姚洋：混改速度慢，重要原因是國(guó)企負(fù)債太多

武琪

中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速有結(jié)構(gòu)原因，更重要的是周期性的原因，我們沒(méi)有必要悲觀，政府的政策應(yīng)該在保增長(zhǎng)和結(jié)構(gòu)調(diào)整之間取得一定的平衡，兩者任何一方不可偏廢。

10月9日，第八屆北京大學(xué)企業(yè)家論壇—中國(guó)創(chuàng)業(yè)者2016峰會(huì)在北京大學(xué)百周年紀(jì)念講堂舉行，北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院院長(zhǎng)、著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家姚洋作了主題演講，他指出了解中國(guó)經(jīng)濟(jì)的大勢(shì)，特別是在目前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速的情況下，如何來(lái)看待中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展態(tài)勢(shì)非常重要。以下為姚洋演講內(nèi)容：

中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速的原因

認(rèn)識(shí)到中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速是經(jīng)濟(jì)周期性的原因?qū)ξ覀冏鞒雠袛喾浅Ｖ匾，F(xiàn)在市場(chǎng)上彌漫著一種悲觀的情緒，首先，減速跟周期有非常大的關(guān)系，如果意識(shí)到這一點(diǎn)，就不必那么悲觀了。第二，我想澄清一些對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的幾個(gè)判斷，比如效率問(wèn)題、投資問(wèn)題，還有結(jié)構(gòu)調(diào)整和保增長(zhǎng)之間的關(guān)系等。第三，杠桿率和如何去杠桿。最后，是關(guān)于國(guó)企改革，國(guó)企改革是這一次結(jié)構(gòu)調(diào)整中的重點(diǎn)之一。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速肯定有結(jié)構(gòu)性的原因，這一點(diǎn)不可否認(rèn)。我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式和日本基本上是一樣的，日本在五六十年代也是出口導(dǎo)向，中國(guó)也是二三十年出口導(dǎo)向的增長(zhǎng)模式。日本的經(jīng)濟(jì)減速是由于石油危機(jī)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速是由于全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

日本從1973年到1993年的二十年間，增長(zhǎng)速度一下子從1960年的9%以上，跌到了只有3.5%。但其實(shí)，日本的這二十年，是趕超的二十年。到了80年代末的時(shí)候，美國(guó)人已經(jīng)開(kāi)始喊出了日本第一的口號(hào)。70年代、80年代世界技術(shù)的領(lǐng)先者是日本，這對(duì)我們判斷中國(guó)今天的形勢(shì)是非常重要的。即使是這么說(shuō)，日本的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度只有3.5%，因?yàn)榧夹g(shù)進(jìn)步是很慢的，不可能一個(gè)經(jīng)濟(jì)體總是會(huì)以7%、8%的速度增長(zhǎng)，3.5%已經(jīng)相當(dāng)好了。

另外一個(gè)結(jié)構(gòu)性的原因，是我們自己的結(jié)構(gòu)變化。原來(lái)快速的工業(yè)化，經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的發(fā)展，現(xiàn)在已經(jīng)達(dá)到頂峰，到了去工業(yè)化的階段，增長(zhǎng)主要靠?jī)?nèi)需來(lái)拉動(dòng)，這也會(huì)使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速具有周期性原因，任何經(jīng)濟(jì)都有周期，包括中國(guó)。中國(guó)從1992年開(kāi)始，基本上是兩個(gè)大周期、四個(gè)小周期，兩個(gè)上升和下降。1992年到1997年是上升期，1998年到2003年是下降，2004年到2012年是超常的擴(kuò)張性，從2013年開(kāi)始進(jìn)入了下降期。

因此來(lái)說(shuō)，GDP的增長(zhǎng)是兩個(gè)波峰，兩個(gè)波谷，投資的增長(zhǎng)率，也是一樣。

從CPI和PPI來(lái)看，都是一樣的，但看PPI比較準(zhǔn)確一些，上世紀(jì)九十年代初，PPI非常高，1997年亞洲金融危機(jī)之后變負(fù)了，歷經(jīng)十年，現(xiàn)在是正。

