新三板做市商制度的法律分析

牟凌彤

【摘要】2013年12月13日，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《國(guó)務(wù)院關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問(wèn)題的決定》標(biāo)志著新三板正式擴(kuò)容至全國(guó)。新三板的全面擴(kuò)容，預(yù)示著場(chǎng)外市場(chǎng)建設(shè)進(jìn)入了加速發(fā)展的快車道。同時(shí)對(duì)做市商制度的討論也一直是討論的熱點(diǎn)，本文主要針對(duì)當(dāng)前做市商制度在新三板中的不足，以法律視角進(jìn)行分析，并給出平衡權(quán)利和義務(wù)的建議。

【關(guān)鍵詞】新三板；交易制度；做市商制度

一、引言

資本市場(chǎng)的發(fā)展是以制度發(fā)展為先導(dǎo)的，而相關(guān)法律制度和交易制度必然以服從證券商的實(shí)踐需求為前提，離開(kāi)了證券商的實(shí)踐需求就不會(huì)有證券交易所，就不會(huì)有任何交易制度。十幾年來(lái)，我國(guó)的場(chǎng)外市場(chǎng)也逐步地發(fā)展和完善，而全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的正式運(yùn)營(yíng)，也標(biāo)準(zhǔn)著我國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)已經(jīng)成為全國(guó)性的場(chǎng)外市場(chǎng)。與之相對(duì)應(yīng)的法律法規(guī)、業(yè)務(wù)規(guī)則的發(fā)布實(shí)施和新三板市場(chǎng)中掛牌制度、交易制度、轉(zhuǎn)板制度等的完善，在很大程度上活躍了新三板市場(chǎng)。交易制度是我國(guó)新三板市場(chǎng)中的主要組成部分，對(duì)之進(jìn)行研究有著重大的意義。

二、我國(guó)目前新三板交易制度立法現(xiàn)狀

我國(guó)現(xiàn)行直接對(duì)新三板市場(chǎng)進(jìn)行規(guī)定主要是中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布實(shí)施的相關(guān)管理辦法和全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司（簡(jiǎn)稱為“系統(tǒng)公司”）頒布實(shí)施的具體業(yè)務(wù)規(guī)則。除此之外，雖然上述部門規(guī)章和業(yè)務(wù)規(guī)則的制定是依照《公司法》、《證券法》等相關(guān)法律法規(guī)的前提下，但是這些上位法中并沒(méi)有直接對(duì)新三板市場(chǎng)或者是我國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)進(jìn)行規(guī)定。中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布實(shí)施的相關(guān)管理辦法主要包括《公眾公司監(jiān)管辦法》、三個(gè)配套監(jiān)管指引、《系統(tǒng)公司管理暫行辦法》?！豆姽颈O(jiān)管辦法》是非上市公眾公司的行為指引，也是綱領(lǐng)性文件。三個(gè)配套監(jiān)管指引是對(duì)信息披露、申請(qǐng)文件、章程必備條款進(jìn)行了明確了規(guī)定?！断到y(tǒng)公司管理暫行辦法》對(duì)全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、系統(tǒng)公司、掛牌公司的法律地位、監(jiān)管框架、制度框架等方面進(jìn)行了明確規(guī)定，并對(duì)新三板掛牌公司的公眾身份、主辦券商制度以及做市商交易方式進(jìn)行了確認(rèn)。系統(tǒng)公司發(fā)布實(shí)施的規(guī)范性文件主要分為綱領(lǐng)性文件和掛牌業(yè)務(wù)類、公司業(yè)務(wù)類、交易監(jiān)察類、機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)類、投資者服務(wù)類、兩網(wǎng)及退市公司類六大類。綱領(lǐng)性文件是指《系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則》，六大類業(yè)務(wù)規(guī)則是系統(tǒng)公司對(duì)之進(jìn)行的分類。對(duì)系統(tǒng)公司網(wǎng)站上的六大類具體業(yè)務(wù)規(guī)則進(jìn)行分析，我們可知，它們對(duì)新三板掛牌準(zhǔn)入條件、定向發(fā)行、公司監(jiān)管、流通交易和主辦券商持續(xù)督導(dǎo)等方面進(jìn)行了全面規(guī)定，并在部門規(guī)章的框架下繼續(xù)創(chuàng)新，充分體現(xiàn)了新三板市場(chǎng)較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)包容性。具體來(lái)說(shuō)，我國(guó)新三板市場(chǎng)確立的制度主要有：以信息披露為核心的準(zhǔn)入制度支持小額快速融資的定性發(fā)行制度、較高門檻的投資者適當(dāng)性管理制度、持續(xù)督導(dǎo)的主辦券商制度、“介紹上市”轉(zhuǎn)板制度、靈活優(yōu)化的交易制度等。在交易方面，除新推出做市商方式和集合競(jìng)價(jià)方式外，還降低了單筆報(bào)價(jià)委托最低股數(shù)，放寬了股票限售的規(guī)定，并許可符合條件的自然人投資者參與轉(zhuǎn)讓交易等方面的內(nèi)容。因?yàn)殡S著系統(tǒng)公司的成立以及相關(guān)部門規(guī)章、業(yè)務(wù)規(guī)則的公布實(shí)施，新三板確立的新的交易制度已經(jīng)開(kāi)始實(shí)施，且新的交易制度的實(shí)施對(duì)我國(guó)新三板缺乏流動(dòng)性的問(wèn)題進(jìn)行了很大程度上的推動(dòng)。

