俞麗萍：企業(yè)的價值不僅僅是市盈率

林海

“國內(nèi)資本市場的不少交易都偏向于以市盈率為估值指標(biāo)，但我們會從更全面的角度去評估一個企業(yè)的價值。”

不久前，在北京金融街英藍(lán)大廈，《英才》記者見到了剛從上海趕來的俞麗萍。這位洛希爾集團(tuán)大中華區(qū)的主席，幾天之后還要飛往倫敦參加洛希爾集團(tuán)管理委員會的會議。

“在這里，我能去實現(xiàn)我想做的事業(yè)。洛希爾集團(tuán)給了我很大的支持和發(fā)展空間，給我充分的信任去實施業(yè)務(wù)上的戰(zhàn)略。而在公司管控方面，作為一家200多年歷史的集團(tuán)擁有非常人性化的合理高效的管理機制。”俞麗萍說道。

洛希爾還有另一個更為知名的譯名——羅斯柴爾德。許多人對這個名字的認(rèn)識來自于《貨幣戰(zhàn)爭》?，F(xiàn)實中，羅斯柴爾德是世界最大的私有投資銀行之一，主要作為機構(gòu)和企業(yè)在兼并收購以及上市的財務(wù)顧問，以提供獨立公正的財務(wù)顧問意見為宗旨。此業(yè)務(wù)模式在國際市場得到了高度認(rèn)可，在中國市場也日漸成熟，據(jù)湯森路透統(tǒng)計，2015年，羅斯柴爾德的大中華區(qū)團(tuán)隊擁有中國企業(yè)在跨國并購交易中財務(wù)顧問排名第二的不菲業(yè)績。為滿足中國客戶本地化的服務(wù)需求，在中國設(shè)有北京、上海、香港三個辦公室。

全面評估企業(yè)價值

“中國企業(yè)海外并購的數(shù)額越來越大。”談及變化，俞麗萍說道，“七八年前，三四億美元的并購已經(jīng)是很大的項目，吉利18億美元收購沃爾沃更可以算是龐大的交易規(guī)模了?！?而就在去年，俞麗萍和她的團(tuán)隊協(xié)助中國化工以88億歐元收購倍耐力輪胎的項目，創(chuàng)下了中國企業(yè)在工業(yè)行業(yè)海外投資的最大單一項目。今年初，中國化工又宣布擬以420億美元收購農(nóng)化巨頭先正達(dá)。由此可見，中國企業(yè)在國際市場的投資行為和投資手段越來越成熟，當(dāng)然整個過程當(dāng)中也有很多的風(fēng)險以及困難和挑戰(zhàn)需要企業(yè)和顧問團(tuán)隊一起去關(guān)注和克服。

融資渠道的拓寬也為中國企業(yè)海外并購提供了許多支持?！爱?dāng)年吉利收購沃爾沃用了很長時間在解決融資問題，”俞麗萍表示，“但是現(xiàn)在，融資渠道已不僅僅是銀行貸款了，國際債務(wù)市場對中國企業(yè)接受度也越來越高，還有各種財團(tuán)之間的合作等?！痹趪笾?，越來越多的民營企業(yè)、上市公司等因為發(fā)展需求都紛紛加入到海外并購的行列，也為洛希爾的業(yè)務(wù)提供了更為寬廣的市場空間。

據(jù)湯森路透數(shù)據(jù)，2016年第一季度，全球交易活動的規(guī)模達(dá)到6820億美元，其中1010億美元（即15%）涉及中國買方。中國第一季度境外交易總額逼近2015全年1090億美元的交易紀(jì)錄，這引起了全球矚目。

根據(jù)計算，中國企業(yè)出價對目標(biāo)公司的估值為33倍左右市盈率，這容易被部分人解讀為收益率過低，也讓人聯(lián)想到以往因出價過高而最終以巨額虧損告終的并購案例。

“市盈率只是以凈利潤為基準(zhǔn)的估值方法，其優(yōu)勢是簡單、直觀。但僅看市盈率是不夠的。一個公司的凈利潤會受許多因素影響，例如資本結(jié)構(gòu)、不同會計準(zhǔn)則標(biāo)準(zhǔn)等，這會讓企業(yè)之間的市盈率不具備可比性?！庇猁惼颊f道，洛希爾團(tuán)隊在對企業(yè)進(jìn)行估值時會通過國際慣例科學(xué)化系統(tǒng)化的評估方法。“國內(nèi)資本市場的不少交易都偏向于以市盈率為估值指標(biāo)，但我們會從更全面的角度去評估一個企業(yè)的價值。”

評估一個企業(yè)的價值，包括通常使用的現(xiàn)金流折現(xiàn)、公開市場可比公司的估值及歷史上同行業(yè)并購案例的交易估值倍率等。

綜合這些因素，洛希爾在做財務(wù)顧問時會為企業(yè)提出一個合理的價格建議。在俞麗萍看來，這種國際慣例科學(xué)化系統(tǒng)化評估出的企業(yè)價值要比單純的依賴于市盈率更科學(xué)更重要。

兩年前，俞麗萍在接受《英才》記者專訪時曾直言，中國企業(yè)在海外并購上仍有一些需要變得更加成熟的地方?！爸霸S多企業(yè)在討論估值的時候習(xí)慣以市盈率為基準(zhǔn)，國企則很關(guān)注內(nèi)部回報率指標(biāo)。但是近兩年，國內(nèi)的許多企業(yè)越來越成熟，除了上面兩個指標(biāo)，也更加注重以企業(yè)價值為基準(zhǔn)的估值結(jié)果?！?/p>