中國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期基本上是每七年一個(gè)小周期，就像股市、婚姻一樣，都是七年一個(gè)周期。

在我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)處于下行期這樣的提前下，來(lái)談中國(guó)經(jīng)濟(jì)的一些問(wèn)題，在我看來(lái)都是一種誤解。首先，經(jīng)濟(jì)效益。經(jīng)濟(jì)學(xué)家度量經(jīng)濟(jì)效益都用全要素生產(chǎn)率，拋掉勞動(dòng)率的增長(zhǎng)、資本的增長(zhǎng)，剩下的增長(zhǎng)是效率的改進(jìn)。所謂的全要素生產(chǎn)率是一個(gè)殘差，GDP增長(zhǎng)速度減去了勞動(dòng)和資本增長(zhǎng)的組合。這樣的情況下，一定是順周期的，當(dāng)景氣增長(zhǎng)是上升期的時(shí)候，TFP就會(huì)比較高，反之，景氣下降期的時(shí)候，TFP比較低。當(dāng)前社會(huì)的利用率70%左右，已經(jīng)有很多工人放假回家了，但是仍然被計(jì)算到資本和勞動(dòng)力里面，這樣來(lái)看殘差小。很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家說(shuō)，我們的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減緩不是效率下降。

關(guān)于如何看待這個(gè)問(wèn)題，應(yīng)該用投入來(lái)衡量。首先，用人力資本投入來(lái)衡量，近些年，我國(guó)人力資本增長(zhǎng)率非常非?？臁?010年的時(shí)候，教育部相關(guān)規(guī)劃稱(chēng)，到2020年，大學(xué)入學(xué)率達(dá)到40%，在我和團(tuán)隊(duì)做教育回報(bào)率的研究時(shí)，發(fā)現(xiàn)年輕人的教育回報(bào)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于老年人。此外，我國(guó)的研發(fā)投入超過(guò)GDP的2%，已經(jīng)接近發(fā)達(dá)國(guó)家的水平，但與此同時(shí)，人均收入?yún)s不到發(fā)達(dá)國(guó)家的五分之一。（美國(guó)是2.7%，我國(guó)的目標(biāo)是到2020年達(dá)到2.5%。）華為是我們國(guó)家少有的幾個(gè)不計(jì)成本投入研發(fā)的企業(yè)，每年的研發(fā)投入是500億人民幣，任正非稱(chēng)，兩年之后要達(dá)到100億美元，據(jù)了解，華為對(duì)研發(fā)的投入比硅谷一些公司還要大。

最近日本的科學(xué)家又得了諾貝爾獎(jiǎng)，日本進(jìn)入21世紀(jì)之后，有17個(gè)諾貝爾獎(jiǎng)獲得者，他們的目標(biāo)是到2050年要有30個(gè)諾貝爾獎(jiǎng)獲得者，時(shí)間過(guò)了三分之一，已經(jīng)有17個(gè)諾貝爾獎(jiǎng)得主。這些諾貝爾獎(jiǎng)獲得者他們的工作是什么時(shí)候完成的？上世紀(jì)七八十年代，屠呦呦的工作也是在這個(gè)時(shí)期完成的。我國(guó)科學(xué)家現(xiàn)在所做的這些研究，在今后二十年到三十年里，極有可能獲得諾貝爾獎(jiǎng)。因?yàn)槲覀兊难邪l(fā)投入在增長(zhǎng)，現(xiàn)在很多的科研都是靠經(jīng)費(fèi)，靠研發(fā)投入，沒(méi)有經(jīng)費(fèi)做不出來(lái)。

上世紀(jì)日本的七八十年代就是我們未來(lái)二十年的情形，中國(guó)會(huì)比日本做地更好，沒(méi)有任何理由悲觀。

姚洋演講

投資問(wèn)題

有很多人說(shuō)我們現(xiàn)在投資太多，靠投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是不可持續(xù)的。不能說(shuō)中國(guó)搞投資沒(méi)用，新古典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論告訴我們，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有兩個(gè)階段，第一個(gè)階段是趕超階段，第二個(gè)階段是穩(wěn)態(tài)階段，在第二個(gè)階段，投資用處不大，但是在趕超階段，投資有用。因此來(lái)說(shuō)，我們國(guó)家還有巨大的投資空間。

