上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)問題研究

【摘要】探討治理上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)問題是保障中國證券市場平穩(wěn)運(yùn)行的重要課題。通過對上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的特征、問題的研究，探討上市公司股權(quán)治理問題的成因，從而提出優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)的方法途徑。

【關(guān)鍵詞】上市公司 股權(quán)結(jié)構(gòu) 國有股

隨著中國證券市場的不斷發(fā)展，上市公司顯現(xiàn)出諸多公司治理上的問題。其中，上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)問題尤其突出，也是中國證券市場丞待解決的問題之一。股權(quán)結(jié)構(gòu)是指剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)狀況和方式？譹？訛。通過對上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的問題進(jìn)行分析，從而找到治理上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)問題的對策，為上市公司的發(fā)展與治理奠定基礎(chǔ)。

一、上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化

股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化一直以來是我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的特征之一。股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化不僅指我國具有多種股票類型，不僅整體上可分為流通股和非流通股，具體到每一類又可細(xì)分為國有股、法人股、自然人股、外資股等多種發(fā)行類型。除此之外，股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化還指不同股票間的流通轉(zhuǎn)讓規(guī)則不同。早在1992年，國家國有資產(chǎn)管理局、國家體改委就發(fā)布了《股份制試點(diǎn)企業(yè)國有資產(chǎn)管理暫行規(guī)定》，規(guī)定國有股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓給非國有經(jīng)濟(jì)成分時，需由國有資產(chǎn)管理部門審批或由國有資產(chǎn)管理部門報請政府批準(zhǔn)，而轉(zhuǎn)配股和內(nèi)部職工股亦需要在相關(guān)法律法規(guī)、國家政策的指導(dǎo)下進(jìn)行流通。流通股中，多元化體現(xiàn)在同種股票在不同的交易渠道遵循該市場的交易準(zhǔn)則而擁有不同的交易價格，彼此相對獨(dú)立。

（二）國有股“一股獨(dú)大”

雖然我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)多元化的特點(diǎn)，但最顯著的特點(diǎn)則是國有股的“一股獨(dú)大”現(xiàn)象。股權(quán)結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)往往通過最大股東及排名前五位股東的持股比例、持股穩(wěn)定性和集中度等指標(biāo)來衡量。國有控股公司不同于一般經(jīng)營性公司，其設(shè)立的宗旨主要是實(shí)現(xiàn)政企分開及國有資產(chǎn)保值、增值。與之相適應(yīng)，國有控股公司在設(shè)立法人資格、最低限額注冊資本等方面應(yīng)當(dāng)有特殊要求，控股方式、比例等也需作明確界定。但是我國現(xiàn)行《公司法》對此缺乏明確規(guī)定，國有控股公司對其自身的定位普遍感到困惑，實(shí)踐中各地做法迥異，加之缺乏有效的監(jiān)管制度，致使許多國有控股公司實(shí)際上成為地方政府或行業(yè)部門干預(yù)和控制企業(yè)的工具，作為第一大股東的國有控股公司往往成為“一股獨(dú)大”者。1994年，《股份有限公司國有股權(quán)管理暫行辦法》規(guī)定：貫徹以公有制為主體的方針，保證國有股權(quán)依國家產(chǎn)業(yè)政策在股份公司中的控股地位?？梢?，國有股的“一股獨(dú)大”局面在最初就已形成，并賦予了政策保障。

二、上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)引發(fā)問題

（一）內(nèi)部人控制

中國的企業(yè)制度改革往往側(cè)重于政府的權(quán)力下放，對企業(yè)自主經(jīng)營權(quán)的放開方面并沒有著力發(fā)展行之有效的現(xiàn)代企業(yè)制度以及完善的企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度。這就導(dǎo)致國有資產(chǎn)沒有得到政府的有效管控，從而產(chǎn)生內(nèi)部人對企業(yè)的絕對控制。然而，我國的干部制度也仍有缺陷，國有資產(chǎn)逐漸淪為內(nèi)部人肆意消費(fèi)和升職加薪的工具。民營企業(yè)中，亦是存在家族“一手遮天”的局面，諸如此類的股權(quán)結(jié)構(gòu)問題引發(fā)了更多公司治理問題。

（二）監(jiān)管制度失效

根據(jù)《中華人民共和國公司法》的規(guī)定，董事會和監(jiān)事會的人員組成受“一股一票”的制度影響，導(dǎo)致控制性股東對董事會、監(jiān)事會的組成存在決定性干預(yù)。控制性股東憑借自身的股權(quán)優(yōu)勢，提名與自己利益相一致的人員進(jìn)入董事會、監(jiān)事會，并對與自身利益相違背的人員排斥外高管層外，使得大股東不僅對股權(quán)進(jìn)行掌控，更是通過占有董事會的更多席位而保障自身權(quán)益。即便是獨(dú)立董事，缺乏完備的行業(yè)自律和征信體制，也很難不受公司控制性股東的操縱，形成獨(dú)立董事不獨(dú)立的現(xiàn)象。董事會、監(jiān)事會雖在法律層面具有制衡大股東的權(quán)利，但在實(shí)質(zhì)上卻成為大股東的傀儡和保護(hù)傘。

監(jiān)督制約機(jī)制的失效直接導(dǎo)致上市公司高管腐敗，為自身利益而損害其他股東利益，私吞企業(yè)財(cái)產(chǎn)。有資料顯示，自2005年1月至2016年12月，在這近11年的時間中，A股市場上約有43家上市公司的董事長及高管涉嫌嚴(yán)重違紀(jì)或職務(wù)犯罪。其中，民營上市公司為17家，國企上市公司為26家。從涉嫌犯罪的行為來看，國企上市公司高管多因收受賄賂與挪用公款，民營企業(yè)則多涉及行賄與政商關(guān)系。

