登云股份包裝過度？

路漫漫

上市當年業(yè)績變臉，次年巨虧并被立案調(diào)查，審計機構(gòu)出具保留意見的審計報告，登云股份上市才兩年，就不知不覺地站在退市的邊緣。那么，當初上市時的良好業(yè)績是怎么回事？

登云股份（002715.SZ）主營汽車發(fā)動機進排氣門系列產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。于2014年2月19日登陸中小板，是國內(nèi)同行中首家上市公司。然而，上市當年業(yè)績就開始變臉，2014年凈利潤大降44.98%。驚險地避開了業(yè)績下降50%的處罰紅線，保薦機構(gòu)新時代證券及相關(guān)保薦代表人躲過處罰。

不過，2015年10月20日，登云股份被證監(jiān)會展開立案調(diào)查。當年巨虧5311.56萬元，雪上加霜的是，一直給公司服務(wù)的審計機構(gòu)信永中和會計師事務(wù)所（特殊普通合伙）對其2015年財報出具保留意見的審計公告。

三包索賠究竟如何確認？

2016年4月19日，登云股份發(fā)布業(yè)績修正公告，報告期內(nèi)營業(yè)總收入仍為2.40億元，但利潤總額由-3065.97萬元調(diào)到-5053.51萬元，實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤由-3111.37萬元調(diào)至-5311.56萬元。公司稱，主要原因是在2011年至2014年期間，公司與部分客戶的三包索賠共1589.66萬元存在爭議，以及在2013年至2014年期間，公司與某供應(yīng)商承兌匯票貼現(xiàn)利息共358.18萬元分擔存在爭議。從謹慎角度出發(fā)，公司計劃在2015年將上述爭議確認為當期費用，或計提100%的壞賬準備，影響金額合計1947.84萬元。

這是登云股份第二次進行業(yè)績修正。2015年10月31日，登云股份在三季度報中預(yù)計2015凈利潤變動區(qū)間為-3000萬元至-2500萬元。到了2016年1月29日，登云股份將2015年凈利潤修正為-3500萬元至-3000萬元。

距離年報公告最后期限只有11天時間，登云股份才急急忙忙地通過業(yè)績修正的方式“高調(diào)”處理2011年至2014年遺留的問題，很可能出于無奈。既然2015年巨虧已經(jīng)成為定局，不如趁機甩掉陳年積累的包袱，從而輕松上陣，這也是很多上市公司的普遍做法。不過，在被立案調(diào)查的第二個月，深交所發(fā)函讓登云股份結(jié)合經(jīng)營環(huán)境、業(yè)務(wù)模式、 產(chǎn)品特點等因素說明2015年前三季度虧損及2015年全年虧損的具體原因。突然而至的甩包袱，難道是迫于證監(jiān)會對公司立案調(diào)查的壓力嗎？

2016年4月30日，登云股份2015年年報終于出爐，巨虧5311.56萬元。會計師出具了保留意見的審計報告，并表示：“懷集登云汽配公司確認的三包索賠費用及計提因存在爭議的三包索賠費用導(dǎo)致難以收回的應(yīng)收賬款壞賬準備，對此我們無法獲取充分、適當?shù)膶徲嬜C據(jù)確認三包索賠費用的歸屬期間、完整性及應(yīng)收賬款計提的壞賬準備是否充分及適當?！保ǖ窃乒煞莸娜Q是“懷集登云汽配股份有限公司”，在審計報告中的簡稱是“懷集登云汽配公司”。）

