貨幣錯覺研究文獻(xiàn)綜述

陳亮，顧乃康

(1.中山大學(xué)，廣東廣州510080；2.中山大學(xué)，廣東廣州510080)

一、貨幣錯覺內(nèi)涵研究綜述

貨幣錯覺一詞最早由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿爾文費雪在1928年提出，F(xiàn)isher(1928)將貨幣錯覺定義為不能夠意識到美元或任何其它貨幣的升值或貶值；Leontief(1936)用數(shù)學(xué)邏輯定義了貨幣錯覺，他認(rèn)為貨幣錯覺違反了經(jīng)濟(jì)學(xué)中的同質(zhì)性假設(shè)，即當(dāng)需求函數(shù)和供給函數(shù)只是依賴于商品的相對價格而不受商品的絕對價格影響，那么代理人就可以被認(rèn)為不會受到貨幣錯覺影響；Patinkin(1965)給出了類似的定義，他認(rèn)為如果代理人對商品的超額需求不僅僅取決于其相對價格和實際財富，則該代理人將會被認(rèn)為受到貨幣錯覺影響。貨幣錯覺與代理人的主觀心理判斷和決策偏見緊密相關(guān)，

古典經(jīng)濟(jì)學(xué)對貨幣是這樣認(rèn)識的：貨幣只不過是附著在實體經(jīng)濟(jì)大廈上的一塊幔布，只有實際的經(jīng)濟(jì)變量才會最終影響到人們的決策。Tversky等(1981)用心理學(xué)專業(yè)術(shù)語框架效應(yīng)來解釋貨幣錯覺現(xiàn)象，“框架效應(yīng)”是指將相同的決策問題用不同的表述方式表述，其結(jié)果可能會致使代理人行為選擇發(fā)生本質(zhì)的改變；Shafer等(1997)表明代理人的在經(jīng)濟(jì)決策中的行為很大程度上會受到問題的表述方式是在名義變量下還是在實際變量下強(qiáng)調(diào)。如果問題在名義變量下強(qiáng)調(diào)，則代理人希望避免的是名義風(fēng)險而非實際風(fēng)險；如果問題在實際變量下強(qiáng)調(diào)，則代理人的表現(xiàn)恰好相反。

二、對貨幣錯覺現(xiàn)象的認(rèn)知

貨幣錯覺屬于經(jīng)濟(jì)心理學(xué)的范疇，在貨幣錯覺現(xiàn)象研究過程中形成了相互對立的兩派，一派是支持貨幣錯覺的，認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)研究應(yīng)該在假設(shè)人們受到貨幣錯覺的影響下進(jìn)行，而另外一派則對貨幣錯覺持完全反對的意見，認(rèn)為貨幣錯覺違背了經(jīng)濟(jì)研究的原則，應(yīng)該堅決地予以摒棄。

支持貨幣錯覺假說的經(jīng)濟(jì)學(xué)家有：Shafir等(1997)研究發(fā)現(xiàn)貨幣錯覺充斥在人類生活的每一個角落，是社會中習(xí)以為常的一種現(xiàn)象，人類會受到貨幣錯覺影響，并且可以預(yù)期貨幣錯覺也會影響到其他人；Blinder(2000)說出了自己的心聲：“事實上，我是被說服了——的確，我也已經(jīng)被說服了，貨幣錯覺就是我們生活中的一部分”；Fehr等(2001)得到的結(jié)論是貨幣錯覺雖然可能對社會中的每一個個體影響有限，但是對全社會的經(jīng)濟(jì)總體影響是絕對不容忽視的；Akerlof(2002)也給出了自己的觀點：“貨幣錯覺是人類決策中眾多潛在的異象之一，宏觀經(jīng)濟(jì)應(yīng)該在人類受到貨幣錯覺假說影響的框架下進(jìn)行。”

