淺談房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對(duì)績(jī)效的影響

陳冉冉　郭繼秋

淺談房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對(duì)績(jī)效的影響

陳冉冉郭繼秋

摘要：房地產(chǎn)行業(yè)在我國(guó)的發(fā)展迅速，為我國(guó)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)做出了很大貢獻(xiàn)，但最近幾年暴露出的問(wèn)題也逐漸引起了國(guó)家和企業(yè)家們的注意，房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的逐漸平穩(wěn)是企業(yè)發(fā)展成熟化的必然趨勢(shì)，房地產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力之一，房地產(chǎn)上市公司在我國(guó)的數(shù)量并不多，主要因?yàn)槲覈?guó)的房地產(chǎn)企業(yè)普遍使用高負(fù)債來(lái)進(jìn)行融資，只有當(dāng)銀行負(fù)債不能滿足自身資本的需要才會(huì)發(fā)行股權(quán)。對(duì)于相對(duì)發(fā)展趨向成熟的房地產(chǎn)行業(yè)來(lái)說(shuō)，研究房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)和績(jī)效的關(guān)系是有很大必要的，我國(guó)的房地產(chǎn)公司上市時(shí)間短，融資模式也相對(duì)落后，因此，研究資本結(jié)構(gòu)和績(jī)效的關(guān)系不僅對(duì)解決房地產(chǎn)業(yè)的融資決策具有指導(dǎo)意義，而且還可以引導(dǎo)房地產(chǎn)企業(yè)獲得更大的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)；資本結(jié)構(gòu)；績(jī)效；資產(chǎn)負(fù)債率

一、緒論

我國(guó)在經(jīng)歷了改革開(kāi)放后，經(jīng)濟(jì)和生活都發(fā)生了翻天覆地的變化，伴隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)的大力發(fā)展，房地產(chǎn)行業(yè)在我國(guó)迅速壯大起來(lái)，國(guó)內(nèi)迅速涌現(xiàn)了一批房地產(chǎn)企業(yè)。房地產(chǎn)投資作為一種全社會(huì)的固定資產(chǎn)投資成為了現(xiàn)代金融投資重要的組成部分。房地產(chǎn)的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)進(jìn)行融資的時(shí)候各種資金的來(lái)源、組合或者相互之間的關(guān)系。房地產(chǎn)行業(yè)的相關(guān)產(chǎn)業(yè)很多，資本結(jié)構(gòu)的特征相對(duì)也較為明顯，房地產(chǎn)企業(yè)的不同的資本結(jié)構(gòu)，就可能會(huì)形成兩種不同的企業(yè)運(yùn)營(yíng)機(jī)制，也會(huì)造成企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的不同，本文致力于通過(guò)研究房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效的關(guān)系，使得企業(yè)選擇最適合自己的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，力求達(dá)到公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的最大化。

國(guó)內(nèi)外對(duì)上市公司的資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題進(jìn)行了很多理論和實(shí)證研究，形成了有一定影響力的資本結(jié)構(gòu)理論。資本結(jié)構(gòu)是一個(gè)具有重大理論價(jià)值和實(shí)踐意義的研究課題。房地產(chǎn)上市公司的影響因素很多，公司的財(cái)務(wù)稅收、代理成本、治理結(jié)構(gòu)等都與其息息相關(guān)，它還影響公司的資金成本的大小和公司的市場(chǎng)價(jià)值和財(cái)務(wù)價(jià)值。由于房地產(chǎn)市場(chǎng)的資金密集度高，相關(guān)產(chǎn)業(yè)眾多，房地產(chǎn)市場(chǎng)的波動(dòng)有時(shí)對(duì)整個(gè)地區(qū)或者國(guó)家的經(jīng)濟(jì)都有很大的影響。

二、房地產(chǎn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)

