風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司盈利能力的影響
——基于首批?家上市公司數(shù)據(jù)

楊書霞，胡　艷

（武漢理工大學(xué)，湖北　武漢　430070）

風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司盈利能力的影響
——基于首批?家上市公司數(shù)據(jù)

楊書霞，胡艷

（武漢理工大學(xué)，湖北武漢430070）

為研究風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)上市公司盈利能力的影響，本文選取了上市公司的盈利能力指標(biāo)，對(duì)28家首批在創(chuàng)業(yè)板上市的公司的盈利能力進(jìn)行實(shí)證分析，利用收集到的2010年至2015年的數(shù)據(jù)，取2013年數(shù)據(jù)橫截面作因子分析，得出28家創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈利能力綜合得分排名。研究結(jié)果表明，含有風(fēng)險(xiǎn)資本的創(chuàng)業(yè)板上市公司在盈利能力的綜合排名均靠前，由此推斷，風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司盈利能力具有一定的促進(jìn)作用。

風(fēng)險(xiǎn)資本；創(chuàng)業(yè)板；盈利能力；因子分析

一、引言

近幾年來，社會(huì)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)快速增長(zhǎng)，為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的發(fā)展建立了良好的基礎(chǔ)，使得創(chuàng)業(yè)板的發(fā)展如火如荼，截止到2016年1月8日，創(chuàng)業(yè)板上市公司總數(shù)達(dá)492家，各種市場(chǎng)制度的建立和完善也為創(chuàng)業(yè)板打造了很好的平臺(tái)，在這種背景下，風(fēng)險(xiǎn)資本作為國(guó)內(nèi)當(dāng)下發(fā)展良好且呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)的一種新興融資渠道，也積極投入到創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)大軍的建設(shè)中。風(fēng)險(xiǎn)資本具有高風(fēng)險(xiǎn)、高投資回報(bào)的特征，通常投資于未上市的新興中小型企業(yè)。風(fēng)險(xiǎn)資本的來源較廣泛，一般有機(jī)構(gòu)投資者、政府、商業(yè)銀行、富有的個(gè)人以及大公司投資者等。在“大眾創(chuàng)業(yè)，萬(wàn)眾創(chuàng)新”的時(shí)代背景和國(guó)家各項(xiàng)政策的支持下，風(fēng)險(xiǎn)資本的發(fā)展和取得的成就是有目共睹的。盡管風(fēng)險(xiǎn)資本的發(fā)展具有能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、扶持高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和有力地促進(jìn)證券市場(chǎng)的成長(zhǎng)等重要作用，然而風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司的投入是否能夠增強(qiáng)公司的盈利能力還是一個(gè)未知的問題。因此，本文將對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)首批上市的28家公司進(jìn)行分析，來確定風(fēng)險(xiǎn)資本的投入對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈利能力是否有影響。

二、文獻(xiàn)綜述

Fabio Bertoni，Annalisa Croce，Massimiliano Guerini［1］通過使用傾向性得分匹配方法，探討了創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資如何以及在什么情況下能夠緩解資產(chǎn)組合公司的財(cái)務(wù)約束。capitalMassimo G.Colomboa，Diego D’Addab，Lorenzo H. Pirelli［2］研究對(duì)比了有創(chuàng)投支持的公司是否比沒有創(chuàng)投的同行更傾向于進(jìn)入研發(fā)合作伙伴關(guān)系。朱元甲、李陽(yáng)［3］研究結(jié)果表明在有風(fēng)險(xiǎn)投資的背景下，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)抑價(jià)水平的影響不顯著。楊寶、袁天榮［4］基于我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)的研究表明，風(fēng)險(xiǎn)資本的介入并未顯著提高我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司的研發(fā)投資強(qiáng)度。李建軍、劉鳳元［5］以深圳創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究樣本，分析了風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入、研發(fā)產(chǎn)出的影響。鄧堯剛［6］研究結(jié)果顯示風(fēng)險(xiǎn)投資有助于提高公司的發(fā)行市盈率。劉彩華、韓樹超、劉佳［7］對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)特征及其主要影響因素作了實(shí)證分析。黎精明、范沁茹［8］以鋼鐵企業(yè)為例研究上市公司的盈利能力，結(jié)果表明盈利能力與投資回報(bào)率和現(xiàn)金盈利能力息息相關(guān)。張紅、林蔭、劉平［9］為分析和預(yù)測(cè)中國(guó)房地產(chǎn)上市公司盈利狀況，采用主成份分析法構(gòu)造體現(xiàn)盈利能力的綜合計(jì)量指標(biāo)。宮鍵、高萬(wàn)東［10］主要利用財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)上市公司的盈利能力進(jìn)行了分析。

