外匯市場、股票市場、房地產市場動態(tài)關聯性的實證檢驗

【摘要】本文利用傳統(tǒng)的VAR計量模型對外匯市場、股票市場、房地產市場之間的動態(tài)關聯性做了實證檢驗。通過選取2010年6月至2016年1月的月度數據，利用脈沖響應函數以及方差分解以考察模型變量之間的聯動性，研究表明：股票市場對房地產市場具有明顯的正向作用，且隨時間逐漸減弱，而房地產市場的上漲從長期看對股市有抑制作用。從總體上看，股票市場和外匯市場的相關性較弱，只有不到5%的股市價格波動能夠被外匯市場所解釋。房地產市場和外匯市場相關關系非常弱，房地產市場的價格波動幾乎不被外匯市場所解釋，而外匯市場的波動也只有3%左右被房地產市場所解釋。

【關鍵詞】外匯 股票 房地產 動態(tài)關聯性

一、引言

2014年11月至2015年6月我國A股市場上演了一輪大牛市，在改革牛和杠桿牛的刺激下，上證指數從最低的2300多點上漲到5100多點，漲幅達到122%，而在達到最高點以后股市開始急轉直下，至2016年2月上證指數只有最高點的一半左右，跌幅同樣巨大；在股市在經歷冰火兩重天的時候，我國的房地產市場在2016年年初也開始了新一輪的牛市，尤其在北上廣深幾個一線城市中體現的尤為明顯，房價漲幅驚人，購房者爭相排隊購買，整個房產市場十分火爆。這兩個市場先后出現不同幅度的上漲表明隨著我國經濟的發(fā)展以及金融制度體系的建立，房地產市場和股票市場變得越來越密不可分，相互影響。由于我國缺乏多樣化的投資渠道和產品，房地產市場和其他金融市場一樣已經成了資本逐利的場所。在我國房地產市場不僅體現了居民住房的剛需，在某種程度上還體現了一種投資保值的需求。此外，在全球經濟同步化的背景下，我國的金融市場和房地產市場受國外經濟的影響越來越大，國際資本的流動放大了市場之間的關聯性，對政府的監(jiān)管提高了難度，如何有效的做出更加針對性的調控將成為未來監(jiān)管者首要的任務。

二、文獻綜述

作為虛擬經濟和實體經濟中最重要的兩個市場，國內外已經有眾多的學術文獻研究股票市場和房地產市場之間的關系，陸岷峰、張玉潔（2011）利用VAR模型分析了房地產市場、股票市場與通貨膨脹之間的聯動關系，發(fā)現房價上漲會抑制股市，而股市對房地產市場的作用則較為復雜，兩者的關系并不是十分顯著；徐國祥、王芳（2012）基于周期波動理論探討了股票市場和房地產市場的關聯性，發(fā)現股票市場領先于房地產實體經濟3個月，而房地產股票市場領先于房地產實體經濟更是達到了4個月；郭德憲、盛理峰（2011）采用上證綜指和房地產銷售價格指數的月度數據就是否存在長期均衡關系進行了研究，實證結果顯示房地產價格和股票市場的價格存在負相關的關系，短期內股票市場的收益率是房地產市場的格蘭杰原因；解保華、李彬聯、石立（2009）對股票市場和房地產市場的泡沫問題進行了實證研究，不僅對兩個市場的泡沫進行了測量，而且通過對比發(fā)現股票市場的泡沫是房地產市場泡沫的原因，相反，房地產市場的泡沫卻不是股票市場泡沫產生的原因。

除了研究股票市場和房地產市場，也有不少學者對股票市場和外匯市場的動態(tài)關系也有所研究，何誠穎、劉林等人（2013）運用我國2005年匯改以來的數據結合SV-TVP-SVAR模型，實證研究了我國人民幣匯率和股價波動之間的動態(tài)關系，發(fā)現在不同時點上匯率波動和股價波動之間呈現較大的不對稱性，外匯干預作為政府調控的主要手段加強了兩個市場的聯動性，在穩(wěn)定匯率的同時也一定程度上推高了股價；陳國進、許德學、陳娟（2009）運用DCC-MGA RCH模型考察我國股票市場與銀行間外匯市場的動態(tài)相關性，不僅驗證了兩個市場間的動態(tài)相關性，而且還發(fā)現在短期內，兩個市場存在相互溢出效應，在長期內則只存在匯市向股市的溢出效應；而巴曙松、嚴敏（2009）通過向量自回歸多元EGARCH模型和日數據得出了與國內研究相反的結論，發(fā)現股價和匯率之間不存在長期均衡關系；徐靜、郭松睿（2013）等人通過對我國不同時間段的分類，然后通過實證檢驗發(fā)現我國匯改后的匯率變動和股價變動之間存在長期穩(wěn)定的協(xié)整關系，只是這種關系隨著選取時間短的不同而存在差異。在匯率和房地產兩個市場之間關聯性方面的研究不像前兩個關系這么多，郭樹華、王旭（2012）年通過實證研究發(fā)現我國匯率和房地產價格之間存在顯著的正向關系。除了研究各個金融子市場和房地產市場間的兩兩關系，鐘永紅、王其發(fā)（2015）年研究了貨幣市場、股票市場、外匯市場三個市場之間的動態(tài)關聯關系，認為三者之間存在具有時變性的聯動關系，且貨幣市場和股票市場之間的聯動性最強；而王薇（2011）則考察了外匯市場、期貨市場及股票市場之間的相關性，結果顯示外匯市場對期貨市場具有顯著的影響，而期貨市場則對外匯市場則沒有。

