高股息率 投資決勝之道

王亮

A股市場(chǎng)或?qū)⒂瓉?lái)高股息率時(shí)代。

3月9日，在十二屆全國(guó)人大五次會(huì)議記者會(huì)上，國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)主任肖亞慶表示，國(guó)有企業(yè)在資本市場(chǎng)上要起到良好的穩(wěn)定作用。中央企業(yè)首先一定要加強(qiáng)包括市值管理在內(nèi)的各項(xiàng)措施。把上市公司做優(yōu)。這是中央企業(yè)對(duì)上市公司要負(fù)起的責(zé)任；二是，要推動(dòng)國(guó)有控股的上市公司，進(jìn)一步完善分紅機(jī)制，上市公司要關(guān)心股價(jià)，更關(guān)心分紅，要建立完善的分紅機(jī)制，符合價(jià)值投資的理念，要做切實(shí)的分紅方案，不斷提高各個(gè)資本投資者的回報(bào)。上市公司就應(yīng)該分紅，就應(yīng)該多賺取利潤(rùn)，然后為股東包括國(guó)有資本在內(nèi)的所有股東提供更多的回報(bào)等等。

僅隔數(shù)日，隸屬國(guó)務(wù)院國(guó)資委、中國(guó)最大的煤炭生產(chǎn)和銷售企業(yè)中國(guó)神華（601088.SH，01088.HK）就在3月17日晚間拋出一份“巨震級(jí)”分紅方案：擬派息590.72億元，這占當(dāng)期歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)的260.35%，股息率高達(dá)18.18%。

此方案一旦通過(guò)并實(shí)施，中國(guó)神華將成為A股史上股息率最高的上市公司。投資者“聞風(fēng)而動(dòng)”，中國(guó)神華股價(jià)兩個(gè)交易日漲幅達(dá)19.17%，而上證綜指漲幅僅為0.75%。

招商證券分析認(rèn)為，考慮到國(guó)資委目前對(duì)于央企分紅和市值管理的重視，不排除其他國(guó)企和央企也有類似提高分紅比率的動(dòng)作。

肖亞慶稱，“據(jù)我了解，全國(guó)國(guó)資控股和國(guó)資絕對(duì)控股的上市公司有1082家，中央企業(yè)就有395家，其中在滬深兩市A股的有292家，戶數(shù)占比近10%，占滬深兩市A股市值的20%。應(yīng)該說(shuō)，對(duì)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展是有很重要的作用?！?/p>

據(jù)統(tǒng)計(jì)，A股上市公司無(wú)論是股息率還是派息率兩大指標(biāo)均遠(yuǎn)低于國(guó)際主流資本市場(chǎng)，存在巨大的提升空間。實(shí)際上，在國(guó)際主流資本市場(chǎng)上，高股息率投資策略多樣，且風(fēng)靡多時(shí)。

若是未來(lái)A股上市公司大幅提供股息率，或?qū)㈤_啟新的投資時(shí)代。

驚艷神華

一則公告，讓中國(guó)神華瞬間成為市場(chǎng)“寵兒”。

3月17日晚間，中國(guó)神華發(fā)布2016年年報(bào)：公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1831億元，同比增長(zhǎng)3.4%；歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)227億元，同比增長(zhǎng)40.7%；同時(shí)，中國(guó)神華還發(fā)布《關(guān)于派發(fā)特別股息預(yù)案說(shuō)明的公告》（下稱“《預(yù)案》”）稱，董事會(huì)建議派發(fā)2016年度末期股息現(xiàn)金人民幣0.46元/股（含稅），共計(jì)人民幣91.49億元（含稅）；其董事會(huì)還建議派發(fā)特別股息現(xiàn)金人民幣2.51元/股（含稅），共計(jì)人民幣499.23億元（含稅），占公司（母公司）截至2016年12月31日未分配利潤(rùn)（未扣除2016年度末期股息預(yù)案金額91.49億元）人民幣1538.46億元的32.4%。

截至3月17日收盤，中國(guó)神華A股總市值約2752億元，H股市值約559億港元（約合496.98億元人民幣），公司AH股總市值約3248.98億元。以此估算，其此番拋出的分紅股息率（股息率=過(guò)去12個(gè)月已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的分紅/現(xiàn)市值）約為18.18%。

