資金結(jié)構(gòu)性緊張6月再現(xiàn)？

方斐

3月底MPA考核點臨近資金面異常波動的前車之鑒是否會在6月底重現(xiàn)？在超儲率維持低位的情形下，6月底季末考核點仍可能會出現(xiàn)如3月底銀行對于非銀機構(gòu)的資金融出規(guī)模降低，而導(dǎo)致的非銀機構(gòu)結(jié)構(gòu)性和階段性的資金緊張局面。

2015年12月29日，央行宣布將部署改進合意貸款管理，從2016年起將現(xiàn)有的差別準備金動態(tài)調(diào)整和合意貸款管理機制“升級”為“宏觀審慎評估體系”（Macro Prudential Assessment，下稱MPA）。

2016年3月31日，央行推出MPA后的首個考核期結(jié)束，按照方案，在宏觀政策引導(dǎo)方向下，相關(guān)指標符合要求的銀行將受到激勵，不符合指標要求的銀行將受到相應(yīng)的懲罰和監(jiān)管指導(dǎo)。隨著上市銀行一季報的披露完畢，市場對MPA對商業(yè)銀行的影響關(guān)注度較高。雖然MPA考核不構(gòu)成約束，但仍需關(guān)注廣義信貸及資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)調(diào)整的情況。此外，3月底資金面異常波動的情形在6月底是否會再度出現(xiàn)，仍備受市場關(guān)注。

重點關(guān)注資產(chǎn)負債指標

MPA繼承和發(fā)展了現(xiàn)有的差別準備金動態(tài)調(diào)整和合意貸款管理機制，大多數(shù)考核指標是從原有的宏觀審慎監(jiān)管框架中平移過來的，只有廣義信貸、同業(yè)負債等個別指標是全新或全面調(diào)整過的。MPA七大類指標按監(jiān)管的重要性程度分為兩大類，第一類為資本和杠桿情況，以及定價行為，這兩大類實行一票否決制，任意一項不達標將會被劃分為C檔；第二類為剩余5項：資產(chǎn)負債表情況、流動性、資產(chǎn)質(zhì)量、外債風(fēng)險和信貸政策執(zhí)行情況，這五項中任意兩項及兩項以上不達標將會被劃分為C檔，其中資產(chǎn)負債情況中的廣義信貸和同業(yè)負債的考核成為市場關(guān)注的焦點。

在目前經(jīng)濟下行趨勢下，銀行不良壓力不斷加大，其在制定資產(chǎn)配置計劃、經(jīng)營策略時采取的策略普遍較為穩(wěn)健，而通過對MPA考核指標的分析可以發(fā)現(xiàn)，大部分指標的設(shè)定對于銀行而言并不難達到，再加上MPA考核多數(shù)指標與原有合意貸款指標的一脈相承，總體來看，MPA考核對銀行并不構(gòu)成硬性約束。

但廣義信貸指標可構(gòu)成對部分城商行和股份制銀行的約束，MPA考核也促使銀行資產(chǎn)負債做出一定的調(diào)整。2015年和2016年一季度，上市銀行總負債分別同比增長12.0%和11.5%，其中在MPA考核的壓力下，銀行主動大幅壓縮同業(yè)負債，增速由2015年的25.9%下降至2016年一季度的15.0%，占比由2015年的16.9%下降至15.1%；而由于同業(yè)存單的放量發(fā)行和銀行金融債主動負債力度的加大，債券融資增速高位運行并持續(xù)提升，增速由2015年的63.4%上升至2016年一季度的71.6%，占比由2015年的3.6%上升至4.2%。

2015年和2016年一季度，上市銀行總資產(chǎn)分別同比增長12.4%和11.8%，其中在MPA考核壓力下，銀行主動大幅壓縮同業(yè)資產(chǎn)，增速由2015年的5.4%下降至2016年一季度的-10%，占比由2015年的8.4%下降至7.2%；而由于一季度房地產(chǎn)市場銷售持續(xù)火爆、政府穩(wěn)增長基建項目的集中投放，導(dǎo)致貸款增速有所提升，由2015年的10.3%提升到2016年一季度的10.6%；同時，由于銀行信貸需求總體不足，加上地方債務(wù)置換加速推進，銀行加大了對債券尤其是地方債的配置，債券投資科目增速由2015年的32%上升至2016年一季度的32.4%，占比由2015年的25.8%上升至26.5%。

