行業(yè)壟斷、薪酬管制與高管貨幣性薪酬

張宜霞 石大鵬

【摘 要】 基于上市公司高管薪酬過高受到廣泛質疑和央企高管薪酬受到管制的背景，研究行業(yè)壟斷、薪酬管制對上市公司高管貨幣性薪酬的影響。結果表明，行業(yè)壟斷依然會顯著提高公司高管的貨幣性薪酬，現(xiàn)行的薪酬管制政策能夠起到顯著的約束作用，其效果也明顯好于一般公司治理因素。公司績效可以顯著提高高管的貨幣性薪酬，這與以往國內的部分研究結果相反。監(jiān)事會規(guī)模可以顯著約束高管的貨幣性薪酬，但高管持股比例、獨董比例卻沒有起到顯著的約束作用。因此，應當推動混合所有制改革，逐步打破行業(yè)壟斷，促進市場公平競爭；完善薪酬管制，加強信息披露；改革高管薪酬制度，實施股權激勵；改進公司治理，明確職責和權限，完善獨立董事制度和監(jiān)事會制度。

【關鍵詞】 行業(yè)壟斷； 薪酬管制； 高管貨幣性薪酬； 混合所有制改革

【中圖分類號】 F275 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2017）01-0094-07

一、研究背景與問題的提出

近年來，隨著我國上市公司高管人員薪酬的披露，上市公司高管薪酬的合理性逐漸引起人們的關注，壟斷行業(yè)高管薪酬過高、國有企業(yè)高管薪酬激勵不合理、行業(yè)間高管薪酬差距過大等成為人們批評的重點。一些國有企業(yè)在經濟效益下滑、經營虧損的情況下，高管薪酬水平卻仍遠高于其他企業(yè)，明顯和企業(yè)業(yè)績不相符。從2008年金融危機開始，一些國有企業(yè)利潤呈負增長，但根據一項調查顯示，2008年企業(yè)高管薪酬增長比率最高的卻是國有企業(yè)高管人員，達到16%。在金融危機的背景下，不少國家的政府相關部門要求企業(yè)限制高管的薪酬。2009年，美國總統(tǒng)奧巴馬宣布政府要確保納稅人的資金不會被濫用于向華爾街高管發(fā)放巨額薪酬，同時還指出接受政府補助的企業(yè)的高管人員的薪金不能高于50萬美元。我國也同樣受金融危機影響較大，在經濟緩慢復蘇、企業(yè)發(fā)展受阻的情況下，一些壟斷行業(yè)高管的高達幾百萬的薪酬讓人震驚，迫于社會輿論和公眾質疑的雙重壓力，政府也開始對高管人員進行限薪。2009年初，財政部發(fā)文規(guī)定國有金融企業(yè)負責人最高年薪為280萬元人民幣，2009年4月，財政部再次發(fā)布《關于國有金融機構2008年高管薪酬分配有關問題的通知》，不僅要求國有金融企業(yè)高管薪酬不得高于上年90%，業(yè)績下降的，在此基礎上再降10%，而且要其他企業(yè)照辦；2009年8月，人力資源和社會保障部會同財政部、審計署、國資委等部門聯(lián)合下發(fā)《關于進一步規(guī)范中央企業(yè)負責人薪酬管理的指導意見》，明確規(guī)定了堅持激勵與約束相統(tǒng)一、負責人薪酬增長與職工工資增長相協(xié)調等5項基本原則。2014年8月，中央出臺《中央管理企業(yè)主要負責人薪酬制度改革方案》和《關于合理確定并嚴格規(guī)范中央企業(yè)負責人履職待遇、業(yè)務支出的意見》，于2015年1月1日起正式實施，首批改革涉及72家央企負責人。2015年上半年完成地方國有企業(yè)負責人和中央部門管理企業(yè)負責人薪酬制度改革方案的審核工作，下半年著手推進各省國有企業(yè)和中央部門管理企業(yè)負責人的薪酬改革。盡管對國企高管的薪酬管制在如火如荼地推進，但已經實施的薪酬管制的效果如何呢？

對于高管薪酬影響因素的研究，國外學者起步較早，對高管薪酬的研究也比較多，市場環(huán)境和研究方法也相對成熟。國內學者在借鑒國外學者做法的基礎上，對高管薪酬進行了研究，但研究結論分歧較大，尤其在高管薪酬與企業(yè)業(yè)績、資產規(guī)模、公司治理的關系上眾說紛紜。針對國企高管的“限薪令”，一些學者也提出國有企業(yè)既然是自負盈虧的企業(yè)，就應該按照市場化標準建立薪酬體制，而不是簡單的行政限薪，這樣既不利于激勵，也不利于吸引高級人才。那么，行業(yè)壟斷程度是否依然會導致企業(yè)高管人員的高薪？對國企高管人員的限薪令是否能夠達到預期的效果？相對于公司治理來說，采用限薪令這種薪酬管制手段是否更有效？本文針對這些問題展開研究，以確定企業(yè)的壟斷程度是否依然是高管薪酬的重要影響因素、對國企高管實施的薪酬管制是否取得了預期的效果以及薪酬管制與公司治理在約束高管薪酬方面的相對有效性，并提出進一步的改進對策。