綜上所述，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)上市公司的盈利能力分析能較好地以行業(yè)為特征，探究不同類型上市公司盈利的情況，并且綜合運(yùn)用各種研究方法，達(dá)到了研究效果，但是在風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)上市公司的盈利能力影響方面的研究寥寥無幾，因此本文將針對(duì)這一方面作深入研究。

三、研究?jī)?nèi)容

1、上市公司的盈利能力指標(biāo)選取盈利能力是企業(yè)獲取利潤(rùn)的能力，即企業(yè)的資金或資本增值的能力。深交所規(guī)定創(chuàng)業(yè)板上市公司的財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)為：最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于一千萬(wàn)元；或者最近一年盈利，最近一年凈利潤(rùn)不少于五百萬(wàn)元，最近一年?duì)I業(yè)收入不少于五千萬(wàn)元，最近兩年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率均不低于百分之三十?？梢?，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是對(duì)上市公司盈利能力的直接衡量，其中凈利潤(rùn)指標(biāo)尤為重要。為了遵循指標(biāo)選取的科學(xué)性、客觀性和數(shù)據(jù)的可獲得性原則，本文研究利用了國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，從盈利能力分析中選取了以下五個(gè)具有代表性的指標(biāo)（見表1），用于評(píng)價(jià)本文研究的首次創(chuàng)業(yè)板上市的28家公司盈利能力。

表1　盈利能力指標(biāo)名稱及解釋

2、樣本選取

本文以我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對(duì)象，為使研究對(duì)象的樣本選擇具有代表性，特選取2009年在深圳創(chuàng)業(yè)板首次上市的28家公司作為實(shí)證分析的樣本，基于2010—2015年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，取2013年數(shù)據(jù)橫截面，運(yùn)用SPSS20. 0統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。以首次公開發(fā)行招股說明書中披露的前十大股東是否包含風(fēng)險(xiǎn)投資公司為依據(jù)，將IPO公司分為風(fēng)險(xiǎn)資本支持公司和非風(fēng)險(xiǎn)資本支持公司兩大類，其中非風(fēng)險(xiǎn)資本支持公司有10家，分別是神州泰岳、立思辰、華測(cè)檢測(cè)、中元華電、硅寶科技、大禹節(jié)水、寶德股份、華星創(chuàng)業(yè)、紅日藥業(yè)、華誼兄弟。風(fēng)險(xiǎn)資本支持公司有18家，它們的名稱及對(duì)應(yīng)的風(fēng)投機(jī)構(gòu)如表2所示。

表2　含風(fēng)險(xiǎn)投資的公司及其風(fēng)投機(jī)構(gòu)

3、數(shù)據(jù)來源

本文研究的數(shù)據(jù)主要來源于國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)、深圳證券交易所官網(wǎng)和百度，選取數(shù)據(jù)的基點(diǎn)以每年年末為準(zhǔn)。

四、實(shí)證分析

1、研究設(shè)計(jì)

由于所選取的樣本是同一時(shí)期在創(chuàng)業(yè)板上市的公司，因此樣本間具有相關(guān)性和可比性?？疾靹?chuàng)業(yè)板上市盈利能力的財(cái)務(wù)指標(biāo)包含：總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率為X1、凈資產(chǎn)收益率為X2、凈利潤(rùn)與利潤(rùn)總額比為X3、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為X4、營(yíng)業(yè)凈利率X5，分別對(duì)28家創(chuàng)業(yè)板上市公司的2013年數(shù)據(jù)進(jìn)行因子分析，在進(jìn)行因子分析前先對(duì)五個(gè)指標(biāo)作相關(guān)性分析，判斷標(biāo)準(zhǔn)是KMO檢驗(yàn)，結(jié)果顯示KMO值為0.614＞0.6，P值（Sig）為0≤0.05，表明原指標(biāo)間存在較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系，適合做因子分析。然后對(duì)指標(biāo)作因子分析得到表3。