三、法律效力

上述部門規(guī)章和具體業(yè)務(wù)規(guī)章都是為了推動(dòng)我國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)尤其是新三板市場(chǎng)交易的健康有序發(fā)展，促進(jìn)全國(guó)民間投資和中小企業(yè)的發(fā)展，有效服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，經(jīng)過(guò)多年新三板監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)的積累而制定的一系列的規(guī)則，基本覆蓋了市場(chǎng)的方方面面，對(duì)新三板市場(chǎng)的規(guī)范正常運(yùn)營(yíng)，起到了不可或缺的作用?！豆痉ā?、《證券法》等上位立法中并沒(méi)有直接關(guān)于新三板的規(guī)定，更沒(méi)有關(guān)于新三板交易制度的直接規(guī)定。《公司法》第三章和第五章第二節(jié)分別對(duì)有限責(zé)任公司和股份有限公司股東持有的股權(quán)或股份轉(zhuǎn)讓進(jìn)行了規(guī)定，除了法律特別規(guī)定的情形外，股東持有的股權(quán)或股份可以自由流轉(zhuǎn)。但是實(shí)踐中，非上市公眾公司股東持有的股權(quán)沒(méi)有可以交易的場(chǎng)所，對(duì)股東權(quán)的行使產(chǎn)生了極大的限制，在本質(zhì)上也是對(duì)股東權(quán)益的損害。2005年修訂的《證券法》第39條規(guī)定“依法公開(kāi)發(fā)行的股票、公司債券及其他證券，應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易所或在國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場(chǎng)所轉(zhuǎn)讓”，仍舊沒(méi)有規(guī)定那些非上市股票的交易場(chǎng)所問(wèn)題。99年《證券法》實(shí)施期間，我國(guó)一直采取單一的集中證券交易市場(chǎng)原則，且主板市場(chǎng)更加注重規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、交易安全，故而在上市準(zhǔn)入、審核規(guī)則及交易制度等方面都比較嚴(yán)格。另外，在主板上市耗費(fèi)的時(shí)間比較長(zhǎng)，費(fèi)用也比較高；而創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)主要針對(duì)高成長(zhǎng)性的高新技術(shù)企業(yè)，上市準(zhǔn)入條件也比較高。因此，在交易所市場(chǎng)上市并進(jìn)行交易的公司大都為資質(zhì)比較優(yōu)秀的股份有限公司，而大部分規(guī)模一般的股份有限公司卻缺乏有效的股份流轉(zhuǎn)平臺(tái)，融資渠道匱乏，不利于其發(fā)展壯大。而三板市場(chǎng)的建立就是為了解決非上市股份有限公司證券流轉(zhuǎn)、融資困難等方面的問(wèn)題。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，三板市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)與交易所市場(chǎng)一樣，是一個(gè)具備完整功能的證券交易場(chǎng)所，但又不同于交易所市場(chǎng)，它沒(méi)有固定的場(chǎng)所，是一個(gè)電子交易平臺(tái)。與主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板相比，三板市場(chǎng)的準(zhǔn)入門檻、掛牌公司的掛牌要求、交易規(guī)則等方面更加寬松，為那些未能達(dá)到在交易所市場(chǎng)上市交易的非上市股份公司提供了一個(gè)可以進(jìn)行股份流轉(zhuǎn)和融資的平臺(tái)，更為以后在交易所市場(chǎng)上市打下良好的基礎(chǔ)。新三板市場(chǎng)是一個(gè)非常重要的場(chǎng)外市場(chǎng)，與交易所市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)，共同構(gòu)成了我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系。

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