上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化研究

劉赫男

摘 要：基于經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)軌的特殊時(shí)期，企業(yè)內(nèi)部運(yùn)行機(jī)制和外部的制度環(huán)境都不同于西方，其相關(guān)的資本結(jié)構(gòu)理論也失去了其在中國(guó)的適用性。這就急切的需要我們來(lái)改進(jìn)并研究出適合目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀的資本結(jié)構(gòu)理論。以此來(lái)增強(qiáng)上市公司的整體競(jìng)爭(zhēng)力，不斷的改善資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀。

關(guān)鍵詞：上市公司；資本市場(chǎng)

一、資本結(jié)構(gòu)的基本理論

在完全自由的競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，信息充分的理想狀態(tài)下，資本結(jié)構(gòu)的合理與否對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)并沒(méi)有實(shí)際的研究?jī)r(jià)值可言，相反的，在實(shí)際情況下并不存在完全理想的情況，資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和業(yè)績(jī)有重大的影響。通過(guò)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的不斷探索，我們可以發(fā)現(xiàn)在財(cái)務(wù)理論中對(duì)資本結(jié)構(gòu)有兩種不同的理解，即狹義和廣義之分。

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金來(lái)源的構(gòu)成和比例關(guān)系。廣義的資本結(jié)構(gòu)中的負(fù)債是指企業(yè)全部的債務(wù)，該觀點(diǎn)認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該能反映總債務(wù)與總權(quán)益、不同債務(wù)、不同權(quán)益之間的相互關(guān)系，而狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)長(zhǎng)期負(fù)債和權(quán)益資本的比例關(guān)系。

二、上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀

（一）不同行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不一

上市公司不同行業(yè)門(mén)類(lèi)間以及制造業(yè)中各次類(lèi)之間的資本結(jié)構(gòu)存在顯著差異，且這種差異不是由于個(gè)別行業(yè)的異常值引起的，而是行業(yè)間普遍存在的。也就是說(shuō)每一種行業(yè)中都存在著一種潛移默化的資本結(jié)構(gòu)形式，對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)性行業(yè)在融資時(shí)就會(huì)更加的謹(jǐn)慎，要維持資金的流動(dòng)性，因?yàn)橐坏┵Y金鏈斷掉，就會(huì)使企業(yè)面臨破產(chǎn)的危險(xiǎn)。

（二）融資方式和融資結(jié)構(gòu)種類(lèi)多

融資方式是指一個(gè)企業(yè)的融資渠道。主要包括債務(wù)性融資和權(quán)益性融資。債務(wù)性融資包括銀行貸款、發(fā)行證券、應(yīng)付賬款等。而權(quán)益性融資包括發(fā)行股票、增股、配股等。對(duì)于融資結(jié)構(gòu)來(lái)說(shuō)，債務(wù)性融資會(huì)形成相應(yīng)的債務(wù)，從債權(quán)人的角度講，企業(yè)只需要在一定的時(shí)間內(nèi)還本付息，而并沒(méi)有對(duì)于經(jīng)營(yíng)的決策權(quán)。相反，通過(guò)權(quán)益性融資融入的資金是屬于企業(yè)的自有資金，經(jīng)營(yíng)者不用考慮償還的問(wèn)題，投資者在企業(yè)的各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中有一定的決策權(quán)，但無(wú)權(quán)退出。兩種不同的融資方式帶來(lái)不同的融資結(jié)構(gòu)，企業(yè)在選擇融資方式時(shí)應(yīng)該充分的考慮到自身的能力水平和所處的發(fā)展階段，據(jù)此做出有利于企業(yè)發(fā)展的融資決策。