資本結(jié)構(gòu)的形成受企業(yè)內(nèi)部和外部的影響，資本結(jié)構(gòu)相對(duì)單一化，房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道大部分來(lái)源于銀行貸款，銀行貸款是房地產(chǎn)企業(yè)在形成初期最早使用的融資方式，也是到現(xiàn)在為止房地產(chǎn)企業(yè)最主要的、融資比率最大的募集資金的方式。在一些大型房地產(chǎn)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)中，也會(huì)有股權(quán)融資，股權(quán)融資即通過(guò)公開(kāi)或者非公開(kāi)發(fā)行股份的方式，在股票市場(chǎng)或者債券、基金市場(chǎng)母的所需資金。但是我國(guó)的中小型房地產(chǎn)企業(yè)沒(méi)有資格發(fā)行債券或者股份，對(duì)于這類企業(yè)來(lái)說(shuō)，借貸成為其獲得外部資金的主要融資形式。房地產(chǎn)貸款基本上來(lái)自于銀行，對(duì)于銀行的借貸在很大程度上受國(guó)家政策的影響，房地產(chǎn)企業(yè)的銀行負(fù)債包括很多環(huán)節(jié)，房地產(chǎn)企業(yè)拿地后，通過(guò)使用土地的抵押來(lái)獲得貸款，在產(chǎn)品的建造過(guò)程中，抵押未完成的建筑物獲得貸款，還有在房產(chǎn)的銷售過(guò)程中，通過(guò)獲得房產(chǎn)的抵押權(quán)與買房者構(gòu)成的合同貸款。這幾種貸款的方式都屬于抵押貸款。一些信用好的房地產(chǎn)企業(yè)還會(huì)進(jìn)行信用貸款，這種方式也是一些大型企業(yè)經(jīng)常使用的募集資金的方式，還有一些是企業(yè)通過(guò)其他公司或者金融機(jī)構(gòu)甚至政府的擔(dān)保獲得銀行貸款，這種貸款對(duì)銀行來(lái)說(shuō)相對(duì)信用貸款有更大的安全性。銀行貸款在房地產(chǎn)企業(yè)中有很大的適應(yīng)性，因此現(xiàn)在房地產(chǎn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、融資結(jié)構(gòu)相對(duì)單一，企業(yè)的負(fù)債主要甚至全部都來(lái)自于銀行貸款。

近幾年，股票市場(chǎng)在我國(guó)逐漸發(fā)展起來(lái)，一些大型的房地產(chǎn)企業(yè)開(kāi)始通過(guò)發(fā)行股權(quán)的方式來(lái)進(jìn)行融資，從市場(chǎng)的角度考慮，企業(yè)的公開(kāi)上市不僅可以讓企業(yè)從社會(huì)上獲得足夠的資金來(lái)進(jìn)行企業(yè)的經(jīng)營(yíng)，還能夠分散金融風(fēng)險(xiǎn)，聚集社會(huì)上的閑散資金，充分調(diào)動(dòng)中小投資者的積極性，個(gè)人也可以通過(guò)購(gòu)買股票進(jìn)行投資，以從房地產(chǎn)市場(chǎng)中獲得持續(xù)穩(wěn)定的收入。房地產(chǎn)企業(yè)的公開(kāi)上市還能節(jié)約資金成本，我國(guó)對(duì)于上市的資格要求相對(duì)嚴(yán)格，主要因?yàn)榉康禺a(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)是前期資金投入相對(duì)較大，且資金周轉(zhuǎn)時(shí)間長(zhǎng)，資金流屬于大進(jìn)大出的情況，資金鏈條長(zhǎng)，金融風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，資金鏈上任何一個(gè)環(huán)節(jié)如果沒(méi)有資金的持續(xù)投入，整個(gè)企業(yè)都會(huì)面臨破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。因此在我國(guó)國(guó)內(nèi)上市對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的資金、規(guī)模、盈利都有很具體的要求，相對(duì)比較困難，因此，我國(guó)的房地產(chǎn)企業(yè)有很多是在境外進(jìn)行上市。