如果中國(guó)神華上述分紅預(yù)案能夠通過(guò)并實(shí)施，將成為歷史最高股息率預(yù)案。

分析中國(guó)神華財(cái)報(bào)可以發(fā)現(xiàn)，穩(wěn)定的現(xiàn)金流是中國(guó)神華敢于巨額分紅的主因之一。

Wind資訊顯示，2014-2016年，中國(guó)神華“自由現(xiàn)金流（經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~+投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~）”分別為243.48億元、292.83億元和172.29億元，其“自由現(xiàn)金流”頗為穩(wěn)健。

中國(guó)神華也在《預(yù)案》中表示，“經(jīng)測(cè)算，本公司存量及經(jīng)營(yíng)流入資金可保障本次現(xiàn)金派息，本次現(xiàn)金派息不會(huì)對(duì)本公司財(cái)務(wù)狀況造成重大不利影響。本次現(xiàn)金派息后，預(yù)計(jì)本集團(tuán)未來(lái)仍將產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流，能夠保障本集團(tuán)正常運(yùn)營(yíng)和可持續(xù)發(fā)展?！?/p>

招商證券分析稱，煤炭行業(yè)是供給側(cè)改革的重要行業(yè)之一，在供給側(cè)改革的大背景下，中國(guó)神華“近幾年資本開支規(guī)模較過(guò)往若干年度相對(duì)降低”。

事實(shí)也確實(shí)如此。2014-2016年，中國(guó)神華“構(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”分別為445.39億元、298.76億元和290.58億元，其資本支出明顯減少。

近三年，中國(guó)神華資產(chǎn)負(fù)債率水平也頗為穩(wěn)定，分別為33.23%、35.35%和33.54%。中國(guó)神華表示，公司目前資產(chǎn)負(fù)債率處于行業(yè)較低水平，近幾年資本開支規(guī)模較過(guò)往若干年度相對(duì)降低，且未來(lái)一個(gè)時(shí)期經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流入較好。在保證公司健康持續(xù)發(fā)展的前提下，董事會(huì)提出上述派息建議，加大了對(duì)投資者的回報(bào)。

這與肖亞慶“上市公司要關(guān)心股價(jià)，更關(guān)心分紅，要建立完善的分紅機(jī)制，符合價(jià)值投資的理念，要做切實(shí)的分紅方案，不斷提高各個(gè)資本投資者的回報(bào)。”不謀而合。

不過(guò)，需要指出的是，要將普通股息和特別股息分開，特別股息支付后，中國(guó)神華的未分配利潤(rùn)將明顯降低，每股貨幣資金也將明顯下降。特別股息難以成為未來(lái)常態(tài)。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)神華普通股息的派息比率和過(guò)去三年基本保持一致。如果按照普通股息來(lái)計(jì)算，2016年中國(guó)神華股息率為2.8%；而2014年、2015年中國(guó)神華股息率分別為3.72%和1.61%。

近三年，中國(guó)神華派息率也基本保持在40%左右，變化不大。三年間，其現(xiàn)金分紅（剔除特別股息，含稅）分別為147.18億元、63.65億元和91.49億元，派息率（現(xiàn)金分紅/歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)）分別為40%、39.4%和40.3%。

據(jù)其他媒體報(bào)道：“有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，那些有歷史分紅傳統(tǒng)、每股未分配利潤(rùn)較高、資產(chǎn)負(fù)債率在可控范圍內(nèi)，現(xiàn)金充足的央企，或許值得多加關(guān)注?！?

招商證券分析認(rèn)為，考慮到國(guó)資委目前對(duì)于央企分紅和市值管理的重視，不排除其他國(guó)企和央企也有類似提高分紅比率的動(dòng)作。建議重點(diǎn)關(guān)注有分紅潛力的國(guó)企和央企。高分紅潛力公司主要集中在采掘、公用事業(yè)、交通運(yùn)輸、汽車、商業(yè)貿(mào)易、建筑材料等行業(yè)。

事實(shí)上，高股息率公司投資價(jià)值遠(yuǎn)不止于此。

盛行美國(guó)

杰里米J·西格爾在《投資者的未來(lái)》一書中曾闡述了一個(gè)重要觀點(diǎn)：高股息率股票具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。

西格爾將標(biāo)普500指數(shù)成份股每年末按照股息率分為五組，分別計(jì)算下一年的收益，次年末重新分組，在考慮股利再投資的情況下（在派息日當(dāng)天買入股票），1957-2003年間高股息率組合（股息率前20%）年化收益率為14.27%，遠(yuǎn)高于低股息率組合（股息率后20%）的9.50%。

另外，高股息率策略在美股的一個(gè)重要運(yùn)用就是Dow10策略。這一策略要求投資者在每年末購(gòu)買道瓊斯工業(yè)指數(shù)中股息率最高的前10只股票，并在下一年末按相同辦法重新構(gòu)建組合。

