我國發(fā)行巨災(zāi)債券的制度障礙及其對策研究

楊帆 楊德齊

【摘 要】我國目前發(fā)行巨災(zāi)債券的制度障礙主要表現(xiàn)在設(shè)立SPV機(jī)構(gòu)、向SPV分保、SPV機(jī)構(gòu)向投資者發(fā)行債券以及會計、稅收制度等方面。我國應(yīng)選擇專項立法模式、進(jìn)行針對性的制度設(shè)計，使巨災(zāi)債券成為我國巨災(zāi)保險保障體系的重要組成部分。

【關(guān)鍵詞】巨災(zāi)債券 ； 再保險；SPV機(jī)構(gòu)；制度障礙；

巨災(zāi)債券是將保險公司承保的巨災(zāi)風(fēng)險轉(zhuǎn)移給債券投資者的一種保險風(fēng)險證券化產(chǎn)品，其運(yùn)行機(jī)制為：保險公司（或再保險公司）作為發(fā)起人，通過設(shè)立特殊目的公司（special purpose vehicle ，簡稱SPV）作為發(fā)行人實現(xiàn)破產(chǎn)隔離，然后由發(fā)行人將承保的巨災(zāi)風(fēng)險證券化，并向資本市場的投資者發(fā)行。巨災(zāi)債券最早于上世紀(jì)九十年代就開始在美國、日本、瑞士等國實踐。2015年7月，中國財產(chǎn)再保險公司作為發(fā)起人，以設(shè)在百慕大的特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）Panda Re作為發(fā)行人在境外成功發(fā)行了第一支為中國保險公司和再保險公司提供保障的巨災(zāi)債券，邁出了我國巨災(zāi)債券實踐的第一步。但從制度層面來看，我國發(fā)行巨災(zāi)債券的還存一些障礙。

一、我國發(fā)行巨災(zāi)債券的制度障礙

1.設(shè)立SPV機(jī)構(gòu)的制度障礙

SPV的法律形態(tài)通常有“公司型”和“信托型”兩種。

1.設(shè)立“公司型”SPV的障礙。（1）巨災(zāi)債券的SPV機(jī)構(gòu)在法律性質(zhì)上相當(dāng)于一個特殊的再保險機(jī)構(gòu)。但根據(jù)我國《保險法》的相關(guān)規(guī)定，申請設(shè)立保險機(jī)構(gòu)需要的時間一般不少于一年（籌建的批準(zhǔn)最長可達(dá)6個月，完成籌建工作可達(dá)一年）。因此依據(jù)現(xiàn)行法律在境內(nèi)設(shè)立SPV再保險公司需要的時間比較長。這對于需要盡快通過資本市場分散已經(jīng)承保的巨災(zāi)風(fēng)險的保險公司來說，不能滿足時間上的要求。（2）根據(jù)我國《保險法》第六十九條的規(guī)定，如果要在境內(nèi)設(shè)立經(jīng)營再保險業(yè)務(wù)的公司需要具備2億元注冊資本、實繳資本以及股東、組織機(jī)構(gòu)等方面的硬性要求；如果要在境外設(shè)立保險機(jī)構(gòu)，根據(jù)保監(jiān)會2006年頒布的《保險公司設(shè)立境外保險類機(jī)構(gòu)管理辦法》的規(guī)定，“擬設(shè)立境外保險類機(jī)構(gòu)所在的國家或者地區(qū)金融監(jiān)管制度完善，并與中國保險監(jiān)管機(jī)構(gòu)保持有效的監(jiān)管合作關(guān)系”。由于SPV機(jī)構(gòu)設(shè)立目的是為了實現(xiàn)風(fēng)險向資本市場的轉(zhuǎn)移，本質(zhì)上只是一個風(fēng)險轉(zhuǎn)移的工具，一般不是經(jīng)營實體，可以沒有注冊資本，而且從持續(xù)期間來看，SPV特殊目的機(jī)構(gòu)的存續(xù)期間往往與發(fā)行巨災(zāi)債券的期間一致，特殊目的完成后該SPV機(jī)構(gòu)就不再存在。而且，在境外設(shè)立SPV的優(yōu)勢恰好是寬松而不是“完善”的監(jiān)管制度。因此現(xiàn)有規(guī)定難以滿足設(shè)立SPV的需要。

