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    私有化大潮背后的真相

    2016-04-29 00:00:00
    CM華夏理財(cái) 2016年6期

    5月13日,在線教育平臺(tái)51talk(無(wú)憂英語(yǔ))創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)在北京高調(diào)亮相,宣布很快將赴美上市。8小時(shí)后,大洋彼岸的美國(guó),剛剛公布完2015年年報(bào)的世紀(jì)佳緣,在宣布完成與百合網(wǎng)的合并后,正式要求自5月13日(美國(guó)東部時(shí)間)收市起暫停其在納斯達(dá)克股票市場(chǎng)的交易。

    “有人連夜趕科場(chǎng),有人辭官回故鄉(xiāng)?!比缃竦闹懈殴烧娴木拖瘛皣恰?,進(jìn)去有進(jìn)去的需求,出來(lái)有出來(lái)的想法。尤其是那些當(dāng)年哭著喊著要赴美上市的創(chuàng)業(yè)者們,為什么現(xiàn)在又要一窩蜂地往回跑?這波激蕩于太平洋兩岸的私有化大潮,背后的真相究竟是什么?

    暴風(fēng)科技上市引發(fā)資本海嘯

    “一只蝴蝶的撲騰,在太平洋彼岸掀起一場(chǎng)風(fēng)暴。這只蝴蝶就是回歸A股上市的暴風(fēng)科技,這場(chǎng)風(fēng)暴就是波濤洶涌的中概股回歸大潮。”北京中關(guān)村一家軟件公司的老板這樣感嘆。作為一位海歸創(chuàng)業(yè)者,他與馮鑫以及正鬧著私有化的奇虎360CEO周鴻都很熟。

    這位創(chuàng)業(yè)者的感嘆,一點(diǎn)也不夸張。事實(shí)上,暴風(fēng)科技的上市,確實(shí)是中概股回歸的里程碑。

    2015年3月24日,星期二。這是一個(gè)普通的交易日。這天上午9點(diǎn),中關(guān)村老牌創(chuàng)業(yè)者馮鑫,高興地在深交所敲響暴風(fēng)科技上市的鐘聲。在歷經(jīng)外資撤離、變更上市地點(diǎn)后,馮鑫終于如愿帶領(lǐng)自己的團(tuán)隊(duì),站上國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的前沿,讓暴風(fēng)影音這家老牌互聯(lián)網(wǎng)公司再次成為焦點(diǎn)。

    暴風(fēng)科技上市時(shí),正是A股大牛市行情的高峰期。但上市之初,一般人并不看好這家老牌互聯(lián)網(wǎng)公司,畢竟,在很多人眼里,暴風(fēng)科技最大的賣點(diǎn)就是作為當(dāng)年最著名的本地播放工具的名聲。這些年,從PC在線到移動(dòng)互聯(lián),視頻行業(yè)格局在變,用戶需求在變,但暴風(fēng)影音的變化卻不大,公司科技含量不高,市場(chǎng)前景也不是很好。

    而且,暴風(fēng)科技的上市之路并不平坦。此前,作為本地播放市場(chǎng)的壟斷者,初期在IDG等風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入之后,暴風(fēng)影音同其他IT公司一樣,也尋求VIE構(gòu)架赴美上市。2010年,在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額不斷下滑的形勢(shì)下,暴風(fēng)影音被迫重組,美元資本退出,引入華為投資、金石投資等國(guó)內(nèi)資本。隨后,馮鑫團(tuán)隊(duì)開始著手拆解VIE結(jié)構(gòu),上市方向轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)。這期間,暴風(fēng)影音也從視頻播放器,轉(zhuǎn)型成為在線視頻平臺(tái)。

    “感受還好,不算很激動(dòng),但在A股上市還是很不一樣,國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)公司的認(rèn)可度很高?!鼻苗姾螅T鑫在接受采訪時(shí)這樣描述自己的心情。但很多熟悉暴風(fēng)科技上市曲折歷程的知情人,從馮鑫話音里聽到的是終于如愿上市的解脫,是多年媳婦熬成婆的艱辛。

    上市當(dāng)日,暴風(fēng)科技毫無(wú)意外地漲停。但誰(shuí)也沒(méi)有想到,這一漲停一發(fā)而不可收。在隨后的2個(gè)月間,暴風(fēng)科技的股價(jià)創(chuàng)造了連續(xù)28個(gè)漲停板,股價(jià)最高觸及每股327元,市值最大時(shí)高達(dá)905億。

    暴風(fēng)科技股價(jià)的表現(xiàn),讓無(wú)數(shù)人瞠目結(jié)舌。即使覺得國(guó)內(nèi)投資者可能比較認(rèn)可的公司CEO馮鑫本人,也覺得有些不可思議?!皣?guó)內(nèi)投資者太熱情了!”在那期間,《CM華夏理財(cái)》記者不止一次聽到那些海歸創(chuàng)業(yè)者的感嘆。

