私募股權(quán)投資基金組織形式比較

石慶鵬　路青

私募股權(quán)基金的3種組織形式，在私募股權(quán)投資基金運營成本、約束機(jī)制與激勵機(jī)制這幾個影響投資效率的主要方面，采用了不同的制度安排，表現(xiàn)出明顯的差異性，也體現(xiàn)出各自的優(yōu)缺點。

私募股權(quán)投資基金目前已是金融投資領(lǐng)域的一個熱點問題，它的組織形式涉及基金投資人和基金管理人切身利益的一系列法律關(guān)系。從各國（地區(qū)）實踐來看，私募股權(quán)投資基金的組織形式主要有公司型、契約型和有限合伙型3種。這3種組織形式有著各自的特征。

1 私募股權(quán)基金的3種組織形式

傳統(tǒng)理論上私募股權(quán)基金主要采取的私募股權(quán)基金的組織形式有公司型、有限合作型和契約型3種。在美國等私募股權(quán)基金發(fā)展較長時間的國家中，目前新建立的私募股權(quán)基金多按照有限合伙制進(jìn)行組織模式的建立。

但在實際操作過程中，以上幾種組織模式的界限并不分明，由于各國的法律規(guī)定并不一致，私募股權(quán)基金的設(shè)立和組織管理模式界定也不完全一樣，在眾多已建立的基金中往往同時存在。

1.1 公司型

公司制包括有限責(zé)任公司和股份有限公司兩種形式，對于股權(quán)投資基金組織而言主要是有限責(zé)任制。投資人作為股東直接參與投資，以其出資額為限，對公司債務(wù)承擔(dān)有限責(zé)任。

基金管理人可以是股東，也可以是外部人，實踐中通常是股東大會選出董事、監(jiān)事，再由董事、監(jiān)事投票委托專門的投資管理公司作為基金管理人。管理人收取資金管理費與效益激勵費。這種基金股份的出售一般都委托專門的銷售公司來進(jìn)行。由于法律的限制，一般股東數(shù)目不多，但出資額都比較大。

1.2 有限合伙型

基金的投資人作為有限合伙人參與投資，以其認(rèn)繳的出資額為限對PE組織的債務(wù)承擔(dān)責(zé)任。普通合伙人通常是基金管理者，有時也雇傭外部人管理基金。在實務(wù)中，通常管理人與普通合伙人兩者合一。有限合伙通常有固定的存續(xù)期間（一般為10年），到期后，除全體投資人一致同意延長期限外，合伙企業(yè)必須清算，并將獲利分配給投資人。有限合伙人在將資金交給普通合伙人后，除了在合同上所訂立的條件外，完全無法干涉普通合伙人的行為，普通合伙人享有充分的管理權(quán)。

目前，國內(nèi)實行有限合伙制的比較多。有限合伙制比較適合“以人為本”的企業(yè)，它們做事比較低調(diào)，管理人對企業(yè)的負(fù)債要承擔(dān)無限連帶責(zé)任，因而會注重防范風(fēng)險，不愿意激進(jìn)。公司制雖然很普遍，但卻存在缺陷。比如我國公司的注冊制度，工商局要求注冊資本必須達(dá)到一定數(shù)量才能用“中國”字頭，注冊資本必須達(dá)到一定數(shù)量才能用“投資”字頭。但是，對注冊資本的過高要求，可能產(chǎn)生虛假注資和抽逃注資等問題。這在大企業(yè)已經(jīng)成為一個問題：這么大的注冊資本，股東難免會挪用。所以，公司制在注冊上是兩難的，而合伙制是承諾出資制，相對有優(yōu)勢。

1.3 契約型

契約型基金目前在國內(nèi)并無官方定義，有一種說法認(rèn)為，契約型基金又稱為單位信托基金，指專門的基金管理公司作為委托人通過與受托人（投資人）簽訂“信托契約”的形式發(fā)行受益憑證—— “ 基金單位持有證”來募集社會上的閑散資金，用以從事投資活動的金融產(chǎn)品。但實際上，根據(jù)維基百科對單位信托基金的定義，單位信托基金只涵蓋了開放型契約型這一種模式，故直接將契約型基金定為英國法傳統(tǒng)下的單位信托基金并不合適。