現(xiàn)在，我國(guó)還有三分之一的人口生活在每天兩美元的收入水平之下，這樣嚴(yán)峻的現(xiàn)實(shí)告訴我們，中國(guó)其實(shí)還是非常貧窮的一個(gè)國(guó)家，只不過(guò)因?yàn)樨?cái)富集中在沿海地區(qū)，使得沿海地區(qū)看上去非常富有，但是事實(shí)上廣大內(nèi)陸地區(qū)與沿海地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相差很大，而且差距一直在擴(kuò)大。

投資回報(bào)率下降是一個(gè)自然過(guò)程，因?yàn)橐郧疤吡?，?0%以上，現(xiàn)在自然要降到合理空間，目前是6%，當(dāng)然還是很高，比發(fā)達(dá)國(guó)家高。

為什么說(shuō)投資回報(bào)率下降是一個(gè)自然的過(guò)程呢？以前我們的出口基本上沒(méi)有限制，勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移基本上也是無(wú)窮的，現(xiàn)在，全球市場(chǎng)的需求降下來(lái)了，勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移也停滯下來(lái)，這是讓我們的資本回報(bào)率下來(lái)的原因。另一方面，也要看到，我們國(guó)家現(xiàn)在很多投資實(shí)際上是在改進(jìn)我們的福利。

以鐵路、地鐵為例，其回報(bào)率其實(shí)一直很低。全國(guó)高鐵線只有兩條盈利，一條是北京到上海，一條是北京到天津。但如果問(wèn)這個(gè)投資值不值？問(wèn)普通老百姓的話，當(dāng)然值，但是當(dāng)在算經(jīng)濟(jì)賬時(shí)，并不值。

人們走在日本的大街上，都會(huì)感嘆這個(gè)國(guó)家真干凈，這是一種享受。消費(fèi)是一種福利的提高，投資也是，很多投資都是福利的提高，為什么不能做呢？

結(jié)構(gòu)調(diào)整和保增長(zhǎng)之間的關(guān)系

結(jié)構(gòu)調(diào)整到底應(yīng)該做什么？結(jié)構(gòu)調(diào)整應(yīng)該就是提高潛在增長(zhǎng)率，把潛在增長(zhǎng)率提高起來(lái)?，F(xiàn)在潛在增長(zhǎng)率在下降，是結(jié)構(gòu)性的原因。

但是不能用結(jié)構(gòu)調(diào)整做短期的事情，特別是不能做反周期的事情。如果單單看著經(jīng)濟(jì)下行不保增長(zhǎng)，非得硬來(lái)調(diào)結(jié)構(gòu)，想用一種方法做所有的事情，這種想法是錯(cuò)誤的。

保增長(zhǎng)的目標(biāo)是什么？是要讓實(shí)際增長(zhǎng)率達(dá)到潛在增長(zhǎng)率。那我們的潛在增長(zhǎng)率到底有多高？按照我自己的計(jì)算方法，我國(guó)的潛在增長(zhǎng)率應(yīng)該是在6.5%到7.2%之間，只要投資率能保證在12%到15%的水平上?，F(xiàn)在，根據(jù)官方的數(shù)據(jù)，我們的GDP增長(zhǎng)率依然很高，數(shù)字顯然是有水分的，在高增長(zhǎng)時(shí)期，統(tǒng)計(jì)局的數(shù)字是低報(bào)，在低增長(zhǎng)時(shí)期，數(shù)字是高報(bào)。

