雙重股權(quán)制度，中國尚未準備好

劉紀鵬

如火如荼的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)赴海外上市一次又一次地刺激著中國資本市場的神經(jīng)。無論是優(yōu)質(zhì)企業(yè)的花落他家，抑或是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的重要性都使得中國各方開始反思如何留下互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。而在諸多聲音中，最引人注目的當(dāng)屬雙重股權(quán)制度，這一問題由于阿里巴巴赴海外上市而被推到大眾面前。

雙重股權(quán)制度，又名AB股制度，即上市公司發(fā)行表決權(quán)不一的A、B兩類股份，其中A股一股一權(quán)，而B股則是一股多權(quán)，以滿足創(chuàng)始人在融資的同時不失去公司控制力的需求。眾所周知，阿里巴巴赴美上市之前曾屢次對港交所伸出橄欖枝，表達對回歸港交所的興趣?？杉幢愀劢凰F(xiàn)任掌門人李小加屢次呼吁、多方周旋，港交所依然堅持既有的同股同權(quán)原則，將阿里巴巴推向了美國市場的懷抱。隨后其就在美國資本市場造就天價IPO，讓無數(shù)香港資本市場人士痛心扼腕，也同時引發(fā)了國內(nèi)大量呼吁放開雙重股權(quán)制度的聲音。

面對國內(nèi)討論的熱火朝天，深交所也多次表態(tài)將會考慮引入雙重股權(quán)制度?？稍诠P者看來，中國目前尚不具備推行雙重股權(quán)制度的土壤。同股同權(quán)作為公司法的一般原則，一直以來為世界大多數(shù)國家所接受與遵循。與香港的堅持類似的是，德國、英國等發(fā)達國家的資本市場，也嚴禁雙重股權(quán)架構(gòu)的出現(xiàn)。即便是美國，紐交所在納斯達克接受了雙重股權(quán)制度后仍然在很長時間內(nèi)堅持同股同權(quán)原則，而其最后的妥協(xié)則源于納斯達克與全美交易所的競爭壓力，很難講是權(quán)衡利弊后的理性選擇。

畢竟，同股同權(quán)保證了股東權(quán)利與義務(wù)的一致性，使得投資者的權(quán)利有著最基本的保證。而在AB股制度下，創(chuàng)始人拿著少量股份，卻掌握著公司的大部分權(quán)利，其決策的風(fēng)險與后果完全被轉(zhuǎn)移到持有大量B股卻鮮有話語權(quán)的中小投資者手中，很難保證其不會利用自己手中“天賜”的權(quán)利去侵害中小投資者的權(quán)利。更重要的是，雙重股權(quán)制度的倡導(dǎo)者忽視了中國資本市場一股獨大的基本國情。目前，大股東持股在30%以上的公司占比高達60%，而中國資本市場上大股東套現(xiàn)的動機又極為強烈，不久前的“奧賽康事件”就是一個極好例證。在這種背景下，推行雙重股權(quán)制度就面臨著一個現(xiàn)實困境：如果允許大股東同時持有AB股，大股東必然就會通過持有A股保證控制權(quán)而在二級市場肆無忌憚地拋售B股，以賺取價差；可如果不允許大股東持有B股，就阻礙了其在二級市場高拋低吸的資本運作，有多少公司會選擇發(fā)行AB股自然就成為了一個問題。退一步講，即便忽視大股東持股比例問題，AB股制度必然會加大大股東與小股東之間的道德風(fēng)險問題，投資者的權(quán)利保護也就成為了一紙空談。

有論者以美國并未出現(xiàn)AB股制度下大股東侵害小股東利益為由，證明AB股制度并不具備以上所述的風(fēng)險，可該論調(diào)卻忽視了一個極為嚴重的前提：美國資本市場與中國資本市場的投資者保護程度堪稱天壤之別。且不論SEC強大的執(zhí)法能力，僅美國成熟的集團訴訟制度就是中國無法比擬的。事實上，港交所在阿里巴巴上市后出具的一份咨詢文件就直言，港交所之所以堅持一股一權(quán)制度的原因就在于香港市場由于不具備美國一樣的集團訴訟機制。所以有集團訴訟的威懾在前，美國資本市場的大股東并不敢明目張膽地侵害小股東。事實上，經(jīng)合組織2007年的一份報告即指出，雙重股權(quán)制度的推行前提有三：投資人理性、完善的訴訟制度、市場估值有效?？蛇@3個前提，目前中國的資本市場無一滿足。