西格爾通過(guò)計(jì)算發(fā)現(xiàn)，1957-2003年間，Dow10策略年化收益率14.43%，高于道瓊斯工業(yè)指數(shù)年化收益率12%。此外西格爾將該策略拓展至標(biāo)普500指數(shù)，構(gòu)建S&P10策略，發(fā)現(xiàn)在擴(kuò)大可選樣本范圍后，S&P10策略年化收益率為15.68%，優(yōu)于Dow10。

另外，不可忽視的是，股利再投資也是股票投資收益的重要組成部分，尤其在熊市中，通過(guò)股利再投資積累更多的股份能夠緩和投資者組合價(jià)值的下降，充當(dāng)保護(hù)傘的作用，而在市場(chǎng)恢復(fù)后，這些額外的股份也將提高組合收益率。

西格爾分析了美股在1871-2003年間的市場(chǎng)表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)除去通貨膨脹因素后97%的股票收益來(lái)自用于再投資的股利，僅僅3%來(lái)自資本收益，若沒有進(jìn)行股利再投資，美股年化收益率從7%降至4.5%。

高股息策略在海外成熟市場(chǎng)得到廣泛的運(yùn)用，其中最著名的莫過(guò)于原溫莎基金掌門人約翰·涅夫。

作為比肩彼得林奇、巴菲特等投資大師的約翰·聶夫從1964年開始執(zhí)掌溫莎基金，直到1995年不再管理該基金，在此期間，他將搖搖欲墜、瀕臨解散的溫莎基金經(jīng)營(yíng)成當(dāng)時(shí)最大的共同基金。31年間溫莎基金的累計(jì)投資回報(bào)率近56倍，年平均收益率超過(guò)市場(chǎng)收益率達(dá)3%以上，累計(jì)平均年復(fù)利回報(bào)率達(dá)13.7%，同期標(biāo)普500指數(shù)收益為22.3倍。

溫莎基金七大選股策略之一就是高股息率，其年均3.15%的超額收益中2%來(lái)自于股息收入，尤其是熊市中股息收益起到重要的保護(hù)作用。

聶夫的高股息投資策略具體內(nèi)容是：低市盈率，即股票市盈率必須低于市場(chǎng)平均值40%至60%；具有較好的分紅；具備一定的成長(zhǎng)性，即股票最好擁有7%以上的增長(zhǎng)率。

長(zhǎng)江證券分析認(rèn)為，資本利得和股息收入是投資股票的兩種獲利來(lái)源。從長(zhǎng)期投資的角度來(lái)看，股息回報(bào)在總回報(bào)中占據(jù)重要地位。從標(biāo)普500的歷史表現(xiàn)來(lái)看，盡管短期中資本利得收入高于股息收入，但是長(zhǎng)期來(lái)看，兩者差別并不大。1926-2011年，股息收入的年化收益率為4.3%，資本利得的年化收益率為5.5%，兩者相差并不大。

據(jù)長(zhǎng)江證券統(tǒng)計(jì)，從溫莎基金的回報(bào)構(gòu)成來(lái)看，穩(wěn)定的股息收益占據(jù)重要地位，而且在熊市中起到了緩沖作用，使得其收益率相對(duì)標(biāo)普指數(shù)更為穩(wěn)定。

適于港股

一般來(lái)說(shuō)，股息更高意味著公司的基本面相對(duì)更加穩(wěn)?。ㄖ辽僭诮y(tǒng)計(jì)意義上是如此）。一方面，公司有足夠的現(xiàn)金進(jìn)行分紅，這可以粗略地反映公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀不是太差（當(dāng)然不是完美的擬合）；第二方面，公司管理層也愿意進(jìn)行分紅，這往往意味著他們覺得不需要留存現(xiàn)金應(yīng)付未來(lái)可能出現(xiàn)的危機(jī)。不過(guò)，在公司派發(fā)特別股息的情況下（這在港股較A股為多），這種推論則可能不成立。

而在股息率的分母上，即股價(jià)越低，則證明了它本身：股價(jià)低。眾所周知，股價(jià)低從來(lái)都不是什么壞事。

信達(dá)證券設(shè)計(jì)了相對(duì)簡(jiǎn)單的高股息率模型用于測(cè)試高股息率策略在港股的可行性。即讓投資者持續(xù)不斷的買入高股息率的股票，并隔一段時(shí)間就按最新的股息率高低調(diào)整持倉(cāng)。

