俄羅斯金融改革的歷程及啟示

周蔚巍

摘 要：隨著蘇聯(lián)的解體，俄羅斯放棄了原有的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制，開始實(shí)行激進(jìn)式的經(jīng)濟(jì)制度改革，確立了以金融自由化為主要路徑的金融發(fā)展戰(zhàn)略。但是，回顧俄羅斯三十年的發(fā)展，可以發(fā)現(xiàn)俄羅斯并沒有依此建立起高效、有序的金融體系，與此相反，頻繁的金融危機(jī)導(dǎo)致俄羅斯經(jīng)濟(jì)一次次陷入衰退?？梢钥闯龆斫鹑诟母锎嬖诤芏鄦栴}，深入研究俄金融改革歷程，對(duì)轉(zhuǎn)軌國(guó)家實(shí)行金融改革具有重要意義。

關(guān)鍵詞：金融改革；制度變遷；俄羅斯

俄羅斯金融改革的歷程充滿了波折，取得的每一點(diǎn)成績(jī)都付出了巨大的代價(jià)，改革初期，俄羅斯廢除了計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期的物價(jià)管制，國(guó)有資產(chǎn)被私人大量鯨吞，盧布急劇貶值，俄羅斯金融體系幾近崩潰；1998年俄政府拒絕支付到期的國(guó)債利息，使俄國(guó)債實(shí)質(zhì)性違約震驚全球金融市場(chǎng)，外資加速抽逃、大量銀行倒閉；2008年，美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)后，俄羅斯成為金融危機(jī)的重災(zāi)區(qū)；2014年，國(guó)際原油價(jià)格的暴跌，盧布當(dāng)年貶值接近一半，俄貨幣體系再次受到嚴(yán)重威脅。研究俄羅斯金融的歷程，對(duì)轉(zhuǎn)軌國(guó)家實(shí)行自己的金融改革具有重大的借鑒意義。

一、俄羅斯金融改革的發(fā)展歷程

根據(jù)俄羅斯經(jīng)濟(jì)學(xué)家努列耶夫（P.M.HypeeB）的觀點(diǎn)，后蘇聯(lián)時(shí)代的俄羅斯經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌大體分為兩個(gè)階段：第一個(gè)階段是1992-2000 年；第二個(gè)階段是2000 年至現(xiàn)在。本文依此分為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌期的金融改革和新經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌期的金融改革（仍未完成）。

