收購指南公務航空的寒冬機遇與挑戰(zhàn)

Saki

寒冬將至

2016年2月17日，龐巴迪宇航宣布全球范圍內裁員7000余人。

身為占據大中華地區(qū)公務機市場三分之一份額的公務機制造巨頭，龐巴迪宇航的裁員計劃并非突如其來。早在2015年的亞洲公務航空會議暨展覽會（ABCAE）上，公務航空的參展商們已經感覺到了逼近的寒意。據Flight Global報道，“除了賽斯納飛機的獎狀系列獎狀XLS+（Citation XLS+）斬獲了訂單，以及一位未透露身份的買家購買了一架龐巴迪的環(huán)球公務機，這個在上海舉辦的亞洲最大的公務機展會在訂單方面所獲甚少”。然而就在兩年前，作為亞洲地區(qū)一年一度的最大公務航空盛會，2014年的ABACE創(chuàng)下了諸多歷屆之最，參展商們收獲滿滿。僅民生金融租賃公司就在會上簽署了60架灣流公務機以及10架“挑戰(zhàn)者”350訂單。

而如今，冬天的寒意正一步步逼近公務航空市場。世界范圍如此，大中國區(qū)也不好過。

根據《亞太區(qū)公務機報告2014》的數據，截至2014年年底，中國大陸地區(qū)公務機總數達到297架，年增長比率僅為16%，已經遠遠低于2013年26%的增速。早在2015年年初，航空咨詢機構亞翔航空（Asian Sky Group）已經悲觀地預測，2015年的大中華區(qū)公務機數量增長率將放緩至10%。到了2015年年底，亞翔更是把2015年公務機數量增長率預測進一步下調到5%。

亞翔的悲觀不無依據。在世界性航空市場下行，中國國內經濟增長放緩的大背景下，同時也深受嚴格空域限制與地面基礎設施不足所累的中國公務航空左右為難?？v覽中國公務機市場，小戶人家固然節(jié)衣縮食，大戶人家的日子也不好過。由巴菲特與國內著名弘毅投資所合資運營的利捷航空（NetsJet），由于其國際背景可能帶來的高端成熟資源，成立之初廣受大眾關注與市場期待。然而，在2014年年底承接第一筆包機業(yè)務，2015年以半價招徠客源等零星消息之后，利捷航空并無進一步利好進展，在撰寫本文之時，甚至有消息傳中方已經從利捷航空撤資，團隊近乎解散。公務航空的先頭企業(yè)金鹿公務航空更是早早開始縮減自有的公務機保有數量，將重心轉移到盈利較好的公務機托管業(yè)務。其余的公務機運營公司更是無不收縮開支，以應付緊張的現金流。

2008年的全球金融危機是公務航空最近一次的谷底，之后，隨著世界經濟回暖與亞洲新興市場崛起而一路上行。如今，航空業(yè)再次迎來下行勢頭。諸侯并起的井噴期已經結束，逐漸成熟的中國公務航空產業(yè)將步入發(fā)展平緩的行業(yè)整合期。在市場的重新洗牌之中，公務航空面對著新的機遇與挑戰(zhàn)。

公務航空市場的新增長點。目前的市場環(huán)境下，公務包機業(yè)務不能為企業(yè)帶來豐厚利潤，國內的新公務機成交量面臨下滑。相對地，由于飛機的持有成本與折舊成本較高，不少企業(yè)以及飛機持有人選擇轉讓名下公務機，這對于二手機交易市場而言則是利好刺激。瑞銀（UBS）研究報告指出，2015年全球二手公務機的持有量達到十年來的新高。亞太地區(qū)的二手公務機的持有量同比增長11%。正如2008年美國金融危機之后，急于獲取現金的公司紛紛降價出售自有公務機，售價只有經濟繁榮時期一半左右的二手公務機成為購機者的新寵。2015年以來出廠公務機訂單與交付量下降趨勢的背后，二手機交易再次悄然升溫。正是看到了如此的市場趨勢，或許也是為了更好地消化自有的過剩公務機庫存，民生金融租賃于2015年推出二手機交易平臺，占領了市場先機。此外，隨著政府主導的航空地面基礎建設的推進，面向公務航空的機隊托管與航空服務的固定基地運營商（FBO）領域仍大有可為。

