淺析機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)中國股市穩(wěn)定性的影響

林志昌，王慶慶

（福建師范大學(xué)協(xié)和學(xué)院經(jīng)濟(jì)與法學(xué)系，福建　福州　350000）

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淺析機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)中國股市穩(wěn)定性的影響

林志昌1，王慶慶2

（福建師范大學(xué)協(xié)和學(xué)院經(jīng)濟(jì)與法學(xué)系，福建福州350000）

［摘要］在證券市場(chǎng)不斷發(fā)展和完善的情況下，作為證券市場(chǎng)上集資本與技術(shù)于一體的機(jī)構(gòu)投資者也得到很大程度的發(fā)展。在眾多機(jī)構(gòu)投資者中，代表投資者的證券投資基金發(fā)展更為迅速，證券投資基金作為具有獨(dú)特風(fēng)格的機(jī)構(gòu)投資者之一，其行為對(duì)股市的作用愈發(fā)顯著，引人注目。從不同的角度對(duì)我國A股市場(chǎng)證券投資基金持股比例與上證指數(shù)漲跌幅進(jìn)行分析可知，在大多數(shù)情況下基金持股比例的變動(dòng)與上證綜指漲跌幅呈正相關(guān)關(guān)系，這說明機(jī)構(gòu)投資者持股比例并未對(duì)穩(wěn)定股票市場(chǎng)發(fā)揮較積極的作用。機(jī)構(gòu)投資者有責(zé)任推動(dòng)證券市場(chǎng)平穩(wěn)良好的運(yùn)行，同時(shí)使自身能在證券市場(chǎng)上更健康地發(fā)展。

［關(guān)鍵詞］機(jī)構(gòu)投資者；中國股市；持股比例；影響；穩(wěn)定性

2000年10月，中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)發(fā)布與實(shí)施《開放式證券基金試點(diǎn)辦法》。此條例的出現(xiàn)使中國證券投資基金快速發(fā)展，同時(shí)也不斷引導(dǎo)我國機(jī)構(gòu)投資者向此方向發(fā)展。2007年10月16日，上海綜合指數(shù)在創(chuàng)下6 124點(diǎn)的歷史新高后，滬、深股市跌破3 000點(diǎn)，遭逢自古以來最大跌幅，在此之后機(jī)構(gòu)投資者不斷減少基金持倉量，而證券市場(chǎng)也是雪上加霜。2014年中國股市走勢(shì)出現(xiàn)較大的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，市場(chǎng)得到休養(yǎng)生息，投資者也不斷增持基金。

一、機(jī)構(gòu)投資者概況

（一）機(jī)構(gòu)投資者的內(nèi)涵及特征

機(jī)構(gòu)投資者通過聚集群眾的閑置資金，以形成更大的機(jī)構(gòu)來從事各種證券投資活動(dòng)，其規(guī)模逐步擴(kuò)張，種類逐漸繁多。［1］不管是發(fā)展較好的國家還是相對(duì)落后的國家，機(jī)構(gòu)投資者的影響力都不同凡響，已超過了個(gè)人影響力。作為證券市場(chǎng)的投資主體，他們不僅起到了穩(wěn)定市場(chǎng)的作用，而且推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的繁榮與發(fā)展。

一方面，機(jī)構(gòu)投資者審慎的投資動(dòng)機(jī)得到了專業(yè)化和格局化的管理，他們聘請(qǐng)專家來完成投資者的分工與合作的專業(yè)化分工管理，以提高運(yùn)營效率，分析框架，并遵循嚴(yán)格的投資紀(jì)律。另一方面，機(jī)構(gòu)投資者具備良好的追蹤行為能力，他們發(fā)現(xiàn)并不斷引導(dǎo)著股票市場(chǎng)價(jià)格。與眾多中小投資者相比較，他能從市場(chǎng)中獲得各種信息，在資金方面有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)，因此可以支配證券價(jià)格。［2］

（二）我國機(jī)構(gòu)投資者種類及近況

中國證券市場(chǎng)發(fā)展比較慢，因此我國的機(jī)構(gòu)投資者通過汲取境外先進(jìn)的思想多次在實(shí)踐中徘徊前進(jìn)。在我國證券市場(chǎng)中，機(jī)構(gòu)投資者分別由證券投資基金、證券公司、社?；?、保險(xiǎn)公司、合格的境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QDII）與合格的境外投資機(jī)構(gòu)（QFII）六種類別構(gòu)成。