1.經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌期的金融改革

蘇聯(lián)解體后，俄羅斯為了在短時(shí)間內(nèi)建立起市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，通過大量變賣國(guó)有資產(chǎn)，把國(guó)有股份私有化來提高私有經(jīng)濟(jì)在國(guó)家經(jīng)濟(jì)中的份額。私有化作為“休克療法”的核心內(nèi)容，要求建立現(xiàn)代化的金融制度，具體包括建立二級(jí)銀行體系、建設(shè)現(xiàn)代證券市場(chǎng)、利率市場(chǎng)化、資本自由流動(dòng)、浮動(dòng)匯率制。1988年蘇聯(lián)提出建立二級(jí)銀行體系，打破一家銀行幾乎包攬全部銀行業(yè)務(wù)的大一統(tǒng)銀行制度，成立國(guó)家銀行和五家專業(yè)銀行。國(guó)家銀行負(fù)責(zé)接近中央銀行的業(yè)務(wù)，另外5家專業(yè)銀行負(fù)責(zé)各自相關(guān)領(lǐng)域的撥款、信貸、結(jié)算、出納和盧布監(jiān)督，它們分別是蘇聯(lián)農(nóng)工銀行、蘇聯(lián)住宅共用事業(yè)和社會(huì)發(fā)展銀行、蘇聯(lián)工業(yè)建筑業(yè)銀行、蘇聯(lián)對(duì)外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)銀行、蘇聯(lián)居民勞動(dòng)儲(chǔ)蓄和信貸銀行。在此基礎(chǔ)上，俄羅斯把這5家專業(yè)銀行改組為股份制商業(yè)銀行，同時(shí)允許私人資本和外資進(jìn)入銀行業(yè)，此后，外國(guó)資本在銀行業(yè)的投資所占比重迅速上升。1992年俄羅斯加快了對(duì)銀行業(yè)的私有化改造進(jìn)程，通過放松申請(qǐng)銀行業(yè)務(wù)牌照的條件，促使俄境內(nèi)出現(xiàn)了大量短命的中小型商業(yè)銀行，但是這些銀行并不把手中的資金貸給企業(yè)，而是主要在金融市場(chǎng)上從事投機(jī)業(yè)務(wù)。俄商業(yè)銀行發(fā)展的一個(gè)重要特點(diǎn)是銀行體系進(jìn)一步分散化，銀行數(shù)量迅速增加，攤薄了每家銀行的資本，小的銀行很難獨(dú)自生存，于是開始出現(xiàn)銀行依附于企業(yè)的情況，從而形成金融工業(yè)集團(tuán)。在這種情況下，除了少數(shù)大型國(guó)有銀行外，大多數(shù)銀行在經(jīng)營(yíng)上失去了獨(dú)立性，屈從于企業(yè)的利益，對(duì)這些企業(yè)監(jiān)管松懈。政府刻意培育金融工業(yè)集團(tuán)，導(dǎo)致銀行實(shí)際上在為政府分配資金，銀行資金利用率低，而且不良資產(chǎn)比重大，到1995年底不良資產(chǎn)比例接近所有盧布貸款的1/3，銀行因此更加沒有能力去從事長(zhǎng)期貸款。金融工業(yè)集團(tuán)借道國(guó)家資金發(fā)展自己，利用自己的資金優(yōu)勢(shì)大量收購(gòu)私有化股份，從而壟斷市場(chǎng)。顯然，這種商業(yè)銀行結(jié)構(gòu)對(duì)中小企業(yè)十分不利，因?yàn)榇笮凸I(yè)集團(tuán)壟斷了貸款資金，而中小企業(yè)在難以獲得銀行的信貸支持條件下，常常因?yàn)橘Y金鏈斷裂而破產(chǎn)或者被收購(gòu)。商業(yè)銀行的私有化損害了銀行的信譽(yù)，是俄羅斯的儲(chǔ)蓄率一直不高的重要原因之一。為了吸引居民存錢，俄羅斯中央銀行對(duì)儲(chǔ)蓄銀行進(jìn)行了控股，并保留這家銀行的國(guó)有性質(zhì)，顯然，儲(chǔ)蓄銀行的安全性不是那些金融工業(yè)集團(tuán)組建的中小型銀行能夠比的。從實(shí)際來看，儲(chǔ)蓄銀行長(zhǎng)期吸收了近3/4的居民儲(chǔ)蓄存款，同時(shí)，作為債券市場(chǎng)的主要參與者，它還持有國(guó)家有價(jià)債券60%以上，這都說明國(guó)家仍然保持銀行業(yè)的壟斷地位。與此同時(shí)，其他銀行很難獲得穩(wěn)定的資金來源，新興的商業(yè)銀行規(guī)模受到了限制。1998年，包含儲(chǔ)蓄銀行在內(nèi)的俄羅斯最大的30家銀行吸納居民存款高達(dá)85%，卻只占經(jīng)濟(jì)和居民貸款的55%，俄銀行業(yè)的高度集中化沒能為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供足夠的發(fā)展資金。