三、上市公司資本結(jié)構(gòu)的問(wèn)題

（一）過(guò)度偏好股權(quán)融資

目前上市公司更偏好于選擇股權(quán)融資，他們認(rèn)為，債務(wù)融資需要到期還本付息，具有償還性，而這種償還性是需要企業(yè)付出代價(jià)的。而股權(quán)則恰恰相反，發(fā)放的股息是可以依據(jù)當(dāng)年的經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行分配甚至可以不發(fā)放，具有靈活自由性，又因?yàn)樵趯?duì)上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的考核中并未使用到經(jīng)濟(jì)增加值的方法，也就是股權(quán)融資的成本未納入其中，由此便忽視了股權(quán)融資的成本，這就使得上市公司更偏好于選擇股權(quán)融資。其實(shí)，股東要承擔(dān)著比債務(wù)人更大的風(fēng)險(xiǎn)，所以他們就會(huì)要求以更高的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率來(lái)加以補(bǔ)償，若企業(yè)無(wú)法實(shí)現(xiàn)股東要求的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，股東也會(huì)失去對(duì)企業(yè)的信心，長(zhǎng)期以此下去就會(huì)有損企業(yè)的價(jià)值和競(jìng)爭(zhēng)力。

（二）流動(dòng)負(fù)債比率偏高

在上市公司的較少的債務(wù)融資中，流動(dòng)資產(chǎn)的比重非常大。這是因?yàn)榇蟛糠制髽I(yè)的股本資本擴(kuò)張?zhí)?，但公司整體的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)卻嚴(yán)重的下滑甚至虧損，商業(yè)信用下降。這便使得企業(yè)要想獲得長(zhǎng)期借款變得不可能。一旦企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善出現(xiàn)資金量短缺的情況便會(huì)選擇短期借款，持續(xù)的累積便會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的流動(dòng)負(fù)債過(guò)高。在到期償還方面，首先要考慮的是短期債務(wù)、其次是長(zhǎng)期債務(wù)，短期債務(wù)過(guò)高會(huì)導(dǎo)致企業(yè)償債能力嚴(yán)重不足，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加大，進(jìn)而影響公司的整體信用，一個(gè)企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)是一種潛在的威脅。

（三）企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高或過(guò)低

有的企業(yè)過(guò)度偏好于股權(quán)融資而忽視了利用債務(wù)的財(cái)務(wù)杠桿效益，使企業(yè)債務(wù)水平過(guò)低，既加大了融資成本，又喪失了可能通過(guò)借入資金而獲得的財(cái)務(wù)杠桿利益，阻礙實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)。另外有的企業(yè)過(guò)度依賴(lài)于債務(wù)的財(cái)務(wù)杠桿效益，使企業(yè)負(fù)債水平過(guò)高。過(guò)高的負(fù)債水平反而加大了企業(yè)的償還負(fù)擔(dān)，不利于企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

（四）內(nèi)外融資比例不平衡

企業(yè)融資的方式包括內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資是指企業(yè)通過(guò)自身內(nèi)部的不斷累積而來(lái)的，這是需要企業(yè)自身創(chuàng)造利潤(rùn)空間和提高盈利水平。在利潤(rùn)的基礎(chǔ)上提取盈余，不斷積累企業(yè)發(fā)展需要的資金。外部融資又包括股權(quán)融資和債務(wù)融資。上市公司的內(nèi)外融資比例不均衡，大部分的企業(yè)更樂(lè)于外部融資。在外部融資中通過(guò)股權(quán)融資中的配股或增發(fā)股票來(lái)籌集資金。但一旦企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，自我擴(kuò)張和盈利能力低下的企業(yè)的內(nèi)部累積就不能夠滿(mǎn)足其經(jīng)營(yíng)的需要。

四、上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化方案

（一）優(yōu)化上市公司內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)

拓寬企業(yè)融資渠道，企業(yè)為了減少企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)就需要不斷地拓寬多元化的融資渠道，只有這樣才能夠提高公司業(yè)績(jī)。目前上市公司偏重于股權(quán)融資，而較少利用債務(wù)融資，融資渠道單一，而要拓展企業(yè)的融資渠道，首先是要對(duì)股票市場(chǎng)發(fā)展進(jìn)行規(guī)范。歸根結(jié)底，股票市場(chǎng)的活力還是來(lái)源于上市公司的質(zhì)量，而公司的質(zhì)量又依賴(lài)于對(duì)財(cái)產(chǎn)權(quán)利的有效保護(hù)以及高水平的公司治理。