表3　解釋的總方差

表4　成份系數(shù)矩陣

2、研究結(jié)果分析

（1）計(jì)算方差貢獻(xiàn)率。從表3可以得出，第一個(gè)因子的特征值為3.048，解釋原有變量的60.953%，累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為60.953%，第二個(gè)因子特征值為1.024，解釋原有變量的20.485%，累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為81.438%，從總體上來看，原有變量丟失的信息較少，因子分析較為理想。

（2）計(jì)算荷載矩陣。對(duì)因子進(jìn)行旋轉(zhuǎn)，由于旋轉(zhuǎn)后的因子并沒有改變累計(jì)貢獻(xiàn)率，只是重新分配了各因子的方差貢獻(xiàn)率，因此使得因子更易于解釋。先計(jì)算出初始荷載矩陣，然后進(jìn)行因子旋轉(zhuǎn)，得出旋轉(zhuǎn)后的因子荷載矩陣。我們得出，在第一個(gè)因子f1中，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率X4、營(yíng)業(yè)凈利率X5這兩個(gè)變量的荷載系數(shù)比較大，說明第一個(gè)因子主要解釋了這兩個(gè)變量；在第二個(gè)因子f2中，凈利潤(rùn)與利潤(rùn)總額比X3、凈資產(chǎn)收益率X2和總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率X1這三個(gè)變量的荷載系數(shù)比較大，說明第二個(gè)因子主要解釋了這三個(gè)變量。結(jié)果可以直接表述原始變量與兩個(gè)因子的關(guān)系：

X1=0.586f1+0.707f2；X2=0.572f1+0.710f2；X3=-0.121f1+0.731f2；X4=0.960f1+0.104f2；X5=0.955f1+0.059f2

（3）計(jì)算因子得分。根據(jù)因子得分系數(shù)矩陣計(jì)算因子得分，如表4所示。采用回歸法估計(jì)因子的得分系數(shù)，根據(jù)表4中的數(shù)值可將公因子表示為各變量的線性組合，得到因子的得分系數(shù)為：

F1=0.090X1+0.082X2-0.268X3+0.448X4+0.458X5F2=0.404X1+0.410X2+0.624X3-0.189X4-0.224X5

將這兩個(gè)因子得分按各自的方差貢獻(xiàn)率做權(quán)數(shù)，計(jì)算出每個(gè)公司的總因子得分，總因子得分F=［3.048/（3.048+ 1.024）］F1+［1.024/（3.048+1.024）］F2；即F=0.743F1+0.257F2，計(jì)算綜合得分及排名情況，結(jié)果如表5所示。

表5　綜合得分及排名

其中黑底白色字體部分為含有風(fēng)險(xiǎn)資本的公司，白底黑色字體部分為不含有風(fēng)險(xiǎn)資本的公司。數(shù)據(jù)結(jié)果表明：含有風(fēng)險(xiǎn)資本的創(chuàng)業(yè)板上市公司在盈利能力的綜合排名均靠前，得分情況普遍高于不含有風(fēng)險(xiǎn)資本的公司。由此我們推斷，含有風(fēng)險(xiǎn)資本的公司在創(chuàng)業(yè)板上市后比不含有風(fēng)險(xiǎn)資本的公司具有更強(qiáng)的盈利能力，即風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司盈利能力具有一定的促進(jìn)作用。