證券投資基金是指向廣大的社會(huì)群眾大量出售基金份額招募資本，以最大限度基金份額利益為目標(biāo)，有針對(duì)性投資的機(jī)構(gòu)投資者。當(dāng)前其已成為我國涉及領(lǐng)域最大、最重要的機(jī)構(gòu)投資力量，由開放式基金和封閉式基金兩個(gè)基本類別構(gòu)成。在我國市場(chǎng)上其產(chǎn)品層次逐漸豐富，近幾年份額逐漸擴(kuò)大，已成為證券市場(chǎng)的重要力量，且與它的發(fā)展趨于同步。［3］

（三）我國機(jī)構(gòu)投資者在股票市場(chǎng)的正負(fù)面影響

學(xué)者們對(duì)機(jī)構(gòu)投資者能否促進(jìn)證券市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展的問題一直持有不用的觀點(diǎn)。有些學(xué)者認(rèn)為，在許多情況下，為求投機(jī)性快進(jìn)快出的個(gè)人投資者，往往根據(jù)市場(chǎng)的情緒而盲目趨從，導(dǎo)致股市價(jià)格起伏不定，因此為證券市場(chǎng)制造了很多困難，阻止了其長遠(yuǎn)平穩(wěn)發(fā)展。［4］因此，資金規(guī)模大、擁有專業(yè)投資團(tuán)隊(duì)的機(jī)構(gòu)投資者是促進(jìn)股市穩(wěn)定發(fā)展的決定性力量，應(yīng)大力支持機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展。

胡大春、金賽男（2007）使用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)模型說明了基金持股比例對(duì)股市無序震蕩的作用，結(jié)果表明，機(jī)構(gòu)投資者更喜歡波動(dòng)率高的股票、基金，持股比例百分比在增加的同時(shí)能促進(jìn)股市穩(wěn)定發(fā)展。姚姬和劉志遠(yuǎn)（2010）利用模型回歸方法對(duì)機(jī)構(gòu)投資者能否促使股市平穩(wěn)發(fā)展做出了研究，結(jié)果表明，流動(dòng)性及收益性高的股票基金持倉量比較高，同時(shí)也穩(wěn)定了股市的健康長遠(yuǎn)發(fā)展。

然而也有些學(xué)者認(rèn)為，個(gè)人投資者不是引起股市非理性波動(dòng)的緣由，而是機(jī)構(gòu)投資者利用其資本、使用的信息和所有權(quán)優(yōu)勢(shì)攪動(dòng)股票市場(chǎng)，官商勾結(jié)給股票市場(chǎng)帶來嚴(yán)重問題。所以，機(jī)構(gòu)投資者強(qiáng)調(diào)短期的經(jīng)營成果和跟隨大眾的思想與行為造成了股市的劇烈波動(dòng)。［5］

張?zhí)陀硐妫?008）利用Granger因果檢測(cè)法分析了我國股市的震蕩及證券投資基金，以測(cè)試他們之間的關(guān)聯(lián)性。實(shí)證的結(jié)果證明，在股市投資的證券投資基金與股市波動(dòng)有顯著的相關(guān)性，它們之間的波動(dòng)特征具有相同性。

二、機(jī)構(gòu)投資者行為對(duì)我國股市平穩(wěn)性影響的描述性分析

通過研究和上述分析得知證券投資基金的整體經(jīng)營范圍逐年擴(kuò)大，在投資市值中，占據(jù)A股流通市值的比例也穩(wěn)步上升，并且其賬戶中的資金規(guī)模在機(jī)構(gòu)投資者中占據(jù)較大比重，在市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展或者震蕩起伏中有關(guān)鍵的效用。另外，證券市場(chǎng)監(jiān)管部門對(duì)證券投資基金監(jiān)管嚴(yán)格，對(duì)其信息的披露要求很高，要求基金及時(shí)按季度披露投資組合數(shù)據(jù)。為了促進(jìn)數(shù)據(jù)收集統(tǒng)計(jì)，本文選取具備典型性的證券投資基金為分析研究對(duì)象。