在《內(nèi)部控制鑒證報告》中，會計師指明登云股份內(nèi)部控制存在重大缺陷。

而上市公司和保薦機構(gòu)則認為內(nèi)控不存在重大缺陷。就這樣，上市公司及中介機構(gòu)的友誼小船說翻就翻。

在2011年至2014年期間，登云股份與部分客戶的三包索賠共1663.33萬元，存在爭議。如登云股份未能就該部分三包索賠爭議與客戶達成諒解協(xié)議，則有可能造成相應(yīng)應(yīng)收賬款無法回收的風(fēng)險。登云股份在2015年將上述爭議確認為當期費用或計提100%的壞賬準備，其中：對三家爭議金額較大（合計1482.16萬元）的客戶，根據(jù)爭議金額計提100%的壞賬準備；對其余爭議金額較少的客戶，全部確認為2015年當期費用，金額合計為181.16萬元，并沖銷對應(yīng)客戶的應(yīng)收賬款。在2015年集中處理存在爭議的三包索賠導(dǎo)致當年資產(chǎn)減值損失高達2091萬元，而2009年至2014年一共才866萬元。從數(shù)據(jù)來看，2015年登云股份的確更為謹慎，也難怪保薦機構(gòu)喊冤了。2011年至2014年存在爭議的費用及壞賬損失共1663.32萬元在2015年確認，對凈利潤沒有實質(zhì)性的影響，因為2015年已經(jīng)虧損5311.56萬元。為何不確認在2014年？2014年登云股份凈利潤僅1862.24萬元，同比大幅下降44.98%，如果再把上述1663.32萬元確認在2014年，當年的凈利潤只有198.92萬元，同比暴降94.12%。在上市當年業(yè)績暴降九成，會將登云股份推向風(fēng)口浪尖，更可能是被立案調(diào)查。那么，分年確認在各年度不是更好？但如果安排在IPO期間，減少上千萬利潤，不但可能減少募集資金，甚至有可能IPO失敗。

登云股份2009年至2012年銷售費用中的三包索賠費用分別為193.75萬元、139.20萬元、262.51萬元、194.16萬元，2013年上半年為3.4萬元。對于忽高忽低的三包索賠費用，登云股份在招股書這樣說：“雖然三包索賠事項與用戶使用方法、發(fā)動機工作狀況、公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品質(zhì)量等有一定的關(guān)系，但三包索賠費用的發(fā)生具有偶然性，體現(xiàn)在報告期內(nèi)，公司三包索賠費用有所波動。”2013年登云股份的三包索賠費用銳減至10.68萬元。2014年年報干脆不再單獨列示三包索賠費用，2015年年報中，三包索賠費用重新單獨列示，2014年的三包索賠費用176.08萬元，2015年則為580.10萬元。2014年年報銷售費用中的租金47.04萬元單獨列示，而金額遠遠超過租金的三包索賠費用卻與其他費用混在一起，在新增的“其他”中列示，金額為225.84萬元。

2011年至2014年，登云股份少計三包索賠費用合計1663.32萬元。登云股份費用“控制有方”的秘訣在于少計大量費用。

固定資產(chǎn)與產(chǎn)量異常

登云股份在招股書中表示：“公司長期處于滿負荷的生產(chǎn)，尤其是2010年至今，公司已突破產(chǎn)能極限，迫使公司不得不放棄部分訂單，公司產(chǎn)品供不應(yīng)求的局面短期內(nèi)難以緩解?！?/p>

奇怪的是，登云股份的固定資產(chǎn)保持快速增加，但生產(chǎn)量自2012年開始并沒有同步增加。2009年年末固定資產(chǎn)5534.19萬元，當年產(chǎn)量1906萬支；2010年年末固定資產(chǎn)7478.97萬元，當年產(chǎn)量2647萬支；2011年年末固定資產(chǎn)8534.79萬元，當年產(chǎn)量2846萬支；2012年年末固定資產(chǎn)14528.64萬元，當年產(chǎn)量2917萬支；2013年年末固定資產(chǎn)16713.88萬元，當年產(chǎn)量2963萬支；2014年年末固定資產(chǎn)24526.55萬元，當年產(chǎn)量3021萬支；2015年年末固定資產(chǎn)25575.55萬元，當年產(chǎn)量2670萬支。 從這組數(shù)據(jù)可見，2014年產(chǎn)量已經(jīng)是歷史最高了，與產(chǎn)量直接相關(guān)的機器設(shè)備原值從2011年年末14199.42萬元增加至2014年年末的24558.03萬元，增幅72.95%，但2014年產(chǎn)量僅僅比2011年增加175萬支，增幅6.14%。