    而與此同時(shí),在海外特別是美國(guó)上市的中概股的股價(jià),卻大都在風(fēng)雨飄搖之中,跌破發(fā)行價(jià)的比比皆是,還不時(shí)遭遇類似渾水公司這樣的空頭狙擊。與馮鑫夢(mèng)中都能笑醒的愉悅相比,類似當(dāng)當(dāng)?shù)挠嵊?、新東方的俞敏洪這樣的中概股創(chuàng)始人,卻面臨著似乎沒(méi)有盡頭的苦惱。

    暴風(fēng)科技股價(jià)的狂飆,不僅讓馮鑫這樣的創(chuàng)業(yè)者一夜暴富,也讓華為、金石這樣的財(cái)務(wù)投資者賺得盆滿缽滿。

    榜樣的力量是無(wú)窮的。這句話,在資本市場(chǎng)尤為見效。暴風(fēng)科技回歸A股后的亮麗表現(xiàn),以及樂(lè)視網(wǎng)這類原本名氣不大的互聯(lián)網(wǎng)公司在A股受到的狂熱追捧,自然極大地刺激了那些海外上市的同類公司。

    正是在暴風(fēng)科技上市的當(dāng)年,有創(chuàng)業(yè)老炮兒之稱的古永鏘宣布合一集團(tuán)(原優(yōu)酷土豆)私有化。宣布私有化完成前,合一影業(yè)市值為45.69億美元(折合人民幣約296億元),對(duì)標(biāo)樂(lè)視網(wǎng)1091億元的總市值,這堅(jiān)定了他回歸的決心。

    “去年私有化呈井噴之勢(shì),發(fā)出私有化的公司總數(shù)和私有化總金額已經(jīng)超過(guò)了2010-2014年中的任何一年。估值折價(jià)、做空危機(jī)、融資受阻、國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)日益成熟、中美投資邏輯差異等因素共同促成了A股回歸潮。暴風(fēng)科技、二六三、啟明星辰為拆VIE提供了經(jīng)典的案例。不過(guò),隨著外匯資金流出限制,這類項(xiàng)目標(biāo)的很難再得到資金追捧了?!鄙虾R患抑侥蓟鸷匣锶藦垵嬖V《CM華夏理財(cái)》記者。

    逃離華爾街的最大理由

    “千萬(wàn)里我追尋著你,可是你卻并不在意,你不像是在我夢(mèng)里,在夢(mèng)里你是我的唯一?!边@首《北京人在紐約》的插曲,那些中概股公司的CEO們,幾乎無(wú)人不知。但如今,他們千萬(wàn)里追尋的已不再是NASDAQ的上市夢(mèng)想,而是回歸A股的合理估值。簡(jiǎn)潔點(diǎn)說(shuō),這些CEO們高喊的是:“合理估值,千萬(wàn)里我追尋著你?!?/p>

    去年3月,馮鑫在接受采訪時(shí)稱,回歸A股有一定的偶然性,必然性在于當(dāng)時(shí)正好創(chuàng)業(yè)板開板,可以看到一些類似于華誼、樂(lè)視上市以后帶來(lái)的品牌溢價(jià)非常高。此外,暴風(fēng)從海外轉(zhuǎn)到國(guó)內(nèi)上市,資本、品牌和用戶不再割裂。

    如今,這些理由已成為所有打算回歸A股的中概股創(chuàng)業(yè)者的標(biāo)準(zhǔn)說(shuō)辭。特別是“價(jià)值被低估”,似乎正成為中概股私有化最沒(méi)有爭(zhēng)議的答案。低估是表象,實(shí)質(zhì)是中外投資人的價(jià)值觀與投資理念差異。

    近日,在美國(guó)上市的當(dāng)當(dāng)網(wǎng)即將迎來(lái)宣布私有化一周年。但受中概股回歸受限傳聞?dòng)绊?,其股價(jià)呈整體下跌走勢(shì)。作為國(guó)內(nèi)第一家赴海外上市的電商企業(yè),當(dāng)當(dāng)網(wǎng)當(dāng)年上市時(shí)充滿艱辛,據(jù)說(shuō)其上市估值被人為壓低,為此,當(dāng)當(dāng)網(wǎng)CEO李國(guó)慶甚至與幫助其上市的投行職員在網(wǎng)絡(luò)上撕破臉。上市后,當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的市值長(zhǎng)期停留在10億美元以下,當(dāng)當(dāng)方面也多次強(qiáng)調(diào)美國(guó)資本市場(chǎng)嚴(yán)重低估了自己的價(jià)值。