二、文獻綜述

現(xiàn)有高管薪酬影響因素的研究大多集中在薪酬管制、行業(yè)壟斷、公司治理水平、公司規(guī)模、公司業(yè)績等方面。

（一）高管薪酬與薪酬管制

對上市公司高管的薪酬管制是否有效以及效果如何，相關學者的研究并沒有形成一致的結論。張愛萍[1]通過對上市銀行的實證研究表明，對大型國有商業(yè)銀行和全國股份制商業(yè)銀行的高管薪酬的管制都是有效的，但需要采取不同的薪酬管制措施。張棟和鄭紅媛[2]通過對國有控股上市銀行的實證研究表明，薪酬管制政策對國有銀行高管薪酬結構和發(fā)放機制產生了影響，但“限薪”效應不顯著。田妮和張宗益[3]通過理論分析發(fā)現(xiàn)，“限薪令”只限制了高管通過正式契約獲得的薪酬，而沒有約束到關系契約薪酬，其作用是有限的。

（二）高管薪酬與行業(yè)壟斷

國外學者相關研究發(fā)現(xiàn)，高管薪酬差距主要和企業(yè)所處的行業(yè)壟斷程度有關，Schwartzman[4]研究指出，行業(yè)壟斷是造成行業(yè)間收入差距擴大的主要或者直接原因，Katz and Summers[5]的研究結論也顯示，美國不同行業(yè)之間存在的工資差距，反映出不同的行業(yè)，壟斷租金也不同。

我國學者對于高管薪酬與行業(yè)關系的研究，始于對行業(yè)間工資差異的研究，主要關注行業(yè)壟斷是否會導致行業(yè)間工資差距過大。蔡[6]通過建立模型發(fā)現(xiàn)，國有經濟的壟斷地位是造成行業(yè)收入差距的重要因素。金玉國[7]通過面板數據建立的模型發(fā)現(xiàn)，行業(yè)不同，工資水平與行業(yè)壟斷程度的敏感性也會不同，并且所有制導致的壟斷對于行業(yè)的收入水平影響較大，這也是存在較大行業(yè)收入差距的主要原因。史先誠[8]認為，中國行業(yè)之間工資差距自1988年以來逐漸拉大，員工的性別、年齡和教育等人力資本特征對員工收入差距解釋系數只能占到60%，其余部分的差距主要源于壟斷行業(yè)的租金分享，壟斷行業(yè)的超額利潤主要源于對自然資源的低成本獲得，或者是國家政府政策的特殊優(yōu)惠。岳希明等[9]的研究發(fā)現(xiàn)，壟斷行業(yè)和非壟斷行業(yè)之間的收入差距至少有一半是不合理的，這種差距主要是由于政府的行政性壟斷導致，而且這一比例還低估了壟斷行業(yè)不合理的高收入。楊宜勇等[10]認為，行政壟斷的主要表現(xiàn)形式是不合理的定價機制，這也是體制性原因導致的，當然壟斷行業(yè)的高收入還和法制的不健全、政府過多的干預企業(yè)、管理者的缺位與越位等有關。陳震和汪靜[11]的研究表明，企業(yè)高管可以憑借管理層權力提高薪酬—規(guī)模敏感性，降低自身薪酬風險，而作為企業(yè)外部治理機制的產品市場競爭對這種權力濫用有顯著的治理效應。

（三）高管薪酬與公司規(guī)模

公司規(guī)模對高管薪酬的影響基于經理主義，該理論認為，公司規(guī)模是決定高管薪酬的首要因素，績效只是補充。公司規(guī)模之所以能夠顯著地影響高管薪酬，主要是因為隨著企業(yè)規(guī)模的擴大，組織管理活動會變得更加復雜，而且企業(yè)規(guī)模比業(yè)績具有較好的穩(wěn)定性，高管人員屬于風險規(guī)避者。即使企業(yè)業(yè)績惡化，兼并等導致企業(yè)規(guī)模擴大的因素也能夠推動高管薪酬的增加。Tosi[12]研究發(fā)現(xiàn)，公司規(guī)模對高管薪酬的影響程度占到將近百分之五十，與此相比，公司業(yè)績的影響程度不到百分之五。我國學者相關研究的結論基本和國外學者研究結論一致，即高管薪酬水平和公司規(guī)模正相關[13-14]。