具體細(xì)節(jié)為：在每段時(shí)間開頭，即T日，信達(dá)證券選擇前溯12個(gè)月的累計(jì)股息，相對(duì)當(dāng)前股價(jià)的股息率，最高的30個(gè)股票，然后持有一個(gè)周期（比如1年、1個(gè)季度等），在期末再重新選擇30個(gè)股票，重新獲取下一個(gè)周期的回報(bào)。

結(jié)果顯示，該模型在港股，在長(zhǎng)期也取得了明顯的超額收益（但意外年份相較A股更多）。在2000年12月31日到2016年8月15日的近20年中，該模型共取得了1622%的回報(bào)（CAGR=20.0%），同期恒生指數(shù)的回報(bào)為52%（CAGR=2.7%），恒生國(guó)企指數(shù)為498%（CAGR =12.1%）。

同期香港所有股票市值加權(quán)的當(dāng)期回報(bào)累積為627%（CAGR=13.5%），按3%假設(shè)股息計(jì)算的恒生指數(shù)回報(bào)為145%（CAGR=5.9%），恒生國(guó)企指數(shù)則為840%（CAGR=15.4%）。

綜上分析，持續(xù)按照前溯12個(gè)月高股息率在港股選擇標(biāo)的，雖然在長(zhǎng)期可以取得超額收益，但是在短期可能忍受非常痛苦的階段。

不過(guò)，在港股的測(cè)試仍然表明，高股息率是一個(gè)非常好的選股手段，值得投資者列為參考標(biāo)準(zhǔn)。

穿越牛熊

正所謂“橘生淮南則為橘，生于淮北則為枳?！痹趪?guó)際市場(chǎng)多次驗(yàn)證成功的高股息率策略是否適合A股這塊特殊“土壤”呢？

海通證券按照西格爾（上文提到的）同樣的方法，每年末將滬深300成份股按股息率分為5組，然后計(jì)算下一年的收益。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)2005年至今（2016年9月），高股息率組合年化收益率為25.92%，高于低股息率組合的16.32%。與西格爾關(guān)于美A股市場(chǎng)的研究結(jié)論一致，A股市場(chǎng)高股息策略長(zhǎng)期有效。

參照西格爾在美股市場(chǎng)的研究，海通證券還選取每年年末滬深300指數(shù)成分股中股息率最高的前10只股票，并在下年末據(jù)此重新構(gòu)建組合，在考慮股利再投資的情況下，2005-2015年間該策略年化收益率27.17%，高于滬深300年化收益率19.68%。

除此之外，海通證券還選取滬深300指數(shù)股息率前20%與后20%的股票，分別在2005年以來(lái)三輪牛市頂點(diǎn)處建倉(cāng)，觀察高股息率在熊市中的表現(xiàn)，第一輪熊市（2007/2010-2008/2010）中，高股息率組合累計(jì)下跌 65.21%，跌幅小于滬深300指數(shù)的70.98%和低股息率組合的73.65%，而后兩輪熊市（2011/4-2013/6和2015/6-2016/1）同樣顯示高股息率組合在熊市期間具備有效的緩沖保護(hù)作用。

而股利再投資策略在A股同樣效果顯著。

海通證券按照西格爾同樣的辦法，如果在1990年投資1000元在上證綜指，到2015年底，剔除通貨膨脹因素后，初始的1000元增加到19283元，年化收益率12.05%。而沒有進(jìn)行股利再投資的話，累積價(jià)值為12703元，年化收益率降低至10.27%。其中股利再投資累計(jì)貢獻(xiàn)6580元，占總投資收益的36%。由此高股息策略成為險(xiǎn)資和QFII等長(zhǎng)期價(jià)值投資者收益的重要來(lái)源。

信達(dá)證券在《歷史證明高股息率帶來(lái)顯著超額收益》研究報(bào)告中，也驗(yàn)證了高股息率投資策略的長(zhǎng)期有效性：即在全部A股中，在每年年初，投資前12個(gè)月股息率最高的30只個(gè)股，長(zhǎng)期來(lái)看，將獲得巨大的投資收益。

據(jù)信達(dá)證券設(shè)計(jì)的高股息率模型（大致為：選擇當(dāng)年股息率最高的30個(gè)股票），自1994年12月31日到2016年7月14日，約22年中（每年的12月31日進(jìn)行持股更新，假設(shè)每次持有期為一年），該模型增長(zhǎng)為初始值的72.3倍，而同期上證綜合指數(shù)僅為原值的4.7倍，深證成份指數(shù)為8.5倍。

