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    樓市泡沫究竟有多大?

    2017-04-01 18:10:15譚保羅
    南風(fēng)窗 2017年7期
    關(guān)鍵詞:樓市國(guó)債房?jī)r(jià)

    譚保羅

    日本專家的話不用過(guò)度解讀,但觀察中日兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)情,在某種意義上可以說(shuō),在房地產(chǎn)泡沫破裂之前,日本其實(shí)已經(jīng)做好了應(yīng)對(duì)這場(chǎng)破裂的“準(zhǔn)備”。

    2017年3月,由北京樓市“領(lǐng)頭”,全國(guó)一線城市和部分二線城市又出現(xiàn)上漲勢(shì)頭。各地紛紛在3月17日前后推出限購(gòu)措施,這被稱為“317新政”。從此開(kāi)始,四大一線城市全部加入“五年俱樂(lè)部”,即外地戶籍人員購(gòu)房需交滿五年社保或個(gè)稅。

    “新政”真的能遏制樓市泡沫繼續(xù)膨脹嗎?現(xiàn)在,泡沫究竟有多大?

    2017年3月18至20日,由國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心主辦的“中國(guó)發(fā)展高層論壇2017”在京舉行,日本最大證券公司野村控股株式會(huì)社會(huì)長(zhǎng)古賀信行語(yǔ)出驚人。他說(shuō),中國(guó)一線城市像北京、上海、深圳的房?jī)r(jià)已高達(dá)家庭收入20倍以上,這個(gè)水平超過(guò)1980年代末地產(chǎn)泡沫時(shí)代的東京。

    長(zhǎng)期以來(lái),不斷有人將中國(guó)樓市泡沫和上世紀(jì)的日本相比,一種觀點(diǎn)甚至認(rèn)為,中國(guó)樓市泡沫終將和日本一樣破滅。

    不過(guò),由于財(cái)政金融體制、金融市場(chǎng)等方面的巨大差異,兩個(gè)國(guó)家的樓市泡沫在很多“根本性層面”沒(méi)有一點(diǎn)可比性。某種程度上講,日本人是自己主動(dòng)刺破了樓市泡沫,他們具備刺破的條件。而中國(guó)具備刺破的條件嗎?

    發(fā)展中國(guó)家高房?jī)r(jià)為何不輸紐約?

    “房?jī)r(jià)收入比”有著不同的“口徑”,就是一個(gè)窺測(cè)中國(guó)樓市某些奧秘的好角度。

    古賀信行所說(shuō)的“房?jī)r(jià)收入比”,應(yīng)該是一個(gè)國(guó)際上通行的標(biāo)準(zhǔn),即住房總價(jià)與城市居民家庭年收入之比。他說(shuō),北京、上海、深圳的房?jī)r(jià)高達(dá)了家庭收入的20倍以上,這個(gè)水平已經(jīng)超過(guò)了上世紀(jì)80年代末地產(chǎn)泡沫時(shí)代的東京。

    按照國(guó)際貨幣基金組織(IMF)2016年最新發(fā)布一份全球房?jī)r(jià)觀察報(bào)告,2016年上半年,全球各大城市的房?jī)r(jià)收入排名前十的城市中有五個(gè)在中國(guó)。

    國(guó)內(nèi)一些機(jī)構(gòu)“房?jī)r(jià)收入比”則是另一個(gè)標(biāo)準(zhǔn),即單價(jià)/月工資,這樣一來(lái),“房?jī)r(jià)收入比”大幅下降,四大一線城市都沒(méi)有超過(guò)10。目前,一線城市不過(guò)保持在7至8之間。

    按月工資的“房?jī)r(jià)收入比”,也非常驚人,但國(guó)際通行的房?jī)r(jià)收入比,其實(shí)更加“殘酷”和直觀,因?yàn)?,它是用你整個(gè)職業(yè)生涯的收入的來(lái)“比拼”房?jī)r(jià)。