（四）高管薪酬與公司業(yè)績

根據委托代理理論，企業(yè)的業(yè)績是委托人和代理人探討薪酬時的決定因素，如果代理人第一次在委托人的公司任職，薪酬的制定可能會根據代理人的自身條件進行談判，但是下一年度的薪酬往往要根據公司管理人員是否實現(xiàn)了既定的業(yè)績目標進行調整。但目前對于高管薪酬和公司業(yè)績關系的研究，結論并不一致，有的結論表明兩者正相關，有的結論表明兩者不存在或存在很弱的關系。

Lewellen and Huntsman[15]通過50家公司的樣本分析發(fā)現(xiàn)，會計利潤在決定管理者薪酬時具有重要的影響；Murphy[16]也發(fā)現(xiàn)高管薪酬與公司業(yè)績有很大的正向關系。我國部分學者的研究也表明存在這種正相關關系。此外，高管薪酬和企業(yè)業(yè)績的關系受企業(yè)所處行業(yè)競爭程度的影響，具體表現(xiàn)為壟斷性行業(yè)中高管薪酬和企業(yè)業(yè)績的相關性遠不如中小型非壟斷行業(yè)的公司。

但不少學者的研究卻發(fā)現(xiàn)，高管薪酬和企業(yè)業(yè)績之間不存在相關性，或者影響很小。Taussings and Baker[17]發(fā)現(xiàn)公司業(yè)績對管理人員的薪酬影響很小，薪酬對于業(yè)績也起不到應有的作用。國內不少學者也得出了類似的結論，李增泉通過深滬上市公司的數據對高管薪酬和企業(yè)業(yè)績之間的關系進行檢驗，發(fā)現(xiàn)它們之間不具有相關性，此外，李良智和夏靚[18]，詹浩勇和馮金麗[19]也得出了類似的結論。有的學者對公司業(yè)績的指標采取不同的標準，對兩者之間的關系進行深層次的研究，也沒有檢驗出企業(yè)業(yè)績和薪酬之間的關系，從而認為我國企業(yè)的薪酬制度沒能起到較好的激勵作用。

（五）高管薪酬與公司治理

所有權和經營權分離導致所有者和經營者內在的利益不一致，公司需要實施有效的公司治理來予以應對，從而公司治理水平會對公司高管的薪酬產生非常重要的影響，比如公司董事會規(guī)模、公司董事會的結構和所有權結構等。

關于董事會的規(guī)模，僅從董事會的監(jiān)督能力來看，通常會認為董事會的監(jiān)督能力會隨著董事會成員的增加而增強，但隨著董事會規(guī)模的擴大，高管薪酬反而會增加，主要是因為公司董事會成員過多會產生“搭便車”行為，減弱了董事會的治理效果。林浚清和黃祖輝[20]的研究也發(fā)現(xiàn)，董事會規(guī)模和高管薪酬呈正相關的關系。

關于董事會結構，通常涉及到總經理和董事長兩職合一情況、內外部董事比例等方面。當董事長總經理兩職合一時，董事長的薪酬往往會變得更高；兩職合一能夠使公司高管具有更大的控制權，更會選擇對自己有利的激勵措施。郭淑娟和惠寧[21]通過對壟斷行業(yè)企業(yè)高管薪酬制度的實證研究表明，管理層權力會引致高管人員對壟斷租金薪酬的追逐，壟斷行業(yè)企業(yè)高管權力越大，其通過盈余操縱業(yè)績獲取績效薪酬的金額越高，越傾向于通過盈余管理、增加業(yè)績權重和規(guī)模權重來謀求權力薪酬的增長。李四海和江新峰等[22]的研究表明，兩職分離相比于兩職合一，會顯著降低高管的薪酬水平，同時也會降低其薪酬業(yè)績敏感性。外部董事的比例和高管薪酬正相關，外部董事能夠使公司使用激勵薪酬，而且能夠更好地使高管薪酬與業(yè)績相關，提高高管薪酬的合理性；而內部董事的比例越高，則會對高管人員的監(jiān)督造成負面影響，引發(fā)高管控制董事會。國內學者的研究認為，我國獨立董事制度還不是很成熟，獨立董事與高管薪酬沒有顯著的關系[23]。薪酬委員會主要負責建議和決定高管人員的薪酬，薪酬委員會中內外部董事的比例會對高管薪酬產生影響，但我國上市公司薪酬委員會與高管薪酬沒有顯著的關系。

關于所有權結構，管理者權利理論認為企業(yè)的股權結構會對高管人員的行為產生影響，股權集中度越高，越能限制高管的自利行為。高管薪酬會隨著第一大股東的持股比例的上升而減少[24-26]，企業(yè)的國有股持股比例與高管薪酬存在負相關的關系[27]。高琪[28]通過對農業(yè)上市公司的實證研究表明，公司業(yè)績與上市公司高管薪酬之間存在明顯的正相關，而股權制衡度高則會相應降低上市公司高管的薪酬。

