險投資的經(jīng)濟(jì)利益存在著較大的影響?；诖朔N情況，在本文當(dāng)中筆者結(jié)合自己的實際工作經(jīng)驗，對現(xiàn)階段常見的風(fēng)險投資退出方式進(jìn)行了分析，并總結(jié)了創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資退出的最優(yōu)方式，希望能對創(chuàng)新型企業(yè)與風(fēng)險投資有所啟發(fā)。

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