國有企業(yè)債務結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新產(chǎn)出效率

摘要：創(chuàng)新是我國“十三五”時期的重要戰(zhàn)略目標，國有企業(yè)作為中國經(jīng)濟中的重要組成部分，其創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的效果和效率直接影響著我國經(jīng)濟社會持續(xù)發(fā)展的質(zhì)量。通過搜集2003年-2014年A股上市企業(yè)數(shù)據(jù)，文章考察了國有企業(yè)的創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出效率，并探討了債務結(jié)構(gòu)對創(chuàng)新水平的影響。研究發(fā)現(xiàn)：（1）與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)創(chuàng)新投入較大，創(chuàng)新活躍;（2）由于委托代理問題，國有企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出較少，創(chuàng)新活動效率較低;（3）債務結(jié)構(gòu)能夠改善創(chuàng)新效率，適當提高短期債務比例能提高國有企業(yè)創(chuàng)新活動的產(chǎn)出。文章分析了國有企業(yè)創(chuàng)新活動的效率及影響因素，對國有企業(yè)提高創(chuàng)新績效有一定的理論和實踐意義。

關鍵詞：國有企業(yè);債務結(jié)構(gòu);創(chuàng)新產(chǎn)出效率

一、 引言

創(chuàng)新作為引領企業(yè)發(fā)展的第一動力，一直以來，是關乎經(jīng)濟社會持續(xù)發(fā)展的重要主題。在國際發(fā)展競爭日趨激烈和我國經(jīng)濟進入新常態(tài)的形勢下，黨和政府在十八大會議上將企業(yè)創(chuàng)新提高到事關國家和民族前途命運的高度，將其作為“十三五”時期最重要的發(fā)展目標。

歷經(jīng)改革開放30多年的發(fā)展，我國經(jīng)濟快速增長，雖然經(jīng)濟總量在日益擴大但粗放型的增長方式未得到根本改變。2008年金融危機以后，世界經(jīng)濟增速放緩，影響至今仍在繼續(xù)，我國經(jīng)濟從高速增長轉(zhuǎn)為中高速增長的新常態(tài)模式，為實現(xiàn)經(jīng)濟社會的可持續(xù)發(fā)展，從依靠要素驅(qū)動、投資驅(qū)動轉(zhuǎn)向依靠創(chuàng)新驅(qū)動的轉(zhuǎn)型升級迫在眉睫。在各行業(yè)中，企業(yè)研發(fā)投入前10名幾乎都是國有企業(yè)。由此可見，國有企業(yè)作為我國市場經(jīng)濟的中堅力量，擔負著中國經(jīng)濟的“領頭羊”作用，在過去是，在未來也將是國家技術(shù)創(chuàng)新的主力軍。

然而，創(chuàng)新活動作為一種投入大、周期長、信息不對稱程度高的高風險投資，從初始需要大量的資金支持，到后續(xù)需要管理層的監(jiān)督、管理，都為企業(yè)日常經(jīng)營活動帶來了較大的風險和困難。國有企業(yè)因存在所有者缺位，管理者缺乏監(jiān)督的現(xiàn)實情況，創(chuàng)新活動帶給國有企業(yè)管理者的負擔大于激勵，因此，針對國有企業(yè)缺乏創(chuàng)新動力的討論由來已久。然而，國有企業(yè)是否缺乏創(chuàng)新能力？如何提高國有企業(yè)創(chuàng)新水平？以上問題尚待解決。

為回答上述問題，本文搜集我國A股上市企業(yè)創(chuàng)新投入、創(chuàng)新產(chǎn)出和債務結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)，分析國有企業(yè)創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出效率，并從債務結(jié)構(gòu)角度探討如何提升國有企業(yè)的創(chuàng)新水平。

二、 文獻綜述與理論假設

1. 國有企業(yè)與創(chuàng)新投資效率。與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)進行創(chuàng)新研發(fā)投入具有三大條件與優(yōu)勢。