而對貨幣錯覺假說持反對意見的經(jīng)濟(jì)學(xué)家中有兩位在世界范圍內(nèi)極富盛名的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，他們是弗里德曼和托賓。Tobin(1972)曾經(jīng)尖銳激進(jìn)地批評道：“對于經(jīng)濟(jì)學(xué)家而言，沒有比犯下假設(shè)人類受到貨幣錯覺影響更大的錯誤”，他甚至偏執(zhí)地認(rèn)為那些著名的經(jīng)濟(jì)學(xué)期刊就不應(yīng)該發(fā)表那些與貨幣錯覺有任何關(guān)聯(lián)的論文；Friedman等(1990)在巨著《貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)手冊指南》中甚至都懶得提起貨幣錯覺這一經(jīng)濟(jì)學(xué)術(shù)語；Hewitt(1987)則更加理性地分析了許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家為什么要強(qiáng)烈地反對貨幣錯覺的兩個主要原因：一是微觀經(jīng)濟(jì)理論強(qiáng)調(diào)的是經(jīng)濟(jì)人在任何時候都能做出最明智的選擇，從而可以用優(yōu)化模型模擬現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)體，第二是它與標(biāo)準(zhǔn)經(jīng)濟(jì)研究中的核心一般均衡論的思想背道而馳。因此，Hewitt(1989)認(rèn)為貨幣錯覺現(xiàn)象可以在給學(xué)生們上經(jīng)濟(jì)思想史課的時候提供一個探討的視角，卻不應(yīng)該出現(xiàn)在實際的經(jīng)濟(jì)研究過程中。

三、“貨幣錯覺”實證研究文獻(xiàn)綜述

近些年來，隨著行為金融學(xué)的勃興，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們的視角開始再次關(guān)注貨幣錯覺現(xiàn)象，尤其是將貨幣錯覺與資產(chǎn)定價結(jié)合起來進(jìn)行實證研究的文獻(xiàn)成為近年來一些期刊熱捧的對象，具體而言，可以將目前國內(nèi)外關(guān)于“貨幣錯覺”實證研究的文獻(xiàn)歸納為三種類型：

第一類是通過構(gòu)建計量經(jīng)濟(jì)模型，用時間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行事后經(jīng)驗檢驗來得出結(jié)論。這些文獻(xiàn)主要是圍繞股票和房地產(chǎn)兩大市場來展開，Modigliani(1979)首次提出了資本市場領(lǐng)域的貨幣錯覺假說，也即著名的“Modigliani假說”，在他看來股票市場的投資者并不一定理性或者說只是在有限范圍內(nèi)是理性的，會受到一種主觀上的心理錯覺的影響，在對股市估值的時候，沒有能夠正確區(qū)分通脹的變化只會影響到名義紅利增長率變化，而對實際紅利增長率不起任何作用，因此，在通脹上升時期，名義的貼現(xiàn)利率也跟著上升，但非理性投資者會用這種上升的名義貼現(xiàn)率去對未來不變的名義紅利貼現(xiàn)，這種貼現(xiàn)的結(jié)果，無疑會造成股票估值縮水。Campbell(2004)通過它構(gòu)建的將戈登模型泰勒逼近，對數(shù)線性化后得到隨時間序列變化的動態(tài)戈登模型，并配合一種叫向量自回歸的計量經(jīng)濟(jì)技術(shù)，對美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)季度時間序列數(shù)據(jù)開展實證研究，他的結(jié)論是美國股票市場歷史上的絕大部分錯誤估值可以歸咎于投資者受到貨幣錯覺影響。 Cohen Polk 等 (2005)、Chaowei(2007)、Jacob Thomas(2007)、Brunnermeier 等(2007)、劉仁和(2009)、陳國進(jìn)(2009、2011)、張宗新和朱偉驊(2010)等在這一領(lǐng)域做過具有代表性的研究。

第二類是通過設(shè)計調(diào)查問卷的方式直接對調(diào)查者訪談進(jìn)行實證研究。這類研究的集大成者是Shfir等(1997)通過對同一問題，不同表述方式(即所謂的框架效應(yīng))的來自個體層面(具體包括收入、交易以及簽訂契約等)的深入調(diào)查，其結(jié)論支持“貨幣錯覺”充斥在美國的大街小巷，對美國居民而言，“貨幣錯覺”是一種普遍現(xiàn)象，Shfir等(1997)分析出現(xiàn)這種現(xiàn)象的原因可能是由于我們生活在一個名義變量包裹的數(shù)據(jù)海洋中，名義變量的獲得遠(yuǎn)遠(yuǎn)比實際變量的獲得容易得多，用名義變量去思考經(jīng)濟(jì)問題變得相對簡單而且省力。Svedsater等(2004)也通過涉及金融領(lǐng)域的調(diào)查問卷證明了“貨幣錯覺”是一種普遍現(xiàn)象，并且“貨幣錯覺”也會影響人們在投資領(lǐng)域的決策判斷，當(dāng)代理人在對金融市場的部分有價值的信息，尤其是關(guān)鍵的財務(wù)信息做出決斷的時候，他們通常傾向于關(guān)注名義變量而非實際變量的變動。Lubian等(2008)對維也納大學(xué)的大學(xué)生們做了一次抽樣調(diào)查。調(diào)查的對象是經(jīng)濟(jì)系三年級大學(xué)生與5個不同系一年級新生：經(jīng)濟(jì)系、法律系、數(shù)學(xué)與計算科學(xué)系、外語系和旅游系。所有學(xué)生在第一周上課之前完成調(diào)查問卷，結(jié)果表明經(jīng)濟(jì)系和數(shù)學(xué)系的學(xué)生表現(xiàn)出更多理性思維，有更大的能力抵御“貨幣錯覺”影響，而這是因為選擇性偏見的存在。