2016年一季度，上市銀行資產(chǎn)同比增速為11.8%，其中國有銀行、股份制銀行和城商行資產(chǎn)同比增速分別為8.3%、19.2%和31.7%，剔除總資產(chǎn)中的現(xiàn)金及存放央行、銀行同業(yè)存款、固定資產(chǎn)等非廣義信貸考核的科目，可以推測出大部分國有銀行面對廣義信貸的考核是可以滿足MPA考核中的A檔標準，進而可以享受法定準備金利率基礎(chǔ)上1.1倍的激勵；部分城商行則可能要被劃為C檔，進而面臨法定準備金利率0.9倍的約束；而股份制銀行大部分可能被劃入B檔。

另一方面，財政部推動債務(wù)置換的加速，短期可能制約信貸和社融的增長。根據(jù)Wind資訊的統(tǒng)計，截至5月24日，地方債發(fā)行量已達2.28萬億元，接近全年發(fā)行量的38%。其中以置換債券為主，占比為94%；新增債券的比重為6%。同時，財政部于5月23日發(fā)布《關(guān)于采取有效措施進一步加強地方財政庫款管理工作的通知》（財庫[2016]81號文），要求進一步提高認識切實加強庫款管理工作。

由于地方債大規(guī)模發(fā)行導(dǎo)致4月社融和信貸規(guī)模增長放緩，而財政存款大幅上升、財政支出季節(jié)性因素導(dǎo)致流動性回籠，M2增長有所放緩。財政部出臺文件加強地方財政庫款管理有助于加快財政預(yù)算執(zhí)行進度，財政支出有望由集中于年底的季節(jié)性特征轉(zhuǎn)變?yōu)榫庵С?，財政預(yù)算支出的時間節(jié)點有望提前，從而加快地方債資金的置換，壓減地方國庫庫款規(guī)模，進而緩解國庫存款升高導(dǎo)致流動性收緊的局面。

上述《通知》要求對已入庫的公開發(fā)行置換債券資金，原則上要在一個月內(nèi)完成置換；同時重點加強國庫集中支付結(jié)余資金和財政清理收回存量資金的安排使用，避免形成“二次沉淀”。通過發(fā)行債券置換存量貸款，自然會抵減部分貸款；置換信托貸款、委托貸款等其他政府債務(wù)，則抵減新增社融規(guī)模。由于前期債券發(fā)行所得的部分資金未及時用于償還貸款，隨著《通知》的發(fā)布而得到落實，除定向發(fā)行直接置換外，公開發(fā)行的地方債也要求一個月內(nèi)完成置換，預(yù)計未來兩個月已發(fā)行而未完成置換的置換債券將集中完成置換，可能短期會出現(xiàn)集中償還、核銷銀行貸款、債務(wù)的情況。

因此，上述因素都將制約未來一定時期內(nèi)信貸和社融的增長，同時由于債券發(fā)行所得資金及時用于置換債務(wù)，財政存款會出現(xiàn)明顯下降，相當于釋放基礎(chǔ)貨幣，可能會推高M2的增速。隨著發(fā)行置換模式過渡完成后，債務(wù)置換對M2的影響可能會慢慢減弱。

大中小銀行影響不一

隨著16家上市銀行2015年年報及2016年一季報的發(fā)布完畢，中金公司基于最新的一季報分析上市銀行資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)的變化特點，并基于2015年年報的數(shù)據(jù)分析得出的商業(yè)銀行債券投資新特征，值得市場關(guān)注。

從最新的上市銀行2015年年報以及2016年一季報來看，其資產(chǎn)負債的變動情況如下：總負債在2015年四季度和2016年一季度的同比增速分別為23.45%和25.62%，其中一季度吸收存款同比增長8.40%，同業(yè)負債同比增長15.05%，應(yīng)付債券同比增長71.55%。存款占比則小幅回升；在MPA考核壓力下，銀行主動壓縮同業(yè)負債，其占比顯著下降；而同業(yè)存單大量發(fā)行帶動應(yīng)付債券在總負債的占比由2015年年終的2.77%上升至4.16%，且中小銀行的占比上升較為顯著。

從資產(chǎn)端來看，上市銀行總資產(chǎn)在2015年四季度和2016年一季度的同比增速分別為12.37%和11.79%，出現(xiàn)小幅下降。其中，貸款在一季度小幅爆發(fā)，預(yù)計后續(xù)由于地方債置換、年初沖量、房地產(chǎn)銷售萎縮等因素的影響而難以維系。在外匯占款流出的大背景下，疊加匯率壓力，央行公開市場僅部分對沖，導(dǎo)致現(xiàn)金及存放央行同比也不斷下降，不過，央行通過降準來調(diào)整其中的準備金與超儲的比率以保障流動性。