一是融資優(yōu)勢。企業(yè)的創(chuàng)新研發(fā)活動對資金的需求量較大且信息不對稱程度較高，因此面臨著較強的融資約束（Hall，2002;唐清泉和肖海蓮，2012），需要外部融資的支持。與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)因其具有的規(guī)模優(yōu)勢、政府資源和強大的競爭地位，擁有豐富的融資渠道和低廉的融資成本（劉慧龍等，2014;韓鵬飛等，2015），成為創(chuàng)新研發(fā)的先決條件。

二是政策目標。國有企業(yè)除了實現(xiàn)經(jīng)營目標外，作為國有資產(chǎn)的代理人還必須承擔相應的社會責任，如解決就業(yè)、稅收等。在國家全面推動創(chuàng)新轉(zhuǎn)型升級的政策背景下，國有企業(yè)作為市場經(jīng)濟的主體，承擔著我國企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的主要任務，擔負著實現(xiàn)創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略的政策目標。

三是政策優(yōu)勢。在國家將創(chuàng)新作為一項重大戰(zhàn)略的前提下，各級政府在企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新方面發(fā)揮了重要的支持作用。如在全國范圍內(nèi)興建科技產(chǎn)業(yè)園區(qū)為企業(yè)建立創(chuàng)新環(huán)境，提供創(chuàng)新獎勵和政府補貼為企業(yè)提供資金支持（李政、陸寅宏，2014）。而國有企業(yè)因其與政府具有“天然”聯(lián)系，能夠優(yōu)先享有優(yōu)惠政策，有助于開展創(chuàng)新活動。

國有企業(yè)的實際控制人是政府，存在大股東缺位的問題，無法發(fā)揮大股東的監(jiān)督作用，因此國有企業(yè)中的委托代理問題較為嚴重（陳冬華等，2005;周仁俊等，2010）。創(chuàng)新作為一項長期、復雜和不確定性較強的投資活動，其產(chǎn)出的效率和效果與管理層的管理和監(jiān)督水平息息相關。因國有企業(yè)管理層缺乏監(jiān)督和有效的獎懲機制，使管理層在創(chuàng)新活動的產(chǎn)出問題上無論干好干壞都沒有動力或壓力，導致創(chuàng)新效率低下。基于以上討論，本文提出第一個假設：

H1a：與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)的創(chuàng)新投入較高;

H1b：與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出較低。

2. 國有企業(yè)債務結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新產(chǎn)出。企業(yè)債權(quán)給企業(yè)帶來了破產(chǎn)清算的壓力，因而能一定程度上對管理者發(fā)揮約束作用，提高生產(chǎn)經(jīng)營效率，降低委托代理成本。針對企業(yè)的創(chuàng)新活動，不同的債務類型發(fā)揮的作用有所不同。

企業(yè)的短期債務雖然融資成本較低，但在短時間內(nèi)承擔著還本的壓力，若經(jīng)營業(yè)績不善，無法提供足夠現(xiàn)金流償還短期債務就可能被破產(chǎn)清算。這種壓力迫使經(jīng)營管理者追求短期利益，有更強烈的動機提高經(jīng)營效率和業(yè)績，此時管理者對于占用大量資金并可能帶來突破性成果的創(chuàng)新研發(fā)就會加大關注和監(jiān)督，從而企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出效率提高。而長期債務雖然融資成本較高，但是付息的壓力遠遠小于還本壓力;同時若企業(yè)經(jīng)營不善，管理層可將債務壓力轉(zhuǎn)嫁給下一任接班者，因而長期債務對企業(yè)創(chuàng)新成果的改善作用不明顯。

基于以上討論，本文提出第二個假設：

H2a：短期債務能提高國有企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出效率;

H2b：長期債務不能提高國有企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出效率。

三、 研究設計

1. 樣本選擇和數(shù)據(jù)來源。本文研究樣本為2003年～2014年我國滬深兩市A股上市企業(yè)。文中使用的國有企業(yè)數(shù)據(jù)來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫，根據(jù)實際控制人信息歸類整理得到;上市公司擁有的專利數(shù)目來源于中國知識產(chǎn)權(quán)局的《中國專利全文數(shù)據(jù)庫》;企業(yè)的研發(fā)投入R&D數(shù)據(jù)，來源于公司年報手工搜集;其他公司財務數(shù)據(jù)來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫。