綜合上述國內外既有研究成果來看，行業(yè)壟斷、公司規(guī)模和績效以及高管持股比例、監(jiān)事會規(guī)模等公司治理因素對高管薪酬的影響并沒有形成完全一致的結論，而且隨著我國市場經濟體制的發(fā)展和現(xiàn)代企業(yè)制度的不斷完善，這些因素對高管薪酬是否依然存在同樣的影響以及薪酬管制能否在與這些因素的共同作用中發(fā)揮預期的效果，都值得關注和進一步研究。

三、研究假設、變量選擇與模型

本部分通過理論分析，提出假設，選擇變量，構建檢驗模型。

（一）研究假設

綜合委托代理理論的基本分析和既有研究結果，公司高管薪酬的影響因素可以分為行業(yè)壟斷因素、薪酬管制因素、規(guī)模與績效因素、公司治理因素以及地域因素5類。

1.行業(yè)壟斷

行業(yè)壟斷是直接造成行業(yè)間收入差距的主要或者直接原因，壟斷行業(yè)可以依靠對資源、市場的占有和控制，采取非市場化的手段較為輕松地獲取超額利潤。與競爭性行業(yè)相比，壟斷性行業(yè)職工的收入遠遠高于非壟斷性行業(yè)，且壟斷行業(yè)與非壟斷行業(yè)之間收入差距有不斷拉大的趨勢。盡管隨著我國經濟體制改革的推進和深化，市場化程度越來越高，但從我國的實際情況來看，壟斷行業(yè)上市公司高管的薪酬仍然遠遠高于非壟斷行業(yè)上市公司高管的薪酬。壟斷行業(yè)公司高管薪酬較高，是公司壟斷行為最終的表現(xiàn)形式，既是因為壟斷行業(yè)本身的特殊優(yōu)勢，也是因為企業(yè)內部工資管理制度和收入分配的不規(guī)范。為了檢驗行業(yè)壟斷對公司高管薪酬的影響，提出假設1。

假設1：行業(yè)壟斷會提高公司高管的貨幣性薪酬。

2.薪酬管制

上市公司高管的薪酬往往會受到相關法律法規(guī)的約束，一般涉及到薪酬水平、薪酬結構等方面。此外，在特定的社會環(huán)境和背景下，政府和監(jiān)管部門為了平息民憤也會臨時制定和發(fā)布一些對公司高管薪酬有影響的規(guī)則和要求。比如，20世紀80年代，美國《國內稅收法》規(guī)定管理者薪酬超過100萬美元的部分在計算所得稅時不能按照費用對待，這一規(guī)定導致企業(yè)高管的薪酬結構發(fā)生了較大的變化。在我國，高管薪酬也受到國家相關政策和法律法規(guī)的影響。1992年，勞動部和國務院經貿辦下發(fā)了《關于改進完善全民所有制企業(yè)經營者收入分配辦法的意見》；2006年，證監(jiān)會頒布《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》；2009年，財政部發(fā)布了央企高管人員的“限薪令”，這些都是對高管薪酬水平和結構進行調整的政府措施。本文主要關注的就是央企高管的“限薪令”是否發(fā)揮了預期的效果，是否顯著降低了央企高管人員的貨幣性薪酬。為了檢驗薪酬管制對公司高管薪酬的影響，提出假設2。

假設2：薪酬管制會降低公司高管的薪酬。

（二）其他影響因素

1.公司規(guī)模與績效

公司規(guī)模越大，組織和管理的難度或強度就越大，管理層需要付出的努力就越多，從而需要向其支付的報酬就越多；從另一方面來看，如果是國有企業(yè)，公司規(guī)模越大，往往級別就越高，高管的薪酬也就越高。所以，預期公司規(guī)模越大，高管薪酬越高。

盡管很多學者對公司績效對高管薪酬的影響存在不一致的結論，但從我國上市公司的實際情況來看，無論是國有企業(yè)，還是民營企業(yè)，大多數公司已經將公司績效指標納入公司高管薪酬的考核體系，只有公司績效好，高管才能獲得較高的薪酬。所以，預期公司績效越好，高管薪酬越高。

2.公司治理

公司治理方面涉及到高管持股比例、股權集中度、董事長總經理兩職合一、董事會規(guī)模、獨董比例和監(jiān)事會規(guī)模6個因素。

根據委托代理理論，高管持股比例越高，就越能促進高管與股東內在利益的一致性，高管就越會注重長期利益而降低當期的貨幣性薪酬，可見，高管持股比例可以約束高管的當期貨幣性薪酬。因此，預期高管持股比例越高，高管薪酬越低。

根據委托代理理論，股權越集中，股東監(jiān)督管理層的成本則相對越低，監(jiān)督動機就越強；反之，股權越分散，監(jiān)督成本相對越高，搭便車的動機越強，監(jiān)督動機越弱。所以，預期股權集中度越高，高管薪酬越低。