盧布改革方面，俄羅斯最初屬于盧布區(qū)成員國(guó)，盧布區(qū)內(nèi)各個(gè)國(guó)家的中央銀行都有權(quán)發(fā)行盧布，并且發(fā)行的盧布可以在各成員國(guó)之間流通，各國(guó)為了籌集資金發(fā)展競(jìng)相發(fā)行大量貨幣，導(dǎo)致物價(jià)飛漲，盧布匯率波動(dòng)劇烈。俄羅斯也不得不忍受貨幣超發(fā)，通脹嚴(yán)重的后果。要想獲得獨(dú)立的貨幣政策，退出盧布區(qū)是俄羅斯唯一的方法。俄政府于1993年宣布退出盧布區(qū)，但不久就發(fā)現(xiàn)財(cái)政嚴(yán)重入不敷出。俄政府希望通過發(fā)行國(guó)債來彌補(bǔ)財(cái)政赤字，但是國(guó)內(nèi)通貨膨脹嚴(yán)重，政府信譽(yù)不足，國(guó)債毫無(wú)吸引力，無(wú)人問津。俄政府只能指定中央銀行購(gòu)買大量國(guó)債，實(shí)際上就是被動(dòng)發(fā)行貨幣，由此，中央銀行制定貨幣政策的獨(dú)立性受到嚴(yán)重侵害。直到1995年俄政府開始實(shí)施新的中央銀行法，新法律規(guī)定中央銀行經(jīng)理理事負(fù)責(zé)制定和實(shí)施貨幣政策，政府不能直接要求中央銀行提供貸款或者在一級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買國(guó)家有價(jià)證券，中央銀行才成為真正的管理機(jī)構(gòu)。在此后三年，俄銀行不再為國(guó)家財(cái)政發(fā)行貨幣，但是中央銀行通過對(duì)商業(yè)銀行提供貸款，鼓勵(lì)商業(yè)銀行購(gòu)買國(guó)債，變相為政府提供資金。在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌初期，俄央行保持了計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下的傳統(tǒng)做法，直接向商業(yè)銀行分配信貸資源，并規(guī)定利率水平，為了反應(yīng)資金的真是成本，信貸資源被俄央行以拍賣的方式來進(jìn)行分配，由此形成了一種基準(zhǔn)利率。俄央行通過調(diào)整再貼現(xiàn)率來影響銀行的融資成本，這種方式無(wú)疑給銀行更大的選擇權(quán)利。這種利率市場(chǎng)化的步驟看似合理，但是它從根本上忽視了俄羅斯銀行業(yè)監(jiān)管程度不高這一事實(shí)，一些銀行不惜以高利率吸收存款，進(jìn)行市場(chǎng)投機(jī)，最終扭曲了市場(chǎng)的利率水平。這導(dǎo)致企業(yè)很難從市場(chǎng)以合適的成本融到資金，一旦企業(yè)發(fā)生經(jīng)營(yíng)不善情況，資金鏈就會(huì)斷裂，銀行也無(wú)法收回貸款。1992年俄羅斯開始實(shí)行經(jīng)常項(xiàng)目下的統(tǒng)一浮動(dòng)匯率，由于匯率改革是在國(guó)內(nèi)通貨膨脹加劇和國(guó)家財(cái)政赤字嚴(yán)重的情況下實(shí)施的，盧布大幅貶值使經(jīng)濟(jì)陷入衰退。1995年，為了打擊外匯投機(jī)，穩(wěn)定盧布匯率，俄央行相繼提高再貼現(xiàn)率和法定存款準(zhǔn)備金率，并實(shí)行“匯率走廊”制，即把盧布與美元的匯率強(qiáng)制限定在一定范圍內(nèi)。待匯率穩(wěn)定后，“匯率走廊”制被浮動(dòng)匯率制所取代。東南亞金融爆發(fā)后，俄政府開始實(shí)行自由浮動(dòng)匯率制。

蘇聯(lián)時(shí)期的《股份公司法》是俄羅斯建立證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)，隨后俄羅斯公布了一系列的私有化企業(yè)憑證流通法案，特別是《關(guān)于有價(jià)證券發(fā)行與流通及俄羅斯聯(lián)邦證券交易所規(guī)則》法案使證券市場(chǎng)開始蓬勃發(fā)展，而債券市場(chǎng)的建立和發(fā)展則是在1993-1994年期間。俄羅斯證券市場(chǎng)主要由國(guó)家有價(jià)證券市場(chǎng)（國(guó)家、市屬和地區(qū)發(fā)行的有價(jià)證券市場(chǎng)）和私有化企業(yè)股票市場(chǎng)組成。總統(tǒng)直接管轄的俄聯(lián)邦證券市場(chǎng)委員會(huì)負(fù)責(zé)證券市場(chǎng)的監(jiān)督管理。俄羅斯的股票市場(chǎng)經(jīng)歷了從無(wú)序發(fā)展到逐漸規(guī)范的過程，國(guó)家對(duì)股票市場(chǎng)的調(diào)控慢慢積累了一定經(jīng)驗(yàn)，并于1996年出臺(tái)了《有價(jià)證券市場(chǎng)法》，使股票市場(chǎng)開始在法律的框架下運(yùn)行。由于股票市場(chǎng)不僅吸引了國(guó)內(nèi)大量的資金，而且還積極對(duì)外資開放，導(dǎo)致投機(jī)盛行。俄羅斯股票價(jià)格在1997年10月份達(dá)到517.7的歷史高點(diǎn)，隨后爆發(fā)的東南亞金融危機(jī)席卷俄羅斯，僅僅一年時(shí)間，俄羅斯股票價(jià)格縮水90%。到1998年2月，由于原油價(jià)格攀升以及俄國(guó)內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)逐漸恢復(fù)，股市開始回升?？傊?，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期的金融改革盡管一次次造成俄羅斯經(jīng)濟(jì)的衰退，但是俄羅斯已經(jīng)初步建立起一個(gè)以西方發(fā)達(dá)國(guó)家金融制度為樣板，市場(chǎng)導(dǎo)向型且高度開放的金融體系。