（一）基金持股集中度分析

基金持股的集中度能更好地專注于基金持倉的描述，基金持股集中度較高，個(gè)股表現(xiàn)對(duì)基金的投資比較集中，并且采用了密集型投資策略。在搜集基金持股的資料過程中發(fā)現(xiàn)，基金持股一般都集中在優(yōu)質(zhì)股或者藍(lán)籌股。因此，所有股票型基金占A股市場(chǎng)前十名的股票有20%以上大量持有作為投資的總市值比例來表示持股集中度。筆者為了分析基金持股集中度收集整理了基金2007年到2014年的數(shù)據(jù)（見表1）。

表1　2007—2014年基金持股集中度

根據(jù)上表得到如下折線圖（見圖1）：

圖1　2007—2014年基金持股集中度

從圖1中可以得知，我國股票型基金持股相對(duì)集中，除了2010年接近40%外，余下年份均在50%上下波動(dòng)。從整體上講，其主要因素是我國股市投資的數(shù)量即上市公司質(zhì)量一般，藍(lán)籌股供應(yīng)短缺、品種單一，導(dǎo)致我國股票型基金的持股集中。而基金又傾向于投資績優(yōu)股或熱門股，這些股票幾乎都是市場(chǎng)上的權(quán)重股，對(duì)股票價(jià)格影響較大，進(jìn)而影響股票市場(chǎng)的穩(wěn)定性。

（二）基金重倉股持股集中度程度分析

基金重倉股就是眾多基金公司持股占比超過流通市值20%以上的最大控股公司，簡(jiǎn)單說，就是在滬深股市中，股民大量擁有股票的基金即重倉股。由于基金每個(gè)季度公布前十名持股，隨著時(shí)間的推移，各自的基金股和未來的投資在同一方向上的觀點(diǎn)，基金大幅持有的股票差異較??；相反，假設(shè)基金對(duì)個(gè)股有顯著差異即觀點(diǎn)有所不同時(shí)，基金大幅持有的股票差異較大。如下圖2所示的2007—2014年基金年報(bào)重倉股數(shù)據(jù)。

圖2　2007—2014年證券投資基金重倉股歷史走勢(shì)圖

從圖2可以得知，我國基金重倉股數(shù)量逐年上升，十大重倉股占股票市值呈逐漸上升趨勢(shì)。這說明一些優(yōu)質(zhì)股得到大部分基金的追捧，因而基金重倉股并不分散，反而聚集在一起?？傮w而言，我國基金數(shù)量不斷增加，但我國優(yōu)質(zhì)股票少，證券投資基金的主要資金集中在績優(yōu)藍(lán)籌股上，這就造成我國基金重倉股占比大。當(dāng)一只基金專注于重倉股的買賣，可能會(huì)導(dǎo)致股票市場(chǎng)的震蕩，從而不利于股票市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。

（三）證券投資基金行業(yè)集中度分析

證券投資基金擁有良好的行業(yè)分布格局，它不僅是最大的機(jī)構(gòu)投資者并且是其中的典范代表?；鹦袠I(yè)投資集中度越高，越說明對(duì)重倉行業(yè)的未來前景持樂觀態(tài)度，因此為了獲取更高的收益，大量的資金進(jìn)入這些行業(yè)。具體公式如下：

基金行業(yè)可信度=基金持有市值最大的三個(gè)行業(yè)市值/基金持股總市值*100%

通過計(jì)算分析我國基金行業(yè)持有市值前三位行業(yè)的12組數(shù)據(jù)，研究分析時(shí)間從2012年第一季度至2014年第四季度，分析如下（見表2）：

表2　我國基金行業(yè)投資集中度（%）

由以上表格可以得知，2012—2014年我國基金行業(yè)投資集中度均值達(dá)到了86.38%，集中度相對(duì)較高，其中制造業(yè)平均比例高于第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)，達(dá)到最大股票倉位的47.72%，成為最大重倉行業(yè)。重倉行業(yè)第二位的金融保險(xiǎn)業(yè)排名幾乎未變，重倉第三行業(yè)根據(jù)基金的發(fā)展不斷更換?？傮w而言，我國基金業(yè)關(guān)注的焦點(diǎn)基本上是一個(gè)穩(wěn)定的結(jié)構(gòu)，多數(shù)個(gè)股在這些行業(yè)中有良好的基本面和業(yè)績，資金在這些行業(yè)的配置還是比較合理的。然而，過多的資金集中在這些會(huì)面臨一定行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的股票上，那么基金在這些部門購買、賣出股份，就導(dǎo)致股票價(jià)格大幅波動(dòng)，影響股市的穩(wěn)定。