    “360目前80億美元的市值,并未充分體現(xiàn)360的公司價(jià)值?!比ツ甑?,周鴻這樣在公司內(nèi)部信中解釋從美國(guó)退市的理由。而在紐約、舊金山工作過(guò)的完美世界CEO蕭泓則坦言,在美國(guó)時(shí),完美世界價(jià)值一度被低估,管理者很多決策都不被理解,“和美國(guó)投資人溝通時(shí),他們的邏輯是站在美國(guó)市場(chǎng)上的?!薄昂椭袊?guó)投資人說(shuō)誅仙,他們立刻就能明白,因?yàn)樗麄冏约壕褪峭婕?。以前在美?guó),我只能說(shuō)這是中國(guó)的魔獸?!?/p>

    蕭泓的感受不是個(gè)例,而是很多中概股創(chuàng)始人的同感。分眾傳媒CEO江南春曾感嘆,不論是早期在美國(guó)路演時(shí),還是之后與投資人溝通,美國(guó)人很難理解分眾的商業(yè)模式,為此也難以作出合理估值。在積累到足夠資本后,分眾傳媒最終選擇了從美國(guó)退市。

    不僅是在美國(guó)上市的中概股被低估,就是在近在咫尺的香港上市的中概股同樣遭遇被低估的命運(yùn)。這從以萬(wàn)達(dá)商業(yè)為代表的地產(chǎn)巨頭在香港市場(chǎng)的表現(xiàn)即可見一斑。

    2015年雖然是中概股宣布私有化家數(shù)最多的一年,但論起震撼度,今年才是讓世人最震驚的,尤其是當(dāng)在香港上市的地產(chǎn)巨頭萬(wàn)達(dá)商業(yè)與恒大地產(chǎn)也開始運(yùn)作起回歸A股的大動(dòng)作的時(shí)候。

    “萬(wàn)達(dá)做事情,不會(huì)拖泥帶水。3月30日,萬(wàn)達(dá)商業(yè)發(fā)布公告稱,公司控股股東大連萬(wàn)達(dá)集團(tuán)股份有限公司已告知公司,其正初步考慮就H股進(jìn)行一項(xiàng)自愿全面收購(gòu)要約,如經(jīng)落實(shí),將可能導(dǎo)致公司私有化以及公司于聯(lián)交所除牌,要約價(jià)不低于每股48港元現(xiàn)金。當(dāng)時(shí)受港交所盛情邀約登陸港股的萬(wàn)達(dá)商業(yè),曾創(chuàng)造2014年最大規(guī)模IPO紀(jì)錄,募資金額高達(dá)288億港元,但萬(wàn)達(dá)商業(yè)在上市不到15個(gè)月之際,卻因?yàn)槭兄当粐?yán)重低估而毅然退市,并打算投入A股懷抱?!薄度A夏時(shí)報(bào)》記者這樣寫道。

    在香港資本市場(chǎng)估值“不受待見”并非只有萬(wàn)達(dá)商業(yè)一家內(nèi)地企業(yè)。在香港上市的恒大地產(chǎn),市盈率也只有5.62倍。而A股的萬(wàn)科,按停牌前的價(jià)格計(jì)算,市盈率是16.7倍,為萬(wàn)達(dá)的3倍多;同樣登陸A股的綠地,按3月30日的收盤價(jià)計(jì)算,市盈率高達(dá)33.7倍,是萬(wàn)達(dá)的7倍。這一狀況迄今沒(méi)有什么改變。3月30日登陸H股的天津銀行和浙商銀行,在上市首日盤中雙雙遭遇破發(fā)。

    對(duì)于回歸A股一事,萬(wàn)達(dá)商業(yè)一位董事曾表示,發(fā)行A股將增強(qiáng)本公司的企業(yè)形象,進(jìn)一步拓寬本公司的融資渠道及增加本公司的營(yíng)運(yùn)資金,以及通過(guò)吸引大型機(jī)構(gòu)及中小型投資者增強(qiáng)資本市場(chǎng)認(rèn)可度。

    而作為風(fēng)險(xiǎn)投資管理人,華興資本CEO包凡對(duì)中外特別是中美之間的這種差異感受頗深?!癆股特別像VC,美股像PE。A股和美股是兩個(gè)不同的價(jià)值體系,審美觀不一樣,企業(yè)需要判斷自己是東方美人還是西方美人?!彼f(shuō),A股喜歡平臺(tái)型公司,有故事,有想象空間。但這類公司在美國(guó)就不行,美國(guó)人講究專注,一個(gè)公司只做一件事。

    誰(shuí)在支撐中概股回歸A股?