一方面是公司因產(chǎn)能緊張不得不放棄部分訂單；另一方面是固定資產(chǎn)快速增加而產(chǎn)量卻徘徊不前，登云股份在招股書中這樣解釋：由于新廠區(qū)部分輔助設(shè)施未建成，加上用電保障存在問題，不少工序仍要在老廠區(qū)生產(chǎn)，“多次往返運輸裝卸，增加了生產(chǎn)管理的難度，也嚴重影響了新廠及老廠的生產(chǎn)節(jié)拍和產(chǎn)能的釋放?！贝撕?013年年報稱，公司新廠區(qū)建設(shè)取得較大進展，產(chǎn)能得到穩(wěn)步提升，新增產(chǎn)能能滿足2014年的市場需求。2014年年報也如此表述。

既然2013年、2014年產(chǎn)能都得到穩(wěn)步提升，為何產(chǎn)量一直提升不上去？如果產(chǎn)量上不去，為何還要增大投入，這樣不但浪費資金，還增加折舊、利息支出等成本費用，吞噬利潤。

募投項目業(yè)績變臉產(chǎn)能縮水

登云股份在招股書信心滿滿地表示：年產(chǎn)汽車發(fā)動機氣門2000萬支技術(shù)改造項目總投資21038萬元，擬建規(guī)模為：新增汽車發(fā)動機氣門2000萬支/年，其中汽油發(fā)動機氣門產(chǎn)品1150萬支/年，柴油發(fā)動機氣門產(chǎn)品850萬支/年。

2014年年末募投項目累計投入19695.28萬元，占投資總額的93.62%，實現(xiàn)效益642.86萬元；2015年累計投入21515.53萬元，占投資總額的102.27%，虧損1517.59萬元。經(jīng)過嚴格的科學(xué)論證、良好的盈利前景的募投項目迎來的是虧損的現(xiàn)實。

登云股份在2015年年報中如此解釋：對新舊廠區(qū)的設(shè)備及生產(chǎn)線進行了優(yōu)化整合，導(dǎo)致無法清晰核算募投項目的實際經(jīng)濟效益。另外，由于2015年公司產(chǎn)銷規(guī)模出現(xiàn)下滑，募投項目已建成部分在轉(zhuǎn)固后的折舊無法得到有效消化，而新、舊廠區(qū)同時運作，各項成本不斷上漲，從而影響了募投項目的經(jīng)濟效益。

除了業(yè)績縮水，產(chǎn)能也跟著縮水。招股書披露的募投項目年產(chǎn)汽車發(fā)動機氣門2000萬支/年，而完工之后卻縮水到1000萬支/年，另外1000萬支/年產(chǎn)能，還需要追加投資。

募投項目總投資21038萬元，截至2013年6月30日，登云股份已使用銀行借款累計投入16621.84萬元，招股書簽署日期是2014年2月，這個時候，募投項目可以說已經(jīng)完工或者接近完工，不應(yīng)存在物價上升、人工上升等原因?qū)е峦度朐黾?，且招股書明明披露?000萬支產(chǎn)能到上市后就變成只有1000萬支。

如果募投項目1000萬支產(chǎn)能是真實的話，那么登云股份很可能虛增了大部分的產(chǎn)量，從而虛增大量收入、利潤。募投項目設(shè)備投資15214.54萬元，產(chǎn)能為1000萬支，2011年年末機器設(shè)備原值14199.42萬元，產(chǎn)能為2645萬支，投入接近，而產(chǎn)能卻相差巨大。

2000萬支產(chǎn)能每年將新增銷售收入23200萬元，新增稅后利潤5281萬元，所得稅后財務(wù)投資內(nèi)部收益率為31.43%。那么1000萬支產(chǎn)能，每年將新增銷售收入只有11600萬元，募投項目因為沒有規(guī)模效益很可能變成微利或虧損。

