十九大后貨幣政策展望

王一江

在眼前，今年、明年、后年這樣一個(gè)時(shí)期，怎么去判斷中國(guó)貨幣政策的走向？對(duì)貨幣政策走向的判斷，會(huì)影響到對(duì)房?jī)r(jià)的判斷、對(duì)匯率的判斷、對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的判斷。貨幣政策的走向，決定中國(guó)經(jīng)濟(jì)的周期性的很多特點(diǎn)，所以必須要了解和判斷貨幣政策未來(lái)到底會(huì)是什么樣的一個(gè)走向。

我分4個(gè)題目，第一，就是過(guò)去一段時(shí)間，我國(guó)的貨幣政策是什么樣子；第二，就是怎樣從宏觀經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)理解中國(guó)貨幣政策的制定；第三，就是怎樣從微觀經(jīng)濟(jì)的角度，來(lái)理解貨幣政策的制定；第四，給大家分享我的結(jié)論。

中國(guó)的貨幣政策，在21世紀(jì)最大的特點(diǎn)就是高速的增長(zhǎng)，我國(guó)長(zhǎng)期保持在實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)1.8倍左右的速度。這與同一時(shí)期美國(guó)貨幣政策增長(zhǎng)有明顯的差異。從21世紀(jì)初到現(xiàn)在，美國(guó)的貨幣總量從大約5萬(wàn)億美元，增加到了13萬(wàn)億美元；而中國(guó)從大約10萬(wàn)億元人民幣，增加到現(xiàn)在大約170萬(wàn)億元人民幣。所以貨幣的增長(zhǎng)速度，差距還是很大的。中國(guó)的年度貨幣增長(zhǎng)速度，多數(shù)在15%～20%，美國(guó)多數(shù)在5%左右。

為什么中國(guó)會(huì)有這么高速的貨幣增長(zhǎng)？因?yàn)閲?guó)家制定經(jīng)濟(jì)政策的時(shí)候，有一個(gè)宏觀目標(biāo)，就是實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度，不能太快也不能太慢。什么叫太快？就是在很長(zhǎng)一段時(shí)間里面，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度如果超過(guò)11%，會(huì)被認(rèn)為太快、過(guò)熱；但是如果低于8%，就會(huì)認(rèn)為是太慢。所以在很長(zhǎng)一段時(shí)間里，大家都知道有保8這個(gè)概念。另外，國(guó)家也有一個(gè)通貨膨脹的理想?yún)^(qū)間，就是通貨膨脹不能太高，也不能太低。最合理的區(qū)間是1%、2%到5%的區(qū)間。

2008年奧運(yùn)會(huì)之前，當(dāng)時(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度超過(guò)了12%，但是通貨膨脹也接近兩位數(shù)。所以中央感到增長(zhǎng)速度太快了，通貨膨脹的威脅太大了，需要降溫。怎樣用貨幣政策來(lái)給過(guò)熱的經(jīng)濟(jì)降溫？那就是降低貨幣增長(zhǎng)的速度，把貨幣增長(zhǎng)的速度降下來(lái)以后，經(jīng)濟(jì)也跟著降溫了。但是經(jīng)濟(jì)會(huì)不會(huì)穩(wěn)定下來(lái)？后來(lái)的結(jié)果是，正當(dāng)國(guó)家解除貨幣緊縮性政策的時(shí)候，金融危機(jī)爆發(fā)了。所以在2008年年底、2009年年初，有短暫的時(shí)期，我國(guó)的通貨膨脹出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)降到3%、4%很低的水平。

在經(jīng)濟(jì)過(guò)冷的時(shí)候，貨幣政策應(yīng)該做什么呢？我國(guó)的貨幣當(dāng)局推行擴(kuò)張性的貨幣政策，出現(xiàn)了2009年貨幣增長(zhǎng)速度達(dá)到將近30%的非常例外的情況。隨著貨幣增長(zhǎng)的提速，國(guó)民經(jīng)濟(jì)就回到了安全的增長(zhǎng)區(qū)間。但是與此同時(shí)，通貨膨脹又成了新的危險(xiǎn)。通貨膨脹威脅過(guò)大的時(shí)候，貨幣政策應(yīng)該做什么？那就是緊縮。隨著貨幣的緊縮，通脹速度和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度又降下來(lái)了。

