地產(chǎn)并購基金之另類白衣騎士策略

另類投資管理公司多元的投資策略成就了多元的收益空間。

地產(chǎn)基金通過與陷入財(cái)務(wù)困境的企業(yè)共同成立合資基金來激活土地資產(chǎn)價(jià)值，但如果被解救的公司是一家上市公司或發(fā)行了大量可交易債券的話，那么，“白衣騎士”的收益可能就不只是項(xiàng)目層面的資產(chǎn)升值收益了，對于那些除了地產(chǎn)基金，旗下還有對沖基金、信貸資產(chǎn)投資基金的另類投資管理公司來說尤其如此，多元的投資策略成就了多元的收益空間。

黑石的另類信貸資產(chǎn)投資部門GSO在為美國地產(chǎn)開發(fā)商HOV解圍時(shí)就采用了“另類白衣騎士”策略，他是怎么做的？

早期的黑石以私募股權(quán)基金為主，后來從私募股權(quán)基金中分化出了地產(chǎn)基金部門，2005年又拓展了對沖基金業(yè)務(wù)，2008年3月，黑石再下一城，以“6.35億美元的現(xiàn)金+股權(quán)”+“未來五年最高3.1億美元的對賭溢價(jià)”收購了信貸領(lǐng)域的另類投資管理公司GSO，該公司當(dāng)時(shí)管理資產(chǎn)總額約100億美元，它開啟了黑石的另類信貸資產(chǎn)投資之路。

GSO不僅從事各類信貸資產(chǎn)的投資，還精于信貸領(lǐng)域的對沖投資策略，即，買入那些信用風(fēng)險(xiǎn)被高估的企業(yè)債券或信用衍生品，而賣出那些信用風(fēng)險(xiǎn)被低估的企業(yè)債券或信用衍生品，或通過對沖交易來獲取信用利差非預(yù)期擴(kuò)大或縮小的超額收益。而GSO對于企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的判斷，不僅僅是作為一個(gè)旁觀者客觀的分析，有時(shí)他會主動干預(yù)信用風(fēng)險(xiǎn)的變化趨勢，改變市場預(yù)期，進(jìn)而扭轉(zhuǎn)企業(yè)的信用狀況，并從資本市場的對沖交易中獲利。

在金融危機(jī)期間，美國大型住宅開發(fā)企業(yè)Hovnanian Enterprises陷入了債務(wù)危機(jī)，到2012年7月時(shí)，HOV債券的信用違約互換協(xié)議（CDS）的價(jià)格大幅飆升，以當(dāng)時(shí)的CDS價(jià)格計(jì)算，市場預(yù)期HOV的債務(wù)違約率已經(jīng)高達(dá)93%，即，絕大多數(shù)人認(rèn)為HOV的破產(chǎn)已成定局。就在這樣的背景下，黑石的GSO部門出手了。

其實(shí)，早在2005年，黑石就和HOV有過合作，當(dāng)時(shí)作為全美第6大住宅開發(fā)公司的Hovnanian Enterprises想要收購全美第52位的住宅開發(fā)公司Town &Country Homes，為此，HOV與黑石共同成立合資公司，以合資公司名義收購Town &Country，然后由HOV的管理團(tuán)隊(duì)來運(yùn)營Town &Country旗下的9600套住宅地塊并收取相應(yīng)管理費(fèi)。此后，HOV又進(jìn)行了一系列激進(jìn)的擴(kuò)張，最終導(dǎo)致公司在金融危機(jī)期間陷入債務(wù)困境。不過，這次出面拯救他的不是黑石的地產(chǎn)基金部門，而是黑石的信貸資產(chǎn)投資部門GSO。

在和GSO的負(fù)責(zé)人會面以前，HOV的老板甚至不知道GSO是干什么的，但GSO提出了一個(gè)他無法拒絕的建議，即，GSO將收購HOV總值1.25億美元的待開發(fā)土地，同時(shí)與HOV簽訂期權(quán)協(xié)議，在這些土地有訂單時(shí)再將其回售給HOV，此外，GSO還會將其持有的HOV的1500萬美元信用債轉(zhuǎn)化為HOV的390萬股普通股。

有人肯給現(xiàn)金還同意減債，而且條件不算苛刻，這對于已經(jīng)陷入債務(wù)危機(jī)的HOV來說自然是好事，但HOV的老板并不理解GSO為什么要救他，他只知道對方承諾只要他同意與GSO合作，HOV的債券和股票價(jià)格都將大幅回升，其融資成本將顯著降低，信用環(huán)境也將明顯改善。事實(shí)證明，GSO的判斷是正確的，無論是股票市場還是債券市場都對這一合作給出了積極的反應(yīng)，從當(dāng)年7月到年底，HOV的股價(jià)上漲了140%，其信用衍生品的漲幅更大。由于市場反應(yīng)良好，后來雙方又將土地交易的總額進(jìn)一步提升到2.5億美元。

那么，GSO為什么要拯救一家住宅開發(fā)企業(yè)呢？實(shí)際上，在GSO接洽HOV前，它已經(jīng)花了6個(gè)月時(shí)間來研究HOV，并從2012年3月就開始購進(jìn)HOV的股票、抵押債券和信用債券，所以，GSO真正賺錢的不是從HOV那里買入的土地，而是受黑石注資消息刺激后大幅上漲的HOV的股票、債券和信用衍生品。

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杜麗虹另類金融說