    假如一位白領(lǐng)22歲大學(xué)畢業(yè),接近40的房?jī)r(jià)收入比意味著他的整個(gè)職業(yè)生涯可能不過(guò)是一套并不大的房子,甚至都可能買不了。工資可能隨著職業(yè)生涯的推進(jìn)而上漲,而房?jī)r(jià)也會(huì)上漲,甚至漲幅更高。因此,悲觀者所謂的“房子決定階層”、“房子讓你輸?shù)粢簧?,似乎不無(wú)道理。

    房?jī)r(jià)收入比是衡量房地產(chǎn)泡沫與否的最重要指標(biāo)。按照世界通行的標(biāo)準(zhǔn),發(fā)達(dá)國(guó)家正常的房?jī)r(jià)收入比一般在1.8至5.5之間,而發(fā)展中國(guó)家合理的房?jī)r(jià)收入比則在3至6之間,比值越大,地產(chǎn)投機(jī)性越強(qiáng),泡沫越大。

    為何房?jī)r(jià)收入比,發(fā)展中國(guó)家為何還比發(fā)達(dá)國(guó)家要高?主要的原因之一,是發(fā)展中國(guó)家的居民工資很低,支付能力差,所以“分母”較小,故“分?jǐn)?shù)值”較大。

    但另一個(gè)廣泛被忽視的原因是“分子”,即發(fā)展中國(guó)家的房?jī)r(jià)本身就高,甚至比發(fā)達(dá)國(guó)家還高。倫敦、紐約、東京的房?jī)r(jià)一直位居全球前列,但實(shí)際上,全球房?jī)r(jià)第一位經(jīng)常都是發(fā)展中國(guó)家,比如莫斯科就經(jīng)常位居榜首。

    此外,烏克蘭、巴西、越南等發(fā)展中國(guó)家的主要城市盡管折合美元的房?jī)r(jià)絕對(duì)值不如紐約、倫敦,但房?jī)r(jià)收入比并不比紐約、倫敦遜色。這背后的道理是,這些國(guó)家企業(yè)治理較差,企業(yè)股權(quán)無(wú)法吸引國(guó)內(nèi)資本,因此,統(tǒng)治者只能靠房地產(chǎn)保有國(guó)內(nèi)外的資本。而國(guó)內(nèi)外資本基于房地產(chǎn)永不折舊,還會(huì)隨著工業(yè)化和城市化而升值的原因,也愿意持有房產(chǎn)。

    事實(shí)上,這些國(guó)家大量的富豪、權(quán)貴階層除了轉(zhuǎn)移資產(chǎn)到國(guó)外,另一個(gè)財(cái)富保有的途徑就是持有國(guó)內(nèi)的房產(chǎn),而他們的“能量”也足以影響房地產(chǎn)領(lǐng)域的立法。因此,即便這些國(guó)家開(kāi)征了所謂的“房產(chǎn)稅”,但稅基和稅率的設(shè)置都“貓膩”眾多,絲毫起不到削弱房地產(chǎn)投機(jī)價(jià)值的效果。

    歸根結(jié)底,房地產(chǎn)由于其不可“物理流轉(zhuǎn)”的屬性,它的價(jià)值最終都是由一國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制模式所決定的。掌握稅收和金融權(quán)力的集團(tuán),完全可以決定房地產(chǎn)投資價(jià)值的高低和有無(wú),以及這個(gè)市場(chǎng)的最終走向。

    但是,整治房地產(chǎn),特別是直接刺破地產(chǎn)泡沫,對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的影響甚大,必須有成熟的條件才能刺破。上世紀(jì)八九十年代,日本政府其實(shí)是主動(dòng)刺破了房地產(chǎn)泡沫。一是收緊貨幣,比如加息,極大地增加了購(gòu)房大軍和地產(chǎn)商的融資成本,也掐斷了一些人的現(xiàn)金流;二是征收房地產(chǎn)稅和遺產(chǎn)稅,摧毀了房地產(chǎn)的投資價(jià)值。