機場建設與FBO托管布局。經濟大形勢之外，制約中國公務航空發(fā)展的兩大因素，其一在于飛行審批制度。雖然相比前幾年，現在的審批流程已經精簡許多，但時間長，航線少，不可控因素多，仍遠遠不能滿足公務航空“快捷便利”的核心需求。其次，通用航空基礎設施嚴重不足。民航機場已經擁擠不堪，很難勻出公務航空空間。而可以專供或主供公務航空使用的民用機場鳳毛麟角。為通用航空提供地面服務的固定基地運營商（FBO）也往往各自為政，成本高昂，水平參差不齊。金鹿公務在過去幾年致力于發(fā)展托管整合業(yè)務，以杭州、深圳、三亞、?？凇㈤L沙、西安、南寧和桂林為基地，在全國布局8家專業(yè)FBO的連鎖規(guī)模。在首都機場集團公司推動下，天津機場于去年啟用了公務機樓。這些公務航空領頭企業(yè)的動向，對于有志推進全國布局的公務航企而言是一個絕佳的范本。

外資搶灘與合作。正所謂，“得中國者得天下”。中國這個尚未完全開放的十三億基數通航市場猶如剛被哥倫布發(fā)現的新大陸，對于外資航企來說顯得格外誘人。根據民航局《外商投資民用航空業(yè)規(guī)定》要求，除非另行批準，外商只能以合資、合營或持有民航企業(yè)股份的方式投資包括公務航空在內的航空企業(yè)。規(guī)定特別指出，“外商投資從事公務飛行、空中游覽、為工業(yè)服務的通用航空企業(yè)，由中方控股”。這項規(guī)定令有志搶灘中國航空市場，填補全球戰(zhàn)略布局，切分這塊世界航空市場中最具潛力大蛋糕的外資紛紛尋求與中國資方合作。繼利捷公務航空在2014年9月正式取得中國民用航空局頒發(fā)的135部運營許可，成為首家在中國提供包機服務的國外運營商后，英國商務航空運營商伽瑪航空（Gama Aviation）與李嘉誠所有的和記黃埔（中國）合作，在2015年3月宣布成立了公務航空合資企業(yè)——伽瑪航空和記控股有限公司。來自瑞士的維思達公務機（Vista Jet）選擇了尊翔公務航空，同樣來自瑞士的高杰公務機（Global Jet）則與精功（浙江）公務機合資成立了精功高杰公務機。鑒于航空行業(yè)內在的特殊性，跨國公務飛行勢將成為今后成熟公務航空市場的重大需求。現階段與成熟外資航企的合作，也將有益于本土航企學習先進國際經驗，發(fā)掘國際戰(zhàn)略資源。

并購指引

正所謂“亂世出英雄”，每每危機之中也隱藏著新機遇的變局。誰能想到，如今全球銷量第二的通航飛機西銳，在2011年被中航資金收購之前，幾乎面臨破產的窘境。民用航空的巨頭波音也正是在上個世紀90年代并購整合了麥道公司之后才正式躍居與歐洲空客公司分庭抗禮的雙巨頭地位。

面對下降利潤與攀高成本，擁有雄厚資本與商業(yè)資源的大型公務機公司尚能勉力支撐，或將閑置機隊轉移到海外市場縮減開支，或轉移商業(yè)主攻方向開拓新領域。更多難以為繼的中小型公務機公司則可能萌生退意，轉而尋求大機構接手。

畢竟，一家成熟的航空運營企業(yè)，從籌建到取得運營資質之間需要經歷漫長過程，在新地點選址布局也不得不交納本土化的冗繁流程學費。從占領市場份額的前瞻性戰(zhàn)略出發(fā)，市場低潮期之中，實力足夠的資本方可趁低買進，通過對優(yōu)質航空企業(yè)進行直接收購，免去重復的資質審批與本土化流程，在下一個市場周期性回暖之前完成區(qū)域乃至全國性戰(zhàn)略布局。

大浪淘沙，留在岸上的不僅有雜魚亂藻，更有令拾貝人意外驚喜的珠貝黃金。在這個公務航空的買方市場中，在確認有并購價值的目標后，如何實現效益最大化的并購流程，正是當下航空巨頭以及未來航空巨頭們面臨的重要課題。

交易對象合理估值

在公務航空市場緊縮的大形勢下，公務航空企業(yè)尤其是小型企業(yè)的經營盈利狀況與短期預期均不樂觀。加之隨著2010年國內仍處在井噴期所交付的新公務機隊紛紛面臨5年保修期滿大限，二手公務機的持有與維護成本也將提高。在對待收購目標企業(yè)的估值上，應當密切注意市場變動與經濟走勢，結合企業(yè)本身的經營狀況、對外負債、商業(yè)潛力與資產價值進行合理估值。應根據自身戰(zhàn)略目標與資產組合計劃，謹慎選擇交易方式。重視地域布局而輕機隊的，可以要求賣方公司處理掉機隊資產包袱后，對公司其余部分加以估值并購。買方在目標地區(qū)已有商業(yè)布局，只需要在市場低潮期低價吸收機隊、土地、技術人員等資產，若賣方公司本身債務包袱過重且難以盈利的，也可以考慮僅針對資產的收購。