上述22年的年度超額回報(bào)中，有19年相對(duì)上證綜指和深證成指的當(dāng)年平均回報(bào)，模型取得了超額回報(bào)，只有3年跑輸，超額回報(bào)的年度平均值達(dá)到了14.3%。

這樣的回報(bào)率，即便對(duì)股神巴菲特也有極大的吸引力?！?0%的、持續(xù)的年度超額回報(bào)已經(jīng)足以讓我滿足?！卑头铺卦鴮?duì)投資者們?nèi)绱苏f(shuō)道。

若是把信達(dá)證券模型統(tǒng)計(jì)周期調(diào)整為2003年12月31日-2016年7月14日，模型取得了137.7%的回報(bào)率，而同期上證綜指、深證成指分別上漲了44.3%和33.6%，即便是創(chuàng)業(yè)板指數(shù)也只是上漲了75.8%。

為了進(jìn)一步檢驗(yàn)高股息率策略的有效性，信達(dá)證券還對(duì)不同的指數(shù)成份股進(jìn)行回測(cè)。

從測(cè)算結(jié)果看，高股息率策略在滬深300指數(shù)上的應(yīng)用效果較好，股息率最高的前5名個(gè)股構(gòu)成的組合，收益率最高，為1561.5%。相對(duì)于同期滬深300指數(shù)276.1%的漲幅，該組合有明顯的超額收益，11年來(lái)超額收益為1285.5%，算術(shù)平均每年超額收益為116.1%。同時(shí)該策略收益率也明顯超越等權(quán)重以及全收益指數(shù)。

“即使將上述我們計(jì)算過(guò)程中引入的誤差計(jì)入測(cè)算過(guò)程，該策略的超額收益也較為明顯。”信達(dá)證券如是說(shuō)。

不僅如此，高股息率策略在中證500指數(shù)上的效果同樣顯著，但超額收益不及其在滬深300指數(shù)上的表現(xiàn)。根據(jù)計(jì)算結(jié)果，收益最高的組合，為股息率最高的前10名個(gè)股組合，其收益率為307.8%，相對(duì)同期中證500指數(shù)超額收益率為231.8%，算術(shù)平均每年超額收益為25.6%。

另外，據(jù)信達(dá)證券測(cè)算，高股息率策略在上證50、上證180和上證380指數(shù)上的效果依然明顯，不同的組合相對(duì)各自指數(shù)均有超額收益。相對(duì)而言，該策略在上證180指數(shù)上表現(xiàn)最好，2002年7月-2016年8月累計(jì)超額收益為841.9%，平均年化超額收益為59.8%。

不過(guò)需要投資者注意的是，在信達(dá)證券測(cè)算中，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)是高股息率策略唯一失效的指數(shù)。測(cè)算周期為2010年7月-2016年8月，累計(jì)超額收益為-14.6%，平均年化超額收益為-2.4%。

究其原因，信達(dá)證券分析認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板多為中小企業(yè)，在其發(fā)展過(guò)程中，資金更多用來(lái)開展新的業(yè)務(wù)，或是進(jìn)行外延并購(gòu)，同時(shí)資本市場(chǎng)也較為追捧進(jìn)行積極拓展的企業(yè)，導(dǎo)致其估值提升。

“從市盈率與分紅率的對(duì)比中，我們也可以看到，創(chuàng)業(yè)板成份股高股息率個(gè)股的估值相對(duì)較低，而股息率較低的個(gè)股，估值明顯較高。此外，創(chuàng)業(yè)板整體體現(xiàn)出的高估值，也是影響策略表現(xiàn)的因素之一，因?yàn)楦吖上⒙试谀撤N程度上是在尋找又好又便宜的股票，而這創(chuàng)業(yè)板的市場(chǎng)表現(xiàn)出現(xiàn)一定的背離。”信達(dá)證券表示。

另外，東北證券也從滬深兩市的上市公司中選取現(xiàn)金股息率高、分紅穩(wěn)定，且具有一定規(guī)模和流動(dòng)性的100只股票作為樣本（標(biāo)準(zhǔn)為過(guò)去兩年內(nèi)連續(xù)現(xiàn)金分紅而且每年的現(xiàn)金股息率（稅后）均大于0；過(guò)去一年內(nèi)日均流通市值排名在滬深A(yù)股的前50%；過(guò)去一年內(nèi)日均成交金額排名在滬深A(yù)股的前50%。）