2.設(shè)立“信托型”SPV的障礙。我國《信托法》并未承認(rèn)受托人對受托財產(chǎn)的所有權(quán)，而且明確規(guī)定信托財產(chǎn)可作為委托人的破產(chǎn)財產(chǎn)，這顯然不能滿足對發(fā)起人破產(chǎn)隔離的要求，從而背離了設(shè)立SPV的根本目的。而且《信托法》對負(fù)債類的信托也缺乏規(guī)定。此外，中國人民銀行2002 年 6 月頒布的《信托投資公司管理辦法》第九條也明確禁止信托投資公司發(fā)行債券。再者，由于《證券法》和《信托法》都明確規(guī)定：證券業(yè)、銀行業(yè)、信托業(yè)、保險業(yè)分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理，保險公司不能出資設(shè)立信托型的SPV機(jī)構(gòu)。

3.向SPV分保的制度障礙

由于原保險人與SPV之間的合同屬于特殊的再保險合同，因此原保險人向SPV繳納保費(fèi)，同時將其承保的部分巨災(zāi)風(fēng)險責(zé)任轉(zhuǎn)由SPV承擔(dān)，法律性質(zhì)上屬于再保險的分保行為。在現(xiàn)行保險法律制度框架下，保險公司選擇再保險接受人時受到嚴(yán)格的限制。例如，保監(jiān)會2007年《關(guān)于再保險業(yè)務(wù)安全性有關(guān)問題的通知》中對再保險人的資質(zhì)提出明確要求：實收資本不少于2億元人民幣。2012年保監(jiān)會辦公廳通過復(fù)函的形式對該通知做出進(jìn)一步明確：“對于注冊地監(jiān)管當(dāng)局對償付能力沒有規(guī)定的境外公司……不應(yīng)選擇其作為再保險接受人”。如此一來，即使在境內(nèi)成功設(shè)立了特殊目的SPV公司，但因SPV無償付能力、無符合要求的實收資本，將無法實現(xiàn)從原保險公司向SPV的分保。

4.SPV發(fā)行債券的制度障礙

從發(fā)行的主體來看，《公司法》、《證券法》對公開發(fā)行股票、公司債券的公司規(guī)定了嚴(yán)格的條件，包括凈資產(chǎn)額度、近三年平均可分配利潤、組織機(jī)構(gòu)健全等。而特殊目的機(jī)構(gòu)的條件（如凈資產(chǎn)等）很難達(dá)到我國現(xiàn)行法律的要求。

從發(fā)行的客體來看，巨災(zāi)債券作為“負(fù)債型”債券，因其發(fā)行目的、信用基礎(chǔ)、證券化標(biāo)的、觸發(fā)機(jī)制等特征而不屬于《證券法》和《公司法》規(guī)定的股票、公司債券，也不是證監(jiān)會《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》規(guī)定的“資產(chǎn)證券”。

此外，在會計和稅收制度方面也存在一些障礙。例如，根據(jù)財政部《會計準(zhǔn)則第 33 號—合并財務(wù)報表》規(guī)定：合并財務(wù)報表的合并范圍以“控制”為基礎(chǔ)加以確定。而巨災(zāi)風(fēng)險證券化的原保險人作為發(fā)起人與其設(shè)立的SPV之間存在母公司與子公司的關(guān)系，在編制發(fā)起人的會計報表時，很可能將二者進(jìn)行合并核算，這樣將使破產(chǎn)隔離不能實現(xiàn)。再如，根據(jù)我國目前稅收法律，發(fā)行巨災(zāi)債券的過程中可能出現(xiàn)涉及重復(fù)征稅。從而對發(fā)起人、SPV和投資人帶來過高的稅收成本，阻礙巨災(zāi)風(fēng)險證券化的推行。

二、我國巨災(zāi)債券的制度建構(gòu)

1.巨災(zāi)債券立法模式選擇。巨災(zāi)債券法律制度的建構(gòu)可以采取專項立法和相關(guān)法協(xié)調(diào)修改兩種模式。由于巨災(zāi)債券的法律問題涉及到《公司法》《保險法》《證券法》《信托法》《破產(chǎn)法》、稅法、會計準(zhǔn)則等多個法律制度或法律部門，如果采取多個部門法協(xié)調(diào)修改的模式，立法成本會比較高，程序會比較復(fù)雜，而且時間的一致性很難保障。因此本文認(rèn)為采取類似“特殊目的保險機(jī)構(gòu)法”專項立法的模式可能更為高效。在法律適用上，根據(jù)“特別法優(yōu)于一般法”的原則，“特殊目的保險機(jī)構(gòu)法”也不會與其他相關(guān)部門法發(fā)生沖突。美國2003年推出的《特殊目的再保險載體模范法案》，臺灣地區(qū)2002年頒布的《金融資產(chǎn)證券化條例》等均采專項立法模式。