三、證券投資基金持股比例與股市穩(wěn)定性的實(shí)證分析

證券投資基金已成為我國最大的機(jī)構(gòu)投資者，產(chǎn)品層次不斷豐富，發(fā)展迅速，其合理的投資理念有效抑制了盲目從眾與短視行為。［6］因此股市的穩(wěn)定健康發(fā)展與其持倉量的變動(dòng)有一定的關(guān)聯(lián)。如果證券投資基金注重股票的內(nèi)在價(jià)值投資理念，追求平穩(wěn)的對(duì)外投資所取得的利潤，較為重視長遠(yuǎn)的投資，購買低于其實(shí)際價(jià)值的股票，并非賣高于其實(shí)際價(jià)值的股票。在適當(dāng)范圍內(nèi)，會(huì)使得股票價(jià)格波動(dòng)受供求關(guān)系影響圍繞其內(nèi)在實(shí)際價(jià)值上下波動(dòng)，促進(jìn)股市的穩(wěn)定健康發(fā)展。如果追求更多的投機(jī)利潤是證券投資的唯一目的，它在股市上的表現(xiàn)為隨波逐流、盲目從眾、高價(jià)買進(jìn)低價(jià)賣出，從而造成股市的波動(dòng)。研究國外基金持股比例的主要有Badrinath等人（1989年），他們認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于一些經(jīng)營規(guī)模較大、穩(wěn)步發(fā)展且績效良好的公司更加青睞；同時(shí)機(jī)構(gòu)投資者持股比例均與股票交易流動(dòng)性、股票平均收益率呈正相關(guān)關(guān)系。Falkestin（1996年）和胡大春（2002年）發(fā)現(xiàn)，美國與中國的機(jī)構(gòu)投資者更愿意持有具有較高的換手率、市場(chǎng)價(jià)格總值大、關(guān)注焦點(diǎn)高以及內(nèi)在價(jià)值高的股票。結(jié)合已有的研究成果，本文選取基金持股比例變動(dòng)率、換手率、平均收益率作為解釋變量來分析基金持股比例對(duì)股票市場(chǎng)的影響。［7］

（一）模型變量的選擇

1.基金持股比例變動(dòng)率（X1）

每個(gè)季度用全部股票型基金的總份額價(jià)值（FSVt）與基金資產(chǎn)總凈值（FAVt）的比例來表示基金持股比例。［8］基金持股比例的變動(dòng)率（X1）可以用該基金持股的前季度與后季度的差占后季度的比例表示，基金持股比例變動(dòng)的快慢程度可以用其變化的大小來表明。具體公式如下：

2.換手率（X2）

股票型基金第t季度的換手率是衡量股市流動(dòng)性的最核心指標(biāo)，流動(dòng)性的大小直接影響股價(jià)的波動(dòng)，股票成交量的增多意味著換手率的變大。隨著市場(chǎng)上股民對(duì)股票買賣數(shù)量的增加，導(dǎo)致其價(jià)格也有所變動(dòng)。由上述可得知，換手率是影響股票市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)的的重大因素。換手率的季度值是用每個(gè)季度內(nèi)交易量和流通總股數(shù)之比來表達(dá)。具體公式如下：

換手率=（某一季度期內(nèi)的成交量/該季度流通總股數(shù)）×100%

3.平均收益率（X3）

由于股票收益主要來自紅利、差價(jià)收益及資本擴(kuò)張收益，因而這些與收益變化有關(guān)的因素均在考察范圍之內(nèi)。企業(yè)經(jīng)營業(yè)績既決定了紅利分配額的多少，又對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)格、基金持股比例有重大影響。基金持股比例的增加很大原因取決于企業(yè)業(yè)績的良好發(fā)展，業(yè)績好的公司往往股票價(jià)格較高。選擇此變量，其具體公式如下：股票平均收益率=（每季度總收益額/股票原始投資額）×100%