    這些中概股當(dāng)年出去也好,如今回歸A股也罷,都有著人們看不見的手在推動(dòng)。事實(shí)上,每家提出私有化的公司背后,都站著眾多銀團(tuán),其中陌陌、奇虎360、博納影業(yè)等公司背后均有跨國(guó)資本的身影。而早在2013年開始私有化的分眾傳媒,江南春也聯(lián)合了方源資本、凱雷集團(tuán)、中信資本、中國(guó)光大控股等4家投資方。

    公開數(shù)據(jù)顯示,2015年共有33家中概股先后收到了私有化要約,超過(guò)了此前4年的總和,不完全統(tǒng)計(jì)的要約總金額已經(jīng)上升至創(chuàng)紀(jì)錄的230億美元。無(wú)論如何,這都是一個(gè)天文數(shù)字。

    而籌集巨額的私有化資金,對(duì)每一家中概股公司都不那么容易。

    “私有化獲批了,奇虎360大樓都抵押了。”作為近來(lái)私有化動(dòng)靜鬧得最大的公司,奇虎360的老板周鴻還真是夠拼的。去年6月17日,周鴻和中信證券、金磚資本、華興資本及紅杉基金對(duì)奇虎360發(fā)起了全面收購(gòu)提議。當(dāng)年12月18日,奇虎360宣布已經(jīng)與買方團(tuán)達(dá)成最終的私有化協(xié)議,涉及交易金額約93億美元。根據(jù)奇虎360在美披露的私有化財(cái)團(tuán)名單顯示,其中除了周鴻、齊向東外,還有36家企業(yè)法人,比如愛爾眼科、中信國(guó)安、天業(yè)股份等上市公司均表示參與投資,主要方式是自建基金產(chǎn)品直接認(rèn)購(gòu)或者作為L(zhǎng)P認(rèn)購(gòu)別的基金產(chǎn)品。

    據(jù)公開報(bào)道,私有化財(cái)團(tuán)用于私有化360的資金,除了各成員投入的自有現(xiàn)金,還包括招商銀行提供的7年期30億美元貸款和4億美元過(guò)橋貸款,其中,7年期30億美元是靠抵押360位于北京朝陽(yáng)酒仙橋路的大樓、北京奇虎科技有限公司一系列“360”商標(biāo)等換來(lái)的。

    錢是到位了,股東大會(huì)和發(fā)改委審批也通過(guò)了,但奇虎360又有了新麻煩,遭遇了外匯管制的障礙,“錢很難出去”。此外,在等待重新上市期間,巨額私有化融資資金成本,將是筆沉重的負(fù)擔(dān)。奇虎360按照正常的IPO排隊(duì),保守估計(jì)大概要等4年。有機(jī)構(gòu)測(cè)算,這期間,40億美元貸款將產(chǎn)生超過(guò)10億美元利息,已大于放棄私有化的違約金。

    其實(shí),這一切,都在周鴻等人的預(yù)料之中,只要能順利回歸A股,成本、利息等等都是個(gè)渣。早在2015年中周鴻提出私有化計(jì)劃時(shí),就有分析人士指出,A股市場(chǎng)科技類股票的平均市盈率約為241倍,而當(dāng)時(shí)中概股公司平均市盈率只有17倍。以此測(cè)算,市值80億美元的奇虎360,回歸A股后市值可能突破千億元人民幣,資金獲利空間巨大。即使A股去年下半年大跌,但科技股市盈率依然高企,奇虎360回歸仍有大利可圖,更何況4年后,誰(shuí)知道A股指數(shù)會(huì)不會(huì)比現(xiàn)在更高呢?

    周鴻敢這樣冒險(xiǎn)全因之前已有成功案例。相關(guān)資料顯示,江南春的分眾傳媒,是首個(gè)從美股退市、通過(guò)借殼七喜控股再登陸A股的上市公司,而江南春本人的財(cái)富也經(jīng)由A股市場(chǎng)的重估獲333.7%的增長(zhǎng);史玉柱的巨人網(wǎng)絡(luò),在回歸A股之前,市值不到200億元,通過(guò)借殼世紀(jì)游輪后,市值一度突破1100億元,目前市值仍在600億元左右。

    去年下半年以來(lái),隨著中概股回歸潮撲面而來(lái),一些敏感的國(guó)內(nèi)私募機(jī)構(gòu)便瞄上了其中的巨大商機(jī),標(biāo)榜“中概股回歸股權(quán)基金”、“拆VIE回歸基金”產(chǎn)品密集面世?!禖M華夏理財(cái)》記者發(fā)現(xiàn),金斧子、投360、耶魯財(cái)富等官網(wǎng)均有售此類基金產(chǎn)品。

    今年5月初,證監(jiān)會(huì)收緊中概股借殼上市的消息傳開后,參與中概股私有化的熱潮有所消退,不過(guò),國(guó)內(nèi)資金仍然暗流涌動(dòng)。

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