2.巨災(zāi)債券專項立法的內(nèi)容設(shè)計

（1）關(guān)于SPV機(jī)構(gòu)的法律形式

我國應(yīng)當(dāng)確定SPV的法律形式為“公司型”而非“信托型”，因為后者首先違反我國“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”這一金融監(jiān)管的根本原則。而且現(xiàn)行《信托法》規(guī)定，信托財產(chǎn)在委托人破產(chǎn)清算時可能被納入破產(chǎn)財產(chǎn)的范圍，難以實現(xiàn)破產(chǎn)隔離。因此如果立法允許“信托型”SPV機(jī)構(gòu)，可能會導(dǎo)致我國商法體系的重塑，而如果立法選擇“公司型”SPV機(jī)構(gòu)，可以最大限度地節(jié)約立法成本。

（2）關(guān)于分保

《保險法》關(guān)于再保險接受主體的限制性規(guī)定應(yīng)當(dāng)僅適用于傳統(tǒng)再保險人。專項立法應(yīng)對境內(nèi)外接受特殊再保險業(yè)務(wù)的SPV主體免除償付能力等方面的限制。目前各離岸注冊地都根據(jù)當(dāng)?shù)氐牧⒎▽PV豁免償付能力，這正是其優(yōu)勢所在。

（3）關(guān)于巨災(zāi)債券的發(fā)行制度

專項立法必須明確賦予SPV機(jī)構(gòu)發(fā)行巨災(zāi)債券的權(quán)利，并明確投資者購買巨災(zāi)債券的行為在法律性質(zhì)上屬于債券交易，而不保險交易，以免引起保險交易主體的合法性問題，影響債券發(fā)行。

（4）關(guān)于會計和稅收制度

關(guān)于會計準(zhǔn)則，我國SPV專項立法應(yīng)明確規(guī)定：特殊目的再保險公司（SPV）與發(fā)起人之間，因破產(chǎn)隔離的特殊需要，不適用《會計準(zhǔn)則第33號—合并財務(wù)報表》的相關(guān)規(guī)定；關(guān)于稅收制度，我國SPV專項立法應(yīng)當(dāng)考慮到SPV機(jī)構(gòu)的過渡性和非實際經(jīng)營性，對巨災(zāi)債券發(fā)行實行低稅、甚至免稅的政策。在立法技術(shù)上，可以在相關(guān)的稅法中添加一個授權(quán)性條款：其他法律對稅收另有特別規(guī)定的，從其規(guī)定。

在監(jiān)管體制方面，可以參照歐洲保險監(jiān)管局2005年發(fā)布的《再保險監(jiān)管法案》以及國際保險監(jiān)管協(xié)會2009年發(fā)布的《保險（再保險）證券化發(fā)展報告》，將巨災(zāi)債券納入到我國再保險的監(jiān)管框架之內(nèi)圍。

3.巨災(zāi)債券的立法定位

2014年國務(wù)院出臺了《關(guān)于加快發(fā)展現(xiàn)代保險服務(wù)業(yè)的若干意見》（即新保險“國十條”）提出要以商業(yè)保險為平臺，以多層次風(fēng)險分擔(dān)為保障，研究建立巨災(zāi)保險基金、巨災(zāi)再保險等制度，逐步形成財政支持下的多層次巨災(zāi)風(fēng)險分散機(jī)制。據(jù)此理解，我國的巨災(zāi)風(fēng)險分散機(jī)制大致可以分為4個層級：一是直接保險；二是巨災(zāi)再保險；三是巨災(zāi)基金；四是國家財政提供應(yīng)急處理機(jī)制。巨災(zāi)債券雖然是一種新的、有效的風(fēng)險分散機(jī)制，但是本質(zhì)上屬于一種特殊的巨災(zāi)再保險，與傳統(tǒng)再保險應(yīng)當(dāng)同屬第二層級，二者之間也應(yīng)當(dāng)是長期共存而不是互相替代的關(guān)系。因此，本文所探討的巨災(zāi)債券制度應(yīng)成為我國巨災(zāi)保險法律建設(shè)的重要組成部分。

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