QFII持股對企業(yè)社會責(zé)任的影響研究

嚴(yán)澤琳，白斯琴，陳 欽

（1、福建農(nóng)林大學(xué) 管理學(xué)院，福建 福州 350002 2、福建農(nóng)林大學(xué) 經(jīng)濟學(xué)院，福建 福州 350002）3、國家林業(yè)局 杉木工程技術(shù)研究中心，福建 福州 350002）

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QFII持股對企業(yè)社會責(zé)任的影響研究

嚴(yán)澤琳1，白斯琴1，陳 欽2、3

（1、福建農(nóng)林大學(xué) 管理學(xué)院，福建 福州 350002 2、福建農(nóng)林大學(xué) 經(jīng)濟學(xué)院，福建 福州 350002）3、國家林業(yè)局 杉木工程技術(shù)研究中心，福建 福州 350002）

本文以2014年滬深兩市A股2259家企業(yè)的數(shù)據(jù)為依據(jù)，通過OLS回歸分析研究了QFII持股對企業(yè)社會責(zé)任的影響。研究發(fā)現(xiàn)，QFII持股比例與企業(yè)社會責(zé)任得分顯著相關(guān)，并具有正向影響。建議我國可以逐步放寬對QFII的政策限制，以提高QFII在我國上市公司的持股比例，促進上市公司積極承擔(dān)社會責(zé)任。

QFII持股；企業(yè)社會責(zé)任

一、引言

Qualified Foreign Institutional Investors，中文全稱為合格境外機構(gòu)投資者，簡稱為QFII，指的是由我國證監(jiān)會與外匯管理總局批準(zhǔn)的，在我國法律法規(guī)限定額度內(nèi)對國內(nèi)證券市場進行投資的境外機構(gòu)投資者。QFII投資相比整個資本市場而言規(guī)模不大仍處于起步階段，自2003年截止2015年11月，QFII制度經(jīng)歷了十二年的發(fā)展，獲得我國QFII資格的合格境外機構(gòu)投資者數(shù)量增加到294家，獲得批準(zhǔn)的QFII投資額度超過790億美元，創(chuàng)下歷年新高。QFII持有中國上市公司股權(quán)不僅已成為外資進入中國市場的一種主要形式，也改變了上市公司的股權(quán)架構(gòu)與性質(zhì)，這必然會對其公司治理產(chǎn)生重要的影響。

企業(yè)作為社會經(jīng)濟市場的主要參與者，不僅具有經(jīng)濟組織的盈利性，也應(yīng)當(dāng)承擔(dān)起社會公民義務(wù)，積極履行社會責(zé)任。根據(jù)高漢祥與鄭濟孝的相關(guān)研究，企業(yè)外部環(huán)境的變遷發(fā)展為公司治理與企業(yè)社會責(zé)任的融合提供了條件，改變了最初二者分流的發(fā)展趨勢。隨著利益相關(guān)者理論的提出，企業(yè)社會責(zé)任作為公司治理中新的組成部分，越來越多的學(xué)者開始對企業(yè)社會責(zé)任進行關(guān)注與研究。故研究QFII持股對我國企業(yè)履行社會責(zé)任的影響具有重要的現(xiàn)實意義。

二、文獻回顧

一方面，帶有外資性質(zhì)的股權(quán)對企業(yè)履行社會責(zé)任的影響研究。如李培林，張翼（2000）通過合資企業(yè)中外資股權(quán)對社會責(zé)任的影響研究，得出合資企業(yè)比其他類企業(yè)上繳更多的利稅。井潤田、張遠(yuǎn)（2009）采用全國經(jīng)濟普查數(shù)據(jù)并利用社會責(zé)任評價模型，得出合資企業(yè)中的外資比率越高越能有效的保障其股東與員工的利益的結(jié)論。王海妹、盧曉靜、林晚發(fā)（2014）等通過2010至2012共3年的上市公司數(shù)據(jù)進行研究，得出企業(yè)中外資持股比例越高越容易承擔(dān)社會責(zé)任行為。但是逯夢寒（2014）研究外資持股對不可再生能源公司履行企業(yè)社會責(zé)任的影響結(jié)果卻與上述研究結(jié)論相反：外資持股對不可再生能源類上市公司履行社會責(zé)任未能產(chǎn)生正面影響甚至?xí)p害不可再生能源類企業(yè)的價值。故外資性質(zhì)的股權(quán)對企業(yè)社會責(zé)任的影響研究結(jié)論也并不一致，而QFII持股介入企業(yè)，使得企業(yè)股權(quán)具有外資性質(zhì)，故研究QFII持股對企業(yè)社會責(zé)任的影響，有利于進一步論證外資性質(zhì)的股權(quán)對企業(yè)社會責(zé)任的影響關(guān)系。