根據委托代理理論和公司治理理論，董事長和總經理兩職分設可以更好地確保董事會的獨立性。如果總經理兼任董事長，則董事會實際上被內部人支配與掌控了，其無法處理好監(jiān)督與被監(jiān)督的關系，董事會的監(jiān)督作用也就降低了。董事長與總經理兩職分設可以確保董事長和董事會履行監(jiān)督職責，從而制約高管獲得不合理薪酬，而兩職合一則使高管獲得了更大的控制權，更方便獲得高薪，所以，預期董事長總經理兩職合一，會提高高管薪酬。

董事會成員越多，從監(jiān)督能力來說會變強，但從委托代理關系和結構來說會變得更加復雜，越容易產生“搭便車”的問題，公司治理效果反而會變差，所以，預期董事會規(guī)模越大，高管薪酬越高。

從獨立董事制度的本質來看，獨立董事作為股東尤其是中小股東的代表獨立對公司高管行使監(jiān)督職責；從職能定位來看可以有效遏制高管的不合理薪酬，獨立董事的比例越高，這種監(jiān)督的獨立性就越強，所以，預期獨董比例越高，高管薪酬越低。

既有審計委員會，又有監(jiān)事會是我國公司治理的特色，從其職能定位來看也主要是監(jiān)督作用。監(jiān)事會規(guī)模越大，其監(jiān)督的獨立性和效果越好，從而能夠有效遏制高管的不合理薪酬，所以，預期監(jiān)事會規(guī)模越大，高管薪酬越低。

3.地域

我國東部地區(qū)經濟發(fā)展水平較高，居民收入和生活水平普遍較高，而中西部地區(qū)經濟發(fā)展較緩，居民收入和生活水平普遍低于東部，地處東部地區(qū)的公司通常會比地處中西部的公司向公司高管支付更高的薪酬，所以，預期東部公司的高管會比中西部公司的高管獲得更高的薪酬。

（三）變量選擇

1.上市公司高管貨幣性薪酬（AC）

目前我國上市公司的高管薪酬主要是以貨幣性薪酬為主，根據本文所選樣本統(tǒng)計，在1 657家上市公司中，對高管進行股權激勵的上市公司數為648家，不及樣本總量的一半，可見，雖然目前股權激勵的公司數逐年增加，但是高管“零持股”現(xiàn)象還是比較嚴重，貨幣性薪酬為主要薪酬形式。此外，上市公司披露的薪酬信息也局限于年報中披露的薪酬總額，因此本文研究的高管薪酬主要是上市公司年度報告中披露的高管的貨幣性薪酬，不包括各種隱性消費、在職消費和持有的公司股票市值。為了剔除高管人數差異對薪酬的影響，并使研究與以往具有可比性，本文參照我國學者經常采用的方法，以上市公司年報中披露的“金額最高的前三名高級管理人員的薪酬總額”作為反映我國上市公司高管貨幣性薪酬的指標，并對其取自然對數作為本文研究的因變量。

2.行業(yè)壟斷（MONO）

以往的研究大多采用國有單位比重、國有資產比重、國有單位投資比重等指標作為行業(yè)壟斷的代理變量，但這些指標反映的更多是所有權結構，而不是市場競爭或壟斷程度。本文綜合考慮市場集中度和赫芬達爾—赫希曼指數兩個指標來判定一個行業(yè)是否屬于壟斷行業(yè)，最終確定采掘業(yè)、石油、化學、塑膠、塑料、電力、煤氣及水的生產和供應業(yè)、建筑業(yè)、金融、保險業(yè)、金融、保險業(yè)、鐵路運輸業(yè)、民航及海洋運輸業(yè)等為壟斷行業(yè)，其他為非壟斷行業(yè)。如果上市公司所處行業(yè)為壟斷行業(yè)，MONO取1，否則取0。

3.薪酬管制（CENTRAL）

本文研究的薪酬管制主要是針對中央所屬企業(yè)高管人員制定和實施的限薪政策，對于非央企高管人員并沒有類似的限薪政策。也就是說，如果是央企，則會受到薪酬管制；如果不是央企，則不會受到薪酬管制，所以，如果上市公司為中央所屬企業(yè)，CENTRAL取1，否則取0。

4.控制變量

其他影響高管薪酬的因素選擇的衡量指標及理由如表1所示。

（四）回歸模型

四、樣本數據及實證檢驗結果

（一）樣本數據

鑒于行政手段的薪酬管制政策實施的滯后性，研究樣本選擇了2011年度和2012年度滬、深A股上市公司的數據。首先采用2012年度滬、深上市的數據進行回歸分析，在2012年度滬、深兩市披露年報的A股上市公司基礎上，剔除了ST、數據缺失的公司后得到1 657個樣本，其中159家公司為中央所屬企業(yè)。為了驗證結果的穩(wěn)健性，采用2011年度滬、深A股上市公司的數據進行同樣的回歸分析。本文所用數據來源于CSMAR數據庫和上市公司年報，用SPSS 20.0進行分析。