存貨異常

登云股份2015年銷售單位成本為6.40元，創(chuàng)下2010年以來的新低，同比下降9.09%，而年末庫存的產(chǎn)成品的單位成本為14.27元，這是計提存貨跌價準備后的金額，是2010年以來的最高值，比2014年年末暴增56.13%。2015年銷售單價為8.18元/支，遠遠低于成本，2015年年末產(chǎn)成品（含庫存商品和發(fā)出商品）庫存量為724.6萬支，即使不考慮稅費的情況下，登云股份的存貨跌價損失也高達4412.81萬元。

2015年年末庫存產(chǎn)成品單位成本與少結(jié)轉(zhuǎn)成本有著重大關(guān)系。如果不是因為少結(jié)轉(zhuǎn)成本，登云股份2015年虧損額更高。

自2012年開始，登云股份營業(yè)收入逐步下降，從2011年的31697.11萬元降至2015年23998.50萬元，但存貨每年都在穩(wěn)定增加，計提存貨跌價準備后的存貨金額從2011年年末的10242.27萬元快速增加至2015年年末的15627.40萬元。2015年的營業(yè)成本為18776.91萬元，比2011年的19699.31萬元減少4.68%，2015年生產(chǎn)量比2011年減少6.18%，2015年年末的存貨卻比2011年末增加了52.58%。這幾年登云股份資金并不寬松，2013年以來，每年的利息支出都在1500萬元左右，且原材料供應(yīng)充足，未來價格大漲的可能性不大，無論從生產(chǎn)需要還是資金供應(yīng)來看，登云股份根本沒有必要保留這么多存貨，導(dǎo)致占用大量資金。2014年存貨同樣非常大，金額為14783.77萬元。登云股份存貨異常除了存貨積壓外，很可能還有另外兩個原因，一是少結(jié)轉(zhuǎn)營業(yè)成本；二是存貨注水。

登云股份生產(chǎn)的產(chǎn)品分為柴油機氣門和汽油機氣門，銷售市場以汽車發(fā)動機國內(nèi)主機配套市場與國外售后維修市場為主。2010年以來，柴油機氣門、汽油機氣門實現(xiàn)的營業(yè)收入所占比重都比較穩(wěn)定，除了2012年、2015年汽油機市場所占比重分別為33.18%、35.63%外，其他年度都在30.07%至30.93%之間。隨著競爭加劇，銷售價格逐年下滑。不過，單位生產(chǎn)成本反而逐年上升。柴油機氣門單位平均成本又要明顯高于汽油機氣門的。

2015年年末公司產(chǎn)成品（含庫存商品和發(fā)出商品）庫存量為724.6萬支，金額為11208.36萬元，算下來，每支產(chǎn)成品的單位成本為15.47元，計提存貨跌價準備后的金額為每支14.27元。而生產(chǎn)成本最高的柴油機氣門的單位成本也只不過是13.54元/支而已，即使年末庫存全部是成本最高的柴油機氣門，單位成本也不可能達到15.47元/支，并且歷年來柴油機氣門銷量占總銷量的1/3左右，汽油機氣門銷量占比2/3。年末庫存之所以出現(xiàn)這樣的情況，很可能與少結(jié)轉(zhuǎn)成本有關(guān)。

根據(jù)2015年年報披露的營業(yè)成本及銷售量計算出來的銷售單位成本為6.40元/支，這是2010年以來的最低值，2015年完工產(chǎn)品的單位成本比2010年高出1.01元/支，而2015年的銷售單位成本卻降低了0.56元/支。而深交所問詢函回復(fù)顯示，2015年銷售單位成本為7.47元/支，如果這個數(shù)據(jù)可靠的話，那么登云股份2015年每支少結(jié)轉(zhuǎn)成本1.07元，2015年一共銷售2934.79萬支，算下來少結(jié)轉(zhuǎn)成本3140.23萬元。這樣2015年末產(chǎn)成品的金額就要減少3140.23萬元，年末產(chǎn)成品單位成本下降至11.13元/支，扣除存貨跌價準備后每支降至9.93元/支，依然比2015年銷售單價高出21.39%。看來還需要進一步計提存貨跌價準備。

