像投資指數(shù)一樣投資私募基金

杜麗虹

私募股權(quán)類指數(shù)基金使投資人可以在公募平臺上分享私募投資的超額收益，對于中國式母基金也有著重要的借鑒意義。

所謂私募基金通常都有著較高的投資門檻、信息也那么透明，很難進(jìn)行廣泛的分散投資。有沒有辦法可以像指數(shù)一樣投資私募基金呢？

在歐美市場上已經(jīng)出現(xiàn)了一系列私募股權(quán)類指數(shù)基金，即，以私募股權(quán)類上市公司為標(biāo)的的指數(shù)基金，其成份股中既包括了具有私募性質(zhì)的投資公司，又包括了在倫敦特殊交易所上市的私募母基金，以及黑石、KKR等上市的另類投資管理公司。

這類指數(shù)基金的出現(xiàn)，使投資人可以在公募平臺上分享私募投資的超額收益，它對于中國式母基金也有著重要的借鑒意義。

私募股權(quán)類指數(shù)基金

私募股權(quán)類指數(shù)基金是以私募股權(quán)類上市公司（Listed Private Equity）為標(biāo)的資產(chǎn)的指數(shù)基金。而所謂私募股權(quán)類上市公司（Listed Private Equity，LPE），是指公司本身是一家公眾公司，接受證監(jiān)會的監(jiān)管并進(jìn)行嚴(yán)格的信息披露，相應(yīng)的，它可以向公眾投資人募集資金，其股份也可以在公眾投資人之間進(jìn)行公開交易;但作為一家私募投資公司它所參與的投資交易（可以是以自有資金進(jìn)行的直接投資，也可以是代第三方投資人進(jìn)行的投資管理）卻是在非公開市場上進(jìn)行的股權(quán)或債權(quán)交易，如杠桿并購、風(fēng)險投資、夾層投資、私募債投資等。

2000年以前，全球的私募股權(quán)類上市公司屈指可數(shù);但隨著2007年全球最大的另類投資管理公司黑石集團(tuán)的上市，私募投資公司掀起了一波上市熱潮。繼黑石之后，有“杠桿并購之王”稱號的KKR也在2010年登陸紐交所，此后，著名的另類投資管理公司阿波羅資產(chǎn)管理公司（Apollo Global Management）和凱雷集團(tuán)（Carlyle Group）也分別于2011年和2012年上市。除了這些另類投資管理公司，一些私募股權(quán)投資基金、私募債權(quán)投資基金、私募母基金也都紛紛登陸歐美資本市場各主要交易所。

據(jù)不完全統(tǒng)計，目前全球約有250家私募股權(quán)類上市公司，總市值接近3000億美元，主要包括四大類上市公司：1.私募股權(quán)的直投公司（包括上市的私募股權(quán)投資公司和上市的私募股權(quán)投資基金），它們約占到私募類上市公司的50%;2.私募債權(quán)的直投公司（包括在倫敦交易所上市的私募債權(quán)基金和在美國上市的BDC公司），它們約占私募股權(quán)類上市公司的20%;3.上市的私募母基金，即，通過組合投資于其他私募基金的LP份額來獲取投資收益的上市基金，它們約占私募股權(quán)類上市公司的25%;4.私募領(lǐng)域的另類投資管理公司，如黑石、凱雷等，這類公司在當(dāng)前私募類上市公司中的占比不到5%，但增長速度很快，近年來，著名的另類投資管理公司都已紛紛上市。其中，約三分之一集中在英國市場，三分之一在英國以外的其他歐洲國家，另有25%-30%在北美市場，亞洲地區(qū)則只占4%左右。但未來，隨著新興市場另類投資基金的發(fā)展，這些市場也將出現(xiàn)更多的私募股權(quán)類上市公司。

隨著私募股權(quán)領(lǐng)域的上市公司逐漸增多，近年來開始出現(xiàn)了追蹤私募股權(quán)類上市公司業(yè)績表現(xiàn)的指數(shù)和相應(yīng)的指數(shù)基金，其中影響力最大的是紅巖資本推出的Red Rocks Global Listed Private Equity Index及其對應(yīng)的指數(shù)基金PowerShares Global Listed Private Equity ETF（PSP）。

