發(fā)展FOF任重道遠(yuǎn)

王群航

最近一段時間，F(xiàn)OF大熱，不僅圈子里都在談?wù)?，同時也帶熱了圈外。

隨著《指引》的頒布，F(xiàn)OF立即火熱起來。但當(dāng)下市場在談?wù)揊OF時，多數(shù)是基于海外的資料，所描述的產(chǎn)品并不是準(zhǔn)確意義上的FOF。對于海外的FOF，我們可以作為參考，但中國市場與海外市場畢竟不同，因此監(jiān)管規(guī)定和相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)也有所區(qū)別。

談?wù)撝埃茸龊脜^(qū)分

筆者認(rèn)為，無論是機(jī)構(gòu)還是個人投資者，在談?wù)揊OF之前，一定要先做好區(qū)分。

首先，區(qū)分不同類別的管理人。這里所說的管理人，一類是一般性基金管理人，即FOF所投資的標(biāo)的基金的管理人；另一類是特定管理人，即FOF的管理人。其次，區(qū)分不同性質(zhì)的管理人。其中，一種是指私募管理人；另一種是公募管理人。再次，區(qū)分標(biāo)的基金。所謂標(biāo)的基金，涉及基金的分類問題。例如，按照管理人的性質(zhì)區(qū)分，有私募基金產(chǎn)品、公募基金產(chǎn)品；按照投資策略區(qū)分，有主動型產(chǎn)品、被動型產(chǎn)品；按照投資交易方式區(qū)分，有場內(nèi)基金、場外基金；按照投資的品類區(qū)分，有商品、期貨、期權(quán)、股票、債券等。最后，區(qū)分市場。不同國家的市場有不同的制度，國外的經(jīng)驗可以參考，但并非金科玉律，我們不能妄自菲薄，更不要盲目崇拜。

有了明確的區(qū)分后，我們才能在相同的標(biāo)準(zhǔn)下談?wù)揊OF，也可以更對等地交流。否則，各有各的隱含前提，市場將會出現(xiàn)混亂，畢竟基金市場很豐富也很復(fù)雜。

FOF本身是一種基金（Fund Of Funds），它的投資對象也是基金，有人稱之為母基金和子基金，但這種叫法并不嚴(yán)謹(jǐn)。筆者在提到FOF時，只稱“FOF”而不是“FOF基金”，因為FOF中的兩個“F”所表示的都是基金。而對于FOF的投資對象，筆者將其統(tǒng)稱為標(biāo)的基金，而不是子基金。在我國，子基金的概念最早出現(xiàn)在傘形基金里，對于份額的分類及份額的分級，可稱為子基金，是基金中的一個組成部分；而FOF所購買的基金是它本身的投資對象，是經(jīng)常變換的。因此，從嚴(yán)格的意義上，筆者稱其為標(biāo)的基金。

相比普通的基金，F(xiàn)OF有兩個明顯的優(yōu)勢是其他產(chǎn)品無法替代的。第一，雙重的優(yōu)中選優(yōu)。其中，第一重表示FOF是選擇優(yōu)質(zhì)的標(biāo)的基金進(jìn)行投資，第二重表示這些優(yōu)質(zhì)的標(biāo)的基金是選擇優(yōu)質(zhì)的股票和債券等進(jìn)行投資。第二，風(fēng)險與收益的二次平滑。每個產(chǎn)品都有風(fēng)險和業(yè)績，F(xiàn)OF把它們組合在一起，實現(xiàn)了風(fēng)險與收益的二次平滑。因此，投資者在持有FOF時，不要期望它實現(xiàn)非常高的收益，同時也不用擔(dān)心它會出現(xiàn)非常大的風(fēng)險。

內(nèi)部or外部

從FOF投資標(biāo)的所屬的公司來看，有內(nèi)部FOF、外部FOF和混合FOF之分。目前，市場中一些基金公司表示將重點發(fā)展內(nèi)部FOF，但無論是從基金公司本身還是整個市場的角度來看，筆者更看好外部FOF。

做內(nèi)部FOF存在以下三大難題：第一，如果做內(nèi)部FOF，從目前的市場體量來看，有多少公司能夠做出高質(zhì)量的FOF組合？目前，市場中產(chǎn)品數(shù)量超過100只的基金公司只有1家。然而，如果備選標(biāo)的基金的種類和數(shù)量過少，勢必會降低FOF組合配置的有效性。第二，根據(jù)規(guī)定，每只FOF組合中至少包括6只基金。目前，市場中又有多少公司可以做出符合標(biāo)準(zhǔn)的優(yōu)質(zhì)FOF產(chǎn)品？第三，做內(nèi)部FOF很容易讓相關(guān)的基金公司處于兩難境地。一方面，如果內(nèi)部FOF所選擇的標(biāo)的為優(yōu)質(zhì)基金，該如何向市場解釋？是否會被質(zhì)疑這其中存在內(nèi)幕交易？而如果內(nèi)部FOF所選擇的標(biāo)的不夠好，必定會面臨“為何不選擇優(yōu)質(zhì)標(biāo)的”的疑問，同時會被質(zhì)疑這其中是否存在利益輸送。

