商譽(yù)對(duì)上市公司價(jià)值影響的實(shí)證分析

毛曉東

【摘 要】隨著我國資本巿場逐漸成熟，企業(yè)并購案例日趨增多，證券巿場對(duì)會(huì)計(jì)信息的披露要求越來越嚴(yán)，與此相關(guān)的研究也受到更多的關(guān)注。商譽(yù)是一種不可辨認(rèn)的無形資產(chǎn)，能夠使企業(yè)獲得長期超額收益，其本質(zhì)是由眾多因素共同作用而產(chǎn)生的。企業(yè)擁有的商譽(yù)反映企業(yè)持續(xù)獲得高于同行業(yè)平均獲利能力的大小，而公司的巿值主要由未來盈利能力決定。因此，假定巿場是有效的，且上巿公司公告的信息是無偏的，那么商譽(yù)越大公司巿值就應(yīng)該越大，反之則越小，也就是說商譽(yù)具有價(jià)值相關(guān)性。商譽(yù)與公司巿值之間關(guān)系的研究有助于企業(yè)管理者更好地了解自己所掌握的資源的真實(shí)價(jià)值，提高經(jīng)營業(yè)績，也有助于投資者更好地了解企業(yè)和會(huì)計(jì)信息。

【關(guān)鍵詞】 商譽(yù)；巿值；價(jià)值相關(guān)性

一、商譽(yù)對(duì)上市公司價(jià)值影響的實(shí)證分析

1.樣本的選擇和數(shù)據(jù)的選取

本文選取的數(shù)據(jù)均來自新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)上各個(gè)上市公司公布的季度報(bào)、半年報(bào)以及年報(bào)的數(shù)據(jù)，通過手工摘錄及對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行了進(jìn)一步的計(jì)算和整理，本文選取的樣本公司以及樣本時(shí)間段詳細(xì)情況如下表：

2.研究模型的確定

本文研究內(nèi)容是商譽(yù)對(duì)上市公司企業(yè)價(jià)值高低的影響，顧名思義，商譽(yù)為本文的自變量和解釋變量，本文商譽(yù)的數(shù)字源自新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)上各個(gè)上市公司公布的各個(gè)季度報(bào)表上商譽(yù)金額，用GW表示；一般情況下，企業(yè)的股價(jià)水平在一定程度上可反映該公司的價(jià)值的大小，因此本文選取了各個(gè)上市公司每個(gè)季度股票的收盤價(jià)乘以各個(gè)公司在各季度末的股份總數(shù)作為企業(yè)的市場價(jià)值，并以此作為本文的因變量和被解釋變量，用EV來表示。

下面我們主要運(yùn)用Eviews7.2軟件考察該序列的統(tǒng)計(jì)特征。

3.實(shí)證分析

（1）商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值的回歸分析——實(shí)達(dá)集團(tuán)

模型預(yù)檢驗(yàn)

①平穩(wěn)性檢驗(yàn)

我們運(yùn)用ADF單位根檢驗(yàn)來考察回歸模型中各個(gè)變量的平穩(wěn)性，見下表：

通過觀察我們看到，在5%的顯著性水平下，實(shí)達(dá)集團(tuán)的EV和GW的P值均遠(yuǎn)大于5%，說明兩個(gè)變量具有不穩(wěn)定性，變量的不平穩(wěn)可能導(dǎo)致偽回歸，因此我們對(duì)EV和GW進(jìn)行進(jìn)一步的一階差分處理檢驗(yàn)其平穩(wěn)性，結(jié)果如下：

結(jié)果顯示，在進(jìn)行一階差分之后序列都達(dá)到了平穩(wěn)，接下來運(yùn)用最小二乘法對(duì)該模型進(jìn)行回歸。

②回歸分析

通過回歸結(jié)果得，在5%的顯著性水平下，常數(shù)項(xiàng)和變量GW的概率為0，均低于5%水平，回歸系數(shù)均通過了t檢驗(yàn)，說明自變量GW對(duì)因變量EV具有顯著性的影響，系數(shù)分別為162336.90和7.703339。同時(shí)我們看到F值為139.8185對(duì)應(yīng)的概率為0，說明建立的回歸模型具有顯著性，實(shí)達(dá)集團(tuán)公司的商譽(yù)對(duì)該企業(yè)的價(jià)值具有顯著性的作用，因此我們可以建立如下回歸模型：

EV=162336.90+7.703339GW+ ui 其中，ui為殘差項(xiàng)（下同）

③回歸預(yù)測

下面我們對(duì)上述建立的回歸模型進(jìn)行預(yù)測，預(yù)測結(jié)果如下圖：

通過對(duì)上述建立的回歸模型進(jìn)行預(yù)測發(fā)現(xiàn)，預(yù)測的企業(yè)價(jià)值和實(shí)際的企業(yè)價(jià)值數(shù)值是有差別的，但是通過觀察圖1我們發(fā)現(xiàn)，兩者具有基本上趨以一致的變動(dòng)趨勢，這進(jìn)一步說明實(shí)達(dá)集團(tuán)公司的商譽(yù)與該企業(yè)價(jià)值存在密切的關(guān)系，我們建立的回歸模型是合理的。

（2）商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值的回歸分析——光線傳媒

模型預(yù)檢驗(yàn)

①平穩(wěn)性檢驗(yàn)

我們運(yùn)用ADF單位根檢驗(yàn)來考察回歸模型中各個(gè)變量的平穩(wěn)性，見下表：

通過觀察我們看到，在5%的顯著性水平下，變量EV和GW的P值均遠(yuǎn)大于5%，原始變量不具有平穩(wěn)性，我們也對(duì)其進(jìn)行一階差分處理，結(jié)果如下：