2015年，有兩次大的政策失誤，一次是股災(zāi)，另外一次是當(dāng)年8月11日的匯改，在貶值壓力非常大的情況下，實(shí)行匯改，強(qiáng)化了貶值預(yù)期，5個(gè)月的時(shí)間里，外匯損失了5000億美元。但是可以看一下數(shù)據(jù)，2015年我國(guó)的外貿(mào)盈余將近6000億美元，對(duì)比來(lái)看我們損失了1.1萬(wàn)億美元。但是看官方數(shù)字，說(shuō)我們那一年的境外流量只有6000億美元。但無(wú)論如何，哪怕是6000億美元的資本流出，也是非常大的數(shù)字。如此，就能理解為什么，在一季度要發(fā)4.6萬(wàn)億元的信貸，量有些大，但措施是必要的。

債務(wù)問(wèn)題

首先要問(wèn)中國(guó)的負(fù)債到底高不高？中國(guó)的負(fù)債是在企業(yè)層面，政府的負(fù)債并不是那么好。負(fù)債率的增長(zhǎng)基本上是逆周期的，經(jīng)濟(jì)景氣的時(shí)候，負(fù)債率比較低，經(jīng)過(guò)不景氣的時(shí)候，負(fù)債率比較高。在經(jīng)濟(jì)下行的時(shí)候，企業(yè)的訂單就會(huì)減少，負(fù)債率就會(huì)上升。

當(dāng)前，我們的負(fù)債主要集中在幾個(gè)領(lǐng)域：房地產(chǎn)、建筑，還有鋼材、水泥、電這些行業(yè)。

第二，我國(guó)的M2很高，有很多人說(shuō)是因?yàn)槲覀兊腗2高是杠桿率太高，是發(fā)錢(qián)發(fā)太多了。那么，為什么中國(guó)的M2高？M2多是不是有問(wèn)題？如果說(shuō)M2的錢(qián)是平均的分到每個(gè)人頭上，其實(shí)沒(méi)有問(wèn)題，但在我國(guó)分配不均。

M2為什么多？有兩個(gè)重要原因，一是與金融結(jié)構(gòu)有關(guān)系，貨幣本是就是一種債務(wù)關(guān)系。二是中國(guó)儲(chǔ)蓄太多了，儲(chǔ)蓄存量是世界的40%。我們的GDP是世界的15%，但是儲(chǔ)蓄卻是世界的40%。

央行的資產(chǎn)構(gòu)成最大一項(xiàng)是外匯儲(chǔ)備，中國(guó)的貨幣增長(zhǎng)主要是外匯儲(chǔ)備的上升，政府的債券比例是極小的，也就是說(shuō)央行沒(méi)有做財(cái)政貨幣化的事情?，F(xiàn)在很多討論都是似是而非，說(shuō)央行貨幣放水是錯(cuò)誤的。而事實(shí)上央行沒(méi)有放水，如果央行真的放水了，GDP增速不只是2倍，可能是3倍。準(zhǔn)備金率是多高呢？17%，要知道2003年的時(shí)候才8%。所以，根本原因是我們儲(chǔ)蓄太多，是我們的貨幣增長(zhǎng)模式帶來(lái)了大量的儲(chǔ)蓄。

我們的目標(biāo)應(yīng)該是如何用好這些儲(chǔ)蓄。

如何降杠桿？

徹底的杠桿在經(jīng)濟(jì)下行的時(shí)候等于是自殺。1929年美國(guó)的大蕭條告訴了我們最重要的經(jīng)驗(yàn)：在蕭條的時(shí)候，一定不能緊縮貨幣，緊縮貨幣等于自殺。

美麗的煩惱是儲(chǔ)蓄太多。但是關(guān)鍵在于怎么把錢(qián)用好，特別是在經(jīng)濟(jì)下行的時(shí)候?，F(xiàn)在民間投資意愿非常低，民間投資的增速在5%以下，國(guó)營(yíng)企業(yè)負(fù)債率也非常高。如果再讓老百姓負(fù)債，隨之房地產(chǎn)的泡沫也越來(lái)越大，就只能靠政府來(lái)發(fā)債，此外是擴(kuò)大直接融資。

政府發(fā)債要做什么呢？現(xiàn)在做的是地方債的置換，把商業(yè)債轉(zhuǎn)換成政府的債。另外一方面還可以做一些擴(kuò)張型的發(fā)債，買(mǎi)三四線城市的房子，穩(wěn)定房?jī)r(jià)，補(bǔ)貼給三四線收入相對(duì)較少的人群，可以減輕農(nóng)民負(fù)擔(dān)。