（二）描述性統(tǒng)計

從表2可以看出，高管薪酬變量最小值為10.19萬元，最大值為3 100萬元，標準差為198.83萬元，這說明我國上市公司高管人員之間薪酬差異較大。資產規(guī)模取對數后最小值為19，最大值為30.5，樣本公司的規(guī)模分布較廣。凈資產收益率最小值為-0.417，最大值為0.675，均值為0.055，標準差為0.556，樣本公司的績效差異較大。高管持股比例最大值為0.819，最小值為0，均值為0.08，說明我國上市公司高管持股比例普遍偏低，而且差異較大。董事會規(guī)模最大值為18，最小值為4，均值為9.1。監(jiān)事會規(guī)模最大值為7，最小值為5，均值為3.85。獨董比例的最大值為0.71，最小值為0.22，均值為0.37，標準差為0.056，說明目前上市公司獨立董事的比例大部分是滿足公司治理的基本要求。

（三）回歸結果（見表3）。

1.行業(yè)壟斷

行業(yè)壟斷變量回歸系數為正，統(tǒng)計上顯著，公司所在行業(yè)如果是壟斷行業(yè)，則會獲得顯著高于非壟斷行業(yè)公司高管的貨幣性薪酬，假設1得到驗證，這說明行業(yè)壟斷依然還是影響上市公司高管貨幣性薪酬的重要因素。

2.薪酬管制

薪酬管制變量回歸系數為負，統(tǒng)計上顯著，受到管制的公司高管的貨幣性薪酬顯著低于沒有受到管制的公司高管的貨幣性薪酬，假設2得到驗證，這說明“限薪令”這樣的薪酬管制政策發(fā)揮了預期的效果，高管薪酬受到相應的約束，而且，從相對效果來看，薪酬管制比監(jiān)事會規(guī)模等公司治理因素在約束高管薪酬方面更有效。

3.規(guī)模與績效

公司規(guī)模變量回歸系數為正，統(tǒng)計上顯著，公司規(guī)模越大，公司高管薪酬越高，與預期一致，也與以往研究結論基本一致。公司績效變量回歸系數為正，統(tǒng)計上顯著，這說明公司績效越好，公司高管薪酬越高，與預期一致，但與以往部分國內學者的研究結論相反。

綜合來看，公司規(guī)模越大，績效越好，高管的貨幣性薪酬越高，同時，公司高管需要付出的努力就越多，這表明我國上市公司高管的貨幣性薪酬體現(xiàn)出了“多勞多得”的激勵效果。公司績效對高管薪酬的影響與以往部分國內學者的研究結論相反從另一個方面說明，經過多年的市場化改革，我國的上市公司在確定高管薪酬時，也越來越多地參考企業(yè)績效，高管薪酬與企業(yè)績效的相關性越來越強。

4.公司治理因素

高管持股比例回歸系數為負，但統(tǒng)計上不顯著，高管持股比例高可能有助于約束高管的短期貨幣性薪酬，但由于目前我國上市公司高管持股比例普遍偏低或不持股，導致不能發(fā)揮應有的作用。股權集中度變量回歸結果為負，統(tǒng)計上顯著，股權集中度越高，對高管的監(jiān)督越有效，高管的薪酬就越受到約束，與預期一致。兩職合一變量回歸系數為正，統(tǒng)計上顯著，這說明董事長總經理兩職合一下的高管薪酬會顯著高于兩職分設下的高管薪酬，與預期一致。董事會規(guī)模變量回歸系數為正，統(tǒng)計上顯著，這說明董事會規(guī)模越大，高管的薪酬越高，與預期一致，這說明公司董事會成員存在普遍的“搭便車”現(xiàn)象，并沒有有效地履行自己的職責。獨董比例回歸系數為負，但統(tǒng)計上不顯著，雖然獨立董事制度在理論上可以對公司高管發(fā)揮監(jiān)督作用，但鑒于目前上市公司董事會中獨立董事的比例大多都是符合最低要求，且獨立董事的獨立性不夠，所以，并沒有發(fā)揮有效的監(jiān)督作用。監(jiān)事會規(guī)?；貧w系數為負，統(tǒng)計上顯著，這說明監(jiān)事會規(guī)模越大，越有利于約束高管的貨幣性薪酬，與預期一致。

綜合來看，體現(xiàn)我國公司治理特色的監(jiān)事會制度發(fā)揮了顯著的作用，股權集中度、兩職合一、董事會規(guī)模等因素的影響與以往的研究基本一致，高管持股比例、獨董比例的影響卻不顯著，這說明我國上市公司的公司治理還存在明顯的不足，公司治理水平還有待提高，在約束高管不合理薪酬方面效果有限，相對有效性不如薪酬管制。

同時可以看到，薪酬管制與監(jiān)事會規(guī)模雖然都能顯著約束高管薪酬，但監(jiān)事會規(guī)?；貧w系數的絕對值要比行業(yè)壟斷回歸系數的絕對值小得多，這說明薪酬管制的約束效果相對更好。

