文/本刊記者 蘇紅宇
險資千億入市到集體退潮傷害了誰?
文/本刊記者 蘇紅宇
近期,A股市場最敏感的話題就是險資舉牌問題。12月初,證監(jiān)會主席劉士余在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會第二屆會員代表大會致辭中痛斥目前資本市場上的一些收購情形,稱之為“野蠻收購”。雖未明指是哪類資金所為,但市場已明顯將此解讀為是保險資金的舉牌行為。
從安邦保險舉牌中國建筑,陽光保險買入吉林敖東,到前海人壽大舉增持格力電器,當(dāng)保險資金在資本市場上狂熱地舉牌收購時,市場經(jīng)歷了怎樣的風(fēng)云變幻,停不下來的舉牌收購應(yīng)當(dāng)如何規(guī)范?
近兩年來,險資舉牌A股上市公司已經(jīng)成為資本市場的一大熱點。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示,從今年1月起,A股市場上舉牌次數(shù)已經(jīng)達到104次,其中,險資共舉牌18次,涉及10家上市公司。而在這18次險資舉牌中,有7次都集中在了11月份。
其中,七大保險系舉牌最為活躍,分別為恒大系、寶能系、安邦系、生命系、陽光系、國華人壽系和華夏人壽系,這7家保險企業(yè)“你方唱罷我登場”,不斷上演舉牌上市公司,部分舉牌甚至涉及控股權(quán)之爭,這些險資所動用的大多是杠桿資金,而這些杠桿資金的來源也備受市場質(zhì)疑。
監(jiān)管層則主要考慮的是金融安全。武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新告訴《經(jīng)濟》記者,險資是機構(gòu)投資者的老大,應(yīng)做長期投資者的表率和中國股市的“壓艙石”或“穩(wěn)定器”,而不是利用杠桿舉牌的帶頭人,更不應(yīng)該拿客戶的資金做杠桿,幫助其母公司參與別人公司的控股權(quán)爭奪。而“野蠻人”收購,往往將銀行、證券、保險,甚至是信托和投資者的資金等捆綁,交叉持股、杠桿太高、短債長配,背后的風(fēng)險極大。在當(dāng)前金融分業(yè)監(jiān)管的模式下,監(jiān)管難度大易引發(fā)金融風(fēng)險。
就在劉士余喊話后的首個A股交易日,險資舉牌概念股遭遇重挫。截至大盤收盤,圓通速遞、格力電器、吉林敖東等6股跌停,中國建筑、金地集團跌逾9%,廊坊發(fā)展、南玻A、伊利股份跌逾6%,險資舉牌概念股深陷泥潭。12月5日,保監(jiān)會下發(fā)監(jiān)管函,針對萬能險業(yè)務(wù)經(jīng)營存在的問題,對整改不到位的前海人壽采取停止開展萬能險新業(yè)務(wù)的監(jiān)管措施。前海人壽甚至表示將不再增持格力電器,并擇機退出,但此前前海人壽還表示看好格力電器。而萬能險業(yè)務(wù)占據(jù)前海人壽80%的收入,該業(yè)務(wù)被叫停,意味著前海人壽的現(xiàn)金流被切斷。
隨后,9日保監(jiān)會繼續(xù)發(fā)布公告稱,將暫停恒大人壽委托股票投資業(yè)務(wù),責(zé)令其整改,現(xiàn)在暫停委托股票投資業(yè)務(wù),保監(jiān)會重拳出擊將讓恒大概念股的處境變得更危險起來,這意味著恒大概念股不能再買入持股,恒大人壽不再是多頭力量,反而成為一些概念股的大空頭。
而喊話后的市場連鎖反應(yīng)并沒有停止,A股指數(shù)更是在“雙12”當(dāng)天狂打折扣,創(chuàng)今年下半年最大跌幅。前海開源基金執(zhí)行總經(jīng)理楊德龍對《經(jīng)濟》記者分析表示,“對險資舉牌監(jiān)管加強,引起了市場恐慌,12月12日大小盤個股均出現(xiàn)調(diào)整??紤]到舉牌概念股多數(shù)都是優(yōu)質(zhì)藍籌股,但調(diào)整之后可能吸引其他資金抄底,因此跌幅有限”。而此前,對于險資舉牌等問題,監(jiān)管層并沒有非常明確地表態(tài)反對,更多強調(diào)的是不能觸犯法律。而劉士余的講話或意味著監(jiān)管層將對各種類型的杠桿收購進行更為嚴(yán)格的監(jiān)管。
不得不承認,目前,保險資金已經(jīng)成為資本市場上最重要的機構(gòu)投資者之一,越來越雄厚的資金必然促使保險公司成為資本市場上大宗股權(quán)的投資者。
