信托公司參與PPP項(xiàng)目的可行路徑探討

孫輝

摘要：采用PPP模式的項(xiàng)目都應(yīng)具有價(jià)格調(diào)整機(jī)制相對靈活、市場化程度相對較高、投資規(guī)模相對較大、需求長期穩(wěn)定等特點(diǎn)。主要為城市基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)領(lǐng)域的定價(jià)機(jī)制透明、有穩(wěn)定現(xiàn)金流的項(xiàng)目。從項(xiàng)目所在行業(yè)來看，主要集中在污水處理、軌道交通、供水供暖等以“使用者付費(fèi)”為特征的經(jīng)營性項(xiàng)目。PPP項(xiàng)目的運(yùn)作模式包括委托運(yùn)營（O&M）、管理合同（MC）、建設(shè)—運(yùn)營—移交（BOT）、轉(zhuǎn)讓—運(yùn)營—移交（TOT）、改建—運(yùn)營—移交（ROT）、建設(shè)—擁有—運(yùn)營—移交（BOOT）、建設(shè)—擁有—運(yùn)營（BOO）等。信托公司在PPP項(xiàng)目中的風(fēng)險(xiǎn)防范有政府信用的風(fēng)險(xiǎn)評估與PPP項(xiàng)目合作伙伴的選擇等。從PPP產(chǎn)業(yè)投資基金的主要模式、金融機(jī)構(gòu)參與PPP的還款來源、PPP模式下產(chǎn)業(yè)投資基金的退出方式、PPP模式下產(chǎn)業(yè)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)考量四個方面對信托公司參與PPP項(xiàng)目的可行路徑進(jìn)行了探討。

關(guān)鍵詞：PPP；信托；社會資本；政府引導(dǎo)母基金結(jié)構(gòu)；產(chǎn)業(yè)投資基金

DOI：10-13939/j-cnki-zgsc-2016-26-032

一、引言

PPP（Public-Private-Partnership），即政府與社會資本合作，是公共基礎(chǔ)設(shè)施中的一種項(xiàng)目融資模式，旨在鼓勵民營資本參與政府基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目，自2014年9月國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》（簡稱“43號文”）之后，中央多部委陸續(xù)發(fā)文推進(jìn)PPP模式落地。

目前PPP模式存在多種問題，要解決這些問題需要專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)提供全面的咨詢服務(wù)，包括項(xiàng)目規(guī)劃、社會資本甄選、合作談判等。咨詢機(jī)構(gòu)的參與可最大限度地保證項(xiàng)目規(guī)范、專業(yè)地運(yùn)作。但在實(shí)際咨詢過程中，隨著對PPP模式的不斷探索與實(shí)踐，咨詢機(jī)構(gòu)遇到了許多新的問題和挑戰(zhàn)，不同的領(lǐng)域和項(xiàng)目類型也需要不同的思路，咨詢機(jī)構(gòu)在實(shí)際操作過程中積極尋求解決方案，并積累了寶貴經(jīng)驗(yàn)。

二、如何選取PPP項(xiàng)目

根據(jù)發(fā)改委與財(cái)政部的指導(dǎo)文件，適合采用PPP模式的項(xiàng)目一般具有投資規(guī)模較大、未來現(xiàn)金流穩(wěn)定、市場化程度較高等特點(diǎn)，主要集中在城市地下管廊、軌道交通、供熱供水等以政府為主導(dǎo)，需要由使用者付費(fèi)的經(jīng)營性項(xiàng)目上。由于存在穩(wěn)定的項(xiàng)目收益，其往往對社會資本具有一定的吸引力（詳見表1）。

PPP項(xiàng)目定位有兩個關(guān)鍵原則：一是公眾性；二是收益穩(wěn)定。然而，如此多類型紛繁復(fù)雜、地域各有特色的PPP項(xiàng)目，什么類型的PPP項(xiàng)目更適合信托公司。就此問題，本文總結(jié)了以下三個關(guān)鍵點(diǎn)。