以2004年12月31日為基期，每年年底進(jìn)行調(diào)整構(gòu)建滬深紅利指數(shù)。 滬深紅利指數(shù)在過(guò)去的12年間大幅跑贏滬深300指數(shù)。從2004年年底至2016年年底收益為590%以上，過(guò)去12年間的年化復(fù)合增長(zhǎng)率為16%。

東北證券表示，“利用滬深紅利指數(shù)去分析高現(xiàn)金分紅率股票的投資時(shí)點(diǎn)可以發(fā)現(xiàn)，滬深紅利指數(shù)在牛市初期會(huì)明顯跑輸市場(chǎng)，但在中后期能夠迅速地追趕上來(lái)，并在市場(chǎng)由牛市切換至熊市的快速回調(diào)期有著較高的超額收益，高分紅股票適合在牛市的中后期開始配置，收益相對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的性價(jià)比較高，不論市場(chǎng)是否切換，均會(huì)有超額收益。”

深入研究發(fā)現(xiàn)，在滬深紅利指數(shù)成份股組合的過(guò)去兩年平均分紅率排名越高，回溯的累計(jì)收益率越高，如前30的個(gè)股構(gòu)建投資組合，從2004年12月31日至目前的累計(jì)收益為877%，前5的個(gè)股，同期間累計(jì)收益率高達(dá)1167%。

若是加入盈利能力指標(biāo)后，高股息策略的效果更明顯。據(jù)廣發(fā)證券統(tǒng)計(jì)，高股息、高盈利指數(shù)（同時(shí)考慮股息率和盈利）從2010年以來(lái)的（走勢(shì)）相對(duì)上證綜指的走勢(shì)幾乎持續(xù)向上，擁有穿越“牛熊”的能力。

同時(shí)，廣發(fā)證券還提醒道，而高股息指數(shù)（僅考慮股息率）無(wú)法獲得持續(xù)的超額收益，歷史來(lái)看，無(wú)論是熊市還是牛市中，高股息指數(shù)均有可能無(wú)法獲得正的超額收益。通過(guò)將盈利能力納入考量體系，得到的高股息、高盈利指數(shù)的相對(duì)收益幾乎沒有回撤，高股息策略的效果顯著提升。

“掘金”A股

持續(xù)買入“又好又便宜”的股票是價(jià)值投資的精髓之一。在投資實(shí)踐中，股息率是衡量企業(yè)是否具有投資價(jià)值的重要標(biāo)尺之一。

信達(dá)證券表示，高股息率在一定程度上，可以作為“又好又便宜”的粗略替代品?！叭绻患夜窘o出了高股息、并且其相對(duì)股價(jià)來(lái)說(shuō)仍然是高股息，從而得到高股息率，那么這家公司和其股票必然包含兩個(gè)因素：高現(xiàn)金分配能力、不是太高的股價(jià)?！?/p>

注意這里提到的高股息，指的是實(shí)際現(xiàn)金分紅的股息，不包含轉(zhuǎn)股、送股等實(shí)際不需要公司拿出真金白銀，也就是說(shuō)對(duì)公司的財(cái)務(wù)狀況沒有實(shí)質(zhì)性要求的財(cái)務(wù)手段。

所以，如果一家公司賬面緊張、行業(yè)步入增長(zhǎng)停滯，甚至危機(jī)，那么一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)都不會(huì)拿出大筆資金進(jìn)行分紅。

一般對(duì)于一些專業(yè)投資人來(lái)說(shuō)，在大市前景不明的情況下，買入高股息率的股票，仍不失為好的選擇。首先，能夠持續(xù)高分紅的股票，大多數(shù)經(jīng)營(yíng)狀況良好，盈利穩(wěn)定，現(xiàn)金充足，股票質(zhì)地好；其次，當(dāng)前A股市場(chǎng)中分紅率較高的股票多數(shù)是估值較低的現(xiàn)金牛股票，具有較強(qiáng)的抗跌性。

也就是說(shuō)，高股息率股具有類債券特征，當(dāng)股息率高于債券利率時(shí)，高股息率股就有了配置價(jià)值。從大類資產(chǎn)配置的角度，如果股息率高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，投資者會(huì)更傾向于買入具有“類債券”屬性的高股息股票——當(dāng)股息率突破無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率后，高股息板塊的股價(jià)表現(xiàn)往往也較好。這類股票也頗受險(xiǎn)資等投資機(jī)構(gòu)青睞。

2016 年 3 月 8 日，保監(jiān)會(huì)公布《關(guān)于修改<保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理暫行辦法>的決定（征求意見稿）》，增加的主要項(xiàng)目包括：允許保險(xiǎn)資金投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品；保險(xiǎn)公司可以投資設(shè)立不動(dòng)產(chǎn)等專業(yè)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)；專業(yè)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)可以設(shè)立夾層基金、并購(gòu)基金等私募基金。