4.上證綜指漲跌幅（Y）

上海交易所股票價(jià)格整體趨勢(shì)用上證綜指漲跌幅來表示，用當(dāng)前股票交易日最新成交價(jià)即收盤價(jià)與上個(gè)交易日收盤價(jià)兩者相減為分子、上個(gè)交易日收盤價(jià)為分母。若兩者之差為正，則說明當(dāng)前的成交價(jià)比上個(gè)交易日的收盤價(jià)高；兩者之差為負(fù)，則相反。具體公式如下：

上證綜指漲跌幅=（用當(dāng)前的價(jià)格－上個(gè)交易日收盤價(jià)）/上個(gè)交易日收盤價(jià)×100%

（二）模型的建立、檢驗(yàn)與修正

1.模型的建立

根據(jù)本文選取的三個(gè)解釋變量和一個(gè)被解釋上證綜指漲跌幅（Y），利用EViews建立了多元線性回歸方程：Y=β0+β1X1+β2X2+β3X3+m其中，β0代表的是常數(shù)項(xiàng)，βi（1，2，3）是回歸參數(shù)，m代表隨機(jī)誤差（見表3）。

表3　最小二乘法回歸結(jié)果

（1）經(jīng)濟(jì)意義檢驗(yàn)

X1：通過初步結(jié)果得知，解釋變量前的系數(shù)基金持股比例變動(dòng)率X1與上證綜指漲跌幅Y兩者為正比，可以通過經(jīng)濟(jì)意義檢驗(yàn)。X2：通過解釋變量前的系數(shù)可知換手率與上證指數(shù)漲跌幅成正比，可以通過經(jīng)濟(jì)檢驗(yàn)。X3：通過解釋變量前的系數(shù)可知平均收益率與上證指數(shù)漲跌幅成正比，可以通過經(jīng)濟(jì)檢驗(yàn)。

（2）統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)

由以上回歸結(jié)論能夠得出方程R2=0.9256，該項(xiàng)指標(biāo)表明模型的擬合優(yōu)度較佳；假設(shè)α=5%，查t分布表得到t0.025（28）=2.048，可見解釋變量X1、X3都大于該臨界值，都通過了變量的顯著性檢驗(yàn)。在5%的顯著性水平下，F(xiàn)=116.0525>F0.05（3, 28）=2.95，這說明方程從整體上有較好的解釋能力，表明模型的線性關(guān)系在95%的置信水平下顯著成立。但是X2、X3并未通過變量的顯著性檢測(cè)，表明各變量之中很有可能會(huì)存在多重共線性。

2.模型的檢驗(yàn)與修正

（1）多重共線性的檢驗(yàn)和處理（見表4）

表4　相關(guān)系數(shù)分析

由表5可以看出，通過對(duì)各變量間簡(jiǎn)單相關(guān)系數(shù)的研究，發(fā)現(xiàn)各變量之間存在較強(qiáng)相關(guān)關(guān)系，因此需要運(yùn)用逐步回歸法來修正多重共線性，首先引入X1，接著引入X2、X3，得到最優(yōu)模型如下：

表5　最小二乘法回歸結(jié)果

Y?=-0.3073+3.1254X1

R2=0.9170 F=331.4264 D.W.=1.5497

結(jié)果分析：從上面的最優(yōu)模型可以得出模型的經(jīng)濟(jì)意義能通過，且模型擬合效果不錯(cuò)，方程從整體上有較好的解釋能力。

（2）序列相關(guān)的檢驗(yàn)與修正

根據(jù)修正得到的模型，接著對(duì)模型進(jìn)行D.W檢驗(yàn)來檢查模型是否存在序列相關(guān)：模型的D.W= 1.5497，在5%的顯著性水平下，n=32，k=2（包含常數(shù)項(xiàng)），查表可知此模型不存在顯著一階序列相關(guān)。

3.應(yīng)給予區(qū)外銷售企業(yè)更高的額外量比例，降低資源成本，提升區(qū)外銷售企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。區(qū)內(nèi)銷售企業(yè)因市場(chǎng)控制力強(qiáng)，網(wǎng)絡(luò)健全，價(jià)格到位率高，應(yīng)減少或取消額外量配置。