五、結(jié)論與建議

1、研究結(jié)論

通過對(duì)含有風(fēng)險(xiǎn)資本的創(chuàng)業(yè)板上市公司進(jìn)行實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)資本的投入確實(shí)對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈利能力有一定的促進(jìn)作用，主要表現(xiàn)在：含有風(fēng)險(xiǎn)資本投入的上市公司綜合得分和排名大部分處于前幾位，不含風(fēng)險(xiǎn)投資的上市公司綜合得分和排名均靠后。另外，在這28家公司中，有特銳德等9家公司屬于機(jī)械、設(shè)備、儀表行業(yè)，萊美藥業(yè)等4家屬于醫(yī)藥、生物制品行業(yè)，網(wǎng)宿科技等6家屬于電子科技類行業(yè)，可以看出大部分的公司屬于高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)資本更傾向于投入到高新技術(shù)領(lǐng)域，且對(duì)企業(yè)的盈利能力具有一定的積極影響。

2、建議

（1）完善風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)法律法規(guī)。盡管目前國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)較為活躍，且大部分的上市公司均含有風(fēng)險(xiǎn)資本的投入，這對(duì)于證券市場(chǎng)來說確實(shí)是一個(gè)積極的信號(hào)，然而由于風(fēng)險(xiǎn)資本投資的分散性和退出的隨意性，國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)仍然很不成熟，建議國(guó)家出臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)的法律法規(guī)，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的發(fā)展和完善。

（2）出臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)投資參股的標(biāo)準(zhǔn)。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的界定，本文是以首次公開發(fā)行招股說明書中披露的前十大股東是否包含風(fēng)險(xiǎn)投資公司為依據(jù)，但是這不是對(duì)公司股東的風(fēng)險(xiǎn)投資的“實(shí)質(zhì)性判斷”，建議公司在上市申報(bào)材料中對(duì)投資業(yè)務(wù)作出介紹，并由證監(jiān)會(huì)來判定是否為風(fēng)險(xiǎn)投資，然后在網(wǎng)站等信息平臺(tái)進(jìn)行公布。

（3）進(jìn)一步的研究。本文的研究對(duì)象是首批創(chuàng)業(yè)板上市的28家公司，雖然在行業(yè)的分布上有一半以上屬于高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，但是總體的行業(yè)分布并無規(guī)律性，因此建議在進(jìn)一步的研究中，可以以行業(yè)為特征分類來探討風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)某一特定行業(yè)上市公司盈利能力的影響。

［1］Fabio Bertoni：Annalisa Croce，Massimiliano Guerini.Venture capital and the investment curve of young high-tech companies［J］.Journal of Corporate Finance，2015（35）.

［2］capitalMassimo G.Colomboa，Diego D’Addab，Lorenzo H. Pirelli［J］.Research Policy，2016（45）.

［3］朱元甲、李陽(yáng)：風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)的影響［J］.商業(yè)研究，2012（3）.

［4］楊寶、袁天榮：風(fēng)險(xiǎn)資本介入、研發(fā)投資與創(chuàng)新績(jī)效關(guān)系研究——基于創(chuàng)業(yè)板的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)［J］.科技進(jìn)步與對(duì)策，2013（13）.

［5］李建軍、劉鳳元：風(fēng)險(xiǎn)資本、技術(shù)創(chuàng)新與公司業(yè)績(jī)關(guān)系研究［J］.統(tǒng)計(jì)與決策，2013（6）.

［6］鄧堯剛：風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)于上市公司發(fā)行市盈率的影響研究——基于創(chuàng)業(yè)板上市公司的實(shí)證分析［J］.改革與開放，2010（9）.

［7］劉彩華、韓樹超、劉佳：創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)實(shí)證分析［J］.商業(yè)會(huì)計(jì)，2012（5）.

［8］黎精明、范沁茹：上市公司盈利能力分析——以鋼鐵企業(yè)為例［J］.財(cái)會(huì)通訊，2015（23）.

［9］張紅、林蔭、劉平：基于主成分分析的房地產(chǎn)上市公司盈利能力分析與預(yù)測(cè)［J］.清華大學(xué)學(xué)報(bào)（自然科學(xué)版），2010（3）.

［10］宮鍵、高萬(wàn)東：上市公司盈利能力分析［J］.商場(chǎng)現(xiàn)代化，2015（20）.

（責(zé)任編輯：劉冰冰）