據(jù)保監(jiān)會(huì)主席首次披露險(xiǎn)資舉牌詳情：到2015年年底，一共有10家保險(xiǎn)公司累計(jì)舉牌了36家上市公司的股票，投資余額是3650億元，占整個(gè)保險(xiǎn)資金運(yùn)營(yíng)的余額是3.3%，是很小的比例，涉及的36家公司中有21家是藍(lán)籌股。

不過(guò)，長(zhǎng)江證券分析認(rèn)為，（險(xiǎn)資入市）可以預(yù)計(jì)作為一種發(fā)展趨勢(shì)，未來(lái)仍有更多險(xiǎn)資入市。從已投資的公司來(lái)看，險(xiǎn)資偏好低估值和分紅率高的藍(lán)籌股。如果養(yǎng)老金入市，這些低估值和高分紅的藍(lán)籌股投資價(jià)值將進(jìn)一步凸顯。

2017年2月3日，央行上調(diào)各期限逆回購(gòu)利率和SLF利率，中性貨幣政策信號(hào)進(jìn)一步加強(qiáng)。資金價(jià)格的提升，導(dǎo)致了流動(dòng)性的邊際收縮，企業(yè)投資與債務(wù)成本有所提升，并對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)與盈利改善的持續(xù)性帶來(lái)了不確定性，先前漲勢(shì)凌厲的周期各類板塊，或需要后續(xù)的新開工數(shù)據(jù)佐證才能再獲動(dòng)能。

利率上行導(dǎo)致A股估值整體承壓，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和增長(zhǎng)率受制尤為突出，高估值的成長(zhǎng)類板塊仍將首當(dāng)其沖，需要進(jìn)一步調(diào)整。國(guó)泰君安分析認(rèn)為，綜上所述，重視在高股息、低估值的價(jià)值類板塊與標(biāo)的之中“優(yōu)中選優(yōu)”作為底倉(cāng)配置，不動(dòng)如山、以逸待勞。從板塊角度來(lái)看，一方面高股息保證了收益方式的穩(wěn)定性；另一方面要確保板塊的估值水平合理。

“市場(chǎng)中期前景難言樂觀，但暫時(shí)低利率、弱需求的基調(diào)仍將持續(xù)。在這種背景之下……高股息等策略可能并不是‘暫時(shí)茍且，而是一個(gè)應(yīng)該持續(xù)堅(jiān)持的策略?！敝薪鸸痉治龅?。

華泰證券在市場(chǎng)上首次提示要關(guān)注高股息率的股票，一方面，資產(chǎn)荒在加劇，表現(xiàn)在超長(zhǎng)債收益率在快速下行， 跟長(zhǎng)債之間的期限利差迅速收窄 ；另一方面，銀行理財(cái)新規(guī)的信用收縮進(jìn)一步確認(rèn)資產(chǎn)荒正在加劇這一趨勢(shì)，在資產(chǎn)荒加劇的背景下，估值洼地資產(chǎn)會(huì)受到投資者青睞。

“我們認(rèn)為，當(dāng)前無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行是資產(chǎn)荒加劇這一背景下被動(dòng)配置結(jié)果，當(dāng)前這一背景是由避險(xiǎn)情緒主導(dǎo)而不是寬松預(yù)期， 所以我們認(rèn)為高股息率、現(xiàn)金流好、基本面相對(duì)穩(wěn)定的類債券股票將優(yōu)于利率敏感型股票?！比A泰證券分析道。

廣發(fā)證券也表示，從大類資產(chǎn)配置的角度，如果股息率高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，投資者會(huì)更傾向于買入具有“類債券”屬性的高股息股票——當(dāng)股息率突破無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率后，高股息板塊的股價(jià)表現(xiàn)往往也較好。

為了更進(jìn)一步分析高股息公司在分紅預(yù)案公告前后和實(shí)施公告前后的股價(jià)表現(xiàn)，長(zhǎng)江證券統(tǒng)計(jì)了2011年至2014年高股息組合內(nèi)上市公司在分紅預(yù)案公告當(dāng)日及后兩天的日漲跌幅，以及分紅實(shí)施公告當(dāng)日和前后兩天的日漲跌幅。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，分紅實(shí)施公告當(dāng)日及公告后兩天，日漲跌幅均是正數(shù)。整體上來(lái)看，投資者無(wú)需擔(dān)心分紅帶來(lái)的股票價(jià)格下跌。