綜上，通過上述對(duì)模型的檢測(cè)與修正，可以得到最終的模型：

Y?=-0.3073+3.1254X1

R2=0.9170 F=331.4264

由上述統(tǒng)計(jì)描述性解析與實(shí)證結(jié)果可以得到如下總結(jié)：

第一，從上述相關(guān)性系數(shù)分析表（見表4）能夠得出：基金持股比例變動(dòng)率（X1）和上證綜指漲跌幅（Y）兩者之間的R2=0.9576，相關(guān)程度較高，且呈同方向的變化關(guān)系。當(dāng)X1上升時(shí)，Y也隨之上升；反之，當(dāng)X1下降時(shí)，上證綜指漲跌幅也跟著下降。由回歸方程的系數(shù)可以看出，基金持股比例變動(dòng)率每上升一個(gè)百分點(diǎn)，上證綜指漲跌幅則同時(shí)上升3.1254個(gè)百分點(diǎn)。因此，我們可以得知基金持股比例的變動(dòng)會(huì)引起大盤指數(shù)更大幅度的波動(dòng)，對(duì)我國股市的走勢(shì)起到了推波助瀾的作用，加劇了我國股市的劇烈波動(dòng)。第二，由回歸分析結(jié)果可知，R2=0.9170，該值接近于1說明模型擬合優(yōu)度較好，解釋變量基金持股比例變動(dòng)率（X1）對(duì)被解釋變量上證綜指漲跌幅（Y）的解釋程度高，因而可以通過擬合優(yōu)度檢驗(yàn)。當(dāng)α=5%，解釋變量基金持股比例變動(dòng)率（X1）的t值為18.205，查t分布表可以得知該值比其臨界值要大，所以通過變量的顯著性檢測(cè)。由F=331.4264>F0.05（1, 30）=4.17可知，被解釋變量Y與上述解釋變量X1之間總體線性關(guān)系顯著，這表明了我國機(jī)構(gòu)投資者持股比例變動(dòng)率對(duì)股票市場(chǎng)穩(wěn)定性影響較為顯著。

（3）格蘭杰因果檢驗(yàn)

由于本文選取的是時(shí)間序列數(shù)據(jù)，對(duì)于時(shí)間序列分析而言，隱含了一前提假設(shè)即數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的，用以防止出現(xiàn)虛假回歸現(xiàn)象，否則其他假設(shè)檢驗(yàn)均不可信。因此，確保文章研究結(jié)論的無誤，以下采取ADF檢測(cè)數(shù)據(jù)是否平穩(wěn)。其檢驗(yàn)結(jié)果如下（見表6）：

表6　變量的ADF檢驗(yàn)結(jié)果

Y的ADF檢驗(yàn)結(jié)果

Prob.* 0.0010 Augmented Dickey-Fuller test statistic Test critical values: 1% level 5% level 10% level t-Statistic -4.617897 -3.689194 -2.971853 -2.625121

表7　Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)

由上表7可知，因果檢驗(yàn)的最佳滯后期為1，假設(shè)α=5%，可得知基金持股比例變動(dòng)率（X1）是上證綜指漲跌幅（Y）變動(dòng)的Granger原因，而上證綜指漲跌幅（Y）不是基金持股比例變動(dòng)率（X1）的格蘭杰原因。這意味著，當(dāng)該基金持股比例上升時(shí)，上證綜合指數(shù)也將隨著基金持股比例的增加促使股票價(jià)格的上漲；而在基金持股百分比下降的同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者便跟隨大眾盲目賣出所持有的股票，最終使得股票價(jià)格下降。［9］因此基金持股比例（X1）的變動(dòng)并未穩(wěn)定股票市場(chǎng)、促進(jìn)它的健康發(fā)展。

四、機(jī)構(gòu)投資者穩(wěn)定股市的相關(guān)建議

通過對(duì)持股比例變動(dòng)率、換手率、平均收益率等可以反映機(jī)構(gòu)投資者持股比例以及代表中國證券市場(chǎng)波動(dòng)的上證綜指進(jìn)行實(shí)證分析，實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者持股比例變動(dòng)率（X1）、換手率（X2）、平均收益率（X3）分別對(duì)上證綜指漲跌幅具有顯著同漲同跌的正相關(guān)關(guān)系。此結(jié)論證明了解釋變量對(duì)中國證券市場(chǎng)的股票價(jià)格有著顯著性作用。［10］根據(jù)上文實(shí)證分析的結(jié)果，并參照中國證券市場(chǎng)的現(xiàn)有條件，提出以下幾點(diǎn)建議：