（三）中小投資者利益受損

我國股票市場散戶多，且整體持股比例相對較低，這就導(dǎo)致中小投資者對上市公司的監(jiān)督與管理的參與缺位。大股東往往根據(jù)自身的發(fā)展偏好進(jìn)行選擇，力求公司的高速成長，而對業(yè)績考慮不足，并且利用中小投資者喜愛“搭便車”的特征，形成運(yùn)行風(fēng)險由全部股東承擔(dān)，而收益卻被大股東占有的局面，損害中小投資者的實(shí)際利益。

三、上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)問題成因

（一）國企改制遺留問題

我國目前的上市公司多由改革開放初期的國企改制而成。上世紀(jì)90年代，國家為幫助國有企業(yè)脫困，通過成本較低的直接融資方式為國企融資，減少了債權(quán)融資帶來的利息壓力，我國的股票市場也因此孕育而生。因此在證券市場中，政府其實(shí)是最大股東，政府在促進(jìn)證券市場完善、維護(hù)投資者利益的同時，也是在維護(hù)自身的利益。如此一來，一方面促進(jìn)了證券市場的發(fā)展，但一方面也埋下了國有股“一股獨(dú)大”的諸多隱患。

（二）現(xiàn)代企業(yè)制度缺陷

上市公司治理過程中顯現(xiàn)的問題也是現(xiàn)代企業(yè)制度的缺陷。首先，由于我國企業(yè)還殘存政府直接管理的傳統(tǒng)，且上市公司的高管也往往通過行政級別來進(jìn)行人事調(diào)整，導(dǎo)致企業(yè)很難不受政府的干預(yù)，發(fā)揮自身的活力。其次，上市公司的目標(biāo)也通常是依靠國有股成分來實(shí)現(xiàn)利潤增長，而非通過增強(qiáng)自身實(shí)力而獲得企業(yè)發(fā)展。再者，現(xiàn)代企業(yè)制度的不完善導(dǎo)致上市公司違規(guī)操作現(xiàn)象滋生，信息披露不及時、不準(zhǔn)確、不全面，控制性股東采取拖延或者隱瞞的方式損害中小投資者的利益。這些現(xiàn)象都表明了現(xiàn)代企業(yè)制度的不完備所導(dǎo)致的上市公司治理過程中的弊端。

（三）立法相對滯后

不同于西方國家通過自發(fā)而形成的證券市場特征，我國證券市場是由政府指導(dǎo)的新型市場。“政策市”等現(xiàn)象顯著，政府通過貨幣政策間接對證券市場予以干預(yù)，而證券市場也由于政府的干預(yù)而依賴政府指導(dǎo)。這就導(dǎo)致證券市場的相關(guān)法律法規(guī)在出臺上具有一定的滯后性，往往是問題得到顯現(xiàn)之后才采取立法手段進(jìn)行調(diào)控，使得法律法規(guī)的預(yù)防作用大大削弱。

四、優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的對策建議

（一）實(shí)行股權(quán)的適度集中

過度集中的股權(quán)制度雖然在某些方面具有優(yōu)勢，可以降低運(yùn)營管理成本，但會使得公司的經(jīng)營風(fēng)險大大提升，股權(quán)集中過低則會使得公司經(jīng)營成本過高、不好把控。因此，適度集中的股權(quán)制度是我國目前各大上市公司的優(yōu)選模式。適度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，必然要求的便是國有股的減持，通過對國有股的絕對量、相對量、限制性減持三種形式達(dá)到股權(quán)適度集中的效果。

（二）大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者

我國的機(jī)構(gòu)投資者在證券市場中雖然不如散戶的比重龐大，但卻在調(diào)整證券市場的有效運(yùn)營中發(fā)揮著重要示范作用。當(dāng)上市公司存在違規(guī)操作時，機(jī)構(gòu)投資者可以用腳投票，繼而引發(fā)大量中小投資者退出，給予上市公司股票價格巨大的落差，這就是運(yùn)用機(jī)構(gòu)投資者自身的尤其引導(dǎo)資金有序流向投資證券市場。因此，大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者占我國證券市場的比例，從而為保護(hù)中小投資者和提升公司治理水平起到推動作用。

（三）完善產(chǎn)權(quán)保障制度

中共中央、國務(wù)院印發(fā)的《關(guān)于完善產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度依法保護(hù)產(chǎn)權(quán)的意見》中強(qiáng)調(diào)，深化國有企業(yè)和國有資產(chǎn)監(jiān)督管理體制改革，進(jìn)一步明晰國有產(chǎn)權(quán)所有者和代理人關(guān)系，推動實(shí)現(xiàn)國有企業(yè)股權(quán)多元化和公司治理現(xiàn)代化。產(chǎn)權(quán)制度的完善需要法律制度的保障，產(chǎn)權(quán)明晰是公司股權(quán)結(jié)構(gòu)治理的首要因素。健全法律法規(guī)政策，完善監(jiān)管體系，促進(jìn)對控制性股東的有效監(jiān)督制約，形成良好的外部約束，從而促進(jìn)我國證券市場的健康發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

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作者簡介：馬歡（1992-），女，漢族，北京人，在讀碩士研究生，社會學(xué)專業(yè)，研究方向：社會建設(shè)與社會管理。