隨著保險業(yè)的快速發(fā)展,保險資金運用的總量在同步提升。記者從保監(jiān)會網(wǎng)站看到的最新數(shù)據(jù)顯示,今年1月至10月,資金運用余額達到129111.12億元,較年初增長15.49%。其中股票和證券投資基金18611.69億元,占比14.42%,較去年同期的14863.68億元相比增長趨勢明顯。如此巨額資金必然產(chǎn)生一定的集中投資要求。
但舉牌與收購并不能等同。舉牌是指買入一家公司5%以上股份的行為,在監(jiān)管中,舉牌是收購上市公司信息披露的一個環(huán)節(jié),楊德龍告訴記者,將舉牌視為收購進行炒作是非理性的。且事實上,險資舉牌現(xiàn)象在發(fā)展較為成熟的海外資本市場并不罕見。
對外經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)保險學(xué)院教授王國軍對《經(jīng)濟》記者表示,由于上市公司每年都要作詳細的信息披露,證券交易管理較嚴(yán)格,公司治理也比較完善,很多國外保險公司都傾向于選擇上市公司進行投資,而上市公司也對保險公司的資金持歡迎態(tài)度?!昂芏嘈袠I(yè)都有保險企業(yè)資金介入,除了高科技公司被保險公司看好外,傳統(tǒng)企業(yè)如可口可樂、通用和IBM公司都有保險公司參與其中?!?/p>
以美國為例,最近15年間美國壽險資金對股權(quán)的投資比例一直保持在30%以上,遠高于目前我國保險資金運用中股票和證券投資占比的14.42%。中國人民大學(xué)財政與金融學(xué)院副教授何林對此表示,“保險公司在符合監(jiān)管制度的情況下舉牌,一方面是低利率環(huán)境下資產(chǎn)配置需求,另一方面險企舉牌上市公司,對引導(dǎo)資本市場進行理性投資也會產(chǎn)生正面影響,市場應(yīng)客觀看待保險資金的舉牌行為”。
對此,楊德龍告訴記者,此次監(jiān)管層的動作并不是反對一切形式的收購和舉牌,“正常的舉牌或收購在國內(nèi)外都是正常的行為。但是,反對惡意舉牌或收購,特別是對來路不明的資金、加了杠桿的資金等需要加強監(jiān)管。惡意收購或舉牌也會擾亂市場的秩序,不利于市場穩(wěn)定”。
一個穩(wěn)健的資本市場必有一個發(fā)達的保險市場做后盾,北京工商大學(xué)保險學(xué)系主任王緒瑾解釋,“保險資金是資本市場主要資金來源之一。同時,險資作為機構(gòu)投資者,更有利于長期投資和價值投資”。
據(jù)記者統(tǒng)計,目前保險公司舉牌運用的資金大約在千億元左右,投資標(biāo)的大多是低估值藍籌股,險資集中投資藍籌股,頻頻舉牌藍籌股,就是看中低資本消耗、高賬面回報、不受股價影響這三大優(yōu)勢。險資順應(yīng)監(jiān)管的行為,客觀上讓其充當(dāng)了價值發(fā)現(xiàn)者角色。
不過,值得注意的是,當(dāng)前一些舉牌在市場中表現(xiàn)反常,無視風(fēng)險。在舉牌的過程中,不僅利用自身獲取的客戶投保資金,而且利用資管計劃加大杠桿,對這種風(fēng)險我們不可不防。
記者了解到,以寶能系收購萬科約25%的股份為例,其總共耗資約430億元。由此引發(fā)的輿論混戰(zhàn)始終不休。不難發(fā)現(xiàn)險資意圖爭奪優(yōu)質(zhì)上市公司控制權(quán),直逼萬科公司管理層,第一階段,主要是用前海人壽的保險資金購買,共斥資104.22億元,接下來,寶能系用自有資金62億元,券商資金78億元,銀行理財資金185億元,采用保險賬戶、券商資產(chǎn)管理計劃、有限合伙基金、嵌套的結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計劃等多重工具參與收購,最終達到約4.2倍的杠桿比率。如此高的杠桿收購,勢必存在風(fēng)險。
“杠桿都是依賴股價的上漲實現(xiàn)兌付,如果股市震蕩,風(fēng)險將在資金鏈條中傳導(dǎo),引發(fā)市場恐慌,造成流動性風(fēng)險。”業(yè)內(nèi)人士表示。去年底,安邦則重金掃貨民營股份相對分散的民生銀行,占據(jù)該行第一大持股股東,并終以博得民生銀行的董事會席位。
今年下半年,A股市場更是不乏險資的兇猛身影。恒大人壽以拉高股價快速套利離場、買而不舉,染指梅雁吉祥、金科股份等多只上市股票,血洗跟風(fēng)小散戶。在敵意收購中,收購者和公司管理層對抗激烈,寶能系旗下前海人壽入駐南玻,引發(fā)公司管理層集體離職,上演了兇猛掠奪公司控制權(quán)的爭斗戲。險企這一系列敵意收購的“野蠻行徑”背后,資金多來自于萬能險和結(jié)構(gòu)化杠桿融資工具。