但是這次實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)降到了8%以下，于是又開(kāi)始放松貨幣政策。但是這次出現(xiàn)一個(gè)新的情況，貨幣政策也很難把實(shí)體經(jīng)濟(jì)再次提上去了。增發(fā)的貨幣在實(shí)體經(jīng)濟(jì)之外空轉(zhuǎn)，每發(fā)一塊錢(qián)，帶來(lái)的GDP的增長(zhǎng)越來(lái)越少。這個(gè)時(shí)候怎么辦？國(guó)家不再堅(jiān)持實(shí)體經(jīng)濟(jì)必須保持8%的增長(zhǎng)速度，新的說(shuō)法是，長(zhǎng)期保持在6%以上，也是正常的，這就是所謂的“新常態(tài)”。但是，如果6%的增長(zhǎng)速度，仍然受到威脅怎么辦？可以想象，國(guó)家一定會(huì)再次動(dòng)用貨幣政策來(lái)保證實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。

中國(guó)的貨幣政策與微觀經(jīng)濟(jì)的管理有什么關(guān)系？中國(guó)經(jīng)濟(jì)的體制，是叫作社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。什么叫社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)？一個(gè)經(jīng)濟(jì)總是用某些投入去生產(chǎn)某些產(chǎn)品，這就叫經(jīng)濟(jì)，有投入、有產(chǎn)出。如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)的投入和產(chǎn)出全部由國(guó)家控制，那就叫計(jì)劃經(jīng)濟(jì)；如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)投入和產(chǎn)出全部由市場(chǎng)控制，那就叫市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)的投入和資源是由國(guó)家控制的，但是它的產(chǎn)品是由市場(chǎng)分配的，這個(gè)就叫作社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。

在社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下，企業(yè)家要成功，個(gè)人要發(fā)財(cái)，實(shí)現(xiàn)小目標(biāo)或者大目標(biāo)，有一個(gè)很重要的要求是什么？就是一定要獲得國(guó)家的資源支持。沒(méi)有國(guó)家資源支持，永遠(yuǎn)不可能實(shí)現(xiàn)這個(gè)夢(mèng)、那個(gè)夢(mèng)。

所以這個(gè)爭(zhēng)奪資源的游戲，導(dǎo)致了中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本特征，就是永遠(yuǎn)不乏投資的沖動(dòng)，各個(gè)地區(qū)都要爭(zhēng)相上項(xiàng)目，而且上項(xiàng)目是越大、越多越好。

這么一種微觀層面的沖動(dòng)，給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的好處是，發(fā)展的動(dòng)力強(qiáng)勁；給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的問(wèn)題是，資源的缺口嚴(yán)重。各個(gè)項(xiàng)目上完以后，在整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)中，流動(dòng)性會(huì)出現(xiàn)嚴(yán)重的不足，這個(gè)嚴(yán)重不足的流動(dòng)性，就必須靠多印鈔票來(lái)彌補(bǔ)。但是多印鈔票只能在短期內(nèi)彌補(bǔ)流動(dòng)性的缺口，而從長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，它會(huì)鼓勵(lì)更多的工程上馬，導(dǎo)致缺口更大。所以在過(guò)去的十幾年時(shí)間里，中國(guó)經(jīng)濟(jì)信用的規(guī)模不斷擴(kuò)大，信用的缺口越來(lái)越大，這是中國(guó)經(jīng)濟(jì)貨幣供應(yīng)的微觀機(jī)制。

未來(lái)會(huì)是什么樣的？來(lái)看一下什么變了什么沒(méi)變，就知道未來(lái)會(huì)是什么樣的?？梢詼?zhǔn)確地預(yù)測(cè)，在未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的基本結(jié)構(gòu)是不會(huì)變的，它仍然會(huì)是社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，講得更長(zhǎng)一點(diǎn)，叫作有中國(guó)特色的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，這是第一個(gè)不變。第二個(gè)不變，就是宏觀經(jīng)濟(jì)需要保持一定的增長(zhǎng)速度，這個(gè)宏觀目標(biāo)不會(huì)變，無(wú)論是在過(guò)去從貧困走向小康，還是在未來(lái)從小康走向真正的富強(qiáng)，都需要宏觀經(jīng)濟(jì)保持一定的增長(zhǎng)速度。在體制不變或宏觀經(jīng)濟(jì)追求的目標(biāo)不變的前提下，微觀資源分配的機(jī)制也不會(huì)變。

