重溫2008？

努里埃爾·魯比尼

最近我常被問到的問題是：我們又將陷入2008年那樣的全球金融危機(jī)和衰退嗎？我的回答直截了當(dāng)：不會。但最近的全球金融市場動蕩，可能比2009年以來的所有波動和避險時期都要大，這是因?yàn)槟壳爸辽儆衅叽笕蛭膊匡L(fēng)險源助長波動性。

首先，對中國硬著陸及其可能影響股市和人民幣幣值的擔(dān)憂卷土重來。與硬著陸相比，中國更有可能發(fā)生“顛簸”著陸，但投資者的擔(dān)憂并未就此平息，因?yàn)樵鲩L減速在持續(xù)，資本外逃也沒有停止。

其次，新興市場麻煩重重。它們面臨全球不利形勢（中國經(jīng)濟(jì)減速、大宗商品價格超級周期結(jié)束、美聯(lián)儲退出零政策利率）。許多經(jīng)濟(jì)體存在宏觀失衡，如經(jīng)常項(xiàng)目和財政雙赤字，并面臨通脹抬頭和增長減速。大部分新興市場沒有實(shí)施結(jié)構(gòu)改革以提振停滯的潛在增長。而貨幣疲軟抬高了過去十年所累積的美元債務(wù)的實(shí)際價值。

第三，美聯(lián)儲2015年12月退出零利率政策可能是個錯誤。增長疲軟、通脹降低、財政狀況收緊正在威脅美國的增長和通脹預(yù)期。

第四，許多醞釀多時的地緣政治風(fēng)險一觸即發(fā)。也許最緊迫的不確定性源頭是中東地區(qū)勢力，特別是遜尼派的沙特阿拉伯和什葉派的伊朗之間可能爆發(fā)長期冷戰(zhàn)——通過代理沖突進(jìn)行。

第五，石油價格下跌引發(fā)美國和全球股市下跌，擴(kuò)大了信用利差?？紤]到中國、新興市場和美國的增長放緩，這也許意味著全球需求疲軟，而不是供給增加。疲軟的油價還威脅到美國能源生產(chǎn)商，并帶來凈能源出口經(jīng)濟(jì)體、它們的主權(quán)財富基金、國有企業(yè)和能源企業(yè)的信貸損失和潛在違約。監(jiān)管者限制做市商提供流動性并吸收市場波動，因此每次基本面沖擊都會造成更劇烈的風(fēng)險資產(chǎn)價格修正。

第六，由于2008年后實(shí)行的新監(jiān)管措施，可能破壞遭到挑戰(zhàn)的業(yè)務(wù)模式的金融技術(shù)崛起、負(fù)利率政策日益廣泛使用、不良資產(chǎn)（能源、大宗商品、新興市場、脆弱的歐洲公司借款人）信貸損失加劇，全球銀行飽受回報率低企的挑戰(zhàn)。

最后，歐盟和歐元區(qū)可能成為2016年全球金融動蕩的風(fēng)暴眼。歐洲銀行正在遭遇挑戰(zhàn)，移民危機(jī)可能導(dǎo)致申根協(xié)議解體，并導(dǎo)致德國總理默克爾政府下臺。

此外，英國退出歐盟的可能性日增。希臘政府及其債權(quán)人再次形成對峙，希臘退出的風(fēng)險可能卷土重來。右翼和左翼民粹主義政黨正在整個歐洲得勢。因此，歐洲分裂風(fēng)險日增。最糟糕的是，其周邊也不安全，不但中東飽受戰(zhàn)火蹂躪，烏克蘭也是如此，俄羅斯在從波羅的海到巴爾干半島的歐洲邊境虎視眈眈。

過去，尾部風(fēng)險偶然性更大，增長恐慌僅僅是恐慌，政策應(yīng)對強(qiáng)力有效，因此，避險時期都比較短，資產(chǎn)價格很快就可以收復(fù)前高甚至再創(chuàng)新高。而如今，有七大潛在全球尾部風(fēng)險，全球經(jīng)濟(jì)也正從擴(kuò)張不力（正增長加速）轉(zhuǎn)為放緩（正增長減速），這將進(jìn)一步拉低全世界風(fēng)險資產(chǎn)（股票、大宗商品、信貸）的價格。

與此同時，結(jié)束和扭轉(zhuǎn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與風(fēng)險資產(chǎn)之間致命循環(huán)的政策日漸無力。由于過度依賴貨幣政策而不是財政政策，政策組合處于次優(yōu)狀態(tài)。事實(shí)上，貨幣政策正日益變得反常規(guī)，這體現(xiàn)在多家央行的負(fù)實(shí)際利率上，而這些非常規(guī)政策可能弊大于利，因?yàn)樗鼈冇绊懥算y行和其他金融企業(yè)的盈利能力。

在經(jīng)歷了慘痛的兩個月后，3月的金融市場可能迎來全球股票等資產(chǎn)的喘息期，因?yàn)橐恍┲匾胄校ㄖ袊嗣胥y行、歐洲央行和日本銀行）進(jìn)一步寬松，其他央行（美聯(lián)儲和英格蘭銀行）也將繼續(xù)保持寬松。但七大全球尾部風(fēng)險源中的一些反復(fù)爆發(fā)，可能使得今年余下的時間——不同于過去七年——成為風(fēng)險資產(chǎn)的兇年，致使全球增長萎靡。

作者為紐約大學(xué)斯特恩商學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授