淺談上市公司股票回購存在的問題及對策

翟璐　饒俊

摘要：本文將分析《上市公司股份回購管理辦法》中有關(guān)規(guī)定對上市公司和我國證券市場發(fā)展的影響。我國A股很少有回購股票，其中的原因存在于方方面面。本文主要在股票回購的原因、目的、方法、影響及國內(nèi)外有關(guān)文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，采用總結(jié)歸納的方法，說明股票回購在財務(wù)方面存在的問題。最后，本文針對回購具體財務(wù)問題提出了一些建議。

關(guān)鍵詞：股票回購；上市公司；合理避稅

一、上市公司股票回購概述

1.1股票回購的含義

股票回購是指上市公司利用現(xiàn)金等方式，從股票市場上購回本公司發(fā)行在外的一定數(shù)額的股票的行為。公司在股票回購?fù)瓿珊罂梢詫⑺刭彽墓善弊N。但在絕大多數(shù)情況下，公司將回購的股票作為“庫藏股”保留，不再屬于發(fā)行在外的股票，且不參與每股收益的計算和分配。庫藏股日后可移作他用，如發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券、雇員福利計劃等，或在需要資金時將其出售。

1.2股票回購目的

（1）反收購措施

股票回購在國外經(jīng)常是作為一種重要的反收購措施而被運用。回購將提高本公司的股價，減少在外流通的股份，給收購方造成更大的收購難度；股票回購后，公司在外流通的股份少了，可以防止浮動股票落入進(jìn)攻企業(yè)手中。

（2）改善資本結(jié)構(gòu)

股票回購是改善公司資本結(jié)構(gòu)的一個較好途徑。利用企業(yè)閑置的資金回購一部分股份，雖然降低了公司的實收資本，但是資金得到了充分利用，每股收益也提高了。

（3）穩(wěn)定公司股價

在股價過低時，公司回購本公司股票以支撐公司股價，有利于改善公司形象，股價在上升過程中，投資者又重新關(guān)注公司的運營情況，消費者對公司產(chǎn)品的信任增加，公司也有了進(jìn)一步配股融資的可能。因此，在股價過低時回購股票，是維護(hù)公司形象的有力途徑。

（4）提高股票內(nèi)在價值

作為股利政策的一種手段，股票回購可以減少發(fā)行在外的股份數(shù)量，提高每股盈余水平，提升股票價值，優(yōu)化股本結(jié)構(gòu)，因此對上市公司有特殊的意義。

1.3股票回購政策

（1）2005年6月，中國證監(jiān)會頒布了《上市公司回購社會公眾股份管理辦法（試行）》，該辦法針對流通股回購制定了具體的操作規(guī)程，解決了上市公司回購流通股票的具體法律規(guī)范問題，為上市公司大規(guī)模股份回購奠定了法律的基礎(chǔ)。2005年6月17日，我國證監(jiān)會頒布了《上市公司回購社會公眾股份管理辦法（試行）》。

（2）2008年10月，中國證監(jiān)會頒布了《關(guān)于上市公司以集中競價交易方式回購股份的補充規(guī)定》，進(jìn)一步放寬上市公司回購流通股的限制。同時2005年修訂后新《公司法》規(guī)定，“公司不得收購本公司股份，但有下列情形之一的除外：①減少公司注冊資本；②與持有本公司股份的其他公司合并；③將股份獎勵給本公司職工；④股東因?qū)蓶|大會作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購其股份?！?/p>

（3）2013年1月，為引導(dǎo)和規(guī)范上市公司以集中競價交易方式回購股份行為，維護(hù)證券市場秩序，保護(hù)投資者和上市公司合法權(quán)益，上海證券交易所發(fā)布了《上海證券交易所上市公司以集中競價交易方式回購股份業(yè)務(wù)指引（2013年修訂）（征求意見稿）》。

二、上市公司股票回購的現(xiàn)狀及存在問題

2.1上市公司股票回購現(xiàn)狀

股票回購在我國起步較晚，規(guī)模很小，頻次也較低。到目前，真正意義的股票回購還不到20起。就我國而言，股份回購的動機理論在經(jīng)濟(jì)體制改革進(jìn)一步深化的大時代背景下，盡管存在或大或小的施展空間，但其重大的現(xiàn)實意義是承擔(dān)著調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)的歷史使命。實行股票回購，一方面可以緩解國有股上市擴(kuò)展市場的壓力；另一方面有利于盤活國有資產(chǎn)，進(jìn)行國有資本戰(zhàn)略調(diào)整，提高國有資產(chǎn)的運營效率。對于公司而言，實施股份回購可以調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，建立有效的法人治理結(jié)構(gòu)，提高財務(wù)杠桿率，以實現(xiàn)公司價值最大化。因此，中共中央十五屆四中全會通過的《中共中央關(guān)于國有企業(yè)改革和發(fā)展重大問題的決定》指出：選擇一些信譽好發(fā)展?jié)摿Υ蟮膰锌毓缮鲜泄?，在不影響國有控股的前提下，適當(dāng)減少部分國有股。這些上市公司主要是對部分國有股實施回購，并且以協(xié)議回購作為股票回購的主要方式。由于股票回購對我國大多數(shù)上市公司來說還是一種較為陌生的財務(wù)行為，再加上當(dāng)前我國在有關(guān)股票回購法律、法規(guī)滯后方面的障礙，使得股票回購在我國上市公司還得不到廣泛的應(yīng)用。為了發(fā)揮股票回購在改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、完善公司法人治理中的作用，對股票回購的相關(guān)理論及其應(yīng)用進(jìn)行深入的分析就顯得尤為必要和緊迫。