而資產(chǎn)端的擴張主要集中于債券投資科目下的應(yīng)收款項類、可供出售金融資產(chǎn)、持有至到期資產(chǎn)以及同業(yè)資產(chǎn)下的拆出資金；同業(yè)資產(chǎn)增速快速下行而債券投資尤其是理財產(chǎn)品及信托的快速增長，表明在MPA總規(guī)模的控制下，銀行在壓縮廣義信貸時會選擇更容易壓縮的資產(chǎn)，比如買入返售、拆出資金等，導(dǎo)致銀行季末壓縮買入返售、同業(yè)資產(chǎn)和業(yè)務(wù)、資金拆出等，從而對非銀機構(gòu)的流動性造成相對明顯的影響，即考核制度更為嚴格以及因此帶來的資產(chǎn)負債行為的改變導(dǎo)致資金供給的下降。從這個角度來看，未來市場需關(guān)注MPA考核細節(jié)是否會出現(xiàn)相應(yīng)的變化，如回購是否嚴格計入。

從不同規(guī)模的銀行來看，國有大行仍以傳統(tǒng)的存貸款為主業(yè)，近年來，由于地方債務(wù)置換將部分貸款資產(chǎn)置換為地方債的債券形式的資產(chǎn)，債券在其總資產(chǎn)中的占比有所抬升；股份制銀行在應(yīng)收款項增加的帶動下，廣義債券投資占比顯著上升，同時，小幅壓縮狹義的同業(yè)資產(chǎn)（買入返售、拆出資金、存放同業(yè)）；城商行近年來則大力發(fā)展債券投資，也加大同業(yè)存單等主動負債經(jīng)營的比重。

在MPA考核的管理下，央行對商業(yè)銀行的資產(chǎn)負債情況的考核更為嚴格，涵蓋了廣義信貸（60分）、委托貸款（15分）以及同業(yè)負債（25分）等。盡管上市銀行整體總資產(chǎn)同比增速為11.79%，其中工商銀行、建設(shè)銀行、中國銀行、農(nóng)業(yè)銀行分別為6.9%、9.5%、6.4%、9.4%；但部分股份制銀行總資產(chǎn)同比增速高達20%以上，如浦發(fā)銀行、中信銀行、光大銀行、興業(yè)銀行；上市城商行的總資產(chǎn)增速更加迅猛，南京銀行、寧波銀行、北京銀行總資產(chǎn)同比增速高達46%、33.8%、24.9%。

剔除掉資產(chǎn)端的現(xiàn)金及存放央行、存放其他存款類機構(gòu)款項、固定資產(chǎn)等不參與廣義信貸考核的科目，可想而知，在一季度末的MPA考核中，絕大多數(shù)的城商行以及部分股份制銀行在廣義信貸增速這一關(guān)就比較難符合要求（偏離M2增速不超過20個百分點），因此，從一季度數(shù)據(jù)來看，僅國有四大行較為輕松地達到MPA考核中A檔機構(gòu)的標準。

從上市商業(yè)銀行債券投資下的四個科目來看，交易性金融資產(chǎn)加總從2015年年末的1.7萬億元升至2.11萬億元，同比增速從2015 年年末的9.76%增至2016年一季度的28.64%；可供出售金融資產(chǎn)在2015年二季度與四季度增長較為顯著，均凈增長約6000億元；其加總的絕對值從2015年年末的7.37萬億元升至7.8萬億元，同比增速從2015年年末的27.65%增至2016年一季度的28.32%；持有至到期投資從2015年年末的12.6萬億元升至2016年一季度末的13萬億元，同比增速小幅增至23.59%；應(yīng)收款項類同比增速則從2015年年末的58.57%小幅降至2016年一季度末的51.64%，整體仍維持較高的增速。

6月是否重蹈3月覆轍

回顧5月份資金面的情況，5月份資金面供需力量均較為疲弱，資金利率波瀾不驚。在資金供給方面，5月份仍面臨來自于財政存款上繳和外匯流出的壓力，通過MLF投放和公開市場滾動，共計投放資金近1000億元，因此，5月信貸增長預(yù)計較弱，降準壓力較小?？傮w而言，5月超儲率預(yù)計環(huán)比4月小幅下降，維持在低位。而在資金需求方面，5月底待購回債券余額同比增速下滑，反映出市場資金需求增速有所變緩。在供需力量均較弱的情況下，5月資金面較為穩(wěn)定。