2.新經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌期的金融改革

這一時(shí)期主要表現(xiàn)為大規(guī)模金融自由化的結(jié)束以及1998年金融危機(jī)后俄羅斯金融制度完善的過程。轉(zhuǎn)軌時(shí)期，對(duì)銀行體系激進(jìn)式的改革留下了很多的后遺癥，最大的問題是銀行具有內(nèi)生投機(jī)傾向，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)聯(lián)系不緊密。為了解決以上問題，俄政府成立了信貸機(jī)構(gòu)代理人公司，主要目的是剔除缺乏競(jìng)爭(zhēng)力的小型信貸機(jī)構(gòu)，加強(qiáng)銀行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度，改善信貸機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。2002年，俄羅斯進(jìn)一步放開對(duì)盧布自由兌換的管制，頒布的《外匯調(diào)節(jié)法》標(biāo)志著資本項(xiàng)目開始對(duì)國(guó)內(nèi)居民和法人開放，但是規(guī)定兩個(gè)月以內(nèi)的資金外流需要提交100%的保證金，一年以內(nèi)的資金流入也需要提交20%的保證金。隨著俄羅斯經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，金融自由化進(jìn)程不斷加速，2006年7月普京政府宣布取消對(duì)俄羅斯境內(nèi)所有資本出入的限制，盧布實(shí)現(xiàn)全面的自由兌換。顯然，這加快了外資流入俄羅斯股市的速度，俄羅斯股市與世界經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系更加緊密。值得注意的是這些外資大多屬于短期性的投機(jī)行為，而且俄羅斯上市公司募集的資金也沒有完全用于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，這都導(dǎo)致俄羅斯股市與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)聯(lián)度較弱。根據(jù)俄羅斯證券交易所和聯(lián)邦統(tǒng)計(jì)局的資料，2008年上半年，通過公開發(fā)行股票募集的70億美元中，只有19億美元用于固定資產(chǎn)投資，其它資金被大量用于并購(gòu)，收購(gòu)?fù)袠I(yè)其它公司，這進(jìn)一步推高了俄羅斯的資產(chǎn)泡沫。

2008年5月梅德韋杰夫當(dāng)選俄羅斯總統(tǒng)，俄羅斯進(jìn)入梅普聯(lián)合時(shí)期，新政府繼續(xù)漸進(jìn)式的經(jīng)濟(jì)改革，推動(dòng)金融體系向更加自由化的方向發(fā)展。2008年下半年，次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)造成全球經(jīng)濟(jì)衰退，俄羅斯銀行業(yè)陷入破產(chǎn)的邊緣。為了避免金融機(jī)構(gòu)的大量倒閉，梅德韋杰夫簽署了《支持金融體系補(bǔ)充法案》，俄央行可以依照該法案對(duì)信貸機(jī)構(gòu)提供擔(dān)保，購(gòu)買私有公司的股份，以幫助本國(guó)公司度過債務(wù)危機(jī)。同時(shí)，為了避免進(jìn)一步的恐慌，提高了居民存款保險(xiǎn)補(bǔ)償金標(biāo)準(zhǔn)。到2009年2月，俄政府就已撥款400億美元來支持銀行系統(tǒng)。2009年年初，俄央行根據(jù)國(guó)際市場(chǎng)能源價(jià)格下跌和美元走弱的市場(chǎng)預(yù)期，實(shí)行了使盧布分階段貶值的政策；同時(shí)，規(guī)定盧布兌換一籃子貨幣的區(qū)間在26到41之間，只有市場(chǎng)決定的匯率不超過這個(gè)區(qū)間，俄央行就不干預(yù)，一旦盧布波動(dòng)超過了規(guī)定的區(qū)間，俄央行就買入或賣出盧布來影響市場(chǎng)。長(zhǎng)期以來，俄羅斯實(shí)體經(jīng)濟(jì)供血不足，為了刺激銀行貸款的積極性，央行下調(diào)了法定存款準(zhǔn)備金率，同時(shí)降低了再融資利率?？傮w而言，2009年俄羅斯的貨幣政策開始從緊向逐步寬松過渡，在經(jīng)濟(jì)政策和貨幣政策的共同作用下，銀行業(yè)度過了破產(chǎn)的危機(jī)，銀行對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貸款也在緩慢的恢復(fù)中。雖然俄羅斯面對(duì)嚴(yán)重的金融危機(jī)，但是俄政府仍然堅(jiān)持進(jìn)行金融改革：其一，2009年提出擴(kuò)大國(guó)別之間的金融合作，協(xié)同周邊國(guó)家的經(jīng)濟(jì)政策，構(gòu)建新型的金融秩序；其二，重振金融市場(chǎng)，提高銀行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力和風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。2009年年初，普京提出規(guī)范和發(fā)展俄羅斯證券市場(chǎng)，提高俄羅斯在世界金融體系中的地位。在利率方面，俄央行在五年之間連續(xù)13次下調(diào)再融資利率，再融資利率從2009年4月的12.5%降至2010年6月的7.75%。2010年起，俄羅斯工業(yè)生產(chǎn)總值穩(wěn)步上升，銀行業(yè)利潤(rùn)也穩(wěn)步增加，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇氣象明顯。