第一，盡量選取政府付費(fèi)和可行性缺口補(bǔ)助的PPP項(xiàng)目。從項(xiàng)目付費(fèi)主體角度來看，我國PPP項(xiàng)目可劃分為三類：一是使用者付費(fèi)，即經(jīng)營型項(xiàng)目，這類項(xiàng)目提供的公共品或服務(wù)完全由消費(fèi)用戶自身購買付費(fèi)，其比較適合運(yùn)用市場化方式運(yùn)營。二是政府付費(fèi)，即公益型項(xiàng)目，這類項(xiàng)目提供的公共品與服務(wù)完全由政府來購買付費(fèi)。三是可行性缺口補(bǔ)助，即準(zhǔn)經(jīng)營型項(xiàng)目，消費(fèi)者付費(fèi)金額不足以覆蓋項(xiàng)目公司的成本與合理收益，需要政府通過財(cái)政補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠、資本注入等方式給予補(bǔ)助。目前適合信托公司投資的項(xiàng)目主要是政府付費(fèi)與可行性缺口補(bǔ)助類項(xiàng)目。

第二，著重評估政府的財(cái)政實(shí)力與信用水平。對于政府付費(fèi)與可行性缺口補(bǔ)助項(xiàng)目來說，政府均需要按時(shí)支付項(xiàng)目補(bǔ)貼，財(cái)政實(shí)力的高低直接影響政府能否按照合同約定履行該義務(wù)。信用水平則不僅為了防止政府存在違約的情況，還可以保證PPP項(xiàng)目的推進(jìn)效率，因?yàn)橐话銇碚f，信用水平越低的政府對PPP的認(rèn)識越不到位。

第三，關(guān)注合作伙伴的執(zhí)行能力。合作伙伴項(xiàng)目推進(jìn)力度與執(zhí)行能力的高低直接影響項(xiàng)目的進(jìn)度，信托公司需提前對其進(jìn)行考察。

三、社會資本參與PPP項(xiàng)目的操作流程

社會資本參與PPP項(xiàng)目的操作流程分為以下三個方面。

（一）PPP項(xiàng)目操作流程

PPP模式的本質(zhì)是一種融資模式，關(guān)鍵是政府與社會資本如何實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)，PPP項(xiàng)目一般包括項(xiàng)目識別、項(xiàng)目準(zhǔn)備、項(xiàng)目采購、項(xiàng)目執(zhí)行與項(xiàng)目移交五個階段（詳見圖1）

（二）PPP項(xiàng)目運(yùn)行方式及適用類型

PPP項(xiàng)目的運(yùn)作模式包括委托運(yùn)營（O&M）、管理合同（MC）、建設(shè)—運(yùn)營—移交（BOT）、轉(zhuǎn)讓—運(yùn)營—移交（TOT）、改建—運(yùn)營—移交（ROT）、建設(shè)—擁有—運(yùn)營—移交（BOOT）、建設(shè)—擁有—運(yùn)營（BOO）等（詳見圖1）。

（三）信托公司作為社會資本參與PPP項(xiàng)目的操作流程

PPP項(xiàng)目的設(shè)計(jì)和運(yùn)作過程中環(huán)節(jié)眾多，過程繁復(fù)，參與方眾多，需要使用科學(xué)的決策工具，也需要專業(yè)機(jī)構(gòu)在特定環(huán)節(jié)上提供技術(shù)支持。本文以信托公司作為社會資本為例，對PPP項(xiàng)目的操作流程進(jìn)行說明（詳見圖2）。

第一，政府向?qū)嵤C(jī)構(gòu)授權(quán)，隨后實(shí)施機(jī)構(gòu)開始制定PPP實(shí)施方案，并制定社會資本的預(yù)審條件。其中，實(shí)施機(jī)構(gòu)是指政府或其指定的有關(guān)職能部門或事業(yè)單位。

第二，政府審批實(shí)施機(jī)構(gòu)所提交的社會資本預(yù)審條件通過后，發(fā)布《社會資本資格預(yù)審公告》，正式啟動社會資本采購流程。計(jì)劃參與該P(yáng)PP項(xiàng)目的信托公司應(yīng)在公告發(fā)布后遞交相關(guān)材料。

第三，實(shí)施機(jī)構(gòu)制定的PPP實(shí)施方案，必須通過物有所值評價(jià)與財(cái)政承受能力評估。一是物有所值評價(jià)：用來解決是否采用PPP模式的問題，分為定性評價(jià)和定量評價(jià)，通過將PPP模式與傳統(tǒng)模式相比較，判斷哪一種模式具備更大優(yōu)勢，若使用PPP模式是否物有所值。二是財(cái)政承受能力評估：用來識別財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)論證，考量財(cái)政持續(xù)提供資金支持的能力。