第三類是采用實驗室實驗的方式，借助博弈論的思想在一個更為科學(xué)的系統(tǒng)中進(jìn)行研究。Tyarn等(2001)從分析引起名義慣性(Nominal inertia)的原因入手，探究“貨幣幻覺”是否對名義慣性產(chǎn)生影響。他們采用價格設(shè)定博弈(Price setting game)來設(shè)計實驗，每一次價格設(shè)定包含貨幣變動前 (Preshock)和貨幣變動后(Post-shock)兩個階段，為了研究貨幣錯覺對價格調(diào)整的影響，研究者要求被試設(shè)定貨幣變動后的均衡價格；Tyarn等(2008)用一個新實驗檢驗一個純名義沖擊的特殊形式是否會影響實際資產(chǎn)價格，假設(shè)資本市場受到一個外部沖擊——名義資產(chǎn)的膨脹或者是名義資產(chǎn)的緊縮，保持實際資產(chǎn)價值不變，實驗結(jié)果表明這些外部沖擊會影響實際資產(chǎn)價格，也即表明貨幣錯覺會影響實際資產(chǎn)價格，并且這種影響的效應(yīng)是不對稱的，在受到名義資產(chǎn)膨脹沖擊之后，名義價格快速向上調(diào)整，沒有觀測到實際影響；然而，在受到名義資產(chǎn)緊縮沖擊之后，名義價格表現(xiàn)出相當(dāng)大的慣性，實際價格緩慢調(diào)整，不能完全恢復(fù)到以前的實際水平；Bakshi(2009)通過對大學(xué)里接受經(jīng)濟(jì)學(xué)教育的學(xué)生做實驗，發(fā)現(xiàn)雖然接受嚴(yán)格的經(jīng)濟(jì)學(xué)訓(xùn)練，人們?nèi)匀粫艿截泿佩e覺的影響。效率損失的潛在原因是由于代理人不能揭開貨幣的面紗，從而偏離均衡效率所致。這種偏離是由于代理人受到貨幣錯覺影響，而損失的效率即為貨幣錯覺的成本，貨幣錯覺會持續(xù)影響實際效果。