另一方面，機構(gòu)投資者對企業(yè)公司治理或是企業(yè)社會履行責(zé)任的影響研究。如李維安、李濱（2008）采用滬深兩市3470家企業(yè)數(shù)據(jù)作為樣本進行實證，得出機構(gòu)投資者會通過買賣股票的間接監(jiān)督方式積極介入到公司治理中。梁雯（2010）從機構(gòu)投資者角度分析了機構(gòu)投資者對公司治理的積極正面效應(yīng)；邱麗燕（2014）通過股利政策視角揭示了QFII對公司治理的作用。雖然毛磊、王宗軍、王玲玲（2012）以2005至2009年中國上市公司為為研究對象，考察機構(gòu)投資者與企業(yè)社會績效的關(guān)系，得出機構(gòu)投資者在制定持股策略的時候會考慮企業(yè)的社會績效，但是也指出由于QFII在國內(nèi)市場發(fā)展還處于初始階段，故QFII對企業(yè)社會績效的關(guān)注并無體現(xiàn)。而QFII作為眾多機構(gòu)投資者一員，相比個人投資者更能介入企業(yè)公司治理中，影響企業(yè)積極履行社會責(zé)任，但現(xiàn)階段的研究結(jié)論并不完全一致，仍需進一步進行相關(guān)的論證。

綜上所述，與QFII持股對企業(yè)社會責(zé)任履行的相關(guān)研究主要涉及到外資性質(zhì)的股權(quán)、機構(gòu)投資者、公司治理等關(guān)鍵的相關(guān)因素。本文以QFII持股對企業(yè)履行社會責(zé)任的影響為主要研究內(nèi)容，結(jié)合外資股權(quán)的性質(zhì)與機構(gòu)投資者兩方面要點對公司治理中的企業(yè)社會責(zé)任的影響進行研究，通過2014年的上市企業(yè)數(shù)據(jù)計量，論證QFII持股對企業(yè)社會責(zé)任的影響。

三、理論分析與假設(shè)

首先，利益相關(guān)者理論的提出對企業(yè)社會責(zé)任的研究提供了理論框架。在利益相關(guān)者理論發(fā)展進程中，F(xiàn)reeman提出的利益相關(guān)者理論概念范疇受到廣泛認(rèn)同，其認(rèn)為利益相關(guān)者是能與組織產(chǎn)生交互影響的群體。例如股東投入資本與企業(yè)建立正向聯(lián)系，而企業(yè)需要為股東分配利潤；客戶吸收企業(yè)終端商品與企業(yè)建立正向聯(lián)系，而企業(yè)需要為客戶提供優(yōu)質(zhì)的商品從而進行反向影響。故本文認(rèn)為，企業(yè)作為一個社會公民的角色，在制定公司戰(zhàn)略，執(zhí)行公司計劃過程中應(yīng)該充分考慮利益相關(guān)者的利益，積極履行社會責(zé)任。利益相關(guān)者范圍的界定并無統(tǒng)一明確說明，在本文中包含了以下七個方面，即股東責(zé)任、員工責(zé)任、供應(yīng)商責(zé)任、客戶責(zé)任、消費者權(quán)益責(zé)任、環(huán)境責(zé)任和社會責(zé)任。而QFII作為企業(yè)股東的一員，必然要求企業(yè)積極履行對股東的相關(guān)義務(wù)，包括企業(yè)盈利、股利支付等，故從利益相關(guān)者角度，QFII持股有利于促進企業(yè)積極履行社會責(zé)任。

其次，根據(jù)代理理論，由于代理人作為企業(yè)的管理者，相比委托人能夠掌握更多企業(yè)的信息，進而產(chǎn)生信息不對稱的現(xiàn)象，這會反向影響委托人對代理人的有效地監(jiān)控，造成委托人利益受損。一方面基于現(xiàn)代企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)，QFII持股比例遠(yuǎn)低于控股股東的比例，控股股東基于自利原則會與中小股東產(chǎn)生代理沖突。另一方面外資股東和管理層之間可能由于空間間隔較遠(yuǎn)而加劇代理沖突。QFII基于對管理行為的監(jiān)控的考慮，對企業(yè)財務(wù)、內(nèi)部控制、社會責(zé)任等信息披露的需求增加，繼而在一定程度上對企業(yè)是否履行社會責(zé)任起到一定的督促監(jiān)管作用。