變了的是什么？變了的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的規(guī)模，已經(jīng)達(dá)到了一個(gè)非常大的規(guī)模，和5年前、10年前完全不可同日而語(yǔ)。第二個(gè)變了的，就是貨幣總量，已經(jīng)非常非常的大，債務(wù)規(guī)模也變得非常非常的大。當(dāng)然，中國(guó)經(jīng)濟(jì)債務(wù)的總規(guī)模，在世界上也許還不算最離譜的，但是中國(guó)債務(wù)的一個(gè)基本特點(diǎn)是，它的絕大部分是在過(guò)去10年中快速積累起來(lái)的。第三個(gè)變化了的，就是經(jīng)濟(jì)的最高管理層，從簡(jiǎn)單的追求經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，轉(zhuǎn)向追求經(jīng)濟(jì)質(zhì)量，同時(shí)對(duì)經(jīng)濟(jì)中存在的各種風(fēng)險(xiǎn)更加重視。國(guó)家已經(jīng)多次召開(kāi)專(zhuān)題的研究會(huì)議，要求中國(guó)經(jīng)濟(jì)去杠桿，這個(gè)也是在幾年前比較少見(jiàn)的、比較少聽(tīng)說(shuō)的。那么還有最后一個(gè)更大的變化，就是新經(jīng)濟(jì)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)中的快速成長(zhǎng)。

這些變和不變對(duì)未來(lái)的貨幣政策意味著什么呢？我用3句話(huà)總結(jié)對(duì)未來(lái)貨幣政策的判斷。第一，就是高速增長(zhǎng)的歷史趨勢(shì)，仍然會(huì)延續(xù)，國(guó)家想把貨幣增長(zhǎng)速度降下來(lái)，但是因?yàn)轶w制的原因和宏觀經(jīng)濟(jì)的原因，真想把它降下來(lái)沒(méi)那么容易。所以國(guó)家會(huì)力圖追求降低貨幣增長(zhǎng)的速度，但是實(shí)施的結(jié)果，一定是貨幣增長(zhǎng)仍然保持在比較快的速度上。最近人民銀行的數(shù)字顯示，貨幣增長(zhǎng)速度已經(jīng)降到10%以下，但是不要忘記實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，也早就降到8%以下，百分之六點(diǎn)幾的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度和10%左右的貨幣增長(zhǎng)速度，說(shuō)明這個(gè)比例仍然處于歷史的區(qū)間，就是15%到20%這個(gè)區(qū)間。第二，就是貨幣增長(zhǎng)速度，在正常情況下，國(guó)家會(huì)盡量從緊，但是一旦出現(xiàn)宏觀不穩(wěn)定的跡象，一旦出現(xiàn)有可能爆發(fā)大規(guī)模債務(wù)危機(jī)的現(xiàn)象，國(guó)家一定會(huì)大量地提供流動(dòng)性，不讓局部性的債務(wù)危機(jī)演變成全局性的債務(wù)危機(jī)，這個(gè)特點(diǎn)，我把它總結(jié)為平時(shí)從緊、緊時(shí)從寬。第三，就是在貨幣的存量管理上，國(guó)家一定會(huì)加強(qiáng)行政干預(yù)，加強(qiáng)政策引導(dǎo)?；厝フ?qǐng)大家認(rèn)真學(xué)習(xí)十九大的文件，認(rèn)真學(xué)習(xí)中央會(huì)議精神，一定要堅(jiān)定地相信，抓在手上的這個(gè)錢(qián)，國(guó)家是要進(jìn)行管理的，所以未來(lái)，這個(gè)170萬(wàn)億元存量的貨幣，國(guó)家一定會(huì)加強(qiáng)行政干預(yù)和政策引導(dǎo)。