進入6月份之后，在超儲率維持低位的同時，由于6月底是MPA的每個季度末考核時間點，且仍然可能會出現(xiàn)如3月底銀行對于非銀機構(gòu)（券商、保險、基金類）的資金融出規(guī)模降低，而導(dǎo)致的非銀機構(gòu)結(jié)構(gòu)性和階段性的資金緊張的局面。由于6月底面臨MPA季末考核，超儲率維持低位，降準必要性仍存。

截至5月30日，銀行間待購回余額為4.4萬億元，同比增速為41%，增速持平于4月份。交易所待購回余額為1.18萬億元，同比增速為71%，增速小幅上行。綜合來看，5月以來，總體待購回債券余額增速有所下降，資金需求相對平穩(wěn)。

國信證券用待購回余額/可質(zhì)押債券托管量+1來表示債券市場場內(nèi)的總體的杠桿水平。 在交易所方面，扣除非公開發(fā)行債券，4月場內(nèi)杠桿水平為127%，環(huán)比回落。銀行間托管的可質(zhì)押的債券托管量達到40萬億元，由于大量的債券品種由銀行自營持有，并沒有放杠桿。整體來看，銀行間杠桿率維持在108.5%左右，場內(nèi)整體的杠桿水平并不高。

在2016年3月底時，MPA考核曾經(jīng)對市場資金面產(chǎn)生了較大的影響，轉(zhuǎn)眼已步入6月，銀行又將迎來第二次MPA考核，根據(jù)3月MPA考核時銀行的資產(chǎn)負債變化的分析研究，再根據(jù)目前情況，我們可以大致推測6月份MPA考核對于資金面的影響情況。

MPA的各個指標基本上可以分為三類，第一類是偏定性的指標，第二類是一直以來就存在的量化指標，只是在新評估體系下更加嚴格，從一季度銀監(jiān)會公布的數(shù)據(jù)來看，農(nóng)商行相對于2015年末資本充足率下降幅度較高，可能會對其后續(xù)業(yè)務(wù)規(guī)模的擴張產(chǎn)生一定的負面影響。第三類為MPA的新規(guī)定，主要體現(xiàn)在資產(chǎn)負債情況中。這可能會對銀行資產(chǎn)負債行為產(chǎn)生更多的影響，同時也是銀行最容易通過短期行為進行改變，進而使其更加符合MPA要求的指標。

首創(chuàng)證券認為，這里最主要的是同業(yè)負債監(jiān)管和廣義信貸監(jiān)管對銀行的影響。同業(yè)負債約束對銀行的影響包括：第一，銀行主動并由于票據(jù)業(yè)務(wù)被動降低了同業(yè)負債占比；第二，銀行攬儲意愿出現(xiàn)增加，吸收存款占比在3月份出現(xiàn)明顯上行；第三，中小銀行會選用發(fā)行同業(yè)存單的方式來擴張資產(chǎn)負債表，使得同業(yè)存單利率的中樞上移，或造成銀行整體負債成本不降反升。

而廣義信貸約束對銀行的影響則包括：銀行債券投資增速和貸款增速相對穩(wěn)定，即使面臨MPA考核也不會主動壓縮。而全部銀行在2016年一季度均降低了買入返售金融資產(chǎn)的增速，同時，大部分銀行也降低了拆出資金的增速，這最終導(dǎo)致了3月底資金面出現(xiàn)了緊張的局面。目前，小銀行由于資產(chǎn)規(guī)模偏低，廣義信貸增速約束仍然較大，6月份仍存在降低資金融出規(guī)模的動力。

隨著6月MPA考核點的臨近，有一些機構(gòu)認為，與3月份相比，6月份MPA考核對銀行資金供需的影響，市場預(yù)期可能較為充分，從這個角度來看，充分的預(yù)期反而不會引起市場資金太大的波動。

但上述看法值得商榷。首先，對于小銀行而言，由于廣義信貸增速規(guī)模較快，其資金供給量的下降是比較確定的。其次，對于大銀行而言，雖然監(jiān)管對其壓力不大，但可能依然會主動降低資金融出規(guī)模，以使得各個指標更加遠離監(jiān)管紅線。