杠桿收購與敵意收購常常是一個硬幣的兩面,上世紀(jì)80年代美國流行發(fā)行垃圾債券來進行敵意收購,總體看其負面影響大于正面影響。王緒瑾告訴記者,杠桿收購是高風(fēng)險行為,風(fēng)險壓力會刺激收購者的短期行為,進而破壞公司的長期價值。目前法律限制用銀行貸款進行收購兼并,但具體操作中難以杜絕,用新型金融工具來進行杠桿收購可能杠桿更高,同時風(fēng)險也更大。更重要的是,在不規(guī)范的A股市場上,承受高風(fēng)險的收購者有更強的動機通過市場操縱和內(nèi)幕交易將風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給市場上的其他投資者。杠桿收購一旦成為風(fēng)潮,就會成為系統(tǒng)性風(fēng)險的源頭,因此,對杠桿收購不能放任不管,必須限制杠桿的使用程度。
最終都需要監(jiān)管的協(xié)調(diào)。監(jiān)管的目標(biāo)是識別出哪些是對股東和市場有益的敵意收購,哪些是有害的敵意收購,既發(fā)揮出控制權(quán)市場的價值,又避免那些可能采取短期行為的敵意收購者損毀公司的長期價值。但面對新情況新問題的挑戰(zhàn),目前監(jiān)管顯得有些力不從心。首都經(jīng)貿(mào)大學(xué)教授庹國柱告訴《經(jīng)濟》記者,“市場對險資進行高杠桿收購的擔(dān)心的確值得關(guān)注,這也迫切要求監(jiān)管層通過健全市場規(guī)則,完善收購政策等來防范風(fēng)險”。
一直以來,我國企業(yè)融資結(jié)構(gòu)以間接融資為主、直接融資為輔。盡管股票市場融資在社會融資中所占的比重大幅提升,但結(jié)構(gòu)上仍然是一個散戶為主的市場。近年來,隨著利率市場化推進,保險產(chǎn)品作為居民風(fēng)險管理和投資理財?shù)妮d體越發(fā)重要,保險資金規(guī)模的擴大以及保監(jiān)會對保險資金投資范圍的放寬,使得保險資金作為股票市場上的專業(yè)機構(gòu)投資者重要性不斷增強。
“其實,保險資金對于從散戶市主導(dǎo)向機構(gòu)主導(dǎo)轉(zhuǎn)變發(fā)揮了重要作用”,平安人壽董事長兼CEO丁當(dāng)曾表示,在其看來,散戶主導(dǎo)的股票市場相對情緒化,易導(dǎo)致對公司基本面的判斷不夠準(zhǔn)確,這不僅加大了市場波動,也使上市公司的股價與業(yè)績基本面出現(xiàn)一定程度的背離,這對投資者保護和股市資源配置作用的發(fā)揮都產(chǎn)生了不利的影響。
如今,面對保險資金對市場影響的不斷加大,以及隨著資本市場和保險業(yè)的快速發(fā)展,類似險資舉牌這種跨領(lǐng)域、跨行業(yè)的新情況還將不斷出現(xiàn),處理不好容易集聚金融風(fēng)險,對此,監(jiān)管部門加強監(jiān)管勢在必行。申萬宏源證券研究所市場研究總監(jiān)桂浩明告訴《經(jīng)濟》記者,國外市場大多有“大戶持倉報告制度”,規(guī)模較大的資金在集中大量操作時,需主動及時公開披露相關(guān)信息,對保障投資者知情權(quán)和維護市場穩(wěn)定有積極作用。國內(nèi)資本市場也可以考慮建立類似制度,要求大資金在進行重大操作時充分告知理由,既可避免被舉牌公司股價異常波動,也有利于引導(dǎo)投資者理性投資。
王國軍也表示,如果要化解險資舉牌爭議,各監(jiān)管部門應(yīng)該聯(lián)合商討,完善監(jiān)管制度,修改相關(guān)規(guī)則,對保險資金及其他資金舉牌上市公司做出明確規(guī)定。更要以控制杠桿為監(jiān)管的核心,杠桿是系統(tǒng)性風(fēng)險的來源,使用多高的杠桿絕對不是市場主體個人的自由,而持牌金融機構(gòu)的行為更是具有很強的外部性,其杠桿必須受到限制。
險資來源于保險市場,它必須符合保險行業(yè)的基本規(guī)律,在發(fā)展和風(fēng)險之間取得平衡,同時險資又活躍于股市,理應(yīng)促進股市健康發(fā)展,而不能成為破壞者、掠奪者。應(yīng)該以控杠桿為核心,以禁止高風(fēng)險、高杠桿投資行為為重點,重新梳理和完善相關(guān)監(jiān)管措施,引導(dǎo)險資成為市場健康發(fā)展的力量。