四、研究述評

貨幣錯覺是一種宏觀經(jīng)濟(jì)異象，屬于心理學(xué)與經(jīng)濟(jì)學(xué)交叉結(jié)合的學(xué)科范疇，學(xué)界目前普遍把它歸類于行為金融學(xué)，類似的異象還包括：羊群效應(yīng)、異質(zhì)信念、過度反應(yīng)與反應(yīng)不足等。關(guān)于貨幣錯覺的研究經(jīng)歷了兩個蓬勃發(fā)展的階段，而這兩個階段也是與經(jīng)濟(jì)學(xué)的發(fā)展推進(jìn)有著較大關(guān)聯(lián)性的。經(jīng)濟(jì)學(xué)的早期是被以經(jīng)濟(jì)學(xué)之父亞當(dāng)·斯密為代表的古典經(jīng)濟(jì)學(xué)思想統(tǒng)治的，古典經(jīng)濟(jì)學(xué)一直信奉著價格配置資源、市場自動出清、政府是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的“守夜人”的理念，因此，在這一時期，甚至沒有經(jīng)濟(jì)學(xué)家提及貨幣錯覺概念。貨幣錯覺這一概念是經(jīng)濟(jì)學(xué)家費雪在1928年首次提出的，提出這一概念幾年之后，剛好趕上經(jīng)濟(jì)“大蕭條”，人們開始對傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)理論懷疑、批判，無論是官方、民間，還是學(xué)界，亟需一種新的理論來解釋，并破解當(dāng)時的經(jīng)濟(jì)困局，于是以凱恩斯為代表的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)誕生，凱恩斯宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)就是建立在一些基本心律基礎(chǔ)上的，而且不再追求優(yōu)美華麗而又與現(xiàn)實脫節(jié)的數(shù)量經(jīng)濟(jì)模型，在這一思想的引領(lǐng)下，貨幣錯覺理論得到了第一次大的研究突破，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們在這一時期對貨幣錯覺的研究主要集中于理論探討與內(nèi)涵界定。二戰(zhàn)之后，凱恩斯的宏觀經(jīng)濟(jì)理論被認(rèn)為是經(jīng)濟(jì)學(xué)的圣經(jīng)，在各國的經(jīng)濟(jì)實踐中被廣為應(yīng)用。然而，20世紀(jì)70年代出現(xiàn)的“石油危機(jī)”所導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)滯脹局面，使得凱恩斯經(jīng)濟(jì)理論也無從應(yīng)對，于是經(jīng)濟(jì)學(xué)開始進(jìn)入一個百花齊放、百家爭鳴的局面，各種理論流派得以發(fā)展與共存，包括：新古典理論、新凱恩斯理論、理性預(yù)期學(xué)派等。正是在這種背景下，貨幣錯覺研究出現(xiàn)了第二次大的飛躍，尤其是行為金融研究對資產(chǎn)價格泡沫的完美解釋與精準(zhǔn)預(yù)測，作為其中的一個典型代表，貨幣錯覺研究再次成為學(xué)界研究的熱點，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們在這一時期對貨幣錯覺的研究主要集中于實證研究。

盡管當(dāng)前關(guān)于貨幣錯覺的研究，隨著行為經(jīng)濟(jì)學(xué)和實驗經(jīng)濟(jì)學(xué)的興起，并在許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的共同努力下取得了不錯的成效，目前從全世界可以搜集到的貨幣錯覺研究文獻(xiàn)不在少數(shù)。Tyran(2007)在權(quán)威雜志《科學(xué)》上發(fā)文介紹貨幣錯覺對股票市場與住宅市場的影響，這表明貨幣錯覺假說的影響引起了經(jīng)濟(jì)學(xué)界的重視，但是主流經(jīng)濟(jì)學(xué)并未真正接受和認(rèn)可它，認(rèn)為貨幣錯覺不是經(jīng)濟(jì)科學(xué)的范疇，有關(guān)貨幣錯覺的研究還有一段很長、而且很艱辛的路要走。貨幣錯覺研究在未來至少還有以下三個問題需要突破：

第一，貨幣錯覺是經(jīng)濟(jì)行為中的一種心理現(xiàn)象，是一種短期現(xiàn)象，在長期人們會自動調(diào)整、修正他們的預(yù)期，并逐步回歸到理性軌道上來。貨幣錯覺會自動消失，然而具體是如何界定長期和短期的，有沒有科學(xué)的方法證明貨幣錯覺是一種短期現(xiàn)象等，關(guān)于這方面的研究還有待突破。

第二，雖然大量的實驗證據(jù)和實證檢驗了貨幣錯覺現(xiàn)象的普遍存在性，然而關(guān)于貨幣錯覺對現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)造成的影響，如對經(jīng)濟(jì)增長的影響、對失業(yè)的影響、對經(jīng)濟(jì)短期波動的影響等，還沒有出現(xiàn)相關(guān)的研究文獻(xiàn)，這也是未來需要突破的一個關(guān)鍵領(lǐng)域。

第三，當(dāng)前關(guān)于貨幣錯覺的研究仍然以實證分析為主，是一種事后檢驗，而關(guān)于貨幣錯覺現(xiàn)象的理論基礎(chǔ)還相對較為薄弱，現(xiàn)在主要是一些心理學(xué)家在做這方面的研究工作，而心理學(xué)家與經(jīng)濟(jì)學(xué)家在觀察貨幣錯覺時的視角又往往不太一樣，因此，貨幣錯覺理論大廈的構(gòu)建還有待經(jīng)濟(jì)學(xué)家們未來去開發(fā)。

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