私募股權(quán)類指數(shù)基金的構(gòu)成

紅巖在全球范圍內(nèi)識別出250家具有私募股權(quán)性質(zhì)的上市公司，這些公司的總市值達(dá)到3000億美元，約相當(dāng)于全球私募股權(quán)投資總額（3.3萬億美元）的10%。它們中既有上市的私募股權(quán)投資公司（如加拿大的Onex，英國的3i、中國的復(fù)星國際），也有上市的私募股權(quán)投資基金（如英國的Electra Private Equity、中國的招商中國基金），還有上市的私募股權(quán)投資管理公司（如黑石、KKR、凱雷等），更有一些專門為中小企業(yè)提供債權(quán)融資支持的BDC公司。

紅巖從中篩選出市值在1億美元以上，股價波動合理，有一定歷史業(yè)績和分紅史，財務(wù)信息透明，能夠?qū)χ饕顿Y標(biāo)的進(jìn)行估值的公司;在此基礎(chǔ)上再結(jié)合對管理團(tuán)隊投資經(jīng)驗、投資主題和投資策略的分析，選出約100家公司;進(jìn)一步，紅巖會對每家公司所投資的標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行基本面分析和估值研究，然后結(jié)合投資組合的年限、流動性的溢價和區(qū)域的配置，進(jìn)一步篩選出40-75家公司來構(gòu)建私募股權(quán)類上市公司的指數(shù)組合。組合配置中，單只股票的投資比例不超過10%;新興市場的投資比例也被盡量控制在10%以內(nèi);在此基礎(chǔ)上，盡可能實現(xiàn)標(biāo)的資產(chǎn)在行業(yè)分布、區(qū)域分布、資本結(jié)構(gòu)和投資階段上的多元化。

2006年，紅巖資本正式推出了全球私募股權(quán)類上市公司指數(shù)，Red Rocks Global Listed Private Equity Index（GLPEX），該指數(shù)每個季度會對投資組合進(jìn)行一次再平衡，截至2015年中期，指數(shù)中共包含了62家上市公司，其中，64.7%是私募股權(quán)的直投公司及私募母基金，17.4%是私募股權(quán)的投資管理公司，17.9%是BDC公司。指數(shù)中的前十大成份股分別是：英國的3i Group，美國的黑石集團(tuán)，美國的KKR，加拿大的Onex，瑞士的Partners Group，中國的復(fù)星國際，法國的EURAZEO，美國的Leucadia National，英國的Melrose，南非的Brait，前十大重倉股合計占投資組合的45%左右，前二十五大重倉股在投資組合中的占比接近80%。

而如果以私募投資的標(biāo)的資產(chǎn)（即以直投公司、BDC公司和私募母基金所投資的股權(quán)、債權(quán)資產(chǎn)）計算，則指數(shù)中，44.8%位于北美地區(qū)，39.0%位于歐洲，9.9%位于亞洲，0.9%位于南美，0.3%位于澳洲，5.0%位于世界其他地區(qū);在行業(yè)配置方面，19.9%的被投資企業(yè)是工業(yè)企業(yè)，22.8%是消費品企業(yè)，17.1%是金融服務(wù)企業(yè)，12.0%是IT企業(yè)，10.0%是醫(yī)療健康類企業(yè)，6.3%是能源企業(yè)，2.6%是電信企業(yè)，2.5%是原材料企業(yè)，0.4%是公用事業(yè)企業(yè)……其中，10.6%處于投資的早期階段，31.3%處于投資的中期階段，58.0%處于投資的后期階段;81.3%的投資是股權(quán)投資，18.7%為債權(quán)投資……

在GLPEX指數(shù)的基礎(chǔ)上，2006年10月，紅巖資本又聯(lián)合基金公司景順（Invesco）在其著名的Powershares系列ETF產(chǎn)品中加入了一個新成員，就是追蹤Red Rocks Global Listed Private Equity Index（GLPEX）的Powershares Global Listed Private Equity ETF，該指數(shù)基金在NYSE Arca交易所上市，上市代碼PSP，它也成為全球首個追蹤私募股權(quán)類上市公司的指數(shù)基金。

多元配置下全球私募股權(quán)類指數(shù)基金的收益表現(xiàn)

受到2015年下半年以來高收益?zhèn)袌霰辣P、中國等新興市場股市大幅下挫、油價下跌及美元升值的影響，2015年全球私募基金的表現(xiàn)并不理想，截至2016年5月31日，紅巖資本的全球私募股權(quán)類指數(shù)（GLPEX）過去一年累計下跌了8.9%，但過去三年的年均收益率仍可以達(dá)到6.26%，過去五年的年化收益率也可以達(dá)到6.05%，雖然低于標(biāo)普500指數(shù)，但與全球地產(chǎn)指數(shù)的收益相當(dāng)，而高于期貨基金和對沖基金指數(shù)。