本文對樣本進行了如下處理：（1）剔除金融企業(yè);（2）剔除上市時間晚于2013年的樣本;（3）剔除財務數(shù)據(jù)缺失的樣本;（4）為消除極端值的影響，對所有連續(xù)變量在1%的水平上進行Winsorize處理。本文最終得到16 801個“公司—年”樣本觀測值。

2. 主要解釋變量。

（1）企業(yè)創(chuàng)新（Innovation）。

①創(chuàng)新投入（RDS）。企業(yè)進行研發(fā)投入的目的是為了生產(chǎn)新穎的產(chǎn)品或改進提高現(xiàn)有的生產(chǎn)工藝水平，因而是用于衡量企業(yè)創(chuàng)新投入的主要指標。本文借鑒已有文獻（Chen & Hsu，2009），將企業(yè)當年研發(fā)支出占銷售收入的比重作為衡量企業(yè)創(chuàng)新投入的主要指標。用銷售收入對R&D支出進行調(diào)整可以消除企業(yè)規(guī)模的差異，從而更好的反映每個公司對創(chuàng)新的投入力度。

②創(chuàng)新產(chǎn)出（APP3）。企業(yè)的專利申請數(shù)量代表了一個企業(yè)創(chuàng)新的產(chǎn)出情況，是衡量企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的主要指標?？紤]到企業(yè)從做出創(chuàng)新決策到獲得創(chuàng)新成果申請相關專利存在時間上的滯后性，借鑒He和Tian（2013）對企業(yè)創(chuàng)新的度量方法，選用企業(yè)滯后三年的申請專利數(shù)量的自然對數(shù)作為主要的被解釋變量（LnAPP3）。

（2）債務結(jié)構(gòu)（Debt）。借鑒Kim和Lee（2008）的研究，本文將債務結(jié)構(gòu)分為短期債務（SLoan）和長期債務（LLo-an），分別用企業(yè)短期銀行貸款和長期銀行貸款與總資產(chǎn)之比來度量。

（3）控制變量。本文借鑒已有文獻（Aghion，VanReenen & Zingales，2013），對影響公司創(chuàng)新活動水平的變量進行了控制?？刂谱兞堪ǎ浩髽I(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)壽命（Age）、企業(yè)總資產(chǎn)收益率（ROA）、企業(yè)的營業(yè)收入年增長率（Growth）、企業(yè)資本支出（CapExp）和企業(yè)財務杠桿（Leverage）。

2. 模型設計與變量定義。本文利用以下回歸模型對本文的假設1進行證明：

四、 實證結(jié)果分析

1. 描述性統(tǒng)計結(jié)果。表1是本文主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。由表可知：（1）國有企業(yè)均值為0.606，說明我國A股上市公司中，國有企業(yè)占比超過60%，是我國市場經(jīng)濟的主要力量;（2）我國平均每家企業(yè)每年申請專利數(shù)量15件，獲批數(shù)量13件，但標準差都較大，說明企業(yè)間創(chuàng)新能力差別較大，持續(xù)能力較差;（3）企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)R&D投入平均每年達4 414千萬元，說明創(chuàng)新研發(fā)活動對資金需求量巨大。

2. 實證結(jié)果分析。

（1）國有企業(yè)與創(chuàng)新投資效率。表2的第一、二列是國有企業(yè)與創(chuàng)新投資效率的回歸結(jié)果。由表2可知：①國有企業(yè)（SOE）與創(chuàng)新投入（RDS）的回歸系數(shù)為正，且在1%的水平上顯著，這與本文假設H1a一致，說明有企業(yè)在創(chuàng)新研發(fā)投入中“毫不吝嗇”，國有企業(yè)平均研發(fā)支出顯著高于非國有企業(yè)，說明國有企業(yè)有著強烈的創(chuàng)新動力?；诒疚姆治?，這可能來自于三方面的支持：一是國有企業(yè)擁有便捷的融資渠道和低廉的融資成本，為創(chuàng)新活動提供支持;二是國有企業(yè)擔負創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的政策性目標;三是國有企業(yè)能夠優(yōu)先享有國家、政府推行的促進企業(yè)創(chuàng)新的優(yōu)惠政策。②國有企業(yè)（SOE）與滯后三年的專利申請數(shù)量（LnAPP3）負相關，且在1%的水平上顯著，與本文假設H1b一致，說明國有企業(yè)創(chuàng)新活動的產(chǎn)出水平顯著差于非國有企業(yè)，與國有企業(yè)的大力投入相比，其創(chuàng)新活動產(chǎn)出效率較低。