5.地域

地域回歸系數為正，統(tǒng)計上顯著，這說明東部公司高管的薪酬顯著高于中西部公司高管的薪酬，與預期一致，這說明我國上市公司高管薪酬還存在著明顯的地域差異。

為檢驗上述回歸結果的穩(wěn)健性，采用滬、深A股上市公司2011年度相關數據進行同樣的回歸分析，回歸結果與上述結果一致。

五、研究結論與建議

行業(yè)壟斷依然是影響上市公司高管貨幣性薪酬的重要因素，現(xiàn)行的薪酬管制政策對高管的貨幣性薪酬起到了顯著的約束作用。從公司治理的角度來看，監(jiān)事會規(guī)?？梢燥@著約束高管的貨幣性薪酬，但高管持股比例、獨董比例卻沒有對高管貨幣性薪酬起到顯著的約束作用，兩職合一以及董事會規(guī)模等因素會顯著提高高管的貨幣性薪酬，而且，從相對效果來看，“限薪令”等薪酬管制政策對高管貨幣性薪酬的約束效果明顯好于公司治理因素。公司績效與高管薪酬顯著正相關。基于上述研究結果，提出以下政策建議。

（一）推動混合所有制改革，逐步打破行業(yè)壟斷，促進市場公平競爭

從研究結果來看，行業(yè)壟斷依然是影響公司高管貨幣性薪酬的重要因素，壟斷行業(yè)公司高管的薪酬明顯高于非壟斷行業(yè)高管的薪酬。壟斷行業(yè)高管的天價薪酬是行業(yè)壟斷行為的必然結果之一，壟斷本身帶來的高額利潤以及壟斷行業(yè)不規(guī)范的激勵機制和內部薪金的不公平是造成壟斷行業(yè)公司高管薪酬不合理的主要原因。

政府應當進一步推動深化市場經濟體制改革，推動各行業(yè)市場化進程，降低壟斷行業(yè)的市場準入門檻，對壟斷行業(yè)引入競爭機制，推動混合所有制經濟的發(fā)展，逐步打破行業(yè)壟斷，促進市場公平競爭，從根本上遏制壟斷行業(yè)壟斷權力和壟斷利潤的產生，從而徹底解決壟斷行業(yè)高管薪酬不合理的問題。

（二）完善對公司高管的薪酬管制，加強信息披露

從研究結果來看，對央企高管實施的薪酬管制達到了預期的效果，發(fā)揮了顯著的約束薪酬的作用，而且，相對于其他公司治理措施，薪酬管制的效果更好、更有效。市場化進程是漫長的，既無法在短期內消除壟斷，更無法全部消除壟斷，這就注定行業(yè)壟斷在一定時期內必然會繼續(xù)存在，因此，為了確保壟斷行業(yè)高管薪酬的合理性，必須對壟斷行業(yè)公司高管的薪酬實施行政手段的管制，不但必要，而且有效，應當繼續(xù)實施并加以完善。

完善公司高管薪酬的管制，一方面是完善管制的手段和內容，讓公司高管更多地考慮公司績效和長遠戰(zhàn)略發(fā)展，避免短期行為；另一方面是加強上市公司高管薪酬信息的披露，實現(xiàn)社會監(jiān)督，從而降低監(jiān)督成本，提高監(jiān)督效率。

（三）實施股權激勵，完善高管薪酬制度

盡管高管薪酬與公司規(guī)模和績效有一定的相關性，體現(xiàn)出了一定的激勵作用，但目前工資、獎金是高管薪酬的主要組成部分，高管薪酬體系主要以短期激勵為主，長期激勵欠缺，在短期內對高管人員起到激勵作用，但長期來看無法避免經營者的短期化行為。為了避免經營行為的短期化，應當改革上市公司高管薪酬制度，推動管理層持股和股權激勵，實行貨幣性薪酬和權益性薪酬相結合、短期利益和長期利益相結合的綜合薪酬體系，把企業(yè)的長期發(fā)展與高管人員的自身利益相結合，使所有者和經營者的目標趨于一致，從而既確保高管薪酬的合理性，又確保企業(yè)的長遠健康發(fā)展。

（四）引導上市公司進一步加強和完善公司治理

從研究結果來看，一些關鍵的、通常行之有效的公司治理措施和制度沒有得到實施或沒有得到有效實施，比如，董事長和總經理在不少企業(yè)還是兩職合一、董事的“搭便車”現(xiàn)象、獨立董事沒有發(fā)揮應有的作用等，所以，應當引導上市公司進一步加強和完善公司治理。

加強和完善公司治理，要明確董事的職責，建立健全董事考核機制，有效控制董事職責履行中的“搭便車”問題，確保公司董事有效履行職責，發(fā)揮監(jiān)督作用；董事長和總經理兩職要分設，明確董事長和總經理的職責和權限，提高董事會的獨立性和監(jiān)督能力，改進監(jiān)督效果；要進一步完善獨立董事制度，提高獨立董事的比例和獨立性，增強其監(jiān)督能力，促進其監(jiān)督職責的有效履行；要進一步推動公司建立健全監(jiān)事會制度，確保監(jiān)事會的正常運行，促進監(jiān)事會監(jiān)督作用的正常發(fā)揮。

【參考文獻】

[1] 張愛萍.高管薪酬管制有效性研究——來自商業(yè)銀行數據[J].財會通訊，2014（6）：69-71.