從分類看，指數(shù)成份中私募直投公司的表現(xiàn)最好，在截至2015年9月30日的過去五年中年化收益率達(dá)到14.5%：其中，以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的杠桿并購為主要投資手段的加拿大直投公司Onex，在截至2015年9月30日的五年中，股價已累計上漲162%，顯著超越同期指數(shù)表現(xiàn)，加上這期間的分紅收益后，五年總收益率達(dá)到170.5%，年化收益率22%;而以知識產(chǎn)權(quán)的風(fēng)險投資為主的英國直投公司IP Group，過去五年的累計股價漲幅更是達(dá)到598%，加上分紅收益后，五年總收益率達(dá)到620%，年化收益率48%。

實際上，截至2015年三季度末，PSP持倉比例在1.5%以上的14只私募直投公司的股票，過去五年的總收益率平均達(dá)到124%，最高的達(dá)到620%（IP Group），最低的為-27%（招商中國基金有限公司），過去五年平均的年化收益率為14.5%，過去三年平均的年化收益率更是達(dá)到18.2%。

另類投資管理公司方面，在截至2015年9月30日的五年中，黑石累計的股價漲幅也達(dá)到146%，加上這期間的分紅收益后，五年總收益率達(dá)到225%，年化收益率27%;而有著“杠桿并購之王”稱號的KKR，過去五年累計的股價漲幅也達(dá)到45%，加上這期間的分紅收益后，五年總收益率122%，年化收益率17%;在歐洲市場上，以私募母基金的投資管理著稱的瑞士管理公司Partners Group，過去五年累計的股價漲幅達(dá)到89%，加上分紅收益后，五年總收益率135%，年化收益率19%……

結(jié)果，PSP持倉比例較高的6只另類投資管理公司的股票，截至2015年9月30日的過去五年，平均的年化收益率也達(dá)到14.1%，收益率最高的是黑石，五年總收益率22%，年化收益率27%，收益率最低的為凱雷，自上市以來累計損失6%。

至于以債權(quán)投資為主的BDC公司，資本的性質(zhì)決定了其長期收益率要略低于私募股權(quán)投資公司，尤其是在美元的升息壓力下，其股價大多呈下降趨勢，但豐厚的分紅收益使其長期股東仍獲得了不錯的投資回報。

如由另類投資管理公司Ares Capital發(fā)起的BDC Ares Capital Corporation（ARCC），過去五年股價累計下跌了12%，但考慮分紅收益后總收益率達(dá)到47%，年化收益率8.0%;而由貝萊德資產(chǎn)管理公司（Blackrock）發(fā)起的BDC Blackrock Capital Investment Corporation（BKCC）過去五年股價累計下跌了32%，但考慮分紅收益后的總收益率仍達(dá)到30%，年化收益率5.4%……

結(jié)果，PSP持倉比例較高、且在2010年9月之前上市的5只BDC公司股票，過去五年的總收益率平均為42%，平均的年化收益率為6.7%，收益率最高的是American Capital Ltd（ACAS），年化收益率16%，收益率最低的是阿波羅資產(chǎn)管理公司發(fā)起的BDC Apollo Investment Corporation（AINV），過去五年累計損失9%。

私募母基金，信托公司資產(chǎn)管理平臺上的明星產(chǎn)品

總之，私募股權(quán)類指數(shù)基金作為一類特殊的被動管理型母基金開始受到投資人的關(guān)注，其整體表現(xiàn)受到另類投資行業(yè)業(yè)績波動的影響，但相對于單只基金，其流動性更好，并通過多元配置和分散投資降低了收益的波動性。

它的存在顯示了在私募投資領(lǐng)域母基金的重要性，而這也成為中國式信托轉(zhuǎn)型資產(chǎn)管理平臺模式的重要基礎(chǔ)，因為信托產(chǎn)品本身就是中國市場上最重要的另類投資品種，但其較高的投資門檻使得多數(shù)客戶都無法做到分散投資，而母基金產(chǎn)品可以幫助投資人有效降低投資集中度，它是中國式信托從剛性兌付走向市場化的關(guān)鍵一步，也是中國式信托樹立投資品牌、獲取長期資金的前提。相比于共同基金的母基金，私募基金的母基金更為重要，也將成為信托公司資產(chǎn)管理平臺上最重要的明星產(chǎn)品。