并購是個非常復(fù)雜的過程，除了財務(wù)法律盡職調(diào)查，還涉及到目標(biāo)公司所在國很多政策法規(guī)的差異性，需要顧問團(tuán)隊對所有的潛在風(fēng)險做全面的揭示，并提出應(yīng)對方案。

與此同時，國內(nèi)買家也越來越注重并購領(lǐng)域非常重要的一個問題，那就是整合。并購只是個過程，收購后的各種整合卻很有挑戰(zhàn)。為了避免企業(yè)在后期整合過程中出現(xiàn)一些意外問題，在接受一個項目的委任初期，洛希爾團(tuán)隊首先會對客戶企業(yè)的戰(zhàn)略定位做出整體了解，在整個項目執(zhí)行過程中，始終圍繞著企業(yè)戰(zhàn)略對目標(biāo)公司進(jìn)行分析研究，并尋求最大協(xié)同效應(yīng)和最佳的整合方案。

“并不是企業(yè)找到目標(biāo)、有個心理價位，我們就推動并幫助企業(yè)做收購，我們更注重客戶的收購意圖、未來戰(zhàn)略布局等要素，財務(wù)顧問不能簡單的以成功為導(dǎo)向推動一項收購”，俞麗萍說道。

由她所主導(dǎo)的吉利收購沃爾沃的案例，“交割當(dāng)年就實現(xiàn)了盈利。” 有媒體評論稱，中國資金似乎為沃爾沃帶來了良性循環(huán)，被中國汽車巨頭收購的沃爾沃汽車重獲新生。2015年沃爾沃全球銷量首次突破50萬臺，營業(yè)利潤比上一年度增加了兩倍多。

注重長期服務(wù)

“項目是否成功，不光是以交割完成為定義，還需要往后看三年，是否能實現(xiàn)收購初期所定的戰(zhàn)略與整合計劃，使目標(biāo)企業(yè)各項數(shù)據(jù)和業(yè)績得到提升和改善，才是真正意義上的成功?！庇猁惼冀忉屨f，“在項目執(zhí)行過程中，洛希爾會協(xié)調(diào)各專業(yè)機構(gòu)做全面徹底的盡職調(diào)查，盡可能揭示所有潛在問題和風(fēng)險，對一些有可能影響未來發(fā)展的重大風(fēng)險我們會很坦率要求客戶重審?fù)顿Y意向。在客戶收購之后，還要長期跟蹤，根據(jù)客戶需求適時提供我們的顧問意見”。

洛希爾集團(tuán)非常注重培養(yǎng)長期的客戶關(guān)系、并把為同一家集團(tuán)提供長期后續(xù)服務(wù)作為發(fā)展客戶的宗旨，為其在顧問領(lǐng)域積累了大量長期客戶。對客戶的忠誠度和長期性，洛希爾也為此贏得了自身團(tuán)隊的長期穩(wěn)定性。

自2007年起，洛希爾全程擔(dān)任了阿里巴巴集團(tuán)旗下包括Alibaba.com在香港首次公開發(fā)行、2012年該公司在港交所的退市，期間阿里巴巴的幾次并購業(yè)務(wù)以及2014年阿里巴巴集團(tuán)在美上市的獨家財務(wù)顧問角色。

為了適應(yīng)不同地區(qū)的市場環(huán)境，洛希爾傾向于培養(yǎng)當(dāng)?shù)氐牟①張F(tuán)隊，俞麗萍更是親自根據(jù)團(tuán)隊成員的個人特性來提供職業(yè)發(fā)展規(guī)劃。隨著中國在海外并購規(guī)模的不斷擴大，她還在全球范圍內(nèi)加大了中國和海外團(tuán)隊的交流力度。

“一方面，我會讓國外的團(tuán)隊成員轉(zhuǎn)到中國辦公室工作，他們非常熟悉海外市場，并在海外辦公室受到過很好的歷練；另一方面，每年我都會派遣一個人到倫敦總部去工作，熟悉全球市場，融入海外團(tuán)隊。因為每年有很多中國企業(yè)需要到國外考察，中國團(tuán)隊成員可以在當(dāng)?shù)貫檫@些企業(yè)提供很好的溝通和服務(wù)?！庇猁惼颊f道。

洛希爾集團(tuán)的管理團(tuán)隊非常穩(wěn)定，很多成員都在此工作了十年以上，洛希爾香港的董事總經(jīng)理已經(jīng)工作了29年，而俞麗萍本人也已經(jīng)在洛希爾工作了14個年頭。她說，這也是洛希爾能夠在中國擁有許多長期客戶的重要原因之一。

“形成如此的企業(yè)文化，最重要的因素是信任。董事長羅斯柴爾德說，他的工作是為企業(yè)高管以及員工創(chuàng)造良好的工作環(huán)境和企業(yè)文化，讓員工能夠始終保持愉快的工作心態(tài)。為了能夠高度職業(yè)化的運營，洛希爾集團(tuán)成立了一個沒有家族成員參與的高度職業(yè)化的決策管理委員會，公司日常經(jīng)營管理充分尊重管理委員會的決策?！倍猁惼季褪窃摴芾砦瘑T會的成員之一。

“大家一定以為我是一個管理者，其實我80%—90%的時間放在了業(yè)務(wù)開拓和項目執(zhí)行上，我工作的大部分內(nèi)容是在面對客戶談項目，只有10%—20%的時間我在管理公司的日常事務(wù)。這也是洛希爾特殊的企業(yè)管理模式，即沒有全職的管理者，所有高管都是全球合伙人級別的高級投資銀行家，每個人有很高標(biāo)準(zhǔn)的業(yè)績收入壓力”。俞麗萍說道，“如何打造一個穩(wěn)定的團(tuán)隊，企業(yè)文化很重要，這也是許多中國家族企業(yè)需要面臨和考慮的問題。