第四，政府公布通過社會資本資格預(yù)審的名單。

第五，政府批準(zhǔn)實(shí)施機(jī)構(gòu)提交的PPP實(shí)施方案，發(fā)布社會資本競爭性磋商采購公告。若信托公司在資格預(yù)審?fù)ㄟ^的名單中，則應(yīng)遞交正式的響應(yīng)文件即標(biāo)書；政府將邀請多個領(lǐng)域?qū)＜覍Ω骷姨峤坏臉?biāo)書進(jìn)行打分；得分最高者進(jìn)入競爭性磋商。競爭性磋商指的是評審小組與得分最高的社會資本談判，如果達(dá)成一致則中標(biāo)，若不能達(dá)成一致，則進(jìn)行第二輪談判，以此類推。在競爭性磋商中，可能面臨的問題是信息的重復(fù)溝通。作為社會資本來說，已經(jīng)與政府進(jìn)行過充分溝通；然而專家由于不是政府工作人員，會從他們各自的領(lǐng)域提出各類問題，這些問題可能已與政府溝通過或不甚關(guān)鍵的問題。因此這一環(huán)節(jié)會略顯煩瑣。

第六，競爭性磋商達(dá)成一致后確定為預(yù)中標(biāo)，將進(jìn)入公示期，公示期不少于5個工作日。

第七，公示期結(jié)束后，若無異議則確認(rèn)獲得中標(biāo)資格。中標(biāo)結(jié)果將在省級以上人民政府財(cái)政部門指定的政府采購信息發(fā)布媒體上進(jìn)行公告。若信托公司中標(biāo)成功，則將簽署全套法律文件：PPP項(xiàng)目特許經(jīng)營協(xié)議、合資合同、公司章程、運(yùn)營維護(hù)績效指標(biāo)及各類保函及其他支撐性文件等。

第八，簽署PPP合同。PPP合同的簽約主體是政府的實(shí)施機(jī)構(gòu)和項(xiàng)目公司，而不是社會資本本身。以信托公司作為社會資本參與PPP為例，在PPP合同簽署環(huán)節(jié)是由信托公司及其他社會資本共同組建的項(xiàng)目公司與項(xiàng)目實(shí)施機(jī)構(gòu)簽署合同。PPP合同的核心是授予項(xiàng)目公司特許經(jīng)營權(quán)，使項(xiàng)目公司獲得政府財(cái)政補(bǔ)貼。

四、PPP項(xiàng)目中的收益保障

繼2014年底財(cái)政部評審確立全國30個PPP示范項(xiàng)目之后，2015年財(cái)政部又出臺了針對示范項(xiàng)目的法規(guī)，其明確禁止采用BT模式做PPP項(xiàng)目，并對補(bǔ)償回購與保底承諾等變相債務(wù)融資模式進(jìn)行了限制。在這些行政法規(guī)的約束下，作為社會資本參與PPP項(xiàng)目，信托公司保證自身收益的方式主要有如下兩種。

第一，股權(quán)回購。財(cái)政部出臺的文件主要限制變相融資，只要沒有在合同中提前明確收益，股權(quán)回購就不能被看作變相融資，故以不明確固定收益的股權(quán)回購方式退出是可行的。

第二，等額本金支付。等額本金支付方式意味著最終的資產(chǎn)與股權(quán)都可以看作商品進(jìn)行交易。信托公司作為社會資本參與PPP項(xiàng)目時(shí)，如何保證收益實(shí)際上是尋求一個確定的收益。收入端是政府的補(bǔ)貼，根據(jù)預(yù)算法和財(cái)政部對PPP模式有關(guān)推廣問題的通過，政府在特許經(jīng)營期內(nèi)的全部支付義務(wù)是可納入財(cái)政預(yù)算的，因此項(xiàng)目收入可按一定的百分比計(jì)算得出；若在項(xiàng)目公司的成本端將成本轉(zhuǎn)嫁給合作伙伴或者有實(shí)力的第三方，則收入與成本均為固定，從而收益也能夠被確定。此外，還需設(shè)定補(bǔ)貼調(diào)節(jié)機(jī)制，比如在PPP項(xiàng)目過程中，水電、人工漲價(jià)則相應(yīng)的政府補(bǔ)貼也需上調(diào)。