證券融資在我國(guó)興起的時(shí)間不長(zhǎng)，但是已經(jīng)越來(lái)越成為企業(yè)發(fā)展最偏好的融資方式，不動(dòng)產(chǎn)證券化是未來(lái)房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行融資的主要方向，國(guó)外的房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)證明，證券融資具有強(qiáng)大的生命力，房地產(chǎn)融資證券化將是企業(yè)提高公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的最有效的手段，它能大幅度提高房地產(chǎn)企業(yè)的籌資能力。在我國(guó)，證券融資屬于新興金融產(chǎn)物，具有很強(qiáng)的成長(zhǎng)性。房地產(chǎn)投資信托基金融資，是剛剛興起的房地產(chǎn)資金證券化的一種特殊形式，即房地產(chǎn)企業(yè)通過(guò)在交易市場(chǎng)以公開(kāi)的形式發(fā)行收益憑證，募集閑散在社會(huì)上的分散投資者的資金，并把資金交由專門的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營(yíng)管理，產(chǎn)生的投資收益按照一定的購(gòu)買比例及時(shí)分配給投資者，這是一種新型的信托基金，也是一種新型的房地產(chǎn)業(yè)融資模式。這種融資方式在當(dāng)今房地產(chǎn)的低迷形勢(shì)下，有可能解決房地產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)和經(jīng)營(yíng)中的資金瓶頸，給房地產(chǎn)業(yè)帶來(lái)新的活力。更重要的是這種模式形成了整個(gè)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)的資金鏈。這是整個(gè)房地產(chǎn)業(yè)的偉大變革，我國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)已經(jīng)對(duì)這種融資模式進(jìn)行試點(diǎn)，現(xiàn)在主要用于公租房或者保障房的融資，并取得了很好地成效。但是房地產(chǎn)投資信托基金的推廣還需要國(guó)家政策和市場(chǎng)環(huán)境的支持，我國(guó)法制建設(shè)不完善，現(xiàn)在這種融資模式發(fā)展不成熟，很難在我國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)大量推廣。

三、房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對(duì)績(jī)效的影響論證

我國(guó)的房地產(chǎn)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為資產(chǎn)負(fù)債率和企業(yè)的績(jī)效之間呈拱形的形狀，即在負(fù)債率不超過(guò)最優(yōu)資產(chǎn)負(fù)債率之前，資產(chǎn)負(fù)債率的提高可以促進(jìn)房地產(chǎn)企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，即在資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較低時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率和企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)呈正相關(guān)，當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)企業(yè)的最優(yōu)負(fù)債率時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率的增大反而會(huì)導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績(jī)的相對(duì)較低，即資產(chǎn)負(fù)債率和企業(yè)的業(yè)績(jī)呈負(fù)相關(guān)。也就是對(duì)于變動(dòng)的企業(yè)來(lái)講，也存在一個(gè)動(dòng)態(tài)的最優(yōu)資產(chǎn)負(fù)債率。但是我國(guó)的房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率普遍超過(guò)70%，對(duì)于我國(guó)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)來(lái)說(shuō)，保持65%以下的負(fù)債率，才能有效控制金融風(fēng)險(xiǎn)，也就是說(shuō)，我國(guó)的房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該適度降低資產(chǎn)負(fù)債率，降低因?yàn)檫^(guò)度負(fù)債產(chǎn)生的資金成本以及償付的利息。適度降低負(fù)債比例，也可以降低企業(yè)的破產(chǎn)成本。我國(guó)前幾年的房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展過(guò)熱，國(guó)家通過(guò)一系列措施降低房地產(chǎn)的發(fā)展勢(shì)頭，其中重要的一項(xiàng)就是通過(guò)嚴(yán)格控制房地產(chǎn)企業(yè)的銀行貸款的資格，降低企業(yè)的負(fù)債率，在避免房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫化的同時(shí)，也使得企業(yè)的負(fù)債率降低，被動(dòng)調(diào)整了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。