資產收購與評估

由于對目標公司的直接并購將同時繼承目標公司的全部債務與責任，仔細評估目標公司的經營狀況與資產價值則顯得格外重要。公司反收購戰(zhàn)略里有句術語，叫做“皇冠上的珠寶”（Crowns Jewel），意即被收購方將自己公司最有價值的資產出售，從而使敵意收購方打消收購自己的年頭?？梢?，公司所有的核心資產有時候也許比公司本身的價值大。就公務航空企業(yè)看來，公司所有的不動產權益，利用得當的主力機隊與機組成員，管理團隊高質量人才都可以被視作“皇冠上的珠寶”。然而，相對于“珠寶”的，就是“包袱”資產。在目標公司本身盈利能力有限甚至已經深陷債務泥潭的情況下，收購方應當謹慎考量以公司為目標還是以資產為目標的并購策略。在并購目標公司之后，結合自己的戰(zhàn)略方向與市場狀況，及時剝離不良資產。在當前環(huán)境下，公務包機飛行整體需求不足，冗余機隊及人員配置往往意味著飛行時數不足以及沉重的負盈利包袱。對于此類資產，除非買方有適合渠道予以消化——金鹿公務航空將旗下飛行小時不足的公務機型，以“干租”形式把旗下機隊轉移到美國StarbaseJet公司進行運營——否則就應當大刀闊斧地進行精簡。

適當使用融資工具

公務航空作為重資產的資本密集型企業(yè)，無論籌建還是并購，都將涉及大量資金需求。在保證企業(yè)正常運營的負債比與現金流前提下，適當運用融資工具獲取資金支持，借助投資基金或銀行貸款幫助，對于一次成功的公務航空整合并購來說不可或缺。然而在資本寒冬的當下市場，過高杠桿的融資并購不一定適用于所有企業(yè)。從減輕企業(yè)資產負債比負擔出發(fā)，公務航空公司自有航空器機隊也可以按照“以租代買”的融資租賃或經營租賃等操作方式，以滿足公務航空公司在新經濟形勢下謀求輕資產的需求。民生租賃、工銀租賃、興業(yè)租賃等本土航空租賃方從民用航空起步，已在中國市場深耕多年。

交易結構設計

從保留自身品牌與文化的角度來看，占主動地位的收購方一般傾向于吸收合并，即以賣方品牌吸收入自身品牌的合并方式兼并目標企業(yè)。正如波音收購麥道后，麥道自此退出民用飛機市場。出于深度合作，維持雙方現有商譽價值的考量出發(fā)，收購方往往采取新設合并，成立與目標公司強強聯名的新品牌公司。正如美國最大的軍機供應商洛克希德馬丁，正是自洛克希德并購了馬丁·瑪麗埃塔公司而來。隨著現代商業(yè)交易架構的復雜化，收購方出于公司控制、稅務規(guī)劃、上市預期等因素，往往不會直接以母公司身份進行兼并，而是設計多層結構來完成對目標公司的收購。就公務航空類型企業(yè)而言，保留被收購方實體的反三角收購形式較為常見。在一項交易中，并購公司首先設立一家全資子公司，然后將目標公司與該子公司合并。若目標公司被子公司并購，則為順三角并購。反之，若子公司被目標公司并購，則為反三角并購。公務航空公司往往持有中國民航局乃至海外航空局頒發(fā)的資質許可等限制，通過反向吸收合并，被收購的實體可以達成業(yè)務上的無縫結合，只需向審批機關報備必要的信息變動，而無需重新進行漫長的資質申請之路。

行業(yè)的低谷伴隨著泡沫的消逝與資源的重新配置。幾家歡樂幾家愁的大環(huán)境之中，公務航空行業(yè)將迎來新的變局。隨著政府推進低空領域改革與振興商務及通用航空業(yè)的努力，觀察家們對于中國的公務航空前景依然抱持著謹慎樂觀的態(tài)度?；蛟S我們可以引用巴菲特的原話，“對我們來說，最好的事情莫過于一家偉大的公司陷入巨大危機……一旦對方有意出售，我們會想要把它們買下來?！?/p>