2012年3月，普京再次當(dāng)選俄羅斯總統(tǒng)。普京承諾建立長(zhǎng)效資金支持機(jī)制，優(yōu)先引進(jìn)養(yǎng)老基金投入證券市場(chǎng)。俄羅斯積極推出多項(xiàng)措施吸引外國(guó)投資，引導(dǎo)外資進(jìn)入農(nóng)業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)以及房地產(chǎn)業(yè)等。對(duì)于銀行業(yè)，進(jìn)一步減少銀行的數(shù)量，同時(shí)謹(jǐn)慎地改組國(guó)有銀行，使國(guó)有銀行私有化，并加強(qiáng)對(duì)銀行監(jiān)管。2014年，由于國(guó)際市場(chǎng)原油價(jià)格暴跌和西方因?yàn)蹩颂m危機(jī)而對(duì)俄羅斯實(shí)施制裁，盧布貶值超過40%。俄羅斯被迫在外匯市場(chǎng)大量拋售美元，外匯儲(chǔ)備流失嚴(yán)重，普京在2014年12月4日的國(guó)情咨文演講中表示，將對(duì)回到俄羅斯的資本進(jìn)行大赦，希望離岸資本能夠回流俄羅斯，幫助俄經(jīng)濟(jì)度過難關(guān)。

二、俄羅斯金融改革的啟示

重新思考俄羅斯金融改革的歷程，無(wú)論對(duì)于俄羅斯，還是其他轉(zhuǎn)軌國(guó)家金融體系的發(fā)展都具有重要的啟發(fā)作用。

第一，重視銀行體系的發(fā)展，健全的銀行體系是經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的關(guān)鍵。當(dāng)前，在多數(shù)轉(zhuǎn)軌國(guó)家仍然沒有建立起完善的信譽(yù)體系，信息披露也不充分及時(shí)。在這種情況下，健全的銀行體系能夠有效的減少代理成本，滿足不同層次部門對(duì)資金的需求。俄羅斯銀行業(yè)雖然市場(chǎng)化程度高，但是投機(jī)性強(qiáng)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)抵御能力低下。可以看出，不穩(wěn)定的銀行體系一次次成為金融危機(jī)的導(dǎo)火索，加強(qiáng)銀行業(yè)的自律，提高銀行的風(fēng)險(xiǎn)管理水平是保證金融體系穩(wěn)定的必要條件。

第二，循序漸進(jìn)的進(jìn)行金融的自由化改革。從上文看出，俄羅斯前十年激進(jìn)式金融自由化改革帶來了大量的問題，在經(jīng)濟(jì)水平發(fā)展不高的情況下，貿(mào)然放開金融管制，只會(huì)增加經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)率，頻繁發(fā)生金融危機(jī)。西方先進(jìn)的金融體系，是經(jīng)過了百年才得以建成的，轉(zhuǎn)軌國(guó)家不能呆板的照搬，還要本土化，使之符合自己的經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度。

第三，建立金融體系對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持的機(jī)制，防止金融過度虛擬化。俄羅斯一直沒能處理好金融發(fā)展與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系，導(dǎo)致兩者長(zhǎng)期處于隔離狀態(tài)，這是值得其他轉(zhuǎn)軌國(guó)家引以為鑒的。俄羅斯證券市場(chǎng)長(zhǎng)期處于泡沫中，投資者只是把它作為一個(gè)投機(jī)場(chǎng)所，這是俄羅斯證券市場(chǎng)發(fā)展的最大缺陷。俄羅斯上市公司只是希望在證券市場(chǎng)籌得更多的資金，為了取悅投資者，募集的大量資金被用于收購(gòu)、并購(gòu)，而不是用于改善公司經(jīng)營(yíng)，這又反過來助長(zhǎng)了市場(chǎng)的投機(jī)行為。因此，一個(gè)健全的金融市場(chǎng)，需要打通證券市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的阻隔，防止過度投機(jī)現(xiàn)象的出現(xiàn)。（作者單位：湖北大學(xué)）

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