2014年年報披露的銷售單位成本為7.04元/支，而問詢函回復(fù)披露的數(shù)據(jù)為7.12元/支，每支相差0.08元，2014年一共銷售3019.62萬支，算下來少結(jié)轉(zhuǎn)成本241.57萬元，雖然金額不大，但占當年利潤總額的10.88%。2014年年末產(chǎn)成品單位成本為9.14元，沒有2015年高，但比2013年年末高出23.48%，分別比2010年末、2011年年末、2012年年末高出84.23%、55.06%、51.36%。2014年單位生產(chǎn)成本僅僅比2010年高出0.8元/支，而年末庫存的單位成本卻高出4.41元/支，銷售產(chǎn)品沒有發(fā)生變化，依舊還是柴油機氣門及汽油機氣門，2010年柴油機氣門、汽油機氣門銷售額占比69.93%、30.07%，2014年分別為69.07%、30.93%，差不多一樣的比例，為何年末的庫存單位成本相差如此之大呢？與少結(jié)轉(zhuǎn)成本有很大關(guān)系。2014年是登云股份上市第一年，很可能通過少結(jié)轉(zhuǎn)成本虛增利潤來緩和業(yè)績惡化。2014年單位生產(chǎn)成本比2010年高出0.8元/支，但結(jié)轉(zhuǎn)成本僅僅比2010年高出0.08元/支，相當于少結(jié)轉(zhuǎn)成本0.72元/支。以2014年銷量3019.62萬支計算，登云股份少結(jié)轉(zhuǎn)成本2174.13萬元，而當年利潤總額只有2198.88萬元，加上上文提及的三包索賠費用等等，登云股份2014年其實明盈暗虧。

其實，少結(jié)轉(zhuǎn)成本虛增利潤在其上市前就已經(jīng)存在了。2011年銷售產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與2010年并無二致，單位生產(chǎn)成本比2010年增加0.32元/支，但結(jié)轉(zhuǎn)成本卻減少了0.39元/支，一增一減相當于結(jié)轉(zhuǎn)成本減少0.71元/支，以2011年銷量2996.75萬支計算，相當于少結(jié)轉(zhuǎn)成本2127.69萬元，按15%企業(yè)所得稅計算，影響2011年凈利潤1808.54萬元。登云股份2012年IPO申報，而報告期涵蓋2009年、2010年、2011年，沒有高超財技哪來漂亮的同比增長數(shù)據(jù)？

還有，整個招股書居然沒有披露“柴油機氣門”、“汽油機氣門”的生產(chǎn)量和銷售額。在披露生產(chǎn)量的時候，分成“柴油機氣門”、“汽油機氣門”、“出口產(chǎn)品”三大類， “出口產(chǎn)品”沒有劃分類別。在披露銷量、銷售額時，分成“主機配套市場”和“售后維修市場”，其中“主機配套市場”分為“柴油機氣門”、“汽油機氣門”兩大類別，而披露“售后維修市場”卻沒有劃分類別。不過，“售后維修市場”是登云股份最暴利的業(yè)務(wù)，2011年以來成為最重要的利潤來源。2010年、2011年、2012年、2013年1-6月，售后維修市場的毛利率分別為42.02%、40.64%、44.19%、45.81%，貢獻了40.96%、52.77%、70.47%、65.09%的毛利。

另外，2013年董事會報告中提到2013年公司氣門銷量達到2801萬支，實現(xiàn)營業(yè)收入30342.68萬元。但在主營業(yè)務(wù)分析中的銷量卻顯示為2913.53萬支，兩者相差112.53萬支。按照主營業(yè)務(wù)分析中的數(shù)據(jù)計算，每支平均售價10.41元，112.53萬支的銷售額達到1171.94萬元。如果董事會報告中提及的銷量是準確的話，那么是否意味著2013年虛增上千萬元收入和利潤？