（2）國有企業(yè)債務結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新產(chǎn)出。表2的第三、四列是國有企業(yè)債務結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新產(chǎn)出的回歸結(jié)果。由結(jié)果可知，短期債務與國有企業(yè)啞變量的交互項顯著為正，且在1%的水平上顯著，而長期債務與國有企業(yè)的交互項不顯著，這與本文假設H2a和假設H2b一致，說明短期債務的增加能減輕企業(yè)委托代理問題，提高經(jīng)營績效從而提高國有企業(yè)的創(chuàng)新水平，一定程度上改善了國有企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出效率低下的問題，而長期債務不具有此顯著效應。

（3）穩(wěn)健性檢驗。為保證前述結(jié)果穩(wěn)健，本文借鑒已有文獻（董曉慶等，2014），選擇企業(yè)當年研發(fā)投入員工占總員工的比重作為衡量創(chuàng)新投入的替代變量;使用滯后三年的專利獲批數(shù)量作為衡量創(chuàng)新產(chǎn)出的替代變量;同時，將創(chuàng)新產(chǎn)出的滯后時間縮短為滯后2年、滯后1年進行穩(wěn)健性檢驗?；貧w結(jié)果與本文的發(fā)現(xiàn)保持一致。

五、 結(jié)論

國有企業(yè)創(chuàng)新是在中國經(jīng)濟形勢發(fā)展新常態(tài)的背景下，社會和學術(shù)界都重點關注的熱門話題。國有企業(yè)是否缺乏創(chuàng)新動力，創(chuàng)新效率是否低下以及該如何提高創(chuàng)新產(chǎn)出都是關乎國有企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的重要問題。本文通過實證研究發(fā)現(xiàn)：（1）與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)因擁有融資優(yōu)勢、政策扶持優(yōu)勢和肩負的政策目標，創(chuàng)新研發(fā)投入較高;（2）與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)因大股東監(jiān)督缺位和委托代理問題，創(chuàng)新研發(fā)產(chǎn)出較低;（3）債務結(jié)構(gòu)能夠改善國有企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出效率低下的問題。具體來說，短期債務能促使創(chuàng)新產(chǎn)出提高，而長期債務不存在上述作用。

本文的研究結(jié)論具有重要的理論和現(xiàn)實意義：第一，本文發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)創(chuàng)新投入較大，并非缺乏創(chuàng)新動力，真正缺乏的是對于創(chuàng)新活動后續(xù)持續(xù)的監(jiān)督和管理，使得創(chuàng)新投入雖大但創(chuàng)新產(chǎn)出較少，效率較低，豐富了企業(yè)創(chuàng)新活動的相關研究。第二，本文發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)靈活調(diào)整債務結(jié)構(gòu)能夠改善創(chuàng)新效率低下的問題，在企業(yè)為創(chuàng)新研發(fā)尋求外部融資時，可合理適量多使用短期債務，以提升創(chuàng)新活動的效率與效果。第三，本文為政府提供了一定的借鑒意義，為保證國有企業(yè)創(chuàng)新活動的有效開展，政府應加強對國有企業(yè)創(chuàng)新活動效率的監(jiān)督，將效果和效率指標融入管理者的考核機制中，以解決目前投入大而產(chǎn)出小的現(xiàn)狀。

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基金項目：中國人民大學科學研究基金（中央高?；究蒲袠I(yè)務費專項資金資助）項目（項目號：16XNH080）。

作者簡介：許言（1990-），女，漢族，貴州省貴陽市人，中國人民大學商學院博士生，研究方向為公司財務、公司治理。

收稿日期：2016-10-10。