有鑒于契約型基金并非一個明確的法律概念，從外觀上可以將契約型基金定義為：由基金投資人、基金管理人之間所簽署的基金合同聚集投資人的資金；投資人因信賴基金管理人的專業(yè)能力而將資金交由其管理，并將資金托管給基金托管人；基金管理人運用組合投資的方式投資于特定標(biāo)的，以獲取資本利得或利息；投資收益按投資人出資份額共享，投資風(fēng)險由投資人共擔(dān)的金融工具。

通常認(rèn)為， 契約型基金的主要法律關(guān)系是信托關(guān)系，即指委托人基于對受托人的信任，將其財產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進(jìn)行管理或者處分的行為（ 《信托法》第二條） 。我國《證券投資基金法》（ 以下簡稱《基金法》）所稱的“證券投資基金”即全部為契約型基金，受《基金法》的約束和監(jiān)管，同時受《證券法》和《信托法》的約束。新修訂的《基金法》將非公開募集證券投資基金正式納入監(jiān)管范圍，為私募管理人募集契約型基金提供了明確的法律依據(jù)?！端侥急O(jiān)管辦法》明確規(guī)定私募投資基金可以以契約型設(shè)立，為未來設(shè)立契約型的私募股權(quán)投資基金提供了法律基礎(chǔ)，但契約型的私募股權(quán)投資基金目前仍存在工商登記困難和稅收政策不明確的法律風(fēng)險。

2 3種組織形式比較

2.1 出資及資產(chǎn)獨立性

主要在出資人數(shù)、出資方式、出資期限及比例要求、出資程序、財產(chǎn)獨立性幾方面有區(qū)別，詳見圖1。

2.2 資本變動

3種組織形式的增、減資程序和出資人出質(zhì)或轉(zhuǎn)讓要求也不完全相同，詳見圖2。

2.3 內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

3種組織形式的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)異同點詳見附圖。

2.4 稅收

2.4.1 公司型

公司型私募股權(quán)基金需繳納稅費詳見附表1。

2.4.2 有限合伙型

有限合伙型私募股權(quán)基金需繳納稅費詳見附表2。

2.4.3 契約型

契約型私募股權(quán)投資基金暫無非常明確的直接性規(guī)定。新《基金法》明確證券投資基金本身無須征稅，基金財產(chǎn)投資的稅收由基金份額持有人承擔(dān)，由基金管理人或者其他扣繳義務(wù)人代扣代繳（《基金法》第八條：基金財產(chǎn)投資的相關(guān)稅收，由基金份額持有人承擔(dān)，基金管理人或者其他扣繳義務(wù)人按照國家有關(guān)稅收征收的規(guī)定代扣代繳）。但實務(wù)中，大部分金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的契約型私募股權(quán)基金，比照資管計劃和信托計劃，并未實行代扣代繳，由投資人自行申報。

3 結(jié)語

綜合以上分析，3種私募股權(quán)投資基金的組織形式均各有利弊，但相對而言，契約型私募股權(quán)投資基金的局限性較大，公司型比較適應(yīng)我國當(dāng)前的法制環(huán)境，可以獲得更大的政策扶持，其治理結(jié)構(gòu)更加科學(xué)與完善，監(jiān)管更加得當(dāng)，因此公司型私募股權(quán)投資基金可以作為現(xiàn)階段的最優(yōu)選擇。有限合伙型私募股權(quán)投資基金則具有更長遠(yuǎn)的制度優(yōu)勢?？紤]到目前世界其他國家的私募股權(quán)投資基金的實踐經(jīng)驗，結(jié)合市場的長遠(yuǎn)發(fā)展來看，有限合伙型私募股權(quán)投資基金無論是在稅制上還是在設(shè)立和資金募集上，都有著公司型和契約型無法比擬的優(yōu)勢。我們要做的就是借鑒國外發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗，為公司制和有限合伙制兩種組織形式提供完備的制度基礎(chǔ)，然后將組織形式的選擇交由市場主體自主選擇。