目前針對外匯市場、股票市場以及房地產市場之間動態(tài)關系的研究還較少，因此本文利用傳統(tǒng)的VAR計量模型對三個市場之間的關系做了實證檢驗，并以此提出了相關的建議，不斷地完善我國在金融市場和其他市場制度建設。

三、實證分析

（一）數據選取及來源說明

本文主要考察股票市場、外匯市場和房地產市場之間的動態(tài)關聯性，股票市場采用滬深300指數2010年6月至2016年1月的數據，主要是因為滬深300指數（ST）對整個A股市場具有較好的代表性，能夠全面反映股票市場的變化情況；房地產市場采用全國百城住房平均價格（ZF）同時段的數據；外匯市場采用人民幣兌美元匯率（EX），美元作為全球性的貨幣在一定程度上體現了人民幣的內在價值，能夠反映人民幣的波動情況；貨幣供應量M2作為央行調控市場的主要手段之一對三個市場都有一定程度上的影響，因此本文將M2作為模型的外生變量使得模型能夠更加準確的考察其余變量間的動態(tài)關系。本文所有數據均來自萬得資訊。

（二）變量的穩(wěn)定性檢驗

在構建VAR模型之前，本文采用ADF檢驗方法對變量進行了穩(wěn)定性檢驗，檢驗結果如下：

（三）VAR模型建立

（四）AR穩(wěn)定性檢驗

（五）脈沖響應函數、方差分解以及結論

1.房地產市場和股票市場的動態(tài)關系。根據脈沖響應函數以及方差分解的結果，股票市場對房地產市場具有明顯的正向作用，且隨時間逐漸減弱；我國的股票市場主要是以散戶為主的投機市場，經常出現急漲急跌的情況，當股票市場上漲的時候，散戶的財富快速增加，對房地產的購買力以及需求同樣會增加，因此股票市場對房地產市場具有正向的促進效應；相反房地產市場價格相對較穩(wěn)定，投資期限較長，當出現價格上漲的時候，短時間內對股市形成一種經濟向好的預期從而刺激股市實現一定幅度的上漲，但是從長期看，以房地產為代表的實體經濟風險較小，盈利較為穩(wěn)定，一旦出現好轉會吸引資金逐漸流入，對股市有分流效應，因此，房地產市場的上漲從長期看對股市有抑制作用。

2.股票市場和外匯市場的動態(tài)關系?？傮w上看，股票市場和外匯市場的相關性較弱，只有不到5%的股市價格波動能夠被外匯市場所解釋。從相互作用上看，外匯市場對股市存在倒U型的作用，由于采用的是直接標價法，因此數值上升代表著本幣貶值，這種情況下股市也受到抑制，即短期內外匯市場和股市存在反向作用；一段時間后貨幣貶值實現出口效應，從而帶動經濟增長，然后又反饋給股市，因此該時段內外匯市場和股市存在正向關系，從長期看，貨幣的貶值對本國經濟存在諸多不利的因素，比如資本流出，因此，長期看外匯市場對股市具有反向作用，貨幣的貶值不利于股市的上漲。反過來看，股票市場的上漲在短期內會吸引國際資金的流入，對外匯市場形成推動作用，本幣實現升值，但是隨著股市進一步上漲，對匯市的作用轉為負向。

3.房地產市場和外匯市場的動態(tài)關系。由于我國外匯市場是受國家調控管制的，資本的流入流出也是受限制的，投資房地產的途徑也有限，因此，房地產市場和外匯市場相關關系非常弱，房地產市場的價格波動幾乎不被外匯市場所解釋，而外匯市場的波動也只有3%左右被房地產市場所解釋。

四、相關政策建議

（一）建立全面、有效的調控機制和風險預警機制

目前隨著我國市場機制的不斷完善，金融市場和其他市場間的聯系也越來越緊密，一個市場的影響往往會傳導至其他市場，從而使多個市場受到牽連，因此，政府在采用調控手段時必須全方位的考慮，否則調控的結果可能會事倍功半，造成風險的進一步擴大。

（二）加快人民幣國際化和匯率制度建設

由于我國采用管理的浮動匯率制度，因此，外匯市場和其他市場之間的聯動性方面還存在不足，無法真實反映我國的匯率變動，以后應該考慮逐步放開匯率限制，促進人民幣國際化。

（三）因時制宜，采取有針對性的布控

由于我國各個市場之間的影響存在非對稱性和時變性，政府在采用調控手段時應做針對性的調整，從而達到最佳的效果。

參考文獻

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[12]基于VAR模型的中國房地產市場與股票市場動態(tài)關系研究[J].價格月刊.2011.（2）.