政府、投資者間信號博弈對股市波動的影響

胡偉

在股票市場中，政府有著市場的主導(dǎo)者和國有企業(yè)所有者的雙重身份，往往面臨著維護(hù)股市穩(wěn)定和追求企業(yè)效益的抉擇，這就使得政府發(fā)布的政策有時(shí)會造成股市的過度波動。投資者作為股市主要的參與者，在遵循一定的市場規(guī)則下追求自身利潤的最大化。政府和投資者作為最主要的市場主體，在雙方不斷進(jìn)行博弈的過程中對股市的波動產(chǎn)生著影響。本文主要通過博弈模型的構(gòu)建探究雙方如何在博弈的過程中找尋到均衡點(diǎn)從而避免股市的過度波動。

一、選題背景

股市的波動性是一項(xiàng)衡量股票市場穩(wěn)定性的基本指標(biāo)，股票價(jià)格與實(shí)際價(jià)值之間的偏離程度也在波動性中得以體現(xiàn)。股市的劇烈波動一直是促進(jìn)股票市場穩(wěn)健發(fā)展的反向動因。而在影響股票市場波動性大小的眾多因素中，市場主體的行為模式占據(jù)著十分重要的地位。

“政策市”是我國股票市場相比于發(fā)達(dá)國家股市的一個(gè)較大的差異點(diǎn)，也是我國股票市場發(fā)展過程中的一個(gè)顯著特點(diǎn)。“政策市”的形成是我國政府對于股市過多的干預(yù)造成的，加之我國股票市場各項(xiàng)制度尚未健全，因而在影響股市波動的因素中，政策的驅(qū)動力成為了主要的影響因素。在股票市場的發(fā)展和運(yùn)行過程中，政府、機(jī)構(gòu)投資者、個(gè)人投資者扮演者市場主體的角色，他們在制定或者遵守市場制度的前提下努力達(dá)到自身的最優(yōu)利潤。在不同的市場主體追求利益最大化的進(jìn)程中，政府扮演著規(guī)則制定者的角色，根據(jù)股市行情的起落制定相應(yīng)的政策。在股市行情低迷時(shí)，政府會出臺相應(yīng)的政策或者投入相應(yīng)的資金刺激股市的復(fù)蘇；在股市行情高漲時(shí)，政府會采取相應(yīng)的打壓策略去抑制過熱的市場行情。在信息不對稱的市場中，機(jī)構(gòu)投資者相比個(gè)人投資者，擁有著更加完善的分析團(tuán)隊(duì)，同時(shí)也掌握著更加全面的市場信息，在市場信息的獲取和行情走勢的判斷中占據(jù)著較大的優(yōu)勢。同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者往往掌握著大量的資金，對股市波動的幅度和政策實(shí)施的效果有著相對較大的影響。個(gè)人投資者由于信息收集能力較弱以及資金持有額較少等原因，往往會學(xué)習(xí)機(jī)構(gòu)投資者的交易行為，研究機(jī)構(gòu)投資者的投資策略并進(jìn)行一定程度的模仿，從而規(guī)劃自身的投資策略。市場的不穩(wěn)定性有一部分就是因?yàn)閭€(gè)人投資者的非理性操作以及盲從心理。

政府、機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者在市場的運(yùn)作中，通過觀察其他市場主體的行為模式，結(jié)合自身掌握的信息，在自我進(jìn)行分析判斷的基礎(chǔ)上發(fā)布市場政策或者是制定自己的投資組合，從而追求利益的最大化。在追逐利益的角逐中，實(shí)際上是市場主體之間進(jìn)行著博弈的較量，通過信號的傳遞、信息的分析、演化中學(xué)習(xí)去達(dá)到各自效用的最優(yōu)，但是，為了避免股市的過度波動，只有市場主體在博弈的過程中找尋到一個(gè)均衡點(diǎn)，進(jìn)而達(dá)到股票市場的穩(wěn)定發(fā)展。

二、博弈模型

（一）假設(shè)條件

第一，在股票市場的博弈中，機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者共同構(gòu)成了投資者群體，而投資者之間追求的目標(biāo)是相同的，即是利益的最大化。

第二，政府和投資者為博弈模型的參與者，均定義為理性的經(jīng)濟(jì)人，也就是說他們都是以追求自身效用最大化、達(dá)到自我目標(biāo)實(shí)現(xiàn)為最終目的。

第三，在市場主體的博弈中，政府是占據(jù)主動的地位的，充當(dāng)著信號發(fā)送者的角色。與此相應(yīng)的是，充當(dāng)著信號接收者的投資者需要解析政策信息，但是無法完全、充分的解讀政府信息。同時(shí)，政府也需要根據(jù)投資者的行為去測算政策效果。

第四，在股票市場主體的博弈中，博弈參與方遵循著一定的順序：首先，政府根據(jù)股票市場現(xiàn)有的行情，通過一定的分析，判斷股市未來的走勢，進(jìn)而選擇一定的時(shí)機(jī)發(fā)布相應(yīng)的政策，避免股市大幅度的波動；然后，各方投資者根據(jù)政府政策以及各只股票的現(xiàn)狀，預(yù)期未來股票的走勢以及對各只股票的看漲或者看跌，進(jìn)行相應(yīng)的投資；最后，政府會根據(jù)投資者的投資行為以及股票市場的各項(xiàng)指標(biāo)狀況，對發(fā)布的政策進(jìn)行一定的調(diào)整；投資者也會根據(jù)股市出現(xiàn)的新行情以及調(diào)整后的政策重新制定自己的投資策略。