（二）完善公司的治理結(jié)構(gòu)

公司治理從狹義的角度來(lái)講就是公司內(nèi)部治理，上市公司的內(nèi)部治理機(jī)制是公司治理的核心部分，內(nèi)部治理是為了明確企業(yè)所有者和經(jīng)營(yíng)者之間的權(quán)利和義務(wù)的合理配置而實(shí)行相應(yīng)的制度，以此達(dá)到股東利益或企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)，防止經(jīng)營(yíng)者和所有者的背道而馳。為此可以從以下幾個(gè)方面來(lái)著手：一方面、適當(dāng)?shù)奶岣叩谝淮蠊蓶|的持股比例。有利于公司股東對(duì)經(jīng)理人的監(jiān)督，能夠更好的明確企業(yè)的經(jīng)營(yíng)投資目標(biāo)，提高其工作效率。另一方面、保持適當(dāng)?shù)墓蓶|集中度。若同時(shí)有幾個(gè)大股東，就會(huì)形成一種相互制衡，大家為了各自自身利益的考慮便會(huì)形成合作競(jìng)爭(zhēng)的新局面，這種局面無(wú)疑的會(huì)促進(jìn)企業(yè)整體能力的進(jìn)步，推動(dòng)企業(yè)的發(fā)展。

（三）資本結(jié)構(gòu)應(yīng)立足于企業(yè)所處的行業(yè)

從不同行業(yè)的上市公司資產(chǎn)負(fù)債率比較來(lái)看，金融、公用事業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率很高，而醫(yī)藥、高科技行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率卻很低，屬于資產(chǎn)密集型的金融。公用事業(yè)、商業(yè)類(lèi)行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率高，而屬于勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的機(jī)械、紡織、化工行業(yè)，負(fù)債率低。不同行業(yè)的貿(mào)易壁壘存在差異，產(chǎn)業(yè)集中度不一，進(jìn)行融資決策應(yīng)依據(jù)不同情況考慮，若產(chǎn)業(yè)集中度大，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)較弱，一般來(lái)說(shuō)會(huì)有較多的負(fù)債。這種情況的融資就可以適當(dāng)?shù)姆糯竽_步，擴(kuò)大融資。反之亦然。

（四）資本運(yùn)作要注意企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的適應(yīng)性

對(duì)于經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)較高的行業(yè)來(lái)說(shuō)，存在著破產(chǎn)的危險(xiǎn)，那么企業(yè)在做舉債，股權(quán)融資等決策時(shí)應(yīng)充分考慮到負(fù)債水平所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。降低負(fù)債水平是至關(guān)重要的。而對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)較低的行業(yè)來(lái)說(shuō)，在融資決策時(shí)可以加大公司的負(fù)債水平，可不用過(guò)多的考慮企業(yè)的破產(chǎn)威脅。

（五）建立健全上市公司監(jiān)督管理制度

建立健全上市公司的監(jiān)督管理制度就需要對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)行制度創(chuàng)新，加強(qiáng)資本市場(chǎng)對(duì)上市公司的約束和引導(dǎo)的作用。因此，一要建立健全證券的發(fā)行制度。以核準(zhǔn)制的方式、實(shí)事求是的原則嚴(yán)格把關(guān)證券的發(fā)行。使得企業(yè)可以根據(jù)自身的實(shí)際發(fā)展水平和發(fā)展階段合理的選擇其適合的融資方式。二是健全嚴(yán)格的會(huì)計(jì)考核制度，改變以往的以息稅前利潤(rùn)為核心的會(huì)計(jì)績(jī)效體系，以更全面、更準(zhǔn)確的指標(biāo)反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。只有全面發(fā)揮社會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)等社會(huì)資金資源配置的功能，才可以起到改善上市公司外部環(huán)境的作用。（作者單位：哈爾濱商業(yè)大學(xué)）