“因此，長(zhǎng)線資金更偏好高股息率投資策略。未來(lái)隨著中國(guó)納入 MSCI 以及險(xiǎn)資加大二級(jí)市場(chǎng)投資，高股息率公司的投資價(jià)值將不斷凸顯?！遍L(zhǎng)江證券如是說(shuō)。

據(jù)悉，MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)擁有來(lái)自全球投資者的1.5萬(wàn)億美元投資規(guī)模。如果A股成功納入MSCI，預(yù)計(jì)最開始A股占MSCI 新興市場(chǎng)指數(shù)的份額為0.6%，將帶來(lái)約90億美元左右的配置需求。若后續(xù)根據(jù)MSCI路線圖，此后A股占比可能會(huì)升至10.2%，則可能帶來(lái)1530億美元的配置需求。

尋跡標(biāo)的

那么，投資者又該如何挑選高股息率公司呢？它們有何共性呢？

從上市公司分紅的情況來(lái)看，可以發(fā)現(xiàn)分紅次數(shù)高的公司具有一定的集中性，即，之前連續(xù)進(jìn)行分紅的公司，接下來(lái)進(jìn)行分紅的概率更高。這可以從長(zhǎng)江證券統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)上可以得到驗(yàn)證：2011年以來(lái)（截至2016年6月1日），分紅次數(shù)分別為5、4、3、2、1、0的上市公司數(shù)量分別為1106家、489家、278家、337家、326家和317家，占比分別為39%、17%、10%、12%、 11%和11%。

“這個(gè)規(guī)律對(duì)我們篩選高股息率公司的啟示是：應(yīng)當(dāng)從此前分紅次數(shù)多的公司中篩選具備分紅能力的公司?！遍L(zhǎng)江證券分析認(rèn)為，高股息率公司的特點(diǎn)主要為：“經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定，這樣的上市公司未來(lái)資本支出相對(duì)較小，且穩(wěn)定；公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流情況問(wèn)題，比如“經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流/營(yíng)業(yè)收入”近幾年沒有出現(xiàn)大幅波動(dòng)等等?！?/p>

《證券市場(chǎng)周刊》統(tǒng)計(jì)了2013-2015年A股股息率排名前20名的公司發(fā)現(xiàn)，雙匯發(fā)展（000895.SZ）、大秦鐵路（601006.SH）、奧瑞金（002701.SZ）和浙江永強(qiáng)（002489.SZ）四家公司連續(xù)三年上榜，它們具有某些共性，比如在行業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)軍地位、凈利潤(rùn)連續(xù)為正且多為正增長(zhǎng)、資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較低、都有高派現(xiàn)率傳統(tǒng)等等。

華泰證券提出了五個(gè)指標(biāo)作為“下一個(gè)神華”高股息公司的篩選條件：第一，企業(yè)屬性為地方國(guó)企或央企，這些企業(yè)有為了母公司推進(jìn)國(guó)企改革提供資金的意愿；第二，是當(dāng)前現(xiàn)金流出現(xiàn)明顯改善，未來(lái)現(xiàn)金流預(yù)期穩(wěn)定（供給側(cè)改革受益企業(yè)）；第三，未來(lái)需繼續(xù)去產(chǎn)能調(diào)結(jié)構(gòu)、資本開支需求小的行業(yè)，這類企業(yè)充裕的資金用于分紅的動(dòng)力強(qiáng)；第四，第一大股東持股比例較高；第五，是企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率低于國(guó)資委要求上限（75%）的、在行業(yè)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

不過(guò)，需要注意的是，目前A股整體無(wú)論是股息率還是派息率均遠(yuǎn)低于全球主要資本市場(chǎng)平均水平。

數(shù)據(jù)顯示：2015年A股上證綜指股息率僅為1.73%。而澳洲標(biāo)普200、俄羅斯RTS、恒生指數(shù)、法國(guó)CAC40股息率均在3%以上；另?yè)?jù)海通證券統(tǒng)計(jì)，2015年A股派息率32.32%遠(yuǎn)低于全球主要市場(chǎng)均值 52.55%“低派息率意味著更多資金被用于企業(yè)再投資，但當(dāng)下宏觀經(jīng)濟(jì)處于增速換擋期意味著企業(yè)的高速增長(zhǎng)也難以長(zhǎng)久維持。”海通證券如此分析道。

也因此，A股公司整體股息率仍有巨大提升空間，其間或隱藏著巨大的投資機(jī)會(huì)。