最后，根據(jù)馬力、齊善鴻等針對美、日、歐盟等社會責(zé)任相關(guān)問題的的研究，我國企業(yè)與國外企業(yè)在履行社會責(zé)任的環(huán)境也存在一定的差異。一是美國從20世紀(jì)30年代起便開啟了對企業(yè)社會責(zé)任的研究，隨后不斷發(fā)展完善，形成了相對成熟的體系，而我國是從20世紀(jì)80年代開始關(guān)注社會責(zé)任，從時間上相比我國企業(yè)社會責(zé)任研究存在滯后。二是現(xiàn)在西方企業(yè)的社會責(zé)任不僅限制于慈善義舉一方面，還有專門進行的社會責(zé)任計劃與執(zhí)行的戰(zhàn)略部署、設(shè)置專門的相關(guān)職位等，企業(yè)對履行社會責(zé)任形成了一套體系。三是我國非政府組織發(fā)展還不完善，還未形成如CSR Europe、挪威道德貿(mào)易組織等類型的具有世界范圍影響力的社會責(zé)任組織，社會影響力不夠，同時督促企業(yè)積極履行社會責(zé)任的意識也不強，因而無法對企業(yè)施以有效的壓力。

綜上所述，如果QFII持股將帶動國內(nèi)企業(yè)社會責(zé)任參與水平，即QFII持股比例越大越能促進上市公司積極履行社會責(zé)任。

四、研究設(shè)計

1、樣本選擇

本文從銳思下載了財務(wù)績效、QFII持股比例、前十大股東持股比例的相關(guān)指標(biāo)，從國泰安下載了企業(yè)上市時間，從和訊網(wǎng)收集企業(yè)的社會責(zé)任測評結(jié)果，剔除數(shù)據(jù)資料缺失的企業(yè)數(shù)據(jù)，最終得到2259個樣本量。

2、變量定義

（1）被解釋變量

本文以企業(yè)社會責(zé)任為被解釋變量?，F(xiàn)階段企業(yè)社會責(zé)任的計量方法有內(nèi)容分析法與聲譽指數(shù)法。內(nèi)容分析法是根據(jù)企業(yè)對外發(fā)布的報告中有關(guān)社會責(zé)任的內(nèi)容進行評分；而聲譽指數(shù)法則通過定性與定量兩種方式將事先分類好的企業(yè)社會責(zé)任進行評分，最后匯總出結(jié)果。本文采用第三方機構(gòu)中國證監(jiān)會旗下的網(wǎng)站和訊網(wǎng)的測評結(jié)果作為企業(yè)社會責(zé)任的履行情況的分值。和訊網(wǎng)的測評體系從五方面進行考察，包括股東責(zé)任、員工責(zé)任、供應(yīng)商、客戶和消費者權(quán)益責(zé)任、環(huán)境責(zé)任和社會責(zé)任；其中各項通過分設(shè)二、三級指標(biāo)來全面評價企業(yè)社會責(zé)任的履行情況。同時由于行業(yè)性質(zhì)不同，對于不同利益相關(guān)者的側(cè)重點也會有所不同，故和訊網(wǎng)的測評依據(jù)不同行業(yè)賦予股東責(zé)任、員工責(zé)任、供應(yīng)商、客戶和消費者權(quán)益責(zé)任、環(huán)境責(zé)任和社會責(zé)任五項不同的權(quán)重比例，使得各類企業(yè)的社會責(zé)任得分更加合理。故本文中選用的企業(yè)社會責(zé)任指標(biāo)適用于不同類行業(yè)之間的比較。

（2）主要解釋變量

本文以QFII參股比例為主要解釋變量，采用QFII_PER表示上市公司QFII參股比例。其數(shù)據(jù)來源為銳思數(shù)據(jù)庫（www.resset.cn），選取的是QFII持有無限售流通A股比例。

（3）控制變量

一是根據(jù)孔玉生、宋寶莉、顏剩勇、劉慶華等企業(yè)社會責(zé)任和財務(wù)績效相關(guān)性研究得出了社會責(zé)任和企業(yè)績效之間存在著正相關(guān)關(guān)系，其中財務(wù)績效指標(biāo)（ROA）采用資產(chǎn)收益率來表示。二是根據(jù)成沛祥、肖汪洋、鄧超對上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)進行研究時，得出股權(quán)集中度越高，上市公司履行企業(yè)社會責(zé)任的情況越好的結(jié)論。而前十大股東的股權(quán)比例是企業(yè)所持股數(shù)排在前十位的股東比例之和，體現(xiàn)出前者對公司治理極強的影響能力，其中股權(quán)集中度指標(biāo)（TOP10HOLD）采用前十大無限售股東持有無限售A股數(shù)占無限售A股比例來表示。三是根據(jù)以往的研究發(fā)現(xiàn)，在企業(yè)履行社會責(zé)任過程中，企業(yè)年齡扮演著重要的角色，歷史越長的企業(yè)越重視社會責(zé)任的履行，將其視為企業(yè)無形資產(chǎn)的一部分，并且在張兆國，靳小翠等的研究中，企業(yè)年齡也具有控制作用，其中企業(yè)年齡指標(biāo)（AGE）采用以年為單位計量，由企業(yè)上市至2014年12月31日截止。

