上市公司董事會特征對財務危機發(fā)生可能性的影響研究

劉思佳

[摘要]有關財務危機的研究，始終是經濟領域的研究熱點。公司的財務狀況的好壞直接影響到公司的經營的方方面面，關系到公司的生存與否和長遠發(fā)展。導致企業(yè)發(fā)生財務危機的因素有內因和外因，但是究其根本，戰(zhàn)略決策、內部治理等內因起到關鍵性作用。董事會又是內部治理核心。因此本文將董事會特征引入到財務危機研究中來，試圖尋找董事會特征對財務危機的影響，以改善董事會結構，降低財務危機發(fā)生的可能性。

[關鍵詞]董事會 上市公司 財務危機 相關性分析 回歸分析

一、研究背景和意義

近年來，因董事會治理失效而導致財務危機發(fā)生的時間頻發(fā)，四川長虹因董事會制定的以規(guī)模取勝的戰(zhàn)略思路導致巨額應收賬款無法收回，而發(fā)生了嚴重的財務危機。中科健公司因治理結構不完善，對高管層嚴重缺乏監(jiān)督和制衡，導致公司陷入嚴重的財務危機。巨人集團在成立不到六年就陷入了財務危機，以上事件中所提到的財務危機的爆發(fā)，內部治理結構失效是關鍵，而內部治理的核心是董事會治理，因而可以見得董事會治理十分重要。

二、研究假設

（一）伴隨董事人數(shù)的增加，董事成員間的交流溝通會有障礙，會導致“群體性思維”這一現(xiàn)象，董事們會產生偷懶行為，決策的質量會隨著降低。因此，本文認為隨著董事規(guī)模的擴大，增加了財務危機發(fā)生的可能性。提出假設1：董事會規(guī)模與公司陷入財務危機的可能性正相關

（二）目前我國董事會“內部人控制”現(xiàn)象突出，代理問題較為嚴重。董事長在兼任總經理時，權利過于集中，監(jiān)督機制失去效力，所以，相比較兩職分離而言，兩職合一將加大財務危機發(fā)生的可能性。提出假設2：二職合一與公司陷入財務危機的可能性正相關。

（三）由于委托代理問題的存在，從而造成股東、董事會和經理人中間，始終有嚴重的信息不對稱的問題。因此，獨立董事的比例越大，就越能抵消內部人控制的負面作用。提出假設3：獨立董事占董事會人數(shù)比例與公司陷入財務危機的可能性負相關。

（四）從目前我國的董事會會議現(xiàn)實情況看，存在許多問題。比如董事的出席率不高，議事規(guī)則不健全等問題，不能起到增強董事會治理的效果的作用。

提出假設4：董事會會議次數(shù)與公司陷入財務危機的可能性正相關。

（五）董事會成員越高的持股比例，董事們將要承擔因財務決策的失誤造成的損失。董事持股將個人利益與公司的長遠利益聯(lián)系起來。

提出假設5：董事會成員總持股比例與公司陷入財務危機的可能性負相關。

三.統(tǒng)計檢驗

（一）數(shù)據(jù)來源與樣本

本文選取了2010-2014年間在我國滬、深兩地上市的A股公司，并對樣本進行如下篩選剔除：（1）剔除金融、保險行業(yè)公司；（2）剔除數(shù)據(jù)缺失不全的公司；（3）剔除數(shù)據(jù)存在奇異值的公司。最終取得2752家上市公司的8542個樣本觀測值，行業(yè)類型18個行業(yè)大類。本文所有數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫，統(tǒng)計分析均使用STATAl2.O軟件完成。

（二）變量與模型

本文以經典的Altman模型中的z值作為衡量財務危機可能性的關鍵指標，z=0.012X1+0.014x2+0.033x3+0.06x4+0.999x5，其中X1=營運資本/總資產，X2=留存收益/總資產，X3=稅息前利潤/總資產，X4=股東權益的市場價值/總負債，X5=銷售收入/總資產，z值越大，企業(yè)陷入財務危機的可能性越小，解釋變量為董事會規(guī)模（LNBSIZE）、董事會兩職設置情況（DUALITY）、獨立董事比例（INDEPENDENT）、董事會會議次數(shù)（FREQUENCY）、董事持股比例（PERCENT），控制變量為：公司規(guī)模（LNSIZE）、財務杠桿（LEv）和總資產增長率（GROWTH）。本文控制了5個年度啞變量和18大類行業(yè)啞變量。

（三）統(tǒng)計結果及其分析

1.描述性統(tǒng)計。為了消除極端值對統(tǒng)計結果的影響，我們對z值與GROWTH指標在1%水平（雙側））上進行了winsorize縮尾處理，描述性統(tǒng)計結果詳見表1：

從上述描述性統(tǒng)計結果可以看出：

①財務危機衡量指標z值方面，根據(jù)Altman模型可知65.72%的樣本公司財務狀況穩(wěn)定，其z值大于2.675；1671家樣本公司可能走向財務危機的邊緣，其z值小于1.81；剩余1257家樣本公司z值位于1.81與2.675之間，屬于灰色地帶，無法判斷其財務狀況。全行業(yè)z值的平均數(shù)為7.102，遠遠大于2.657，說明我國滬深兩市A股上市公司總體財務狀況穩(wěn)定②董事會規(guī)模方面，董事會人數(shù)的自然對數(shù)最大為2.8904（18人），最小為1.3863（4人），且平均值為2.1571，說明董事會規(guī)模差異略大，但人數(shù)基本控制在9人左右。③根據(jù)代理理論，為減少“內部人控制”的影響，我國絕大多數(shù)上市公司（約74.53%）實行董事長與總經理的兩職分離。④獨立董事所占比例方面，從樣本數(shù)據(jù)來看，99%的上市公司均達到證監(jiān)會的最低要求。⑤董事會會議次數(shù)的標準差為3.7528，表明公司會議的召開次數(shù)相差懸殊，一年內召開董事會會議次數(shù)最小為1次，最大為57次。⑥董事會持股比例方面相差巨大，約三分之一上市公司持股比例為0，嚴格遵守我國公司法中有關“董事在任職期內不得購買本公司股票”的規(guī)定。同時還發(fā)現(xiàn)：上市公司規(guī)模（LNSIZE）相差較大，標準差為1.237；資產增長率（GROWTH）均值在20%以上，遠遠大于我國GDP的平均增長率；財務杠桿即資產負債率（LEV）水平在44%左右，整體償債能力尚可。