其實，關(guān)于內(nèi)部還是外部的問題很簡單：一個面對的是幾十只產(chǎn)品的市場，另一個是面對三千多只產(chǎn)品的市場，答案一目了然。

但即使如此，作為一種剛剛起步的新模式，基金公司在探索的過程中一定會存在困擾。例如，發(fā)展外部FOF，就是讓現(xiàn)有的公募基金公司去購買其他公募基金公司的產(chǎn)品，即“公管公”。這其中有一個最直接的難點：試想一下，如果是你去其他公司調(diào)研，該公司是否會接受？而其他公司想到你的公司調(diào)研，你是否會接待？關(guān)于這兩個問題，筆者得到的答案幾乎都是否定的。因此，在研究實力本就薄弱的現(xiàn)狀下，再加上無法調(diào)研的問題，外部FOF究竟如何才能真正運作起來？

之所以產(chǎn)生這個問題，原因在于各公募基金公司認(rèn)知上的障礙：外部FOF是在為做大其他基金公司的資產(chǎn)管理規(guī)模出力。其實，各家基金公司可以算一筆賬：假設(shè)公司旗下的1只FOF投資了10家其他公司的基金，當(dāng)這只產(chǎn)品的規(guī)模增長時，其他每家公司管理的資產(chǎn)規(guī)模都增長了該FOF規(guī)模的1/10，而自己公司所管理的資產(chǎn)規(guī)模增長了其他公司的10倍。更何況，只有投資者持有之后，基金公司才會加強(qiáng)研究，才可能學(xué)習(xí)到其他公司更多的長處。并且，如果業(yè)績做好了，投資者收益增加，規(guī)模持續(xù)增長，對公司的貢獻(xiàn)也就提升了，何樂而不為？

關(guān)于FOF的幾點預(yù)測

隨著《指引》的下發(fā)，公募FOF即將正式登臺。初期，這種新的產(chǎn)品模式將會以怎樣的形態(tài)呈現(xiàn)？筆者有以下幾點預(yù)測。

第一，公募FOF前期的發(fā)展將有兩種主要形式：一是內(nèi)部FOF，即純內(nèi)部FOF，或以自家基金為主要投資標(biāo)的的內(nèi)部FOF；二是重點投資指數(shù)基金的FOF，尤其是ETF，原因是各家公募基金公司都缺乏研究員；三是絕對收益類FOF。

第二，前期市場中有很多關(guān)于美國FOF的介紹，筆者認(rèn)為這些產(chǎn)品模式并不適合中國市場，國內(nèi)前期在這方面借助生命周期基金方式所做的實驗已經(jīng)完全失敗。

第三，關(guān)于管理費、托管費及銷售費這3項費用禁止雙重收取的規(guī)定，將對相關(guān)基金公司發(fā)行內(nèi)部FOF，以及相關(guān)渠道的銷售和托管的積極性產(chǎn)生較大影響。需要注意的是：內(nèi)部FOF極容易走上聯(lián)接基金的“死胡同”。

第四，“再次日披露凈值”的規(guī)定需具體標(biāo)的具體看待。如果FOF所投資的標(biāo)的基金都是場內(nèi)基金，即該FOF是場內(nèi)FOF。那么，按照收盤價計算凈值，能夠做到與現(xiàn)有的基金同步，是否需要“再次日”？如果FOF持有的是其他開放式基金，即場外交易方式，標(biāo)的基金為“T+1”披露，而FOF為“T+1.5”披露，則完全可以實現(xiàn)。

第五，根據(jù)《指引》，管理FOF的基金經(jīng)理不得兼任其他基金的基金經(jīng)理。而行業(yè)現(xiàn)狀是：有多少人符合條件并愿意完成這項工作？從長遠(yuǎn)來看，讓聯(lián)接基金的基金經(jīng)理管理FOF是不合理的，因為FOF同樣是一項專業(yè)。

第六，分級基金似乎該說再見了。

第七，封閉式基金、定期開放基金進(jìn)入FOF組合是未來的事情。原因是前者的流動性較差，而后者恐怕少有機(jī)構(gòu)敢嘗試在前期進(jìn)行配置。

第八，規(guī)模低于1億元的小微基金似乎也要說再見了。

本文作者系濟(jì)安金信科技有限公司副總經(jīng)理，濟(jì)安金信基金評價中心主任。