    此前,《南風(fēng)窗》一篇文章曾援引日本著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家蒲田買房的例子來(lái)描述泡沫的破裂情形。他對(duì)《南風(fēng)窗》特約記者苦笑說(shuō):“我在泡沫經(jīng)濟(jì)前回國(guó),美元換成日元買房,沒(méi)有想到卻抄到了山頂上,房?jī)r(jià)縮水了2/3。”泡沫巔峰買房,結(jié)果嘗盡苦果,讓他開(kāi)始懷疑自己所學(xué)的經(jīng)濟(jì)學(xué)是不是 “有用”。

    日本政府為何“敢于”主動(dòng)刺破泡沫?政治方面的某些原因,不便在此探討,但經(jīng)濟(jì)方面的原因,則對(duì)全球的其他高房?jī)r(jià)經(jīng)濟(jì)體會(huì)有深刻的啟發(fā)。

    其中,最重要的原因是,日本的財(cái)政金融體制并沒(méi)有植根于房地產(chǎn)市場(chǎng),而是植根于另外一個(gè)超級(jí)大市場(chǎng),之所以“敢于”刺破泡沫,因?yàn)檫@并不傷及國(guó)家財(cái)金治理的根本。日本財(cái)金治理,除了高效的稅收體系之外,另外一個(gè)重要根基是國(guó)債市場(chǎng)。

    解決泡沫的根本之策是財(cái)金改革

    長(zhǎng)期以來(lái),中國(guó)的一些經(jīng)濟(jì)學(xué)者喜歡嘲笑日本。一是日本在房地產(chǎn)泡沫破裂之后,GDP增速放緩,出現(xiàn)了“失去20年”,甚至“失去的30年”這種衰退現(xiàn)象。二是日本國(guó)家治理“失敗”,這個(gè)國(guó)家的中央政府“欠債”堪稱天量,日本國(guó)債已經(jīng)是這個(gè)國(guó)家GDP的兩倍。

    上述兩種“現(xiàn)象”的確客觀存在,但背后“本質(zhì)”并不是上述觀點(diǎn)所認(rèn)為的那么回事。

    廣為人知的是,日本盡管國(guó)內(nèi)GDP增速放緩,甚至停滯,但日本已經(jīng)成為擁有海外資產(chǎn)最多的國(guó)家。截至2015年,日本的海外資產(chǎn)已近10萬(wàn)億美元,達(dá)到國(guó)內(nèi)GDP的兩倍。這意味著日本人在全球真正擁有的財(cái)富,遠(yuǎn)比GDP巨大和可觀。

    日本國(guó)債市場(chǎng)的確很夸張,它會(huì)帶來(lái)很多負(fù)面影響,比如政府付息壓力極大,財(cái)政經(jīng)常捉襟見(jiàn)肘。而赤字財(cái)政之下,國(guó)家很多財(cái)政金融政策會(huì)被“綁架”,除了“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”搞寬松政策之外,政府難以施展其他領(lǐng)域真正的改革。

    但換個(gè)角度看,這個(gè)市場(chǎng)剛好保證了日本可以放心刺破房地產(chǎn)泡沫,擺脫國(guó)家財(cái)政金融體系的運(yùn)轉(zhuǎn)對(duì)房地產(chǎn)的依賴癥。

    數(shù)據(jù)顯示,截至2016年底,日本包括國(guó)債、借款及政府短期證券在內(nèi)的日本政府債務(wù)余額為1066.42萬(wàn)億日元,再次刷新歷史最高值。以1.2686億人口總量計(jì)算,這等于日本國(guó)民人均“負(fù)擔(dān)”政府債務(wù)額約840萬(wàn)日元。按照當(dāng)前匯率,每個(gè)日本人(包括老弱婦孺),負(fù)債52萬(wàn)人民幣。

    實(shí)際上,除了少部分被海外投資者持有之外,日本國(guó)債特別是中長(zhǎng)期國(guó)債,主要都是國(guó)民和國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買。這意味著什么?

