中國上市公司資本結(jié)構(gòu)理論與公司價(jià)值

唐秋玲

摘要：由于中國融資體系以及金融市場的不成熟，選擇股權(quán)融資摒棄債務(wù)融資視乎是一個(gè)明智的選擇。本文將以兩個(gè)例子—蘇寧云商作為例子，對(duì)其資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行一個(gè)分析，并提出相應(yīng)的改善措施。雖然例子是2000多家上市公司的兩家，但其分析方法和措施卻不會(huì)因人而異。

關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu)；融資方式；資本結(jié)構(gòu)理論；公司價(jià)值

引言：基于中國市場資本市場的不成熟，不少企業(yè)在發(fā)展壯大或創(chuàng)業(yè)初期都面臨著融資困難，融資成本高的難題。因此，在金融體系不成熟的市場上，股權(quán)融資相對(duì)于債券融資而言，其融資成本以及風(fēng)險(xiǎn)更為國人所愛。也有不少的研究表明，中國企業(yè)普遍偏愛于股權(quán)融資。而資本結(jié)構(gòu)是影響企業(yè)價(jià)值的一個(gè)因素，因此，企業(yè)在考慮融資問題下，也要考慮自身的資本結(jié)構(gòu)。本文通過對(duì)—蘇寧云商這兩家企業(yè)進(jìn)行分析，希望能為廣大的中小上市公司有所啟發(fā)。

一、 資本結(jié)構(gòu)

資本結(jié)構(gòu)，亦分為廣義資本結(jié)構(gòu)和狹義資本結(jié)構(gòu)。廣義資本結(jié)構(gòu)是指，資本的結(jié)構(gòu)和資本內(nèi)部各成分的比例關(guān)系，包括短期資本和長期資本的構(gòu)成和比例，債務(wù)資本和股權(quán)資本的構(gòu)成和比例；而狹義的資本結(jié)構(gòu)是指，長期資本的構(gòu)成和比例，特別是指長期債務(wù)資本和股權(quán)資本的比例關(guān)系。本文所使用的是狹義資本結(jié)構(gòu)。

（一）資本結(jié)構(gòu)理論

資本結(jié)構(gòu)理論，是指研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、綜合資本成本率以及公司價(jià)值之間的關(guān)系。

早期資本結(jié)構(gòu)理論有凈收益理論，該理論認(rèn)為公司的債務(wù)資本比例越高，公司價(jià)值越大，因?yàn)閭鶆?wù)資本不僅成本率比股權(quán)資本成本率低，而且還可以抵扣稅前利潤，起到節(jié)稅作用。但該理論忽略了債務(wù)資本所帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因此，接著凈收益理論，又有人提出了凈營業(yè)收入理論，凈營業(yè)收入理論認(rèn)為，無論公司債務(wù)比例是多少，公司的綜合資本成本率都是不變的，都對(duì)公司價(jià)值沒有影響。因?yàn)?，即使企業(yè)有債務(wù)，帶來了節(jié)稅利益，但這種利益會(huì)加大公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，投資人因此會(huì)要求得到更大的投資報(bào)酬率作為回報(bào)，這樣一增一減就會(huì)達(dá)到一個(gè)平衡狀態(tài)。但這種觀點(diǎn)也是不盡人意的，因?yàn)槠髽I(yè)的綜合資本成本率不可能不變。

MM理論，早期的MM理論是認(rèn)為無論企業(yè)有無負(fù)債，都對(duì)公司價(jià)值沒有影響。他們認(rèn)為公司價(jià)值取決于公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營成果。但隨著越來越多企業(yè)債務(wù)比例的上升，MM提出了修正的MM理論，認(rèn)為企業(yè)確實(shí)能從債務(wù)中得到收益。

現(xiàn)代新的資本結(jié)構(gòu)理論，有代理理論、信號(hào)傳遞理論、琢序理論等。

二、 案例分析

（一）蘇寧云商資本結(jié)構(gòu)分析

蘇寧云商是國內(nèi)一家大型的民營企業(yè)，是一家大型的商業(yè)零售店，其盈利能力強(qiáng)，因該是各大銀行貸款值得信賴的客戶，但從以上數(shù)據(jù)可知，這樣一家大型的零售店，其負(fù)債比例低于30%，這個(gè)比例在零售行業(yè)是較低的負(fù)債率，因?yàn)榱闶蹣I(yè)的主營業(yè)務(wù)是零售部分，而零售部分的資金回籠是比較迅速的，因?yàn)榇蟛糠侄际乾F(xiàn)銷的。而它的自有資本以及未分配利潤合計(jì)達(dá)到了70%左右，所以在蘇寧云商的長期資產(chǎn)當(dāng)中，自有資金是大部分，也就是說股權(quán)融資還是占有較大比例的。

三、 資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值

一般來說，我們認(rèn)為公司價(jià)值是債務(wù)資本的價(jià)值和股東資本價(jià)值之和。用V表示公司價(jià)值，B表示股東資本價(jià)值，S表示債務(wù)資本價(jià)值，所以V=B+S，而資本結(jié)構(gòu)就是研究股東資本和長期債務(wù)資本之間的關(guān)系。因此，資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值密切相關(guān)。

為了簡化，本文假設(shè)S，即債務(wù)資本價(jià)值等于其面值，或者說賬面價(jià)值，關(guān)于股東資本，我們采用B= ，（EBIT為息稅前利潤，I為利息，T為稅率，K為股票資本成本率）

現(xiàn)在我們以上述兩個(gè)例子來測算一下這兩家公司2014年和2015年的公司價(jià)值

四、 結(jié)論

本文通過分析資本結(jié)構(gòu)，揭示了資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值之間存在著一定關(guān)系，以及運(yùn)用了兩個(gè)案例，分別是民企蘇寧云商和國企中國石油，并比較了國企和民企在資本結(jié)構(gòu)上的差別，這在一定程度上揭示了民企與國企融資渠道方式上的異同。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)影響著公司的價(jià)值，也提出了眾多用于評(píng)價(jià)公司價(jià)值方法中的一種，希望能為中國上市公司更加全面地了解自身的需求，完善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，充分利用財(cái)務(wù)杠桿，也能夠不隨波逐流，一味追求股權(quán)融資。

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