國(guó)企改制

十八屆三中全會(huì)制訂了混改的目標(biāo)，但是混改的速度比較慢，很重要的原因是國(guó)企的負(fù)債太多。

國(guó)企的負(fù)債是多少呢？總額是83.5萬(wàn)億，負(fù)債率是66%，高出了民營(yíng)企業(yè)15個(gè)百分點(diǎn)。

我們國(guó)企有最好的技術(shù)，最好的廠房設(shè)備，最好的人才，也有一流的產(chǎn)品，但管理卻跟不上，被債務(wù)拖累。

沈陽(yáng)機(jī)床廠是一個(gè)比較典型的例子，他們開(kāi)發(fā)了i5數(shù)控系統(tǒng)和智能機(jī)床，可以和西門(mén)子競(jìng)爭(zhēng)。但是，從數(shù)據(jù)來(lái)看，2015年底，沈陽(yáng)機(jī)床廠的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)90%，利息支出每年就有10.8萬(wàn)億元！明年上半年，將有37億元的債券到期。

債務(wù)和融資成為制約國(guó)企發(fā)展的瓶頸。如果我們能采用一種方式，對(duì)它實(shí)現(xiàn)混改，這個(gè)企業(yè)就有希望了。

債轉(zhuǎn)股可以成為一個(gè)新的方式。在上一輪結(jié)構(gòu)調(diào)整的時(shí)候，我們成立了四大資產(chǎn)管理公司，公司對(duì)應(yīng)銀行，但最后卻發(fā)現(xiàn)，四大管理公司賺的盆滿缽滿。

所以，政府要做的就是給一個(gè)政策，允許民間資金進(jìn)入這個(gè)領(lǐng)域成立資產(chǎn)管理公司，允許銀行核銷(xiāo)一部分壞賬，打一些折，以讓民間資本參與。

中國(guó)儲(chǔ)蓄太多，但是也得找到民間參與國(guó)有企業(yè)的混合所有制改革的方法，這是國(guó)企改革非常重要的方向。核銷(xiāo)一部分壞賬，不會(huì)對(duì)銀行產(chǎn)生大的影響。雖然在上一輪債轉(zhuǎn)股里，的確對(duì)銀行產(chǎn)生了影響，但當(dāng)時(shí)負(fù)債率的確是太高了，壞賬占到GDP的25%?？梢圆捎门馁u(mài)的方式，比如沈陽(yáng)機(jī)床廠，如果拍賣(mài)，可以賺100%，因?yàn)樗麄兊募夹g(shù)非常好。收益是非常明顯的，這樣，國(guó)企改革實(shí)現(xiàn)了，降杠桿也實(shí)現(xiàn)了。

但是，阻力是國(guó)有資產(chǎn)流失。有人說(shuō)這是給國(guó)有企業(yè)放假。其實(shí)，這種政治考量完全是多余的，盤(pán)活國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)，讓它真正發(fā)揮效率是最重要的。第一，這些企業(yè)沒(méi)有跑到國(guó)外去，是民營(yíng)資本來(lái)接盤(pán)的，整個(gè)中國(guó)資本是受用的，在股份公司手里還是在政府手里關(guān)系不大。第二，我們已經(jīng)犯了錯(cuò)誤，就要接受錯(cuò)誤，不要再為一錯(cuò)再錯(cuò)而后悔。

金融危機(jī)一來(lái)，要救。如果不救，看著這些企業(yè)倒閉嗎？

最后，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速有結(jié)構(gòu)原因，更重要的是周期性的原因，我們沒(méi)有必要悲觀，政府的政策應(yīng)該在保增長(zhǎng)和結(jié)構(gòu)調(diào)整之間取得一定的平衡，兩者任何一方不可偏廢。當(dāng)經(jīng)濟(jì)下行的時(shí)候就是經(jīng)濟(jì)調(diào)整的時(shí)候，政府可以做更有利的事情，國(guó)企改革也能往前推進(jìn)。