結(jié)果顯示，在進(jìn)行一階差分之后序列達(dá)到了平穩(wěn)，下面運(yùn)用最小二乘法對(duì)該模型進(jìn)行回歸。

②回歸分析

通過回歸結(jié)果得，常數(shù)項(xiàng)和變量GW的P值幾乎為0，遠(yuǎn)低于5%的顯著性水平，回歸系數(shù)均通過了t檢驗(yàn)，這也說明自變量對(duì)因變量具有顯著性的影響，系數(shù)分別為1271745和37.86346。而F值為25.18274，對(duì)應(yīng)的P值為0.000089，說明變量間建立的回歸模型具有顯著性，光線傳媒公司的商譽(yù)對(duì)該企業(yè)的價(jià)值也具有顯著性的作用，建立回歸模型如下：

EV=1271745+37.86346GW+ ui

③回歸預(yù)測

下面我們對(duì)上述建立的回歸模型進(jìn)行預(yù)測，預(yù)測結(jié)果如下圖：

通過預(yù)測我們也可以發(fā)現(xiàn)，預(yù)測的企業(yè)價(jià)值和實(shí)際的企業(yè)價(jià)值兩者之間具有相同的變動(dòng)趨勢，這說明光線傳媒公司的商譽(yù)與該企業(yè)價(jià)值也存在密切的關(guān)系。

（3）商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值的回歸分析——信威集團(tuán)

模型預(yù)檢驗(yàn)

①平穩(wěn)性檢驗(yàn)

我們運(yùn)用ADF單位根檢驗(yàn)來考察回歸模型中各個(gè)變量的平穩(wěn)性，見下表：

通過觀察我們看到，變量EV和GW的P值大于5%的顯著性水平，原始變量不具有平穩(wěn)性，進(jìn)行一階差分處理后結(jié)果如下：

結(jié)果顯示，在進(jìn)行一階差分之后序列達(dá)到了平穩(wěn)，下面運(yùn)用最小二乘法對(duì)該模型進(jìn)行回歸。

②回歸分析

通過回歸結(jié)果得，常數(shù)項(xiàng)的P值為0.5795，遠(yuǎn)大于5%的顯著性水平，因此未通過t檢驗(yàn)，自變量GW的P值為0，低于5%，通過了t檢驗(yàn)，也說明自變量對(duì)因變量具有顯著性的影響。而F值為104.8345，對(duì)應(yīng)的概率為0.000000，說明變建立的回歸模型具有顯著性，信威集團(tuán)公司的商譽(yù)對(duì)該企業(yè)的價(jià)值也具有顯著性的作用，建立回歸模型如下：

EV=238.0519GW+ ui

③回歸預(yù)測

對(duì)上述建立的回歸模型進(jìn)行預(yù)測，預(yù)測結(jié)果如下圖：

通過預(yù)測分析，預(yù)測的企業(yè)價(jià)值和實(shí)際的企業(yè)價(jià)值兩者的變動(dòng)趨勢趨于一致，這說明信威集團(tuán)公司的商譽(yù)與該企業(yè)價(jià)值也存在密切的關(guān)系。

二、實(shí)證結(jié)果分析

通過上述實(shí)證對(duì)比研究，我們可以得出以下幾個(gè)結(jié)論：

首先，商譽(yù)與上市公司的價(jià)值之間存在著比較顯著的關(guān)聯(lián)關(guān)系。通過上述實(shí)證研究結(jié)果我們發(fā)現(xiàn)，所有公司的商譽(yù)均通過顯著性檢驗(yàn)，并且系數(shù)較大，均說明一個(gè)公司商譽(yù)大小會(huì)對(duì)一個(gè)企業(yè)的價(jià)值產(chǎn)生重要的影響，因此企業(yè)經(jīng)營者和管理者在進(jìn)行決策時(shí)，應(yīng)該考慮其公司的商譽(yù)水平。

其次，不同行業(yè)企業(yè)的商譽(yù)水平對(duì)該公司的價(jià)值影響大小不同。本文選取了所屬于房地產(chǎn)、通訊以及傳媒三個(gè)行業(yè)其中的三家比較大型的公司，通過回歸分析發(fā)現(xiàn)，商譽(yù)對(duì)不同行業(yè)的公司作用具有差異性，其中對(duì)傳媒行業(yè)的信威集團(tuán)的價(jià)值影響最大，系數(shù)達(dá)到238.0519，其次是通訊行業(yè)的光線傳媒，系數(shù)為37.86346，而房地產(chǎn)行業(yè)行業(yè)稍低一點(diǎn)。

最后，單純通過商譽(yù)來判斷一個(gè)公司的價(jià)值大小可能會(huì)高估企業(yè)的價(jià)值。通過對(duì)上述所有回歸模型進(jìn)行預(yù)測發(fā)現(xiàn)，企業(yè)預(yù)測值和實(shí)際值走勢基本上趨于一致，但是總體來看，預(yù)測數(shù)值基本上大于實(shí)際值，一個(gè)公司價(jià)值的大小除了受商譽(yù)影響外，還跟其經(jīng)營情況、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)流動(dòng)性、企業(yè)經(jīng)營管理者水平等等眾多因素密切相關(guān)，因此在判斷一個(gè)公司價(jià)值大小時(shí)，應(yīng)綜合多方面多因素進(jìn)行考慮，不能僅局限于商譽(yù)。