[2] 張棟，鄭紅媛.薪酬管制對國有上市銀行高管薪酬影響研究[J].西南金融，2015（1）：41-46.

[3] 田妮，張宗益.“限薪令”會產生作用嗎？—— 一個基于不完全契約視角的理論分析[J].管理評論，2015（4）：122-131.

[4] SCHWARTZMAN D.The Burden of Monopoly[J].Journal of Political Economy，1960，68（6）：627-630.

[5] LAWRENCE F K， et al. Industry Rents： Evidence and Implications[J].Brookings Papers on Economic Activity：Microeconomics，1989，209-290.

[6] 蔡.行業(yè)間工資差異的成因與變化趨勢[J].財貿經濟，1996（11）：3-8.

[7] 金玉國.工資行業(yè)差異的制度詮釋[J].統(tǒng)計研究，2005（4）：10-15.

[8] 史先誠.行業(yè)間工資差異和壟斷租金分享[J].上海財經大學學報，2007（2）：66-73.

[9] 岳希明，李實，史泰麗.壟斷行業(yè)高收入問題探討[J].中國社會科學，2010（3）：77-93.

[10] 楊宜勇，顧嚴，李宏梅.中國收入分配理論與政策研討會綜述[J].經濟學動態(tài)，2005（5）：119-121.

[11] 陳震，汪靜.產品市場競爭、管理層權力與高管薪酬—規(guī)模敏感性[J].中南財經政法大學學報，2014（4）：135-142.

[12] TOSI H L.How Much Does Performance Matter？ A Meta-analysis of CEO Pay Studies[J].Journal of Management， 2000，26（2）：301-339.

[13] 李增泉.激勵機制與企業(yè)績效—— 一項基于上市公司的實證研究[J].會計研究，2000（l）：24-30.

[14] 魏剛.高級管理層激勵與經營績效關系的實證研究[J].證券市場導報，2000（3）：32-39.

[15] LEWELLEN W G， HUNTSMAN B.Managerial Pay and Corporate Performance[J].The American Economic Review， 1970，60（4）：710-720.

[16] MURPHY K J.Corporate Performance and Managerial Remuneration： An Empirical Analysis[J].Journal of Accounting and Economics，1985，7（1-3）：11-42.

[17] TAUSSINGS F W，BAKER W S.American Corporations and their Executives： A Statistical Inquiry[J].Quarterly Journal of Economics，1925，40（1）：1-51.

[18] 李良智，夏靚.上市公司管理層薪酬與公司績效的關系研究[J].當代財經，2006（2）：64-69.

[19] 詹浩勇，馮金麗.高技術行業(yè)上市公司高管薪酬與經營業(yè)績研究[J].云南民族大學學報，2008（5）：83-86.

[20] 林浚清，黃祖輝，孫永祥.高管團隊內薪酬差距、公司績效和治理結構[J].經濟研究，2003（4）：31-40.

[21] 郭淑娟，惠寧.我國壟斷行業(yè)企業(yè)高管薪酬制度研究[J].經濟管理，2014（9）：91-101.

[22] 李四海，江新峰，張敦力.組織權力配置對企業(yè)業(yè)績和高管薪酬的影響[J].經濟管理，2015（7）：105-114.

[23] 王景軍.上海市上市公司高管薪酬影響因素的實證研究[J].中國管理信息化，2009（12）：46-47.

[24] 杜興強，王麗華.高層管理當局薪酬與上市公司業(yè)績的相關性實證研究[J].會計研究，2007（1）：58-65.

[25] 姚凌云，陳愛華.公司業(yè)績、治理特征和高管薪酬[J].財會通訊，2010（33）：123-125.

[26] 韓天熙.股權制衡、董事會特征與高管薪酬—來自中國上市公司的經驗研究[J].財會通訊，2012（30）：78-81.

[27] 駱正清，劉芳君.房地產上市公司高管薪酬影響因素的實證分析[J].經濟論壇，2010（6）：128-131.

[28] 高琪.股權結構、公司業(yè)績與高管薪酬[J].會計之友，2015（7）：41-44.

[29] 石大鵬.行業(yè)壟斷、薪酬管制與高管貨幣性薪酬[D].浙江工商大學碩士學位論文，2014.