房地產(chǎn)企業(yè)的規(guī)模也可以作為資本結(jié)構(gòu)的衡量指標(biāo)，企業(yè)規(guī)模的大小和公司的業(yè)績(jī)也有一定影響，國(guó)內(nèi)外的學(xué)者通過(guò)分析研究，認(rèn)為企業(yè)規(guī)模的大小和公司的業(yè)績(jī)呈一定程度的正相關(guān)，因?yàn)榇笠?guī)模的企業(yè)一般管理和運(yùn)營(yíng)模式都比較成熟，大規(guī)模的企業(yè)一般都會(huì)進(jìn)行多元經(jīng)營(yíng)，甚至跨行業(yè)經(jīng)營(yíng)，行業(yè)具有一定的發(fā)展周期性，如果處在行業(yè)的相對(duì)衰落期，如果企業(yè)只進(jìn)行了一個(gè)行業(yè)的運(yùn)營(yíng)，它的盈利也是和行業(yè)的發(fā)展周期相對(duì)應(yīng)，但是多元化經(jīng)營(yíng)的企業(yè)對(duì)通過(guò)不同項(xiàng)目獲得收益，甚至通過(guò)不同的行業(yè)進(jìn)行利益的相對(duì)穩(wěn)定化。因此房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模與公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)是正相關(guān)。而公司成長(zhǎng)性對(duì)公司績(jī)效的影響相對(duì)并不顯著，我國(guó)的房地產(chǎn)企業(yè)基礎(chǔ)性較差，資本運(yùn)作起來(lái)不靈活，管理上也存在一些漏洞，尤其在最近房地產(chǎn)局勢(shì)比較低迷的時(shí)候，國(guó)家對(duì)于房地產(chǎn)業(yè)的管理也趨于嚴(yán)格，通過(guò)控制房?jī)r(jià)，調(diào)整銀行利率和加大買房者的購(gòu)房稅率來(lái)控制整個(gè)房地產(chǎn)的過(guò)熱局勢(shì)。我國(guó)的房地產(chǎn)上市公司不多，企業(yè)的規(guī)模不大，在近幾年的低迷形勢(shì)下，很多中小型的房地產(chǎn)企業(yè)在國(guó)家嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控政策下面臨破產(chǎn)危機(jī)。但是上市的房地產(chǎn)公司依然有相對(duì)穩(wěn)定的收益，這在一定程度上，驗(yàn)證了企業(yè)規(guī)模和公司的業(yè)績(jī)呈正相關(guān)的論證。

企業(yè)的流動(dòng)負(fù)債的比例和公司的績(jī)效呈負(fù)相關(guān)。流動(dòng)負(fù)債也叫短期負(fù)債，是指企業(yè)通過(guò)向外部借貸獲得的借貸資金，借款周期不超過(guò)一年，或者債權(quán)人可以隨時(shí)要求還款的負(fù)債，這種負(fù)債的償還要求房地產(chǎn)企業(yè)有更大的變現(xiàn)能力，能夠很好地通過(guò)自身企業(yè)的現(xiàn)金流，及時(shí)對(duì)所借的資金進(jìn)行償付。因此流動(dòng)負(fù)債需要企業(yè)能夠很好地控制自己企業(yè)中的流動(dòng)資金，流動(dòng)負(fù)債一般用于企業(yè)內(nèi)部暫時(shí)的資金短缺等，資金成本較大，不利于公司的長(zhǎng)期發(fā)展，而相對(duì)流動(dòng)負(fù)債，非流動(dòng)負(fù)債的負(fù)債周期長(zhǎng)，負(fù)債及利息的償付一般用于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，使企業(yè)對(duì)于未來(lái)有良好預(yù)期。由于它的償付一般和企業(yè)的財(cái)務(wù)周期相對(duì)應(yīng)，定期償還也使得企業(yè)有充分的準(zhǔn)備，利于公司發(fā)展。因此對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)，應(yīng)該適當(dāng)減少流動(dòng)資金的比例，盡量選擇非流動(dòng)負(fù)債，使企業(yè)著眼于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。

最后，影響房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的資本結(jié)構(gòu)因素是多樣化的，還包括企業(yè)股本的流通股比例，整個(gè)負(fù)債中的流動(dòng)負(fù)債比率，還有上市公司中的股權(quán)集中度等，本文在查證了很多國(guó)內(nèi)外的文獻(xiàn)之后，國(guó)際上普遍認(rèn)為，公司的流通股比率和股權(quán)集中度作為房地產(chǎn)上市公司的資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)，分別和企業(yè)的公司績(jī)效呈正相關(guān)和負(fù)相關(guān)。房地產(chǎn)企業(yè)的市場(chǎng)環(huán)境是不斷變化的，因此房地產(chǎn)的資本結(jié)構(gòu)是動(dòng)態(tài)的，它對(duì)企業(yè)的績(jī)效的影響也是多樣化的，但是通過(guò)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對(duì)績(jī)效的影響，我們可以通過(guò)調(diào)整企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)負(fù)債等一些可控因素，使得企業(yè)接近最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，力求企業(yè)的資金成本達(dá)到最低，業(yè)績(jī)達(dá)到最大化，這是每一個(gè)企業(yè)管理者的義務(wù)。

作者單位：（吉林建筑大學(xué)）