五、信托公司在PPP項(xiàng)目中的風(fēng)險(xiǎn)防范

信托公司采用PPP模式參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)也面臨一定的風(fēng)險(xiǎn)。

（一）政府信用的風(fēng)險(xiǎn)評估

在PPP模式中，特許經(jīng)營權(quán)、購買協(xié)議、定價(jià)等方面處理不當(dāng)均會造成一定的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，因此控制PPP項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的核心是評估政府的信用與履約意愿。

我國政府在公用和基建等領(lǐng)域一直處于主導(dǎo)地位，較社會資本更易出現(xiàn)違約問題。過去我國PPP項(xiàng)目的失敗案例中，絕大多數(shù)均由于政府未能履行合同約定，從而導(dǎo)致合作方利益受到損失。比如：在青島威立雅污水處理項(xiàng)目中，地方政府單方面要求重新談判，以試圖降低簽約合同中的承諾價(jià)格；在長春匯津污水處理廠項(xiàng)目中，地方政府廢除合同約定的管理辦法，導(dǎo)致施工機(jī)構(gòu)拖欠合作單位污水處理費(fèi)，最終項(xiàng)目失敗。所以，完善PPP操作層面的法律法規(guī)，明確政府的功能與職責(zé)邊界尤為重要，特別是如何降低政府發(fā)生違約的概率，保障社會資本的安全。

信托公司需謹(jǐn)慎判斷地方政府的契約精神，弄清關(guān)于PPP出臺的相關(guān)政策法規(guī)，了解地方政府的財(cái)政預(yù)算管理制度。

（二）PPP項(xiàng)目合作伙伴的選擇

信托公司參與PPP項(xiàng)目的主要優(yōu)勢體現(xiàn)在資金募集與運(yùn)作上，劣勢體現(xiàn)在項(xiàng)目運(yùn)營與管理上。若無第三方合作伙伴，PPP項(xiàng)目的建設(shè)運(yùn)營及經(jīng)營需依賴地方政府的誠信及地方國企的管理能力，信托公司在商業(yè)談判與運(yùn)營期監(jiān)管會處于相對弱勢地位。如果引入具備PPP項(xiàng)目建設(shè)及運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)的社會資本作為合作伙伴，既便于與政府的商務(wù)談判，也可保障項(xiàng)目順利建設(shè)，降低運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)。

建議信托公司與具有基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)或運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)的公司（特別是具有PPP項(xiàng)目成功案例的公司）聯(lián)合開展PPP業(yè)務(wù)。

六、信托公司參與PPP項(xiàng)目的可行路徑探討

最新數(shù)據(jù)表明集合信托對基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的配置比例有所提高：2015年7月，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)信托共募集資金205-84億元，環(huán)比增長11-68%，大幅的增長率顯示基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)信托發(fā)展頗具生機(jī)，信托業(yè)參與PPP模式下基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的前景可期。信托公司和PPP的結(jié)合，除了前文論述的信托公司作為社會資本參與PPP項(xiàng)目外，中信信托金融實(shí)驗(yàn)室預(yù)測，2016年P(guān)PP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化活躍度將顯著升級，有望成為重要融資渠道之一。這主要源于PPP項(xiàng)目具備長期穩(wěn)定的現(xiàn)金流。然而資產(chǎn)證券化操作復(fù)雜、綜合費(fèi)用高有可能沖抵其低成本優(yōu)勢，在一定程度上影響資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的操作。另一種可探討路徑是信托公司與地方政府發(fā)起產(chǎn)業(yè)投資基金參與PPP。本文以此模式為例，進(jìn)一步探討其中的可行性方案。

（一）PPP產(chǎn)業(yè)投資基金的主要模式

PPP模式下的產(chǎn)業(yè)投資基金，一般對納入地方政府PPP框架中的項(xiàng)目公司進(jìn)行股權(quán)投資，具體的項(xiàng)目規(guī)劃、建設(shè)、運(yùn)營由項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)完成，項(xiàng)目公司獲得政府給予的某段時(shí)期內(nèi)的特許經(jīng)營權(quán)，目前在我國根據(jù)基金發(fā)起人的不同，可將PPP產(chǎn)業(yè)投資基金分為三種模式。

