我國股權眾籌發(fā)展的思考與建議

陳文娜

摘要：本文考察了股權眾籌在國內外的發(fā)展現(xiàn)狀，分析了股權眾籌平臺的運營模式，并認為其具有重要的社會價值和戰(zhàn)略價值。同時，作為一種新興融資工具，股權眾籌的法律風險也不容忽視。我們認為，要辯證地看待股權眾籌發(fā)展中的創(chuàng)新和風險，對股權眾籌創(chuàng)新應盡快出臺股權眾籌法律法規(guī)，明確行業(yè)法律定位和監(jiān)管措施，采用立體交叉監(jiān)管的方式，引導行業(yè)健康發(fā)展，構建替代性糾紛解決機制，保護投資者利益，同時為了促進股權眾籌行業(yè)更好地發(fā)展，在正式的管理辦法出臺前，建議還應建立股權眾籌交易系統(tǒng)。

關鍵詞：眾籌； 股權眾籌； 互聯(lián)網金融 ；風險監(jiān)管； 融資

一、 股權眾籌的概念、構成和特點

股權眾籌，是指公司出讓一定比例股份，利用互聯(lián)網和SNS傳播的特性向普通投資者募集資金，投資者通過投資入股公司以獲得未來收益的一種互聯(lián)網融資模式。該模式主要面向初創(chuàng)型企業(yè)，是對VC和天使投資的有力補充。

[1]

股權眾籌作為互聯(lián)網金融的一大創(chuàng)新模式，主要有以下四個特點：首先，股權眾籌消除了傳統(tǒng)融資渠道的中間環(huán)節(jié)，優(yōu)質的項目一經發(fā)布，容易得到市場的關注，大大提高了融資效率；其二，該模式相較于傳統(tǒng)金融模式，透明化程度高，且參與感強，投資者能夠親身經歷項目成長的整個過程，并提供外源技術上的幫助，具有較強的認同感；其三，該模式注重創(chuàng)意，籌資者必須將自己的創(chuàng)意通過圖紙、樣品或商業(yè)計劃書等形式展示出來，才有可能通過平臺的審核，而不僅僅是一個簡單的想法[2]；其四，股權眾籌單筆的融資規(guī)模和投資額都較小，企業(yè)多為初創(chuàng)企業(yè)，投資者多為普通民眾，真正體現(xiàn)大眾參與、共享創(chuàng)新收益。

二、 股權眾籌平臺的運營模式

本文以比較典型的兩個國內外股權眾籌平臺舉例：

（一）crowdcube

crowdcube是國外綜合類股權眾籌的典型模式，成立于2011年，是全球最早成立的股權眾籌平臺。它主要為英國注冊未上市企業(yè)進行股權的融資，零售、互聯(lián)網和科技領域占有這個平臺比較大的投資市場份額。

Crowdcube的運作模式為，首先項目籌資者向 crowdcube提出申請，確定公司的價值和目標融資額，然后揭示公司的商業(yè)計劃、項目描述、退出機制和風險因素等。經平臺審核和修改通過后，籌資者可以通過該平臺出售公司的股權，股權分為 A類和 B類，其中 A類享有投票權。在融資金額方面，平臺規(guī)定最低融資金額為1萬英鎊，沒有最高限額，每位投資者的最低投資金額為10英鎊。[3]

在平臺上線的項目如果能在60天內完成籌資目標，律師事務所AshfordsLLP將會與該企業(yè)簽訂相關協(xié)議，該律師事務所與crowdcube平臺是合作關系，由律師事務所設計和完善企業(yè)的有法律效力的文件，簽署股權證明，最后再將所籌資金打入企業(yè)賬戶，但該律師事務所會收取一定的咨詢服務費，crowdcube則收取5%的平臺代理費；如果項目沒有完成籌資目標，就把所有資金退還給投資者。

（二）天使匯

天使匯成立于2011年，是國內首家將“領投與跟投”相融合的眾籌平臺。天使匯平臺屬于專業(yè)投資人圈子內的眾籌，草根比較難參與。天使匯平臺籌資金額最高的是移動互聯(lián)網和科技類項目，分別占據了31.4%和14.9%的比例。作為國內投融資領域排名第一的互聯(lián)網股權眾籌平臺，天使匯在平臺的運作模式上擁有獨特的特點。[4]

首先，天使匯平臺主要面向專業(yè)投資人，要求投資人有天使投資經驗，且對于天使投資人的審核十分嚴格，這樣使不理性投資的情況大大較少；

其次，天使匯平臺的創(chuàng)新能力強。2013年初，天使匯平臺以“快速團購優(yōu)質創(chuàng)業(yè)公司股權”的形式推出了“快速合投”的功能，所謂快速合投，是天使匯推出的一種融資模式，這種模式的特點主要是為合投設置了時間壁壘，也就是對每個融資項目都設置了30天的投資周期。