3、研究模型設(shè)計

根據(jù)前文分析，各變量定義見表1。其中模型（1）表示以CSR作為被解釋變量，QFII持股比例作為解釋變量的多元線性回歸方程。

表1　主要變量定義

五、實證分析

1、描述性統(tǒng)計分析

表2　對各解釋變量和因變量的描述性統(tǒng)計

企業(yè)社會責(zé)任CSR得分均值為23.1645分，由于企業(yè)社會責(zé)任總分為100分，最高值也只是達(dá)到了82.19分，中位數(shù)在21.32分，還出現(xiàn)了0分的情況。依據(jù)和訊網(wǎng)給出的評分結(jié)果，企業(yè)整體的社會責(zé)任履行情況偏低。外資參股機構(gòu)持有無限售流通A股比例QFII_PER的均值為0.0015，即0.1545%，最大值為16.18%，中位數(shù)與最小值均為0，說明QFII持股的企業(yè)數(shù)不達(dá)樣本量的一半，QFII持股比例明顯偏低。前十大無限售股東持有無限售A股數(shù)占無限售A股比例均值為44.49%，中位數(shù)為44.35%，最大值為99.71%，最小值為2.7%，說明總體股權(quán)集中度較高。財務(wù)績效的均值為5.1494，最大值為46.356，最小值為0.3，說明企業(yè)資產(chǎn)總體盈利性良好。企業(yè)年齡的均值為10年，最大值為24年，最小值不到1年，說明企業(yè)上市年限范圍涵蓋廣。

2、回歸分析

表3　QFII持股比例對社會責(zé)任總分的影響：基于OLS回歸分析

以企業(yè)社會責(zé)任評分值為被解釋變量，以企業(yè)獲得的QFII機構(gòu)持股占比以及控制變量為被解釋變量，采用最小二乘法進行回歸分析，得出表3實證結(jié)果。F統(tǒng)計量在1%水平上顯著，說明模型的整體線性擬合顯著，回歸方程擬合程度較好。其中QFII機構(gòu)持股比例通過了5%的顯著水平，其系數(shù)為61.21，大于0，說明關(guān)于QFII持股比例對企業(yè)履行社會責(zé)任為顯著正相關(guān)。財務(wù)績效通過了1%顯著水平，并且相關(guān)系數(shù)值為0.7016，大于0，說明財務(wù)績效對企業(yè)社會責(zé)任為顯著正相關(guān)。股權(quán)集中度通過了1%的顯著水平，并且相關(guān)系數(shù)為2.9983，大于0，說明股權(quán)集中度對企業(yè)社會責(zé)任為顯著正相關(guān)。企業(yè)年齡通過了1%的顯著水平，其系數(shù)為0.2181，大于0，說明企業(yè)年齡對企業(yè)履行社會責(zé)任顯著正相關(guān)。

六、結(jié)論及建議

本文以2014年中國A股全行業(yè)2259家上市公司作為研究樣本，研究了上市公司QFII持股對于企業(yè)社會責(zé)任的影響，得出QFII持股對于企業(yè)履行企業(yè)社會責(zé)任有顯著的正向影響的結(jié)論。根據(jù)計量結(jié)果，本文提出如下建議。一是QFII作為重要的機構(gòu)投資者，作為企業(yè)的重要股東，可以通過證監(jiān)會完善對QFII的準(zhǔn)入機制，通過外匯管理局提升QFII投資額度的上限，逐步開放我國資本市場。二是提高QFII在我國上市公司的持股比例，提升QFII在企業(yè)治理中的影響力，促進上市公司積極承擔(dān)社會責(zé)任。三是通過網(wǎng)絡(luò)平臺的建設(shè)，完善企業(yè)與QFII間信息交流的途徑，使QFII充分了解企業(yè)財務(wù)、內(nèi)部控制、社會責(zé)任等信息，起到監(jiān)督企業(yè)的作用，促進上市公司積極履行社會責(zé)任。

（注：本文的通訊作者為陳欽。）

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（責(zé)任編輯：曉彤）