2.2上市公司股票回購存在的問題

（1）法律、法規(guī)建設(shè)滯后

我國現(xiàn)行法律、法規(guī)只有股票回購的一般原則性的條款規(guī)定，比較籠統(tǒng)，可操作性不強。另外，相關(guān)法律并沒有規(guī)定回購資金的來源、回購的數(shù)量、價格、程序及其他的相關(guān)的規(guī)定，面對當(dāng)前已經(jīng)出現(xiàn)的股票回購個案，法律法規(guī)建設(shè)顯得十分滯后。

（2）如何保障廣大中小股東的合法權(quán)益

由于市場信息的不完全、不對稱，使得中小股東在掌握信息方面處于劣勢，這會引發(fā)“逆向選擇”和“道德風(fēng)險”等機會主義行為，而且也不能排除公司為自身利益動用這一工具達(dá)到某種不可告人的目的，如為大股東牟利，有意哄抬價格。

（3）股份回購對公司債權(quán)人利益的影響

上市公司在進(jìn)行股份回購時，會用現(xiàn)金或者其他證券（公司債券）從股市上購回或交換該公司發(fā)行在外的一定數(shù)量的股份。在公司負(fù)債保持不變的情況下，公司的資產(chǎn)負(fù)債率和產(chǎn)權(quán)比率都將比股份回購前提高，從而導(dǎo)致公司的資產(chǎn)質(zhì)量下降，對債權(quán)人的保障力下降，因而債權(quán)人的風(fēng)險程度將進(jìn)一步上升。

三、上市公司股票回購的對策

（一）制訂股票回購的專項法律，對上市公司回購股票的范圍和條件、回購方式、回購程序、回購比例、回購時機、回購的資金來源、已購回股票的處理、信息披露等進(jìn)行規(guī)范。

（二）允許部分上市公司利用部分剩余資金回購國家股和法人股，不僅有利于解決歷史遺留問題——國家股和法人股不能夠流通的負(fù)面影響，而且有利于股市功能——優(yōu)化資源配置功能的充分發(fā)揮，更重要的是為我們實現(xiàn)3股并軌創(chuàng)造了條件。

（三）為保護(hù)廣大中小股東的合法權(quán)益，在回購立法上應(yīng)確立以下兩個原則：①從嚴(yán)原則，在初期對股票回購的要求從嚴(yán)，如董事會應(yīng)做出公司清償力陳述并予以審計，協(xié)議回購應(yīng)得到足夠多數(shù)股東的同意等；②強化信息披露原則，要求上市公司充分披露相關(guān)信息。

（四）合理確定股票回購價格，兼顧流通股股東的利益。通常，非流通股應(yīng)以每股凈資產(chǎn)或公司上市時非流通股股東投入資產(chǎn)的折股比例為基準(zhǔn)定價，流通股可以按市場價格為基準(zhǔn)定價。

由于中國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的特殊性，決定了進(jìn)行股票回購的必然性、必要性和可行性。要開展股票回購，比較可行的是回購國有股?；刭弴泄桑梢赃M(jìn)一步深化國有企業(yè)改革，促進(jìn)國家資本金循環(huán)周轉(zhuǎn)，并且還可在一定程度上推動中國證券市場平穩(wěn)發(fā)展，為國企改革創(chuàng)造有利環(huán)境。中國上市公司回購國有股，不管是對國家來說，還是對廣大中小投資者而言，都是十分有利的，可以說是一種帕累托改進(jìn)。雖然國務(wù)院已經(jīng)發(fā)布暫停《減持辦法》的實施，但是減持國有股是必然的，也沒有永遠(yuǎn)杜絕通過股票回購來減持國有股，只是現(xiàn)在實施國有股減持的環(huán)境還沒有完全形成，條件還不完善。在不遠(yuǎn)的將來，當(dāng)我們充分認(rèn)識到股票回購理論動機，認(rèn)識到進(jìn)行股票回購的必要性和可行性時，當(dāng)進(jìn)行股票回購的時機已經(jīng)成熟，條件已經(jīng)具備時，通過股票回購一定能達(dá)到減持國有股的目的。