另外，在籌資模式上，天使匯采用的是“規(guī)定點”機制，即籌資者必須在規(guī)定時間內完成事先限定金額的籌資，如果在籌款期結束時未達到籌款目標，所籌資金將全部退還給投資者。如果籌資者達到了籌款目標，平臺方將會收取5%作為服務費。

三、 股權眾籌的國際法比較

向公眾發(fā)行股票的證券發(fā)行行為，在幾乎任何一個國家都受到嚴格管制。因此，從法律角度，股權眾籌始終處于夾縫中求生存的狀態(tài)。股權眾籌在各國監(jiān)管程度不一。

（一） 意大利

2012年12月意大利議會通過了“Decreto Grescita Bis”，成為世界上第一個將股權眾籌正式合法化的國家。

該法規(guī)定，只有創(chuàng)新性初創(chuàng)企業(yè)可以適用該規(guī)則。為了將眾籌活動局限于最需要資金的小型公司，存續(xù)時間超過48個月的公司沒有開展股權眾籌的資格，（開始運營后的第二年）年產值超過500萬歐元的公司不能通過眾籌門戶發(fā)售股份。而且募集資金中的5%必須來自于專業(yè)投資者或特定投資機構；最大募集額每年不超過五百萬歐元；個人投資必須通過經紀人進行，以遵守反洗錢法規(guī)及歐盟市場金融工具指令。但是對小額投資有豁免條款，每人對每個項目不超過五百歐元，每年不超過以前歐元的投資不受此限制。對于眾籌平臺，則要求必須注冊登記，且主要執(zhí)行的管理人員應當有金融或保險方面的專業(yè)背景，以保護投資者利益和維持市場秩序。

（二） 美國

2012年4月，美國總統(tǒng)奧巴馬簽署通過著名的《創(chuàng)業(yè)企業(yè)扶助法》。法案規(guī)定，符合下列條件的發(fā)行人的發(fā)行，可以豁免注冊：第一，每年募集的資金總額不得超過100萬美元。第二，個人投資者12個月內在所有眾籌融資平臺上投資的資金不得超過如下額度：對于年收入10萬美元或以上的人而言，不得超過年收入或凈資產的10%，對于年收入低于10萬美元的人而言，不得超過2000美元，或者年收入或凈資產的5%。第三，發(fā)行人不得直接進行銷售和推銷，必須通過經注冊的經濟交易商或者經注冊的“融資門戶網站”進行。經濟交易商和融資門戶網站不可招攬投資，提供投資建議，或者按照銷售業(yè)績向員工提供酬勞。[5]

四、 結語

通過上文的分析，可以對我國的股權眾籌的運營模式窺見一斑。首先，股權眾籌在我國并非真正意義上的“公正籌資”，由于非法集資的限制，我國的“股權眾籌”只是公開進行廣告宣傳的私募。其次，股權眾籌主要是為創(chuàng)意產業(yè)提供“第一桶金”。如風險投資一樣，股權眾籌的投資風險大，而且投資者傾向于對失敗的可能性大而成功后的預期收益非常誘人的高新產業(yè)的投資。第三，由于私募的特征，我國的股權眾籌最重要的環(huán)節(jié)在于投資者的審核階段。“領頭+跟投”的創(chuàng)新模式為眾籌的安全性提供了一定保障。最后，我國的股權眾籌在經手資金方面與P2P網絡借貸平臺最初的發(fā)展一樣仍是一個未知數(shù)。未來的監(jiān)管需要關注平臺的資金流轉問題，防止各類風險的發(fā)生。對于股權眾籌運行中存在的投資者審核風險、非法集資風險、資金流風險等一系列風險的處理必須遵循同一個原則，即在促進股權眾籌穩(wěn)定發(fā)展的前提下，將消費者保護最大化，才能真正促進股權眾籌行業(yè)的蓬勃發(fā)展。

[參考文獻]

[1]藍俊杰：《我國股權眾籌融資模式的問題及政策建議》，金融與經濟，2015年2月。

[2]劉憲權：《互聯(lián)網金融股權眾籌行為刑法規(guī)制論》，法商研究，2015年第6期（總第170期）。

[3]樊云慧：《股權眾籌平臺監(jiān)管的國際比較》，法學2015年第4期。

[4]楊東、蘇倫嘎：《股權眾籌平臺的運營模式及風險防范》，國家檢察官學院學報，第22卷第4期。

[5]劉明：《美國<眾籌法案>中集資門戶法律制度的構建及其啟示》，現(xiàn)代法學，2015年1月，第37卷第1期。

（作者單位：中國政法大學，北京100088）