第一，省政府發(fā)起產(chǎn)業(yè)投資基金模式。該模式由省政府出資設(shè)立引導(dǎo)基金，以此吸引社會資本進(jìn)入，共同成立產(chǎn)業(yè)發(fā)展母基金。省級下屬地方政府向上申報(bào)項(xiàng)目，經(jīng)審核通過后，由母基金做優(yōu)先級，地方財(cái)政出資做劣后級，承擔(dān)項(xiàng)目主要風(fēng)險(xiǎn)，杠桿比例因省而異，一般情況下地方政府會承擔(dān)隱形擔(dān)保。比如，以河南省某銀豫資城鎮(zhèn)化發(fā)展基金（母基金）為例，其基金架構(gòu)如圖3所示。

第二，金融機(jī)構(gòu)與地方政府發(fā)起產(chǎn)業(yè)投資基金模式。該模式由地方國企與金融機(jī)構(gòu)共同合作成立有限合伙基金，后者作為LP優(yōu)先級，前者作為LP的次級，GP一般由金融機(jī)構(gòu)選擇的股權(quán)投資公司擔(dān)任，金融機(jī)構(gòu)在整個結(jié)構(gòu)中充當(dāng)主導(dǎo)角色。比如，以興業(yè)基金全資子公司與廈門市政府成立的有限合伙企業(yè)為例，其基金架構(gòu)如圖4所示。

第三，實(shí)業(yè)資本發(fā)起產(chǎn)業(yè)投資基金模式。該模式由具有建設(shè)運(yùn)營能力的企業(yè)出資與政府、金融機(jī)構(gòu)共同成立有限合伙基金。以某建設(shè)企業(yè)發(fā)起成立的城鎮(zhèn)產(chǎn)業(yè)基金為例，其基金架構(gòu)如圖5所示。

不同發(fā)起方式的產(chǎn)業(yè)投資基金模式各有長處，也均有弊端，下面本文將就三種模式的優(yōu)缺點(diǎn)進(jìn)行比較（詳見表3）。

（二）金融機(jī)構(gòu)參與PPP的還款來源

根據(jù)PPP項(xiàng)目類型的差異，產(chǎn)業(yè)投資基金的還款來源也會存在較大差異。針對經(jīng)營型項(xiàng)目，還款來源主要基于項(xiàng)目自身的運(yùn)營收益，在保證約定質(zhì)量的前提下，由使用者付費(fèi)來支持還款；針對準(zhǔn)經(jīng)營型項(xiàng)目，使用者交付費(fèi)用不足以覆蓋社會資本投資收益的缺口部分，政府通過財(cái)政補(bǔ)貼彌補(bǔ)可行性缺口；針對公益型項(xiàng)目，由于產(chǎn)生的收入很少，還款來源主要來自政府購買或直接補(bǔ)貼（詳見圖6）。

（三）PPP模式下產(chǎn)業(yè)投資基金的退出方式

產(chǎn)業(yè)投資基金的期限一般遠(yuǎn)遠(yuǎn)短于PPP項(xiàng)目的運(yùn)營周期，其退出過程有如下三種方式。

第一，項(xiàng)目清算。在產(chǎn)業(yè)投資基金的資金進(jìn)入PPP項(xiàng)目之后，當(dāng)項(xiàng)目公司完成階段性工作時(shí)，通過減少注冊資本等清算方式，償還產(chǎn)業(yè)投資基金的收益，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)退出。

第二，股權(quán)回購或轉(zhuǎn)讓。當(dāng)項(xiàng)目公司完成階段性工作時(shí)，由政府或開發(fā)運(yùn)營公司進(jìn)行股權(quán)回購，或者轉(zhuǎn)讓給其他投資者。

第三，資產(chǎn)證券化。當(dāng)項(xiàng)目運(yùn)作成熟時(shí)，通過將項(xiàng)目公司注入上市公司、基于未來收益發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品等方式，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)基金的退出。

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（編輯：韋京）