應(yīng)付賬款及貨幣資金異常

上市后登云股份的生產(chǎn)規(guī)模沒有怎么擴大，甚至還縮小，但固定資產(chǎn)投入不少，離奇的是應(yīng)付賬款反而大幅減少。2010年至2015年各年末的應(yīng)付賬款分別為3379.38萬元、4492.81萬元、5209.01萬元、3571.96萬元、2685.15萬元、3146.12萬元。2015年3月末、9月末應(yīng)付賬款分別為715.60萬元、354.31萬元，登云股份付款非常積極。2013年至2015年各年末應(yīng)付票據(jù)分別為6832萬元、2950萬元、1600萬元，然而年報中沒有披露用于開具應(yīng)付票據(jù)的保證金，難道開具應(yīng)付票據(jù)無需保證金。

另外，貨幣資金每年末的余額都非常穩(wěn)定。2011年至2015年各年末余額分別為7003.60萬元、8266.55萬元、7552.74萬元、7741.40萬元、8641.38萬元。2012年至2015年利息收入分別為16.26萬元、8.89萬元、39.76萬元、26.03萬元，占貨幣資金余額比例分別為0.197%、0.118%、0.514%、0.301%，貨幣資金主要是銀行存款，為何利息收入這么少呢？

費用方面下工夫

登云股份營業(yè)收入2010年增長44.64%，2011年增幅降至16.45%，凈利潤2010年增長44.64%、2011年增長27.50%，2010年及2011年凈利潤的增幅超過營業(yè)收入的增幅，聲稱“需求旺盛、產(chǎn)能緊張”的登云股份從2012年開始，已經(jīng)走下坡路了，營業(yè)收入、凈利潤雙雙下降。2012年至2015年營業(yè)收入分別下降3.55%、0.75%、2.43%、18.94%，同期凈利潤分別下降9.16%、14.22%、44.99%、385.28%。

為了緩解利潤下滑，登云股份在費用方面也下了一番功夫。

2012年之前登云股份的銷售費用、管理費用逐年增減，2010年至2011年銷售費用分別為1283.48萬元、1621.85萬元，管理費用分別為3715.71萬元、4300.53萬元。2012年至2015年銷售費用分別為1536.89萬元、1320.54萬元、1453.28萬元、2218.82萬元，管理費用分別為4352.08萬元、3376.46萬元、3344.33萬元、4603.82萬元。在物價上漲、人力成本上漲，規(guī)模擴大情況下，2012年的銷售費用、管理費用開始下降，特別是在上市前夕的2013年，銷售費用、管理費用合計4697.01萬元，比2012年減少了1191.97萬元。

政府補助也幫了大忙。2010年至2011年營業(yè)外收入分別為298.89萬元、481.86萬元，2012年至2015年分別為495.84萬元、1119.66萬元、445.90萬元、124.74萬元。2013年的營業(yè)外收入高達1119.66萬元，遠遠超過其他年度。

開發(fā)支出成利潤調(diào)節(jié)器

登云股份2010年至2012年開發(fā)支出分別為961.40萬元、1186.44萬元、1694.32萬元，2010年、2012年資本化金額分別為254.12萬元、239.58萬元，2011年沒有資本化。2013年至2015年開發(fā)支出分別為1398.81萬元、912.76萬元、1390.36萬元，資本化金額分別為689.26萬元、726.39萬元、415.45萬元。

2013年、2104年登云股份的資本化金額最多，并且同比減少數(shù)百萬元，公司的理由是，多個跨年度項目進入了完工階段，支出減少。2015年新立項研發(fā)項目較2014年多，大多數(shù)處于研發(fā)階段，投入較大，特別是新產(chǎn)品研發(fā)項目的支出較大。

調(diào)節(jié)開發(fā)支出及資本化金額，登云股份避免2013年、2014年業(yè)績的進一步惡化。

聲明：本文僅代表作者個人觀點；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票