（一）加大對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的監(jiān)管力度，使其適應(yīng)自身變化發(fā)展方向

通過分析得知，機(jī)構(gòu)投資者持股比例變動(dòng)（X1）對(duì)上證綜指具有顯著的正方向影響。因此，證券機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)加大對(duì)投資者持股比例的把控及監(jiān)測(cè)，以預(yù)防出現(xiàn)違法違規(guī)現(xiàn)象。應(yīng)及時(shí)關(guān)注機(jī)構(gòu)投資者行為變化情況，以便能夠更好、更充分地把握證券市場(chǎng)發(fā)展變化的方向。［11］同時(shí)要建立和完善相關(guān)法律法規(guī)，以防機(jī)構(gòu)投資者利用其資本、使用的信息和所有權(quán)優(yōu)勢(shì)攪動(dòng)股票市場(chǎng)，避免官商勾結(jié)給股市帶來難以解決的矛盾。只有這樣，機(jī)構(gòu)投資者才能真實(shí)表現(xiàn)出其內(nèi)控制度的功能和效用。

（二）關(guān)注機(jī)構(gòu)投資者行為的變化方向，適時(shí)擴(kuò)大股市容量

通過實(shí)證分析可知，換手率對(duì)證券市場(chǎng)波動(dòng)存在正相關(guān)關(guān)系。鑒于在我國所有的投資者中，機(jī)構(gòu)投資者占相當(dāng)一部分比例，因此可以通過檢測(cè)換手率的變動(dòng)，盡早采取相應(yīng)措施，及時(shí)把握證券市場(chǎng)動(dòng)向。政府可以逐漸增加股票市場(chǎng)的容量，調(diào)節(jié)市場(chǎng)供應(yīng)，使機(jī)構(gòu)投資者能有更加豐富的產(chǎn)品組合進(jìn)行投資和選擇。［12］

（三）努力改進(jìn)投資者布局，積極發(fā)展多種激進(jìn)的機(jī)構(gòu)投資者

我國機(jī)構(gòu)投資者缺乏創(chuàng)新意識(shí)，證券投資基金在其中獨(dú)占鰲頭，市場(chǎng)投資雷同而且普遍競(jìng)爭(zhēng)力較差。因此，我們應(yīng)培訓(xùn)發(fā)展多元化的機(jī)構(gòu)投資者，在發(fā)展證券投資基金的同時(shí)，推動(dòng)和完善證券公司、社?；鸬葯C(jī)構(gòu)類型的發(fā)展與擴(kuò)大入市規(guī)模。［13］使結(jié)構(gòu)布局能有所平衡，最終實(shí)現(xiàn)多維、全面、深入的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍構(gòu)成。

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The Impact of the Proportion of Institutional Investors Holding on Chinese Stock Market Stability

LIN Zhi-chang, WANG Qing-qing
（Department of Economic and Law, Union College of Fujian Normal University, Fuzhou 350000, China）

Abstract:In the case of continuous development and improvement of the stock market, on behalf of investors in securities investment fund more rapid development, the role of the behavior of the stock market is becoming increasingly significant. The stock investment fund as one of characteristic institutional investors, its behavior is obvious to the stock. By studying the proportion of fund`s holdings of stock investment of Chinese A-share market and the Shanghai Composite Index rose decline practiced description and empirical analysis, in most cases, changes in the proportion of the fund's holdings and the Shanghai Composite Index rose decline was positively correlated, indicating that the proportion of institutional investors holding the stock market was not stable. Institutional investors have the responsibility of promote the smooth function of the stock market and develop itself in stock market.

Key words:institutional investors; Chinese stock; proportion of the fund`s holdings; effect; stability

［作者簡(jiǎn)介］林志昌（1993－），男，福建泉州人，福建師范大學(xué)協(xié)和學(xué)院學(xué)士，研究方向：投資學(xué)。

［基金項(xiàng)目］福建師范大學(xué)協(xié)和學(xué)院大學(xué)生創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)訓(xùn)練計(jì)劃資助項(xiàng)目（201413472051）

［收稿日期］2016-02-01

［文章編號(hào)］1671-6671（2016）02-0027-09

［中圖分類號(hào)］F832.51；F224

［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］A

［責(zé)任編輯：王帥］