    意味著兩點(diǎn):一是國(guó)家機(jī)器運(yùn)轉(zhuǎn)的資金來(lái)源的相當(dāng)一部分靠債券,那么,國(guó)家便并不需要過(guò)度地用房地產(chǎn)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì),從經(jīng)濟(jì)總量的膨脹中攫取過(guò)多稅收來(lái)保證政府開(kāi)支。第二點(diǎn)同樣不容忽略,國(guó)債市場(chǎng)把日本人的財(cái)富“綁在”國(guó)內(nèi),即便房地產(chǎn)泡沫破裂,依然沒(méi)有強(qiáng)大的資本外逃壓力,所以政府“敢于”刺破地產(chǎn)泡沫。

    對(duì)比而言,中國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)極其不發(fā)達(dá)。大多數(shù)普通人對(duì)國(guó)債的“記憶”只停留在上世紀(jì)八九十年代,那個(gè)時(shí)候,政府、事業(yè)單位的公職人員每月都會(huì)被“半強(qiáng)制”地購(gòu)買國(guó)債。但隨著1990年代中國(guó)財(cái)金體制改革的成功,國(guó)債“半強(qiáng)制”購(gòu)買銷聲匿跡,這個(gè)市場(chǎng)并沒(méi)有大發(fā)展。

    背后的原因是,國(guó)家可以從新的、向上集中的財(cái)政金融體制中,獲取足夠的資源,并不需要發(fā)行國(guó)債來(lái)籌資。國(guó)債是債市的主要品種,國(guó)債的不發(fā)達(dá)也嚴(yán)重阻礙了債市的發(fā)展。因此,時(shí)至今日,由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行,樓市、股市和債市三大“資本吸附利器”中,只有樓市一家。所以,從嚴(yán)防資本外流的角度看,斷然不可摧毀房地產(chǎn)的投資價(jià)值。

    日本財(cái)經(jīng)“大佬”古賀信行指出了中國(guó)樓市泡沫超過(guò)當(dāng)年的東京,但他也認(rèn)為,中國(guó)不應(yīng)該貿(mào)然刺破泡沫。他說(shuō),“在匯率的自由浮動(dòng)方面,中國(guó)和日本也是不同的,這一點(diǎn)也是令人擔(dān)心的。”實(shí)際上,從中國(guó)的匯率形成機(jī)制來(lái)看,資本外逃的結(jié)果是人民幣加速貶值,這一點(diǎn)毋庸置疑。

    “中國(guó)和日本規(guī)模的不同,而且兩國(guó)也存在著發(fā)展階段的不同。日本在泡沫破滅的時(shí)候,從經(jīng)濟(jì)發(fā)展角度來(lái)說(shuō)已經(jīng)處于成熟國(guó)家的行列,與之相比,中國(guó)雖然潛在增長(zhǎng)率有所下降,但是仍然處于發(fā)展中的階段?!?日本專家的話不用過(guò)度解讀,但觀察中日兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)情,在某種意義上可以說(shuō),在房地產(chǎn)泡沫破裂之前,日本其實(shí)已經(jīng)做好了應(yīng)對(duì)這場(chǎng)破裂的“準(zhǔn)備”。

    除了巨大的國(guó)債市場(chǎng)不斷“綁定”國(guó)民資金,可以有效遏制資本外逃之外,日本當(dāng)時(shí)已經(jīng)成為發(fā)達(dá)國(guó)家,國(guó)內(nèi)企業(yè)技術(shù)進(jìn)步,這意味著企業(yè)股權(quán)值錢,同樣可以吸附大量的資本。

    更重要的一點(diǎn)是,老齡化問(wèn)題讓日本國(guó)內(nèi)的就業(yè)不再顯得那么重要,也不再需要房地產(chǎn)刺激經(jīng)濟(jì),解決國(guó)民的就業(yè)問(wèn)題。相反,刺破泡沫,鼓勵(lì)日本國(guó)內(nèi)資本適度流出,購(gòu)買海外優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),進(jìn)行長(zhǎng)期持有,反倒比留在國(guó)內(nèi)要“利國(guó)利民”。

    今天的中國(guó),是否做好了這些應(yīng)對(duì)泡沫破裂的準(zhǔn)備呢?

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