（二）模型建立

第一階段，自然N決定股票市場現(xiàn)有行情，行情好為h，反之為l。

第二階段，政府G依據(jù)現(xiàn)有行情制定政策，利好政策為M1，反之為M2。

第三階段，投資者i根據(jù)政府發(fā)布的政策得到的信息修正先驗(yàn)概率，得到關(guān)于市場行情的后驗(yàn)概率，然后決定投資策略，買入股票為a1，拋售股票為a2。

（三）模型分析

在政府和投資者的信號博弈模型中，往往存在分離均衡、混同均衡等不同的均衡形式。

第一，混同均衡是指信號發(fā)送者雖然類型不同，但是會發(fā)送相同的信號，這就使得信號接收者無法通過信號獲取信息去修正先驗(yàn)概率。在股票市場主體的博弈中，股市無論是處于利好還是利空的階段，假設(shè)政府都會傾向于發(fā)送利好的信號，也就是制定利好的政策，投資者無法根據(jù)政策中信息去修正自身的先驗(yàn)概率去作出買入股票或者拋售股票的決策。如果現(xiàn)有股市的行情相對比較低迷，加上投資者根據(jù)政府的利好政策所透露出的看漲趨勢，投資者會選擇買入股票進(jìn)行投資，結(jié)合投資者自身的效用函數(shù)，投資者對于未來的收益也持有樂觀的態(tài)度，這就刺激了股市資金量的增大，達(dá)到了政府刺激股市的政策目標(biāo)。但是，隨著利好信號的持續(xù)，股市的行情會出現(xiàn)高漲的走勢，政府刺激股市的目標(biāo)會出現(xiàn)一定的負(fù)效應(yīng)，利好信息會等到政府的效用達(dá)到零值即告停止，以便政府能夠合理控制股票市場的增長程度。

第二，分離均衡是指信號發(fā)送者雖然類型不同，也會發(fā)送不同的信號，但是信號中傳送的信息是確定的。投資者可以根據(jù)政策中的信息解讀出股票市場的漲落趨勢。當(dāng)政府發(fā)布利好政策時(shí)，投資者會選擇買入股票賺取利潤；當(dāng)政府發(fā)布利空政策時(shí)，投資者會選擇拋售股票避免損失。

三、觀點(diǎn)與建議

根據(jù)上面的博弈分析，政府和投資者作為股票市場的博弈主體，兩者之間存在著不完全信息動態(tài)博弈。

政府作為市場中的主導(dǎo)者，不僅需要通過一系列政策去維護(hù)股市的秩序，保證市場的穩(wěn)定發(fā)展，給投資者營造一個(gè)良好的投資環(huán)境；同時(shí)，政府也作為國有企業(yè)的所有者，在股市的建設(shè)過程中也追求者企業(yè)利潤的最大化。所以，擁有雙重身份的政府往往在進(jìn)行決策時(shí)，會為了滿足國有企業(yè)的資金池?cái)?shù)額和國有企業(yè)的發(fā)展以及擴(kuò)張，在進(jìn)行政策決策時(shí)會犧牲掉一部分股票市場的穩(wěn)定性，從而使得股市的波動性增大。與此同時(shí)，投資者群體作為股票市場最主要的參與者，在面臨著市場信息不對稱以及檸檬市場等一系列問題時(shí)所進(jìn)行的投資決策關(guān)乎著我國股市的穩(wěn)定和發(fā)展。機(jī)構(gòu)投資者往往是連接政府和個(gè)人投資者的橋梁，他們可以運(yùn)用專業(yè)的團(tuán)隊(duì)獲得更加全面的市場信息，解讀出更具準(zhǔn)確性的政策內(nèi)容，進(jìn)行更為理性的投資。隨著我國股市相關(guān)機(jī)制的逐漸健全，機(jī)構(gòu)投資者在投資者隊(duì)伍中所占的比例也越來越大，如何規(guī)范機(jī)構(gòu)投資者的行為模式是關(guān)乎到股市穩(wěn)定性的一個(gè)重要方面。個(gè)人投資者的數(shù)量龐大，但是往往由于缺乏專業(yè)的金融知識以及信息解析能力較差的原因而進(jìn)行非理性的投資。噪聲交易的存在以及不合理的效益預(yù)期都會使得個(gè)人投資者的交易行為充滿著風(fēng)險(xiǎn)。

因而，面對我國股票市場的“政策市”現(xiàn)狀以及政府的雙重身份，政府要矯正自己在股票市場中的角色和定位。在進(jìn)行相應(yīng)的市場干預(yù)時(shí)，應(yīng)當(dāng)遵循市場內(nèi)在的發(fā)展規(guī)律，增強(qiáng)政策政令的合理性從而提高投資者群體對于政策的信任度。通過健全相應(yīng)的配套法律法規(guī)，將政府與投資者之間的博弈逐步走向分離均衡，使得投資者更加清晰的掌握政策中所蘊(yùn)含的信息，從而更加準(zhǔn)備的判斷出股市的走勢。由于噪聲交易往往帶來股市的過度波動，因而，對于投資者群體中的機(jī)構(gòu)投資者來說，在追逐利潤最大化的同時(shí)，也應(yīng)當(dāng)遵守法律法規(guī)，遏制內(nèi)部交易、市場操縱等違規(guī)行為，注重長期投資。個(gè)人投資者應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)自身對于股票市場的了解程度，學(xué)會善于分析市場行情和國家政策，避免自己的盲從操作以及非理性投資。（作者單位為華東政法大學(xué)商學(xué)院 ）